MRI内外景気見通し_May2014

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1 PRESS RELEASE 214 年 5 月 16 日 株 式 会 社 三 菱 総 合 研 究 所 年 度 の 内 外 景 気 見 通 し 株 式 会 社 三 菱 総 合 研 究 所 ( 代 表 取 締 役 社 長 大 森 京 太 東 京 都 千 代 田 区 永 田 町 二 丁 目 1 番 3 号 )は 214 年 1-3 月 期 GDP 速 報 の 発 表 を 受 け 年 度 の 内 外 経 済 に 関 する 予 測 を 発 表 致 しました 日 本 経 済 は 増 税 を 乗 り 越 え 緩 やかな 回 復 持 続 へ 日 本 の 実 質 成 長 率 予 測 値 : 214 年 度 +1.% 215 年 度 +1.3% ( 前 回 予 測 値 (3 月 1 日 ):214 年 度 +.9% 215 年 度 +1.3%) 海 外 経 済 米 国 経 済 は 家 計 のバランスシート 調 整 が 進 捗 し 消 費 が 堅 調 を 維 持 している 14 年 1-3 月 期 は 寒 波 の 影 響 から 経 済 活 動 が 停 滞 したが 14 年 後 半 にかけて 成 長 テンポを 高 めていくであろう 欧 州 経 済 は 回 復 テンポは 極 めて 緩 慢 ながら 持 ち 直 しつつある ユーロ 圏 は 14 年 は 3 年 振 りにプラス 成 長 へ 転 じる 見 込 み ただし バランスシート 調 整 圧 力 などにより 今 後 も 低 成 長 が 続 くであろう かいがい 新 興 国 経 済 は 14 年 初 にかけての 通 貨 安 によるインフレや 金 融 引 き 締 めにより 成 長 を 支 えて きた 内 需 の 一 部 に 陰 りがみえ 始 めている 中 国 経 済 は 15 年 にかけ 緩 やかな 成 長 鈍 化 を 見 込 む その 他 の 新 興 国 は 14 年 は 力 強 さに 欠 く 状 態 が 続 き 15 年 にかけ 緩 やかな 回 復 を 見 込 む 日 本 経 済 日 本 経 済 は 回 復 傾 向 にある 14 年 1-3 月 期 の 実 質 GDP は 外 需 が 3 四 半 期 連 続 でマイナス 寄 与 となった 反 面 消 費 が 増 税 前 の 駆 け 込 み 需 要 により 拡 大 し 設 備 投 資 も 大 幅 に 増 加 したことから 全 体 で 前 期 比 年 率 +5.9%と 高 い 伸 びを 示 し 6 四 半 期 連 続 のプラス 成 長 となった 14 年 度 は 消 費 税 増 税 後 の 反 動 減 などにより 4-6 月 期 はマイナス 成 長 を 見 込 むが そのマイナス 幅 はほぼ 想 定 内 にとどまるとみられる 所 得 環 境 の 改 善 と 設 備 投 資 の 緩 やかな 回 復 を 背 景 に 14 年 度 後 半 には 再 び 成 長 軌 道 に 戻 し 15 年 度 にかけ 緩 やかな 回 復 基 調 が 続 くと 予 想 する 日 本 経 済 は 第 1 段 階 のマインド 改 善 による 消 費 回 復 を 経 て 第 2 段 階 の 業 績 改 善 や 雇 用 拡 大 に 移 行 最 近 では 賃 金 上 昇 による 所 得 拡 大 へと 波 及 し 始 めている 経 済 の 自 律 性 を 高 めていくに は 企 業 の 中 長 期 の 成 長 期 待 の 改 善 が 不 可 欠 である 政 府 による 成 長 戦 略 の 改 訂 発 表 が 企 業 の 成 長 期 待 を 高 め 前 向 きな 循 環 につながることを 期 待 したい 一 方 注 意 すべき 下 振 れリスクは 次 の 2 つである 第 1 は 金 融 市 場 の 変 化 である 14 年 入 り 後 は 新 興 国 からの 資 金 流 出 や 地 政 学 的 リスクの 高 まりもあり 日 本 の 株 価 は 軟 調 に 推 移 してき た 今 後 も 株 価 の 低 迷 が 続 けば 企 業 や 家 計 のマインドを 冷 やしかねない 第 2 は 海 外 経 済 の 行 方 だ 米 国 では 量 的 緩 和 の 縮 小 過 程 での 長 期 金 利 上 昇 がリスクとなる 中 国 経 済 は シャドーバンキング 問 題 をはじめ 多 くの 火 種 を 抱 える タイでは 政 情 不 安 が 経 済 活 動 の 低 迷 を 招 いているが 今 年 選 挙 が 行 われる 他 の 新 興 国 でも 政 治 の 不 透 明 感 が 経 済 に 与 える 影 響 に 注 意 が 必 要 である これらのリスク 次 第 では 海 外 経 済 が 急 減 速 し 輸 出 やマインド 経 由 で 日 本 経 済 にも 強 い 下 押 し 圧 力 がかかる 可 能 性 もある Mitsubishi Research Institute, Inc.

2 図 表 年 度 の 実 質 GDP 成 長 率 予 測 ( 単 位 :%) 212 年 度 213 年 度 214 年 度 215 年 度 実 績 実 績 予 測 予 測 項 前 年 伸 率 寄 与 度 前 年 伸 率 寄 与 度 前 年 伸 率 寄 与 度 前 年 伸 率 寄 与 度 実 質 GDP 内 需 需 間 最 終 消 費 出 間 住 宅 投 資 間 企 業 設 備 投 資 間 在 庫 投 資 公 需 政 府 最 終 消 費 出 公 的 固 定 資 本 形 成 外 需 ( 純 輸 出 ) 輸 出 輸. 7 *** *** *** *** *** *** *** *** *** 1.3 *** ** ** ** ** 名 GDP. 2 *** 1.9 *** 2.6 *** 2.2 *** 資 料 : 内 閣 府 国 民 経 済 計 算 予 測 は 三 菱 総 合 研 究 所 図 表 四 半 期 別 の 実 質 GDP 成 長 率 予 測 実 質 GDP 前 期 実 績 予 測 %.1% 1.5%.6%.2%.4%.4%.3% %.2%.4% 前 期 年 率 1.3%.3% 5.9% 2.4%.9% 1.5% 1.6% 1.2% 2.6%.8% 1.7% 資 料 : 内 閣 府 国 民 経 済 計 算 予 測 は 三 菱 総 合 研 究 所 Mitsubishi Research Institute, Inc. 1

3 総 括 海 外 経 済 :15 年 にかけて 緩 やかな 回 復 を 見 込 む 世 界 経 済 は 先 進 国 経 済 を 中 心 に 回 復 傾 向 にあるが( 次 頁 図 を 参 照 ) 一 部 新 興 国 経 済 の 減 速 により 世 界 経 済 の 回 復 ペースは 緩 慢 である 年 にかけて 緩 やかな 回 復 を 予 想 する 米 国 経 済 は 家 計 のバランスシート 調 整 が 進 捗 し 消 費 が 堅 調 を 維 持 している 14 年 1-3 月 期 は 寒 波 の 影 響 から 経 済 活 動 が 停 滞 したが 14 年 後 半 にかけて 成 長 テンポを 高 めていくであろう 欧 州 経 済 は 回 復 テンポは 極 めて 緩 慢 ながら 持 ち 直 しつつある ユーロ 圏 は 14 年 は 3 年 振 りにプラス 成 長 へ 転 じ る 見 込 み ただし バランスシート 調 整 圧 力 などにより 今 後 も 低 成 長 が 続 くであろう 新 興 国 経 済 は 14 年 初 にかけての 通 貨 安 によるインフレや 金 融 引 き 締 めにより 成 長 を 支 えてきた 内 需 の 一 部 に 陰 りがみえ 始 めている 中 国 経 済 は 15 年 にかけ 緩 やかな 成 長 鈍 化 を 見 込 む その 他 の 新 興 国 は 14 年 は 力 強 さに 欠 く 状 態 が 続 き 15 年 にかけ 緩 やかな 回 復 を 見 込 む 金 融 市 場 ( 次 頁 図 を 参 照 )では 年 初 にみられた 新 興 国 市 場 からの 資 金 流 出 の 動 きは 足 もと 落 ち 着 い てきた ただし その 後 は 地 政 学 的 リスクの 高 まりもあり 日 本 株 価 は 総 じて 軟 調 に 推 移 している ま た 13 年 中 に 比 べ 外 国 人 投 資 家 の 日 本 株 購 入 スタンスが 慎 重 化 しているとみられ 日 本 株 の 年 初 来 の 下 落 率 はやや 大 きくなっている 日 本 経 済 :14 年 4-6 月 期 のマイナス 成 長 を 見 込 むも 14 年 度 後 半 には 成 長 軌 道 へ 日 本 経 済 は 回 復 傾 向 にある 14 年 1-3 月 期 の 実 質 GDP は 外 需 が 3 四 半 期 連 続 でマイナス 寄 与 とな った 反 面 消 費 が 増 税 前 の 駆 け 込 み 需 要 により 拡 大 し 設 備 投 資 も 企 業 収 益 の 回 復 を 受 けて 大 幅 に 増 加 したことから 全 体 で 前 期 比 年 率 +5.9%と 高 い 伸 びを 示 した プラス 成 長 は 6 四 半 期 連 続 である 13 年 度 全 体 では 実 質 GDP は 前 年 度 比 +2.3% 名 目 GDP は 同 +1.9%と 1996 年 度 以 来 の 伸 びとなった 14 年 度 は 消 費 税 増 税 後 の 反 動 減 などにより 4-6 月 期 はマイナス 成 長 を 見 込 むが そのマイナス 幅 はほぼ 想 定 内 にとどまるとみられる 所 得 環 境 の 改 善 と 設 備 投 資 の 緩 やかな 回 復 を 背 景 に 14 年 度 後 半 には 再 び 成 長 軌 道 に 戻 し 15 年 度 にかけ 緩 やかな 回 復 基 調 が 続 くと 予 想 する 実 質 GDP 成 長 率 は 14 年 度 +1.% 15 年 度 +1.3%と 予 測 する( 前 回 見 通 し<3 月 1 日 >:14 年 度 +.9% 15 年 度 +1.3%) 14 年 度 15 年 度 ともに 潜 在 成 長 率 (+.6% 程 度 )を 上 回 る 成 長 となろう 物 価 は 需 給 ギャップの 緩 やかな 縮 小 が 続 く 中 賃 金 の 緩 やかな 上 昇 もあって 14 年 度 は 同 +3.%( 消 費 税 除 くベース 同 +1.%) 15 年 度 は 同 +2.%( 同 +1.3%)と 見 込 む 日 本 経 済 を 取 り 巻 く 2 つのリスク 日 本 経 済 は 第 1 段 階 のマインド 改 善 による 消 費 回 復 を 経 て 第 2 段 階 の 業 績 改 善 や 雇 用 拡 大 に 移 行 最 近 では 賃 金 上 昇 による 所 得 拡 大 へと 波 及 し 始 めている 経 済 の 自 律 性 を 高 めていくには 企 業 の 中 長 期 の 成 長 期 待 の 改 善 が 不 可 欠 である 政 府 による 成 長 戦 略 の 改 訂 発 表 が 企 業 の 成 長 期 待 を 高 め 前 向 きな 循 環 につながることを 期 待 したい 一 方 注 意 すべき 下 振 れリスクは 次 の 2 つである 第 1 は 金 融 市 場 の 変 化 である 14 年 入 り 後 は 新 興 国 からの 資 金 流 出 が 加 速 し 日 本 でも 円 高 株 安 を 招 いた その 後 ウクライナ 情 勢 の 緊 迫 化 もあり 日 本 の 株 価 は 軟 調 に 推 移 してきた 地 政 学 リ スクの 高 まりのほか 米 国 量 的 緩 和 の 縮 小 が 進 められる 中 で 1 経 常 赤 字 など 経 済 のファンダメンタル ズが 弱 く 2 政 局 も 不 安 定 な 新 興 国 通 貨 への 選 別 色 が 強 まる 可 能 性 には 注 意 が 必 要 である 今 後 も 株 価 の 低 迷 が 続 けば 日 本 企 業 や 家 計 のマインドを 冷 やしかねない 第 2 は 海 外 経 済 の 行 方 だ 米 国 では 量 的 緩 和 の 縮 小 過 程 での 長 期 金 利 上 昇 がリスクとなる 中 国 経 済 は シャドーバンキング 問 題 をはじめ 多 くの 火 種 を 抱 える タイでは 政 情 不 安 が 経 済 活 動 の 低 迷 を 招 いているが 今 年 選 挙 が 行 われる 他 の 新 興 国 でも 政 治 の 不 透 明 感 が 経 済 に 与 える 影 響 に 注 意 が 必 要 である これらのリスク 次 第 では 海 外 経 済 が 急 減 速 し 輸 出 やマインド 経 由 で 日 本 経 済 にも 強 い 下 押 し 圧 力 がかかる 可 能 性 もある Mitsubishi Research Institute, Inc. 2

4 図 表 世 界 の 生 産 と PMI ( 前 年 比 %) ( 指 数 景 気 判 断 の 節 目 =5) 59 世 界 生 産 量 ( 左 軸 ) 世 界 PMI( 右 軸 ) 世 界 経 済 金 融 市 場 の 動 向 ( 指 数 12 年 12 月 1 日 =1) 18 13/5/22 FRB 前 議 長 QE3 縮 小 示 唆 /12/26 第 二 次 安 部 内 閣 発 足 図 表 世 界 の 株 価 日 経 平 均 MSCI( 先 進 国 ) NYタ ウ MSCI(エマージング) 13/12/18 QE3 縮 小 開 始 決 定 /1 12/1 13/1 14/ /12 13/2 13/4 13/6 13/8 13/1 13/12 14/2 14/4 図 表 主 要 国 株 価 の 騰 落 率 図 表 日 本 株 の 投 資 部 門 売 買 代 金 ( 週 次 ) 6 (%) 2, (1 億 円 ) (1 億 円 ) 年 中 214 年 初 来 1,5 1, 5 買 い 越 し 日 経 平 均 ロシア MICEX 中 国 香 港 上 海 総 合 ハンセン 米 国 NYダウ ドイツ DAX 英 国 FTSE フランス CAC -5-1, -1,5-2, 売 り 越 し 国 内 投 資 家 ( 左 軸 ) 海 外 投 資 家 ( 左 軸 ) 合 計 ( 右 軸 ) (%) 図 表 長 期 金 利 (1 年 物 国 債 ) 日 本 米 国 ドイツ 13/5/22 FRB 前 議 長 QE3 縮 小 示 唆 13/12/18 QE3 縮 小 開 始 決 定 図 表 為 替 ( 円 /ドル) ( 円 /ユーロ) /4/4 日 銀 異 次 元 緩 和. 12/12 13/2 13/4 13/6 13/8 13/1 13/12 14/2 14/4 9 ドル 円 ( 左 軸 ) ユーロ 円 ( 右 軸 ) /12 13/2 13/4 13/6 13/8 13/1 13/12 14/2 14/ 注 1: 世 界 の 生 産 と PMI は 月 次 株 式 の 部 門 別 売 買 代 金 は 週 次 その 他 は 日 次 直 近 値 は 世 界 の 生 産 量 は 2 月 PMI は 4 月 株 式 の 部 門 別 売 買 代 金 は 5 月 1 週 その 他 は 5 月 15 日 資 料 :オランダ 統 計 局 Bloomberg 東 京 証 券 取 引 所 Mitsubishi Research Institute, Inc. 3

5 日 本 経 済 (1) 概 観 14 年 1-3 月 期 は 駆 け 込 み 需 要 を 主 因 に 高 成 長 14 年 1-3 月 期 の 実 質 GDP は 季 節 調 整 済 前 期 比 +1.5% ( 年 率 +5.9% %)と 6 四 半 期 連 続 のプラス 成 長 と なった 消 費 や 設 備 投 資 など 内 需 の 盛 り 上 がりによる 高 成 長 となった 実 質 GDP の 水 準 は 既 往 ピー クである 8 年 1-3 月 を 上 回 り 過 去 最 高 を 更 新 した 結 果 として 13 年 度 の 実 質 GDP は 前 年 比 +2.3%と 前 年 度 (+.7%)から 伸 びを 拡 大 した 名 目 GDP も 同 +1..9%となり 969 年 度 以 来 の 高 い 伸 びとなった (2) 消 費 の 動 向 増 税 前 の 駆 け 込 み 需 要 は 概 ね 97 年 増 税 時 並 み 14 年 1-3 月 期 の 家 計 消 費 支 出 は 季 調 済 前 期 比 +2.1%となった 駆 け 込 み 需 要 の 大 きさをみると 2 月 は 大 雪 の 影 響 もあり 低 調 だったものの 3 月 は 家 電 などの 耐 久 財 のみならず 衣 服 化 粧 品 など 幅 広 い 品 目 で 盛 り上 がりをみせ 全 体 では 前 回 消 費 税 引 上 げ 前 の 97 年 1-3 月 期 ( 同 +2.1% %)と 同 程 度 となった 駆 け 込 み 需 要 はほぼ 想 定 通 りであったが 消 費 の 先 行 きを 見 る 上 では 1 増 税 後 の 反 動 減 の 大 きさ 2 反 動 減 が 一 巡 した 後 の 回 復 パスが 重 要 になる 現 時 点 で 統 計 が 確 認 できる 4 月 時 点 の 反 動 減 の 大 きさ は 概 ね 97 年 増 税 時 と 同 程 度 とみられる 回 復 に 向 かうタイミングは 駆 け 込 み 需 要 の 大 きさや 買 替 サイクル 等 を 考 慮 すると 14 年 秋 頃 とみら れる 景 気 ウォッチャー 調 査 の 家 計 動 向 DI( (4 月 調 査 )でも 2-3 ヵ 月 先 の 先 行 き 判 断 DI は 49.8 と 景 気 判 断 の 分 かれ 目 となる 5 に 近 い 水 準 まで 戻 しており 反 動 減 の 長 期 化 は 予 想 されていない 堅 調 な 雇 用 所 得 環 境 による消 費 の 下 支 えが 予 想 されることから 消 費 腰 折 れのリスクは 小 さいであろう 実 質 民 間 消 費 支 出 は 前 年 比 で 14 年 度.4% 15 年 度 +.9%と 予 想 する 図 表 消 費 総 合 指 数 図 表 実 質 消 費 の 品 目 別 内 訳 資 料 : 内 閣 府 消 費 総 合 指 数 より 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 資 料 : 総 務 省 家 計 調 査 消 費 者 物 価 指 数 より 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 図 表 業 態 別 の 増 税 前 後 の 動 き 図 表 消 費 者 マインド 指 標 ( 前 年 ) 百 貨 店 スーパーマー ーケット 増 税 前 14 年 % 2.9% (21.%) 25.2% 増 税 後 4 7.9% 15.3% ( 12.4%) 1.8%.6% 11.1% - (7.1%) ( 3.9%) コンビニエンスストア.1%.9% 2.8% - 家 電 量 販 店 ( 機 械 器 具 売 業 ) 7.4% 11.1% (38.2%) 37.3% 1 2% ( 6.3%) ホームセンター 2.6% 6.8% 34.4% - 動 販 売 ( 乗 + 軽 乗 ) 3.6% 18.8% (14.1%) ( 14.%) 16.7% 5.1% 注 : 括 弧 内 は 97 年 増 税 時 の 数 値 資 料 : 業 界 団 体 統 計 各 種 報 道 より 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 資 料 : 内 閣 府 消 費 動 向 調 査 景 気 ウォッチャー 調 査 Mitsubishi Research Institute, Inc. 4

6 (3) 雇 用 所 得 の 動 向 雇 用 環 境 の 改 善 により引 き 締 まる労 働 需 給 雇 用 環 境 は 改 善 を 続 けており 完 全 失 業 率 は 3.6%まで低 下 した 足 元 の 構 造 失 業 率 1 は 3.5% 程 度 とみ られており 労 働 需 給 はほぼ 均 衡 状 態 にある 過 去 3 年 を 振 り 返 っても 労 働 需 給 が 均 衡 に 近 い 状 態 に 達 したのは バブル 期 とリーマン ショック 前 の 2 度 のみである 労 働 需 給 が 均 衡 に 向 かうなか 新 規 の 労 働 供 給 の 主 な 担 い 手 となっ っているのはは 女 性 であり 歳 の 専 業 主 婦 とみられる層 が パー ト アルバイトなど 非 正 規 の 仕 事 に 就 くケースが 増 加 している 失 業 者 から 就 業 者 へ 転 じる通 常 の 景 気 回 復 局 面 での 動 きに 加 え 非 労 働 力 人 口 からのの 就 労 が 進 んでいる 点 が 今 局 面 の 特 徴 である また 6 歳 以 上 の 高 齢 層 の 就 業 者 数 も 引 き 続 き 増 加 しており 就 業 者 に 占 める 65 歳 以 上 の 比 率 が 13 年 に 初 めて 1 割 を 超 え 6 歳 以 上 では 全 体 の 2 割 を 占 めている 2 図 表 失 業 率 と 労 働 需 給 ギャップ 図 表 就 業 者 数 変 化 の 内 訳 注 : 労 働 需 給 ギャップは 完 全 失 業 率 と 構 造 失 業 率 の 差 資 料 : 総 務 省 労 働 力 調 査 構 造 失 業 率 と 労 働 需 給 ギャッ プは 三 菱 総 合 研 究 所 推 計 一 部 では 人 手 不 足 感 の強 まりも 労 働 市 場 全 体 では 需 給 はほぼ 均 衡 状 態 にあるが 一 部 では 労 働 需 給 のひっ 迫 が 懸 念 されている 日 銀 短 観 の 雇 用 判 断 DI によると 非 製 造 業 を 中 心 に 雇 用 の 不 足 感 が 強 ま っている 雇 用 環 境 の改 善 は 一 般 に 所 得 消 費 への 波 及 を 通 じて 景 気 の 好 循 環 をもたらすが 人 手 不 足 の 業 種 は 非 製 造 業 に 偏 っており 労 働 集 約 的 な 業 種 での 労 働 コストの 上 昇 は 収 益 圧 迫 や 人 手 不 足 による 営 業 縮 小 などを 通 じて 景 気 回 復 に 水 を 差 す 可 能 性 もある 特 に 建 設 業 は 深 刻 であり 1 震 災 復 興 や 景 気 対 策 によ る 公 共 工 事 の 増 加 2 住 宅 着 工 の 増 加 などを 背 景 に 建 設 技 能 労 働 者 の 人 手 不 足 感 が 強 まっ ており 工 事 の 進 捗 に 影 響 が 出 ている 復 興 需 要 や 五 輪 開 催 における 一 時 的 な 建 設 需 要 増 大 に 対 応 するため 政 府 は 2 年 度 までの 時 限 的 措 置 として 建 設 分 野 での 外 国 人 労 働 者 受 入 拡 大 の 方 針 を 示 したが 3 実 現 は 早 くとも 15 年 度 以 降 の 見 込 みである 資 料 : 総 務 省 労 働 力 調 査 図 表 雇 用 判 断 DI 資 料 : 日 本 銀 行 日 銀 短 観 1 構 造 的 失 業 とは 景 気 変 動 に 左 右 されない 失 業 であり 1 求 人 と求 職 の 条 件 面 での 不 一 致 などによる 失 業 ( 狭 義 の 構 造 的 失 業 ) 2 職 探 しや 再 就 職 における 過 渡 的 な 失 業 ( 摩 擦 的 失 業 ) が 含 まれる 2 年 金 支 給 開 始 年 齢 の 段 階 的 引 上 げに 伴 い 65 歳 までの 雇 用 確 保 を 目 指 して 6 年 4 月 に 高 齢 者 雇 用 安 定 法 が 施 行 された 1 定 年 の 引 上 げ 2 継 続 雇 用 制 度 の 導 入 3 定 年 の 定 めの 廃 止 のいずれかの 対 応 を 講 じるものとされたが 6 年 施 行 時 は 希 望 者 全 員 ではなく 継 続 雇 用 の 対 象 者 について 労 使 協 定 によって 対 象 基 準 を 定 めることができた 13 年 の 改 正 で 希 望 者 全 員 の 雇 用 確 保 が 義 務 化 された 3 日 本 の 外 国 人 労 働 者 数 は 72 万 人 (13 年 )と 過 去 最 高 を 記 録 したが 労 働 力 人 口 に 占 める 外 国 人 労 働 者 の 割 合 は 国 際 的 にみても 低 い 労 働 政 策 研 究 研 修 機 構 によると 労 働 力 人 口 に 占 める 外 国 人 労 働 者 の 割 合 (9 年 時 点 )は 米 国 16.2% ドイツ 9.4% イギリス 7.6% フランス 5.8% 韓 国 2.1% 日 本.8%となっている Mitsubishi Research Institute, Inc. 5

7 賃 金 上 昇 の 拡 がりが 消 費 回 復 のカギ 労 働 需 給 が 引 き 締 まるなか 所 得 環 境 も 改 善 している 正 社 員 など 一 般 労 働 者 の 賃 金 (133 年 )は 所 定 内 給 与 はほぼ 横 ばいながらも 残 業 代 や 賞 与 を 含 む 総 額 では 増 加 に 転 じた また 労 働 需 給 の 変 化 を 反 映 しやすい 派 遣 社 員 やパート アルバイトなどの 時 給 も 13 年 半 ば 以 降 に 上 昇 幅 を 拡 大 している 図 表 一 般 労 働 者 の 賃 金 上 昇 率 図 表 非 正 規 雇 用 者 の 時 給 注 : 一 般 労 働 者 の 賃 金 指 数 資 料 : 厚 生 労 働 省 毎 月 勤 労 統 計 調 査 所 得 環 境 は 14 年 4 月 以 降 も 引 き 続 き 改 善 が 予 想 される 144 年 の 春 闘 では 連 合 の 集 計 (5/8 時 点 集 計 )によると 賃 金 の引 上 げ 率 は %( 定 昇 相 当 分 +1.7% 賃 上 げ 相 当 分 +.4%)と 13 年 から.4% ポイントの 上 昇 となっ た 4 大 企 業 を 中 心 にベー ースア ップを 含 む 賃 上 げに 応 じた 企 業 が多 かったとみられ る そのほか 一 時 金 ( 夏 冬 型 年 間 )も 5.5 ヵ 月 分 と 大 幅 に 増 加 している こうした 所 得 環 境 の 改 善 が 消 費 増 税 による 家 計 の 負 担 を 緩 和 するとみられ 消 費 回 復 の 支 えとなることが 期 待 される 注 : 三 大 都 市 圏 募 集 時 の 平 均 時 給 資 料 :リクルートジョブス 図 表 春 闘 の 回 答 状 況 (4) 輸 出 入 の 動 向 アジア 向 けを 中 心 に 輸 出 の 低 迷 が続 く 注 :214 年 は 5/8 時 点 集 計 値 回 答 結 果 資 料 : 連 合 春 季 生 活 闘 争 集 計 結 果 14 年 1-3 月 期 の 輸 出 は 実 質 前 期 比 +6.%とと 予 想 以 上 に 高 い 伸 びとなったが 国 際 収 支 統 計 の 基 準 改 訂 の 影 響 もあり 実 勢 以 上 に 高 く 出 た 可 能 性 がある 内 閣 府 の 輸 出 数 量 指 数 など 他 の 統 計 では 1-3 月 期 の 輸 出 は 低 調 な 伸 びにとどまっている 地 域 別 では 米 国 向 けが 堅 調 を 維 持 し 欧 州 向 けが 低 水 準 ながら 持 ち 直 している 一 方 アジア 向 けは 停 滞 が 続 く 中 国 向 けは 12 年 の 落 ち 込 みからは 回 復 してきたもの の タイのの 景 気 停 滞 などもあり ASEAN 向 けが 不 振 となっ っている ただし 近 年 の 輸 出 は 海 外 需 要 の 減 速 を 考 慮 してもなお 弱 く 構 造 変 化 が 進 んでいる 可 能 性 が 高 い 図 表 仕 向 地 別 輸 出 数 量 指 数 図 表 日 本 からの 輸 出 と 世 界 GDP 資 料 : 内 閣 府 輸 出 入 数 量 指 数 ( 季 調 値 ) 注 : 世 界 GDP は は 各 国 の GDP 成 長 率 を 日 本 からの 輸 出 ウェイトで 加 重 平 均 し 作 成 資 料 : 各 国 統 計 および お 内 閣 府 より 作 成 4 平 均 賃 金 方 式 の 4,271 組 合 (272 万 人 ) の 賃 金 引 上 げ 率 ( 組 合 員 数 による 加 重 平 均 ) Mitsubishi Research Institute, Inc. 6

8 2 年 以 降 の 日 本 の 輸 出 と 世 界 の GDP を 比 較 すると リーマン ショック 以 降 は 輸 出 の 伸 びが 世 界 経 済 の 成 長 率 を 明 確 に 下 回 っている 特 に アジア 向 けでその 傾 向 が 顕 著 である 資 本 集 約 度 の 高 い 素 材 業 種 などの 上 流 工 程 も 含 め 中 国 ASEAN への 生 産 拠 点 の 移 転 が 進 んでいることに 加 え アジア 新 興 国 の 技 術 力 向 上 や 供 給 力 拡 大 により 日 本 を 介 さないサプライチェーン 網 の 構 築 が 進 んでいる 可 能 性 がある 貿 易 収 支 は 赤 字 基 調 で推 移 輸 出 の 停 滞 が 続 き 輸 入 が 高 い 伸 びを 続 けるなか 貿 易 収 支 の 赤 字 幅 は 一 段 と 拡 大 している 既 往 の 円 安 や 燃 料 輸 入 増 加 に 加 え 144 年 1-3 月 期 は 駆 け 込 み 需 要 によ る 耐 久 財 等 の 輸 入 も 増 加 しており 貿 易 赤 字 の 拡 大 要 因 となっている GDP 統 計 上 も 外 需 ( 純 輸 出 )が 3 四 半 期 連 続 のマイナス 寄 与 となり この 期 間 の 実 質 GDP 成 長 率 を 平 均 して.5%p 程 度 押 し 下 げた 14 年 度 入 り 後 は 消 費 増 税 前 の 駆 け 込 み 輸 入 のはく 落 から 貿 易 赤 字 幅 は 若 干 縮 小 するとみられる ただし アジア 向 け 輸 出 の 低 迷 や 燃 料 輸 入 の 増 加 など 構 造 的 な 赤 字 要 因 もあり 黒 字 転 化 は 難 しいであろう 15 年 度 に かけて 赤 字 幅 は 若 干 縮 小 するものの 年 間 1 兆 円 程 度 ( 国 際 収 支 ベース) の 赤 字 継 続 を 予 想 する 図 表 輸 出 入 と 貿 易 収 支 資 料 : 財 務 省 貿 易 統 計 (5) 企 業 活 動 設 備 投 資 の 動 向 企 業 活 動 は 持 ち 直 しの動 き 継 続 設 備 過 剰 感 も 和 らぐ 鉱 工 業 生 産 指 数 は 12 年 秋 を 底 に 持 ち 直 しの 動 きを 続 けており 14 年 1-3 月 期 は 前 期 比 +2.8%と 5 四 半 期 連 続 の 上 昇 となっ た 海 外 需 要 は 振 るわないものの 消 費 の 堅 調 や 建 設 需 要 の 拡 大 など 内 需 の 拡 大 が 背 景 にある 非 製 造 業 の 活 動 を 示 す 第 三 次 産 業 活 動 指 数 も 卸 小 売 業 や 運 輸 業 情 報 通 信 業 を 中 心 に 上 昇 基 調 を 維 持 している こうしたなか 既 往 の 企 業 収 益 の 回 復 や 設 備 稼 働 率 の 上 昇 などもあり 設 備 投 資 にも 明 るい 動 きが みられる 14 年 1-3 月 期 の 実 質 民 間 企 業 設 備 投 資 は 前 期 比 +4.9%と 4 四 半 期 連 続 の 増 加 となったほか 設 備 投 資 の 先 行 指 標 である 機 械 受 注 も 回 復 傾 向 にある 日 銀 短 観 の 生 産 営 業 用 設 備 判 断 DI によると 製 造 業 の 設 備 過 剰 感 は和 らぎつつあるほか 非 製 造 業 では 電 気 ガスを 除 くすべての 業 種 で 設 備 不 足 感 が 強 まっ ており 設 備 投 資 に 対 する 企 業 の 潜 在 的 な 需 要 は 高 まりつつある 図 表 企 業 の 生 産 活 動 指 数 図 表 設 備 過 剰 感 と 設 備 投 資 資 料 : 経 済 産 業 省 鉱 工 業 生 産 指 数 第 三 次 産 業 活 動 指 数 注 : 円 の 大 きさは 業 種 別 の 設 備 投 資 規 模 を 示 す 資 料 : 日 本 銀 行 企 業 短 期 景 気 観 測 調 査 Mitsubishi Research Institute, Inc. 7

9 更 新 需 要 を 中 心 に 設 備 投 資 は 緩 やかに 回 復 生 産 活 動 の 先 行 きは 14 年 度 前 半 は 製 造 業 を 中 心 に 一 時 的 な 調 整 局 面 入 りをを 予 想 するものの 内 需 の 底 堅 さを 背 景 に 144 年 度 後 半 以 降 平 時 の回 復 軌 道 に 復 するとみている 設 備 投 資 は 緩 やかな 回 復 を 続 けるであろう 1 企 業 収 益 の 改 善 2 実 質 金 利 の 低 下 に 加 え 3リー マン ショック 後 の 投 資 控 えによる 設 備 保 有 年 数 の 長 期 化 4 設 備 投 資 減 税 の 拡 充 などを 背 景 に 更 新 投 資 を 中 心 に 設 備 投 資 へ 踏 み 切 る 企 業 は 増 えると 予 想 する 14 年 度 から 復 興 特 別 法 人 税 ( 法 人 税 率 の 約 2.5% 分 )が 廃 止 されるが 過 去 の 関 係 性 から 判 断 すると 資 本 コストの 低 下 を 通 じた 直 接 的 な 設 備 投 資 の 押 し 上 げは+.2% 程 度 とみられるる 5 また 設 備 投 資 は 企 業 の 中 長 期 的 な 成 長 期 待 との 関 係 性 が 強 く 6 13 年 の 業 績 改 善 やオリンピックク 効 果 とあいまって 中 長 期 的 な 成 長 期 待 の 改 善 につながれば 設 備 投 資 の 回 復 に 弾 みがつくであろう 図 表 企 業 収 益 と 設 備 投 資 図 表 民 間 企 業 資 本 ストックのビンテージ 資 料 : 財 務 省 法 人 企 業 統 計 内 閣 府 国 民 経 済 計 算 注 : 資 本 ストックの 除 却 が 各 経 過 年 数 の 設 備 から 一 定 率 で 行 われるとして 推 計 資 料 : 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 (6) 物 価 の 動 向 GDP ギャップ 縮 小 により 物 価 は 上 昇 基 調 を 維 持 消 費 者 物 価 は 14 年 1-3 月 期 の 生 鮮 食 品 を 除 く 総 合 指 数 (コア CPI)が 前 年 比 +1.3% 上 昇 し 13 年 度 は 5 年 振 りの 上 昇 ( 同 +. 8%)となっ た GDP ギャップ が 緩 やかに 縮 小 する 中 電 気 料 金 引 上 げや 円 安 等 に よるエネルギー 価 格 上 昇 が 大 きな 押 上 げ 要 因 となっ ている そのほか 輸 入 物 価 の 副 次 的 波 及 や 増 税 前 の 駆 け 込 み 需 要 を 見 込 んだ 強 気 の価 格 設 定 なども 物 価 上 昇 に 寄 与 した 可 能 性 がある 図 表 消 費 者 物 価 の 要 因 別 寄 与 度 消 費 税 引 上 げによる物 価 への 影 響 を 東 京 都 区 部 の 4 月 中 旬 速 報 値 で 確 認 すると 生 鮮 食 品 を 除 く 総 合 指 数 (コア CPI)は 前 年 比 +2.7% %と 3 月 (+ +1.%) から+1.7%pp の 上 昇 となった 3 月 からの 変 化 幅 を 品 目 別 にみると 食 料 など 多 くの 品 目 が 1.9%p~2.4%p 程 度 の 上 昇 幅 となっており いまのところ 消 費 税 分 は 消 費 者 物 価 に 概 ね 転 嫁 されているとみられる 資 料 : 総 務 省 消 費 者 物 価 指 数 等 より 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 物 価 の 先 行 きは 当 面 は 強 弱 材 料 が 綱 引 きするものの 総 じて 緩 やかな 上 昇 基 調 を 維 持 すると 予 想 す る 下 押 し要 因 は 円 安 効 果 の 一 巡 である 輸 入 物 価 や 企 業 物 価 の 伸 びは 既 に 鈍 化 しており 14 年 度 半 ば にかけてインフレ 圧 力 を 弱 める 方 向 に 働 くことが 予 想 される 一 方 押 し 上 げ 要 因 としては まず GDPP 5 資 本 コストと 設 備 投 資 の 関 係 を キャッシュ フロー 率 期 待 成 長 率 トレンドをコントロールした 上 で 推 計 し 法 人 税 減 税 が 資 本 コストの 低 下 を 通 じて 設 備 投 資 に 与 える 影 響 を 算 出 した 6 内 閣 府 企 業 行 動 に 関 するアンケート 調 査 を 用 いて 推 計 すると 我 が 国 の実 質 経 済 成 長 率 ( 今 後 3 年 間 の 見 通 し) が.1% 上 昇 すると 設 備 投 資 は 約.8% 上 昇 する Mitsubishi Research Institute, Inc. 8

10 ギャップの 縮 小 が 挙 げられる 内 需 を 中 心 とする 景 気 回 復 持 続 や 労 働 市 場 の 改 善 により GD DP ギャップ は 15~16 年 度 中 に 解 消 へ 向 かうとみられる また 過 去 の 経 験 則 に 基 づけば 賃 金 と 物 価 の 変 化 率 の 相 関 は 高 い 現 在 増 えている 労 働 供 給 の 構 造 は 過 去 の 景 気 回 復 局 面 と 異 なるため 幅 をもっ ってみる 必 要 はあるが 物 価 の 上 昇 圧 力 につながりやすいであろう さらに 家 計 や 企 業 のインフレ 期 待 の 醸 成 も 物 価 上 昇 に 寄 与 する 可 能 性 がある 家 計 の 物 価 見 通 しは 上 昇 傾 向 にあるほか 日 本 銀 行 が 4 月 に 初 めて 公 表 した 企 業 の 物 価 見 通 しでも 中 期 的 な 物 価 上 昇 を 見 込 んでいる 以 上 を 踏 まえ 消 費 者 物 価 ( 生 鮮 食 品 を 除 く 総 合 )の 上 昇 率 は 144 年 度 前 半 は 輸 入 物 価 の 伸 び 鈍 化 を 背 景 に ほぼ 横 ばい 圏 内 での 推 移 を 予 想 するが 年 度 後 半 から 15 年 度 にかけて 緩 やかな 上 昇 を 見 込 む 14 年 度 は 前 年 比 +3.% ( 消 費 税 影 響 除 くベースで+1.%) 15 年 度 は 同 +2.%( 同 +1.3%)と 予 想 する 図 表 賃 金 と 消 費 者 物 価 図 表 家 計 と 企 業 の 物 価 見 通 し 資 料 : 総 務 省 消 費 者 物 価 指 数 等 より 三 菱 総 合 研 注 : 企 業 の 物 価 見 通 しは 消 費 税 除 くベース 究 所 作 成 資 料 : 内 閣 府 消 費 動 向 調 査 日 本 銀 行 日 銀 短 観 (7) 総 括 内 需 の 底 堅 さを 背 景 に 14 年 度 後 半 には 再 び 成 長 軌 道 へ 日 本 経 済 は 緩 やかに回 復 している 14 年 度 は 消 費 税 増 税 後 の 反 動 減 などによりり 4-6 月 期 は 年 率 2.4% % 程 度 のマイナス 成 長 を見 込 むが 雇 用 所 得 環 境 の 改 善 を 背 景 に 消 費 の 反 動 減 は 半 年 程 度 で 概 ね 収 束 に 向 かうとみており 1 14 年 度 後 半 には 再 び 成 長 軌 道 に 戻 していくと 予 想 する 既 往 の 企 業 収 益 回 復 によ る 設 備 投 資 の 増 加 も 下 支 え 要 因 となろう 15 年 度 は 1 月 の 消 費 税 増 税 (8 1%)を 前 提 とすると その 前 後 の 短 期 的 な 需 要 変 動 は 避 けられないが 均 してみれば 緩 やかな 回 復 の 流 れは 続 くと 見 込 む 日 本 経 済 の 実 質 GDP 成 長 率 は 14 年 度 +1.% ( 前 回 +.9% %から 上 方 修 正 ) 15 年 度 +1.3%( 前 回 から 変 更 なし)と 予 想 する 日 本 経 済 の 成 長 持 続 には 上 記 のとおり 消 費 の 堅 調 持 続 と 設 備 投 資 の 本 格 回 復 が 欠 かせない 13 年 度 中 の 収 益 改 善 と 今 後 の 政 府 の成 長 戦 略 実 行 の 相 乗 効 果 により 1 企 業 の 中 長 期 の 成 長 期 待 の 改 善 2 家 計 所 得 の 回 復 の 継 続 という 前 向 きな 循 環 が 生 まれるかがポイントとなろう 一 方 注 意 すべき 下 振 れリスクは 次 の 2 つである 第 1 は 金 融 市 場 の 変 化 である 14 年 入 り 後 は 新 興 国 からの 資 金 流 出 が 加 速 し 日 本 でも 円 高 株 安 を 招 いた その 後 ウクライナ 情 勢 の 緊 迫 化 もあ り 日 本 の 株 価 は 軟 調 に 推 移 してきた 地 政 学 リスクの 高 まりのほか 米 国 量 的 緩 和 の 縮 小 が 進 められ る 中 で 1 経 常 赤 字 など 経 済 のファンダメンタルズが 弱 く 2 政 局 も 不 安 定 な 新 興 国 通 貨 への 選 別 色 が 強 まる 可 能 性 には 注 意 が 必 要 である 今 後 も 株 価 の 低 迷 が 続 けば 日 本 企 業 や 家 計 のマインドを 冷 やし かねない 第 2 は 海 外 経 済 の 行 方 だ 米 国 では 量 的 緩 和 の 縮 小 過 程 での 長 期 金 利 上 昇 がリスクとなる 中 国 経 済 は シャドーバンキング 問 題 をはじめ 多 くの 火 種 を 抱 える タイでは 政 情 不 安 が 経 済 活 動 の 低 迷 を 招 いているが 今 年 選 挙 が 行 われる 他 の 新 興 国 でも 政 治 の 不 透 明 感 が 経 済 に 与 える 影 響 に 注 意 が 必 要 である これらのリスク 次 第 では 海 外 経 済 が 急 減 速 し 輸 出 やマインド 経 由 で 日 本 経 済 にも 強 い 下 押 し 圧 力 がかかる 可 能 性 もある Mitsubishi Research Institute, Inc. 9

11 BOX: 成 長 戦 略 改 訂 に 向 けた 動 き 13 年 6 月 アベノミクスの 第 三 の 矢 として成 長 戦 略 ( 日 本 再 興 戦 略 -Japan is BACK ) が 閣 議 決 定 された こ れを 受 けて 13 年 末 の 臨 時 国 会 で 国 家 戦 略 特 区 法 案 や 産 業 競 争 力 強 化 法 案 などの 関 連 法 案 が 成 立 したほか 14 年 3 月 には 国 家 戦 略 特 区 の 第 1 弾 として 全 国 6 区 域 を 指 定 4 月 の 日 豪 EPA 大 筋 合 意 など 具 体 的 な 動 きもみられる こうした 動 きを 加 速 させるため 政 府 は 144 年 6 月 成 長 戦 略 の 改 訂 を 公 表 するとみられる 133 年 の 日 本 再 興 戦 略 は 今 後 1 年 を 見 据 えた 基 本 戦 略 を 提 示 したものであったが 市 場 ( 特 に 海 外 投 資 家 )からは 踏 み 込 み 不 足 との 指 摘 もあり 14 年 1 月 には 成 長 戦 略 を 進 化 させていく 方 針 が 示 され 経 済 財 政 諮 問 会 議 や 産 業 競 争 力 会 議 などで 活 発 な 議 論 が 行 われてきた 成 長 戦 略 改 訂 の 一 つの 目 玉 は 安 倍 首 相 が 14 年 1 月 のダボス 会 議 で 表 明 したた 法 人 税 改 革 となる 見 込 みだ 日 本 の 法 人 実 効 税 率 は 35.6% %(14 年 度 東 京 都 )と 中 国 (25%)や 韓 国 (24.2%) タ タイ(2%) などアジアア 新 興 国 に 比 べ 1% 以 上 高 い 水 準 にあるほか ドイツ(29. 6%) 英 国 (21%)など 欧 州 先 進 国 に 比 べても 相 対 的 に 高 い さらに 近 年 の 法 人 税 率 の 引 き 下 げ 幅 も 相 対 的 に 小 幅 である 6 年 以 降 の 引 下 げ 幅 は タイの 1% % 英 国 ドイツの 9% 台 湾 中 国 の 8%に 対 し 日 本 は 5.1%(4.7% % 35.6%) にとどまる 外 資 系 企 業 に 対 するアンケート 調 査 によると 日 本 における 事 業 展 開 上 の 阻 害 要 因 として ビジネスコストの 高 さを 挙 げる 企 業 が 8 割 であり うち 6 割 が 税 負 担 の 重 さを 指 摘 している 仮 に 法 人 実 効 税 率 が 1% 引 下 げられた 場 合 経 済 へはどの 程 度 のインパクト 7 があるのだろうか 第 一 に 資 本 コストの 低 下 を 通 じた直 接 的 な 国 内 設 備 投 資 の 押 し 上 げは+.6% 程 度 とみられる 8 第 二 に 海 外 からの 直 接 投 資 を呼 び 込 む 効 果 も 期 待 される OECDD 34 ヶ 国 のデータを 用 いたパネル 分 析 によると 法 人 実 効 税 率 の 1% 引 下 げは ( 金 額 は 小 さいものの) 海 外 からの 直 接 投 資 を+3% 程 度 押 し 上 げるとの 推 計 結 果 が 得 られた 9 第 三 に 設 備 投 資 や 対 内 直 投 増 加 からの 波 及 効 果 として 生 産 設 備 の 若 返 りによ る 生 産 性 の 向 上 や 外 資 系 企 業 の 進 出 による 経 営 や 技 術 のスピルオー ーバーや 競 争 促 進 など 生 産 性 の 上 昇 や 将 来 の 成 長 期 待 の底 上 げによる 副 次 的 な 効 果 も 期 待 される 法 人 実 効 税 率 の 引 下 げは 直 接 的 な 影 響 だけみれば 設 備 投 資 を+1.% 程 度 実 質 GDP を+.13% 程 度 押 し 上 げるにとどまるが 規 制 緩 和 をはじめ 労 働 力 の 底 上 げや TPP の 交 渉 進 展 など 他 の 成 長 戦 略 1 と 同 時 に 進 めることで 企 業 の 成 長 期 待 の 改 善 に 成 功 すれば 設 備 投 資 や GDP の 押 上 げが 期 待 できる 一 定 の 前 提 に 基 づく 試 算 では 期 待 成 長 率 が+.5% 改 善 すれば 設 備 投 資 を+4.2% 程 度 実 質 GDP を+.6% % 程 度 押 し 上 げるとの 結 果 が 得 られている 東 京 五 輪 の 開 催 とあいまっ って 日 本 の 市 場 の 魅 力 11 を 高 めることができれば 中 長 期 的 な 成 長 力 向 上 につながるであろう 図 表 法 人 所 得 課 税 の 実 効 税 率 図 表 事 業 展 開 上 の 阻 害 要 因 図 表 法 人 税 引 下 げの 影 響 事 業 展 開 上 の 阻 害 要 因 ビジネスコストの さ 78.6% 本 市 場 の 閉 鎖 性 特 殊 性 43.1% 製 品 サービスに 対 する 41.7% ユー ーザーの 要 求 準 の さ ビジネスコスト 要 因 件 費 73.1% 税 負 担 6.9% 事 務 所 賃 貸 料 42.8% 法 人 実 効 税 率 1% 引 下 げの 影 響 1 2 資 本 コスト 低 下 による 設 備 投 資 の 増 加 対 内 直 接 投 資 の 増 加 1 2による 設 備 投 資 の 増 加 期 待 成 長 率 +.5% 引 上 げの 影 響 成 長 期 待 改 善 による 3 設 備 投 資 の 増 加 増 加 額 増 加 幅 億 円 % 4,.6% 2,74 3.2% 6,74 1.% 増 加 額 増 加 幅 億 円 % 28,7 4.2% 資 料 :KPMG 資 料 より 作 成 資 料 : 経 済 産 業 省 外 資 系 企 業 動 向 調 査 資 料 : 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 7 法 人 税 引 下 げには 代 替 財 源 が 必 要 だが 当 試 算 では 1% 引 下 げ 分 の 財 源 確 保 ( 約 4 兆 円 )のの 影 響 は 考 慮 していない 8 資 本 コストと 設 備 投 資 の 関 係 を キャッシュ フロー 率 期 待 成 長 率 トレンドをコントロールした 上 で 推 計 し 法 人 税 減 税 が 資 本 コストの 低 下 を 通 じて 設 備 投 資 に 与 える 影 響 を 算 出 した 9 OECD34 ヶ 国 の 対 内 直 接 投 資 と 法 人 実 効 税 率 の 関 係 を 実 質 GDP インフレ 率 新 興 国 の 台 頭 による 2 年 以 降 の 構 造 変 化 を 考 慮 したうえで 推 計 した OE ECD34 ヶ 国 に 加 えて 新 興 国 7 ヶ 国 もサンプルに 加 えたた 推 計 によると 対 内 直 接 投 資 の 法 人 税 率 変 化 に 対 する 弾 性 値 は.3 から.2 へ 低 下 する 一 方 GDP 変 化 に 対 する 弾 性 値 は.9 から 2. へ 上 昇 した 1 詳 細 は 三 菱 総 合 研 究 所 が 4 月 21 日 に 公 表 した 内 外 経 済 の 中 長 期 展 望 年 度 を 参 照 11 OECD の FDI Potential Index 211 によると 日 本 の 世 界 順 位 は 1 位 であるが 市 場 の 魅 力 では 同 51 位 と 低 い Mitsubishi Research Institute, Inc. 1

12 欧 米 経 済 (1) 米 国 経 済 緩 やかな 回 復 基 調 を 維 持 14 年 1-3 月 期 の 実 質 GDP 成 長 率 ( 速 報 値 )は 前 期 比 年 率 +.1%と 前 期 ( 同 +2.6%)から 伸 び 率 が 低 下 した 年 末 年 始 に 到 来 した 寒 波 により 一 時 的 に 経 済 活 動 が 抑 制 さ れたことが 主 因 とみられる ただし 足 もとの 経 済 指 標 は 寒 波 到 来 前 の 水 準 まで 回 復 しており 今 後 も 緩 やかな 回 復 基 調 が 続 くとみられる 企 業 の 生 産 活 動 は 好 調 ながら 投 資 には 慎 重 な 姿 勢 企 業 の 生 産 活 動 は 持 ち 直 している 年 末 年 始 にかけての 寒 波 到 来 により 生 産 活 動 は 一 時 的 に 減 速 していたが 足 も とでは 増 加 に 転 じている 堅 調 な 内 需 を 背 景 に 企 業 の 景 況 感 (ISM 指 数 )も 拡 大 縮 小 の 分 岐 点 である 5 を 上 回 る 水 準 で 底 堅 く 推 移 している 一 方 資 本 財 新 規 受 注 ( 非 国 防 除 く 航 空 機 )は 13 年 以 降 高 水 準 ながらもほぼ 横 ばいで 推 移 しており 企 業 の 投 資 活 動 は 伸 び 悩 んでいる 背 景 としては 1 輸 出 の 伸 び が 鈍 いこと 2 稼 働 率 が 依 然 として 金 融 危 機 前 の 水 準 まで 回 復 しておらず 生 産 能 力 に 余 裕 があることが 考 えられる 当 面 は 生 産 活 動 が 持 ち 直 す 中 投 資 活 動 は 緩 やかながら 改 善 に 向 かうが 力 強 さに 欠 く 展 開 を 予 想 する 所 得 の 改 善 と 資 産 効 果 を 支 えに 堅 調 を 維 持 する 個 人 消 費 図 表 米 国 経 済 見 通 し 単 位 : 前 年 比 % 212 暦 年 資 料 : 米 国 商 務 省 米 国 労 働 省 FRB 予 測 は 三 菱 総 合 研 究 所 家 計 部 門 では 消 費 が 堅 調 に 推 移 している 1 緩 やかな 雇 用 環 境 の 改 善 による 可 処 分 所 得 の 回 復 に 加 え 2バランスシート 調 整 の 着 実 な 進 捗 や 3 住 宅 価 格 の 上 昇 による 資 産 効 果 4 消 費 者 マインドの 改 善 が 消 費 を 下 支 えしているとみられる 雇 用 市 場 をみると 緩 やかな 回 復 を 続 けている 雇 用 者 数 は 足 もと 3 ヶ 月 で 月 平 均 23.8 万 人 増 と 増 加 基 調 が 維 持 され 過 去 に 比 べると 低 い 水 準 であるものの 賃 金 上 昇 率 も 高 まっている 一 方 平 均 失 業 期 間 や 非 自 発 的 パート 比 率 は 依 然 として 高 い 水 準 で 推 移 している 構 造 的 な 失 業 も 高 止 まりしており 労 働 需 給 のミスマッチが 解 消 されていないことが 示 唆 される 今 後 も 力 強 さを 欠 いた 状 態 が 続 くとみら れるものの 雇 用 市 場 は 緩 やかな 回 復 を 辿 るであろう 先 行 きも 所 得 環 境 の 改 善 を 背 景 に 緩 やかな 消 費 の 拡 大 を 見 込 む また 過 去 データでは 政 策 に 対 する 不 確 実 性 が 低 下 するとマインドが 改 善 する 傾 向 がみられ 財 政 政 策 に 関 する 不 確 実 性 の 後 退 によ るマインドの 改 善 も 消 費 の 押 し 上 げ 要 因 となるだろう ただし 13 年 を 通 じて 増 加 基 調 を 維 持 してきた 株 価 の 伸 びが 14 年 入 り 後 は 鈍 化 しており 資 産 効 果 の 低 下 によって 消 費 の 拡 大 ペースが 鈍 化 する 可 能 性 には 留 意 が 必 要 である 実 績 213 暦 年 214 暦 年 予 測 215 暦 年 実 質 GDP 個 人 消 費 設 備 投 資 住 宅 投 資 在 庫 投 資 寄 与 度 政 府 支 出 純 輸 出 寄 与 度 輸 出 等 輸 入 等 < 控 除 > FFレート 誘 導 水 準 ( 年 末 ) -.25% -.25% -.25%.5-.75% 失 業 率 ( 除 く 軍 人 ) ( 指 数 27 年 1 月 =1) (%) 16 資 本 財 新 規 受 注 ( 非 国 防 除 く 航 空 機 左 軸 ) 図 表 投 資 輸 出 稼 働 率 輸 出 ( 総 合 左 軸 ) 稼 働 率 ( 製 造 業 右 軸 ) 直 近 3 月 資 料 : 米 国 商 務 省 FRB 図 表 雇 用 者 数 と 賃 金 ( 前 年 比 %) 雇 用 者 数 増 ( 右 軸 ) ( 前 月 差 千 人 ) 2.6 時 間 あたり 賃 金 上 昇 率 ( 左 軸 ) 資 料 : 米 国 労 働 省 直 近 4 月 Mitsubishi Research Institute, Inc (%) 図 表 構 造 的 失 業 率 構 造 的 失 業 率 ( 推 計 値 ) 失 業 率 注 : 推 計 は 三 菱 総 合 研 究 所 資 料 : 米 国 労 働 省 11 直 近 4 月 図 表 経 済 政 策 の 不 確 実 性 とマインド ( 指 数 ) ( 指 数 ) 経 済 政 策 不 確 実 性 指 数 ( 左 軸 ) 消 費 者 信 頼 感 指 数 ( 右 軸 ) 直 近 4 月 注 : 経 済 政 策 不 確 実 性 指 数 は 直 近 3 月 資 料 :Economic Policy Uncertainty 米 コンファレンス ボード

13 住 宅 市 場 の 回 復 ペースは 減 速 住 宅 市 場 では 回 復 ペースが 減 速 している 13 年 春 以 降 の 金 利 上 昇 により 一 頃 に 比 べ 需 要 は 弱 まって おり 住 宅 販 売 件 数 は 減 少 傾 向 にある 住 宅 着 工 件 数 が 伸 び 悩 むなか 住 宅 建 設 業 者 の 景 況 感 (NAHB 住 宅 市 場 指 数 )も 2 月 以 降 5 を 下 回 っている 住 宅 の 在 庫 率 の 低 下 による 供 給 過 剰 感 の 後 退 を 背 景 に 住 宅 価 格 は 上 昇 傾 向 を 維 持 しているが 今 後 は 住 宅 需 要 の 鈍 化 を 受 けて 住 宅 価 格 の 上 昇 ペースは 緩 や かになるとみられる ( 万 件 ) 図 表 金 利 と 住 宅 販 売 件 数 新 築 住 宅 販 売 件 数 ( 左 軸 ) 中 古 住 宅 販 売 件 数 ( 左 軸 ) 住 宅 モーゲージ 金 利 ( 右 軸 ) (%) ( 指 数 ) 図 表 住 宅 建 設 業 者 の 景 況 感 住 宅 市 場 指 数 購 買 見 込 み 客 足 指 数 現 況 指 数 住 宅 販 売 見 通 し(6ヵ 月 先 ) 指 数 直 近 3 月 資 料 : 米 抵 当 銀 行 協 会 (MBA) 全 米 不 動 産 業 者 協 会 (NAR) 米 国 商 務 省 資 料 : 全 米 住 宅 建 設 業 者 協 会 直 近 4 月 FRB 量 的 緩 和 縮 小 の 継 続 とともにフォワードガイダンスを 変 更 3 月 の 連 邦 公 開 市 場 委 員 会 (FOMC)において FRB は 引 き 続 き 資 産 購 入 規 模 の 縮 小 継 続 を 決 定 同 時 に 失 業 率 が 異 常 な 低 金 利 を 継 続 する 条 件 の 一 つであった 6.5%に 近 づいたことを 理 由 に 金 融 政 策 の 指 針 である フォワードガイダンス を 変 更 今 後 は FF レートの 政 策 目 標 を -.25%に 据 え 置 くかど うかを 判 断 する 際 1 労 働 市 場 の 指 標 や2インフレ 圧 力 やインフレ 期 待 3 金 融 市 場 の 進 展 などを 含 む 幅 広 い 情 報 を 考 慮 する とした 続 く 4 月 の FOMC におい 図 表 インフレ 率 ても 5 月 に 国 債 と 住 宅 ローン 担 保 証 券 の 購 入 規 模 を 各 5 ( 前 年 比 %) 億 ドル 減 少 させることを 決 定 した 5. PCEデフレータ PCEデフレータ( 除 く 食 品 エネルギー) 今 後 は 雇 用 や 物 価 動 向 市 場 の 不 安 定 化 による 影 響 等 を 見 極 めつつも FOMC ごとの 資 産 購 入 規 模 の 縮 小 を 基 本 路 線 として 14 年 末 には 量 的 緩 和 政 策 を 終 了 する 見 込 みで ある ただし 政 策 金 利 の 引 上 げは 早 くても 15 年 末 前 後 と 予 想 する 背 景 には 第 一 に 失 業 率 は 低 下 しているも のの 労 働 市 場 は 依 然 として 回 復 途 上 にあること 第 二 に インフレ 率 が 政 策 目 標 ( 前 年 比 +2.%)を 下 回 る 状 況 が 続 くとみられること が 挙 げられる 堅 調 な 回 復 を 見 込 むが 政 策 の 不 確 実 性 と 市 場 急 変 がリスク 家 計 部 門 では 所 得 環 境 の 回 復 持 続 や 13 年 の 給 与 増 税 の 影 響 はく 落 財 政 政 策 に 関 する 不 確 実 性 の 後 退 によるマインドの 回 復 を 背 景 に 消 費 が 堅 調 に 推 移 すると 見 込 む 企 業 部 門 では 海 外 経 済 が 持 ち 直 すにつれて 生 産 投 資 活 動 が 緩 やかに 改 善 するだろう 財 政 面 では 14 会 計 年 度 の 予 算 規 模 拡 大 が 政 府 支 出 の 増 加 に 加 え 国 防 やインフレ 関 連 産 業 の 生 産 投 資 活 動 や 雇 用 の 押 し 上 げ 要 因 となろう 実 質 GDP 成 長 率 は 14 年 は 寒 波 到 来 による 影 響 から 前 年 比 +2.2%( 前 回 +2.6%)と 下 方 修 正 を 行 う が 15 年 は 同 +2.8%( 前 回 同 )と 緩 やかな 回 復 持 続 を 予 想 する 先 行 きの 懸 念 材 料 としては まず 1 株 価 の 伸 び 悩 みが 挙 げられる 米 国 株 価 が 軟 調 に 推 移 すれば 資 産 価 格 下 落 による 逆 資 産 効 果 やマインドの 低 下 を 通 じ 消 費 や 企 業 活 動 が 抑 制 される 恐 れがある 次 に 2 金 利 が 再 び 上 昇 し 始 める 可 能 性 が 挙 げられる 量 的 緩 和 縮 小 が 進 むにつれて 市 場 がその 先 の 利 上 げを 織 り 込 み 金 利 が 上 昇 し 始 めた 場 合 金 利 上 昇 ペース 次 第 では 耐 久 財 消 費 の 下 押 し 要 因 となるほ か 住 宅 市 場 の 回 復 ペースを 弱 める 恐 れがある さらに 311 月 に 近 づくにつれて 米 中 間 選 挙 に 関 す る 不 確 実 性 が 高 まり 家 計 や 企 業 のマインドが 悪 化 する 可 能 性 が 挙 げられる また 仮 に 共 和 党 が 両 院 で 多 数 党 となった 場 合 15 年 3 月 を 期 限 とする 債 務 上 限 引 き 上 げに 関 する 不 透 明 感 が 高 まる 恐 れがある Mitsubishi Research Institute, Inc 資 料 : 米 国 商 務 省 直 近 3 月

14 (2) 欧 州 経 済 緩 やかな 持 ち 直 しが 続 くユーロ 圏 経 済 ユーロ 圏 経 済 は バラ ランスシート 調 整 が 下 押 し 圧 力 として 働 くものの 国 債 利 回 りの 低 下 や 輸 出 の 伸 び に 支 えられ 持 ち 直 しの 動 きが 続 いている 図 表 欧 州 経 済 見 通 し 実 績 予 測 単 位 : 前 年 % 212 暦 年 213 暦 年 214 暦 年 215 暦 年 ユーロ 圏 14 年 1-3 月 期 のユー ーロ 圏 実 質 GDP 成 長 率 は 前 期 ドイツ 比 +.2%と 4 四 半 期 連 続 のプラス 成 長 となった ドイ フランス ツは 設 備 投 資 など 内 需 が 堅 調 に 推 移 し 同 +. 8%と 高 資 料 : 実 績 は Eurostat 予 測 は 三 菱 総 合 研 究 所 めの 伸 びとなった スペ ペインも 輸 出 拡 大 が 内 需 の 持 ち 直 しに 波 及 しつつあり 同 +.4%とプラス 成 長 が 続 いている 一 方 フ フランスはゼロ 成 長 ポ ポルトガル イタリアは 各 々.7% %.1%のマイナス 成 長 と 回 復 の 遅 れを 示 す 結 果 となった ユーロ 圏 諸 国 の 国 債 利 回 りは 1 14 年 に 入 り 一 段 と 低 下 している EU U IMF の 支 援 を 受 けたギリシャ ポルトガルル 12 の 利 回 りも 1 年 5 月 のギリシャ 危 機 発 生 前 の 水 準 を 下 回 って 推 移 し ギリシャは 4 月 に 4 年 ぶりに 市 中 での 国 債 発 行 (3 億 ユーロ)に 成 功 した 13 年 の 南 欧 諸 国 の 経 常 収 支 がユー ーロ 導 入 以 来 (イタリアのみ 1 年 以 来 ) 初 めて 黒 字 となっ ったほか ECB がデフレ 回 避 のため量 的 緩 和 (QE)など 追 加 緩 和 に 踏 み 切 るとの 見 方 から 南 欧 国 債 への 資 金 流 入 が 活 発 化 している 長 期 金 利 の 低 下 を 背 景 に ドイツ フランスでは企 業 の 起 債 も 増 加 しており 設 備 投 資 の 持 ち 直 しに 寄 与 している 図 表 南 欧 諸 国 の 国 債 利 回 り 2 図 表 対 GDP % 南 欧 諸 国 の 経 常 収 支 図 表 ユー ーロ 圏 の 固 定 資 本 形 成 と PMI 前 期 % D.I 固 定 資 本 形 成 ( 左 軸 ) 製 造 業 PMI( 右 軸 ) 注 : 国 債 利 回 りは 1 年 資 料 :Bloomberg イタリア スペイン ポルトガルル ギリシャ 年 資 料 :Eurostat 資 料 :Eurostat 直 近 1Q ユーロ 圏 の 対 外 輸 出 は 緩 やかな 拡 大 が 続 いている 特 に 英 国 東 欧 などの 景 気 回 復 を 受 け EU 向 け ( 全 体 の 3 割 )が 堅 調 な 伸 びを 示 している もっとも ユーロ 上 昇 や 新 興 国 の 景 気 減 速 を 背 景 に EUU 域 外 向 け( (7 割 )は 頭 打 ちとなっており 全 体 でみても 伸 びは 鈍 化 している 消 費 は 緩 慢 ながら 持 ち 直 しが 持 続 している もっとも 南 欧 諸 国 では 家 計 のバランスシー ート 調 整 が 続 き 失 業 率 も 高 止 まりする 中 賃 金 の 低 迷 が 回 復 の 足 枷 となっており り ユーロ 圏 全 体 の 消 費 ( 小 売 売 上 高 や 新 車 登 録 )も 回 復 テンポは 緩 慢 にとどまっている 図 表 ユーロ 圏 の 財 サービス 輸 出 図 表 ユー ーロ 圏 の 失 業 率 と 小 売 売 上 図 表 ユーロ 圏 の新 車 登 録 27 年 平 均 =1 % 21 年 平 均 =1 27 年 平 均 = 万 台 失 業 率 ( 左 軸 ) 売 売 上 数 量 ( 右 軸 ) 財 サービス 輸 出 ( 左 軸 ) 実 質 実 効 為 替 レート( 右 軸 ) 直 近 資 料 :Eurostat Bloomberg 資 料 :Eurostat 直 近 資 料 :ACEA( 欧 州 自 動 車 工 業 会 ) 年 5 月 に 開 始 した EU IMF による 総 額 78 億 ユーロのポルトガル 支 援 は 214 は 年 6 月 に 終 了 予 定 Mitsubishi Research Institute, Inc. 13

15 長 期 化 するディスインフレ ECB の 次 の 一 手 に 注 目 ユーロ 圏 では 14 年 4 月 の 消 費 者 物 価 指 数 (HICP)が 前 年 比 +.7%にとどまり ディスインフレ 傾 向 が 持 続 している ポルトガルで HICP の 前 年 比 マイナスが 続 くほか ドイツでも 同 +1.1%と 低 い 伸 びが 13 続 いている GDP ギャップがマイナスで 推 移 する 中 12 年 半 ば 以 降 のユーロ 上 昇 も 物 価 の 下 押 し 要 因 となっており 1 年 2 年 先 の 予 想 インフレ 率 も 大 幅 に 低 下 している 欧 州 中 央 銀 行 (ECB)は とくにユーロ 上 昇 による 物 価 の 押 し 下 げに 警 戒 感 を 示 し 14 低 インフレが 過 度 に 長 期 化 した 場 合 には 量 的 緩 和 を 含 む 非 伝 統 的 金 融 政 策 を 導 入 することを 4 月 の 金 融 政 策 理 事 会 で 全 会 一 致 で 決 定 した 5 月 の 同 理 事 会 では 金 利 を 据 え 置 いたが 6 月 の ECB のインフレ 見 通 し 次 第 で 追 加 緩 和 に 踏 み 切 る 用 意 がある 旨 を 表 明 している 図 表 HICP( 消 費 者 物 価 指 数 )と 賃 金 前 年 % 5. 賃 (ユーロ 圏 平 均 ) 4. HICP HICPコア 前 年 % 図 表 予 想 インフレ 率 5 年 後 2 年 後 1 年 後 直 近 1Q 資 料 :Eurostat 直 近 3 注 :ECB による EU 域 内 の 専 門 家 への 予 測 アンケート 資 料 :ECB ユーロ 圏 経 済 は 緩 やかな 回 復 へ リスクはウクライナ 情 勢 と 南 欧 諸 国 のデフレ 入 り ユーロ 圏 経 済 のメインシナリオは ECB の 追 加 金 融 緩 和 によりユーロの 一 段 の 上 昇 は 抑 えられ 輸 出 は 緩 やかに 拡 大 する 一 方 南 欧 諸 国 のバランスシート 調 整 圧 力 の 持 続 や 失 業 率 の 高 止 まりなどから 内 需 の 回 復 は 緩 慢 にとどまると 予 想 する ユーロ 圏 全 体 の 実 質 GDP 成 長 率 は 14 年 は+.9%と 低 めの 伸 びにとどまり 15 年 は 家 計 や 企 業 のバランスシート 調 整 の 若 干 の 進 捗 を 見 込 み +1.3%と 予 想 する ド イツ 経 済 は EU 向 けを 中 心 に 輸 出 が 拡 大 設 備 投 資 消 費 へと 波 及 する 姿 で 回 復 が 持 続 するため 実 質 GDP 成 長 率 は 14 年 15 年 ともに+1.6%と 予 想 する ただし 下 振 れリスクとして 第 一 に ウクライナ 情 勢 のユーロ 経 済 への 影 響 が 挙 げられる 具 体 的 には 1ロシア 経 済 の 悪 化 による 輸 出 への 影 響 2 直 接 投 資 への 影 響 3ロシアが 報 復 措 置 として EU 向 けのエネルギー 供 給 を 停 止 した 場 合 の 経 済 全 体 への 影 響 などが 考 えられる ロシアの 14 年 1-3 月 期 の 実 質 GDP は 前 期 比.5%と 急 速 に 悪 化 し IMF は 同 国 がリセッション 入 りしたと 表 明 している ユ ーロ 圏 全 体 でみたロシアへの 輸 出 ウェイトは 3% 程 度 と 小 さいが バルト 諸 国 やフィンランドでは 1~ 16%にのぼる 図 表 輸 出 に 占 めるロシアのシェア(13 年 ) % ユ ー ロ 圏 ラ ト ヴ ィ ア エ ス ト ニ ア 資 料 :Eurostat フ ィ ン ラ ン ド ス ロ ヴ ェ ニ ア ス ロ ヴ ァ キ ア ド イ ツ オ ー ス ト リ ア イ タ リ ア フ ラ ン ス 図 表 ユーロ 圏 主 要 国 の 対 ロシア 直 接 投 資 億 ユーロ 45 4 ロシアからの 直 接 投 資 35 3 ロシア 向 け 直 接 投 資 対 外 対 内 対 外 対 内 対 外 対 内 対 外 対 内 対 外 対 内 対 外 対 内 ユーロ 圏 フランス イタリア フィンランド オーストリア ドイツ 注 :12 年 および 13 年 の 2 年 平 均 資 料 :Eurostat 13 ECB ドラギ 総 裁 は 212 年 以 降 のユーロ 上 昇 によりインフレ 率 が.4~.5%ポイント 低 下 したと 指 摘 14 ECB ドラギ 総 裁 は 為 替 レートは 政 策 目 標 ではないが 物 価 安 定 と 経 済 成 長 にとって 重 要 為 替 レートの 上 昇 は 一 段 の 金 融 緩 和 措 置 を 必 要 とする と 発 言 Mitsubishi Research Institute, Inc. 14

16 直 接 投 資 をみると フランス イタリアが 高 水 準 の 対 ロシア 投 資 を 行 っているほか オーストリアで はロシアからの 対 内 投 資 の 顕 著 な 増 加 がみられる ロシアとの 関 係 悪 化 により 投 資 案 件 が 中 断 延 期 さ れれば 設 備 投 資 を 計 画 していた 域 内 企 業 および 関 連 する 輸 出 企 業 の 業 績 にも 影 響 しよう また ユ ーロ 圏 はエネルギー 需 要 のうち 63%(EU は 55%)を 輸 入 に 依 存 しているが 石 油 関 連 の 36% 天 然 ガ スの 25%をロシアからの 輸 入 に 頼 っている( 計 数 は 12 年 ) 国 別 にみると ドイツの 天 然 ガス 総 需 要 に 占 めるロシアからの 輸 入 比 率 が 4% 程 度 と 他 国 に 比 べ 高 い ロシアが 石 油 天 然 ガスの 供 給 を 停 止 し た 場 合 コストと 量 の 両 面 で 欧 州 経 済 への 影 響 は 免 れない 図 表 欧 州 の 対 ロシアエネルギー 依 存 度 (12 年 ) % 45 図 表 ユーロ 圏 の 石 油 天 然 ガスのロシア 依 存 度 % 油 関 連 天 然 ガス 固 形 燃 料 EU ユーロ 圏 ドイツ フランス イタリア スペイン 注 :ロシアからの 純 輸 入 / 各 地 域 国 エネルギー 需 要 資 料 :Eurostat 欧 州 委 員 会 油 関 連 天 然 ガス 注 :ロシアからの 純 輸 入 / 各 地 域 国 エネルギー 需 要 資 料 :Eurostat 第 二 に 南 欧 諸 国 のデフレ 入 りの 可 能 性 が 指 摘 できる スペイン ポルトガルでは 労 働 市 場 改 革 によ り 賃 金 の 弾 力 的 な 調 整 が 可 能 になり 労 働 コストが 低 下 輸 出 の 拡 大 をもたらした 一 方 失 業 率 の 高 止 まりから 国 内 消 費 は 低 迷 が 続 き 賃 金 と 物 価 上 昇 率 の 低 下 につながっている こうした 状 況 が 続 けば 期 待 インフレ 率 の 一 段 の 低 下 消 費 設 備 投 資 の 手 控 え 低 成 長 の 長 期 化 とデフレに 陥 る 恐 れがある 3 % 図 表 南 欧 諸 国 の 失 業 率 前 年 % 1 図 表 南 欧 諸 国 の 名 目 賃 金 スペイン スペイン 15 ポルトガル イタリア ポルトガル 1 イタリア 資 料 :Eurostat 直 近 注 : 政 府 部 門 を 除 く 資 料 :Eurostat 直 近 4Q Mitsubishi Research Institute, Inc. 15

17 新 興 国 経 済 (1) 概 観 新 興 国 経 済 の 成 長 ペー ースは 鈍 化 新 興 国 では 昨 年 中 ごろより 強 まった 資 金 流 出 や 通 貨 下 落 の 動 きは 一 段 落 したものの 経 済 は 総 じて 減 速 傾 向 にある 昨 年 来 の 金 融 市 場 の変 化 は 新 興 国 の 経 済 や 政 策 運 営 にも 大 きな 影 響 をもたらした 既 往 の 通 貨 安 によるインフレや 政 策 金 利 の 上 昇 で 内 需 の 減 速 に 直 面 している 国 も 多 い ブラ ジルでは 通 貨 安 への対 応 として 2 月 4 月 と 利 上 げを 継 続 している 国 により 濃 淡 はあるものの インド ブラジルで はインフレと 金 利 上 昇 が 経 済 の 下 押 し 圧 力 となり 生 産 や 消 費 活 動 の 伸 びが 鈍 化 するなど 内 需 への 影 響 が 顕 在 化 してい る また 中 国 では 民 間 部 門 の 投 資 が 減 速 しているほか タ イでも 政 治 的 な 混 乱 の長 期 化 から内 需 が 振 るわない 図 表 新 興 国 の 為 替 貿 易 面 をみると これまで 順 調 に 拡 大 してきた ASEAN の 域 内 および 域 外 向 けの 輸 出 に 変 化 がみられる ASEAN44 域 内 向 けは 伸 びが 鈍 化 し 13 年 はほぼ 横 ばいにとどまった 域 外 向 けでは 中 国 向 けが 12 年 の 減 少 後 13 年 はやや 回 復 す るも 低 調 な 推 移 が 続 いたほか 日 本 やインド 向 けは 12 年 以 降 2 年 連 続 で 減 少 している また シ シンガポール 及 び 香 港 は ASEAN 域 内 及 び 中 国 貿 易 のハブのの 役 割 を 果 たしているが これらを 含 む NIEs 向 け 輸 出 も 13 年 は 前 年 比 で 大 幅 減 少 とな った 中 国 の 成 長 が 鈍 化 する 中 外 需 拡 大 の 恩 恵 を 受 け 高 成 長 を 維 持 してきたアジア 新 興 国 経 済 に これまでのような 勢 いは 見 られない 今 回 の 見 通 しでは 中 国 を 投 資 鈍 化 から 小 幅 下 方 修 正 した 資 料 :Bloomberg ほか タイは 政 情 不 安 の 長 期 化 の 影 響 インドネシアは 足 も との 外 需 減 速 を 反 映 し下 方 修 正 した ブラジルも 金 利 高 止 まりから 内 需 の 一 段 の 鈍 化 を 見 込 み 成 長 率 見 通 しを 下 方 修 正 した 一 方 で 欧 米 向 け 輸 出 回 復 が 期 待 できる 国 (NIEs マレーシア フィリピンな ど)は 上 方 修 正 している 14 年 4 月 以 降 インド 総 選 挙 を 皮 切 りに インドネシア トルコ ブラジル で 大 統 領 選 挙 などが 予 定 されているほか 総 選 挙 が 延 期 になっている るタイなど 各 国 で 政 策 面 での 変 化 が 経 済 に 与 える 影 響 にも 注 意 が 必 要 だ N4 15 資 料 :Bloomberg 図 表 新 興 国 の 政 策 金 利 暦 年 ベース ( 前 年 比 %) 中 国 NIEs 香 港 韓 国 シンガポール 台 湾 ASEAN5 インドネシア マレー ーシア フィリピン タイ ベトナム インド ブラジル 図 表 新 興 国 経 済 見 通 し 実 績 注 :シャドー 部 分 が 予 測 値 資 料 : 実 績 は IMF 予 測 は 三 菱 総 合 研 究 所 予 測 図 表 ASEAN4A の 域 内 及 び 主 要 域 外 輸 出 資 料 :CEIC Bloomberg より 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 15 ASEAN4 はインドネシア タイ マレーシア フィリピン Mitsubishi Research Institute, Inc. 16

18 (2) 中 国 経 済 外 需 の 低 迷 や 投 資 抑 制 方 針 から 足 取 りは 重 い 中 国 経 済 は 外 需 の低 迷 や 国 内 の 投 資 抑 制 などの 影 響 もあり 減 速 している 14 年 1-3 月 期 の 実 質 GDP は 前 年 比 +7.4% と 2 四 半 期 連 続 で 伸 びが 鈍 化 12 年 7-9 月 期 以 来 の 低 い 伸 びとなった 同 統 計 局 が 公 表 している 季 節 調 整 済 み 前 期 比 も 前 期 比 +1.4%と 前 期 (13 年 1-12 月 期 ) の 同 +1.8%より 低 下 した まず 消 費 動 向 をみると インターネット 販 売 など 大 衆 消 費 が 好 調 なものの 14 年 1-3 月 期 の 小 売 販 売 ( 名 目 ) は 前 年 比 +12.%と 前 年 同 期 ( 同 %)をやや 下 回 った 固 定 資 本 投 資 ( 都 市 部 名 目 )は 14 年 1-33 月 期 は 前 年 比 +17.6%と 前 年 同 期 ( 同 +2.9% %)から 鈍 化 した 過 剰 投 資 や 先 行 き 景 気 への 不 安 感 中 国 の 世 界 の 工 場 としての 地 位 低 下 などを 背 景 に 民 間 企 業 や 外 資 企 業 の 設 備 投 資 が 伸 び 悩 んでいる 国 営 企 業 の 設 備 投 資 が 下 支 え 要 因 となっているが 地 方 のインフラ 住 宅 投 資 はこれまで 通 り 重 視 される 一 方 で 政 府 の 過 剰 投 資 への 抑 制 方 針 もあり 投 資 全 体 の 伸 びは 限 定 的 だ なお 政 府 は 14 年 4 月 規 模 は 不 明 ながら 景 気 刺 激 策 として 中 西 部 への 鉄 道 プロジェクトの 建 設 促 進 と 小 規 模 企 業 向 けの 減 税 を 発 表 した 政 府 は 開 発 余 地 が 大 きい 中 西 部 を 中 心 に 鉄 道 を 建 設 するため 債 券 を 発 行 するなど 民 間 資 金 の 活 用 も 打 ち 出 しており 一 定 の 景 気 下 支 え 効 果 は 期 待 できる 輸 出 は 13 年 前 半 の 水 増 し 輸 出 に 対 する 取 締 り 強 化 の 影 響 などもあり 1-3 月 期 は 前 年 比 3.4% 減 と 減 少 トレンドが 続 き 4 4 月 は 前 年 比 +.9%と 微 増 となった 16 輸 出 先 をみると 日 本 など 先 進 国 向 けの 持 ち 直 しが 継 続 する 一 方 香 港 を 含 む NIEs 向 けが 減 少 ASEAN 向 けも 伸 びが 鈍 化 するなど 地 域 別 では 濃 淡 があるものの 概 して 輸 出 の 増 加 ペースは 鈍 化 している こうした 輸 出 の 低 迷 や 内 需 の 伸 び 鈍 化 から 工 業 生 産 ( 付 加 価 値 ) も 14 年 1-3 月 期 は 前 年 比 +8.7%と前 年 同 期 ( 同 +9.5%)より 鈍 化 傾 向 が 続 いていい る 図 表 中 国 実 質 GDP 成 長 率 図 表 小 売 売 上 高 と 工 業 生 産 資 料 :Bloomberg 図 表 企 業 別 固 定 資 本 投 資 ( 寄 与 度 ) 資 料 :CEICC 図 表 地 域 別 輸 出 資 料 :CEICC より 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 資 料 :CEIC 16 輸 出 の 水 増 しは 主 に 香 港 向 け 輸 出 で 行 われたと 考 えられ 中 国 側 と 香 港 側 の 輸 出 入 を 見 るとデータの 乖 離 は 211 年 以 降 徐 々に 拡 大 し 213 年 前 半 が 乖 離 のピーク 中 国 国 家 外 貨 管 理 局 は 13 年 5 月 以 降 偽 輸 出 への 取 締 りを 強 化 し 摘 発 して いるが 摘 発 分 は 氷 山 の 一 角 とされる Mitsubishi Research Institute, Inc. 17

19 地 方 財 政 赤 字 の 拡 大 で徐 々にリスクが 高 まる 中 国 の 地 方 政 府 の 財 政 赤 字 幅 は 年 々 拡 大 し 13 年 は 5 兆 元 の 赤 字 を 計 上 中 央 地 方 合 計 で 見 ても 1.2 兆 元 の 赤 字 と 悪 化 傾 向 が 続 いている 地 方 政 府 は 税 収 不 足 という 構 造 的 な 問 題 を 抱 え 歳 入 の 大 半 を 土 地 売 却 収 入 に 依 存 しており 不 動 産 市 況 の 影 響 を 大 きく 受 けている 地 方 財 政 改 革 として 固 定 資 産 税 ( 一 部 都 市 で 試 験 導 入 開 始 17 )など 抜 本 的 な 税 制 改 革 が 議 論 されているが が 財 政 構 造 の 改 革 には 時 間 を 要 するため 地 方 政 府 は 足 もとの 不 動 産 市 況 の 動 向 に 神 経 を 尖 らせている 不 動 産 市 況 を 見 ると 政 府 による 需 要 抑 制 策 (2 軒 目 購 入 にかかる 頭 金 比 率 の 引 上 げなど)の 影 響 な どから 上 昇 ペースの 鈍 化 が 続 いているが 下 記 のシャドー ーバンキング 問 題 と 相 まって 市 況 急 落 のリスク もあり 注 意 が 必 要 であろう シャドー ーバンキングに 相 当 するとされる 人 民 元 建 て 銀 行 融 資 以 外 の 資 金 調 達 額 をみると 14 年 1-3 月 期 で 前 年 同 期 比 25.% %の 大 幅 減 少 ( 資 金 調 達 額 全 体 は 同 9.3% 減 ) と 信 用 に 縮 小 傾 向 がみられる 国 内 では 3 月 には 太 陽 光 発 電 パネル 企 業 44 月 には 建 材 会 社 が 予 定 された 債 券 の 利 払 いを 履 行 できず デフォルト( 債 務 不 履 行 )が 相 次 いでいる 中 国 政 府 は 企 業 への 監 視 を 強 めたた 上 で 各 種 金 融 商 品 のデ フォルトを 容 認 する 姿 勢 を 示 しているが シャドーバンキング 問 題 には 中 小 企 業 や 個 人 投 資 家 も 多 く 関 わっていると 言 われており 問 題 は 根 深 い 急 激 な 信 用 収 縮 と 景 気 悪 化 によるデフォルトが 連 鎖 する 悪 循 環 の 回 避 に 向 け マクロ 経 済 面 での 舵 取 りの 重 要 度 が 増 している 図 表 財 政 収 支 図 表 主 要 都 市 の 住 宅 価 格 指 数 資 料 :CEIC 資 料 : 中 国 国 家 統 計 局 より 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 成 長 目 標 は 据 え 置 きも 緩 やかな減 速 へ 3 月 の 全 人 代 後 に 公 表 された 14 年 の 経 済 政 策 の 数 値 目 標 では 13 年 同 様 実 質 前 年 比 +7.5% 前 後 の 成 長 率 が 示 された 政 府 は 成 長 率 の 数 値 目 標 にこだわらない 点 を 強 調 するとともに 総 合 的 な バランスを 重 視 する 方 針 を 示 した 安 定 的 な 雇 用 が 確 保 できる 範 囲 として 7% 台 前 半 までの 成 長 率 低 下 は 容 認 していると考 えられる 図 表 経 済 政 策 目 標 ( 年 ) 経 済 成 率 ( 実 質 前 年 ) 固 定 資 本 投 資 ( 名 前 年 %) 売 販 売 ( 名 前 年 %) 物 価 上 昇 率 ( 前 年 %) M2( 前 年 %) 財 政 字 (1 兆 元 ) 213 年 214 年 標 実 績 標 前 後 前 後 前 後 先 行 きを 展 望 すると 企 業 の 投 資 意 欲 は 低 調 な 貿 易 ( 輸 出 合 計 前 年 %) 前 後 推 移 を 示 しており 景 気 の 減 速 は続 くであろう 資 料 : 中 国 政 府 資 料 等 より 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 ただし 成 長 率 が 7.% %を 下 回 り 雇 用 面 での 影 響 が 顕 在 化 する 場 合 には 中 央 政 府 が 財 政 政 策 を 中 心 とした 景 気 のテコ 入 れに 動 く 可 能 性 が 高 いとの 見 方 に 変 更 はない そのため 実 質 GDP 成 長 率 は 7% 台 前 半 を 維 持 すると 見 込 む 133 年 の 前 年 比 +7.7%から 減 速 し 144 年 は 同 +7.3%( 前 回 +7..4%より 下 方 修 正 ) 15 年 は 同 +7.2% %( 前 回 +7.3%より 下 方 修 正 )と 予 測 する 月 の 政 府 会 合 で 3 年 前 後 を 目 標 に 不 動 産 登 記 制 度 の 確 立 が 方 針 として 打 ち 出 された Mitsubishi Research Institute, Inc. 18

20 (3)ASEAN 経 済 金 融 市 場 は 安 定 を 取 り戻 すも 二 極 化 ASEAN では 通 貨 安 や 資 金 流 出 は 一 段 落 したものの 中 国 経 済 減 速 の 各 国 輸 出 への 影 響 や タイの 政 治 面 での 混 乱 長 期 化 インドネシアでは 輸 出 の 鈍 化 や 既 往 のイン フレ 金 利 高 止 まりが 足 もとの 成 長 抑 制 要 因 となって いる インドネシアの 14 年 1-3 月 期 の実 質 GDP 成 長 率 は 前 年 比 +5.2% と 輸 出 の 低 迷 と 政 府 支 出 の 伸 び 鈍 化 により 4 年 半 ぶりの 低 成 長 となった 同 国 では 13 年 5 月 以 降 通 貨 安 に 見 舞 われインフレ 率 が 上 昇 13 年 半 ば 以 降 の 5 回 の 利 上 げ( 累 計 で 5.75% 7.5%) )を 受 けて 投 資 への 悪 影 響 が 顕 在 化 した さらに 政 府 の 財 政 支 出 抑 制 によ り 公 共 投 資 が 減 少 したほか 国 内 の 加 工 推 進 を 目 的 に 鉱 石 の 輸 出 禁 止 措 置 を 実 施 したため 輸 出 も 減 少 した 足 もとでは 通 貨 安 が一 服 したほか 消 費 が 底 堅 いこと もあり 144 年 後 半 は 緩 やかに 成 長 パスに 回 帰 すると 見 込 まれる ただし 政 治 の 行 方 は 気 がかりである 14 年 4 月 5 年 に 一 度 の 総 選 挙 が 実 施 され 得 票 率 は 伸 び 悩 んだものの 最 大 野 党 が 勝 利 し 現 大 統 領 の 所 属 する 最 大 与 党 は 得 票 率 を 落 とした 新 大 統 領 と 目 されるジョ コ ウィドド 氏 の 打 ち 出 す 経 済 政 策 や 政 権 連 立 の 動 きが 14 年 後 半 以 降 の 経 済 政 策 運 営 の 鍵 を 握 る タイ 経 済 は 政 治 的 な 混 乱 の 影 響 で 企 業 マインドが 大 幅 に 落 ち 込 み 投 資 も低 調 な 推 移 が 続 いている 13 年 末 以 降 反 政 府 デモの 活 発 化 により 観 光 業 や 小 売 業 製 造 業 など 幅 広 く 影 響 が及 んでいる 14 年 3 月 末 には 上 院 選 挙 が 実 施 されたが 2 2 月 に 実 施 された 下 院 総 選 挙 は 違 憲 と 判 断 再 実 施 には 数 ヶ 月 の 時 間 を 要 する見 込 み さ らに 5 月 最 高 裁 がインラック 首 相 による 数 年 前 の 人 事 を 違 憲 と 判 断 し 同 首 相 に 加 え 9 閣 僚 が 失 職 した ニワットタムロン 副 首 相 が 首 相 代 理 に 任 命 されたが 政 治 的 な 混 乱 の 収 束 には 時 間 を 要 すると みられる 4 月 まで 2 億 バーツ 以 上 の 大 型 民 間 投 資 案 件 への 認 可 などが 滞 ってきたことに 加 え 現 行 の 選 挙 管 理 内 閣 では 予 備 費 支 出 や 政 府 プロジェクトの 許 可 などが 行 えず 景 気 への 悪 影 響 の 長 期 化 が 懸 念 される こうし た 状 況 を 踏 まえ タイ 財 務 省 は 14 年 の 実 質 GDP 成 長 率 見 通 しを 前 年 比 +2.6% 前 後 と 同 +4%から 下 方 修 正 した 特 に 政 府 支 出 は 13 年 の 前 年 比 +1..3% 増 から 14 年 は 3.1% 前 後 と 大 幅 な 減 少 を 見 込 んでいる 図 表 ASEANN の 実 質 GDP 成 長 率 資 料 : Bloomberg よりり 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 資 料 : Bloomberg よりり 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 図 表 タイの 民 間 投 資 認 可 ( 金 額 ) 資 料 : CEIC 図 表 ASEAN NIEs の 為 替 マレーシア フィリピンでは 資 金 流 出 の 影 響 が 軽 微 だったことに 加 え 電 子 部 品 関 連 の 市 況 回 復 の 影 響 もあり輸 出 が 堅 調 に 推 移 し 製 造 業 やサー ービス 業 を 中 心 に 設 備 投 資 が 拡 大 している マレーシアの 13 年 1-12 月 期 の 実 質 GDP は 前 年 比 +5.1%とと 好 調 を 維 持 フィリピンでは 台 風 被 害 の 影 響 が 懸 念 され たが 13 年 1-12 月 の 実 質 GDP は 前 年 比 +6.5%となり 13 年 通 年 でも+7.2%と 高 成 長 を 維 持 した 以 上 を 踏 まえ 政 治 的 な 混 乱 が 長 期 化 しているタイや 足 もとで 輸 出 が 減 速 しているインドネシアを 下 方 修 正 する一 方 内 需 や 輸 出 が 堅 調 なマレーシア フィリピンを 上 方 修 正 した ASEAN5 の 実 質 GDP 成 長 率 は 14 年 は 前 年 比 +4.8%と前 回 (+5.%)から 下 方 修 正 15 年 はやや 持 ち 直 し 同 +5.3%( 変 更 な し)と 予 測 する Mitsubishi Research Institute, Inc. 19

21 (4)インド 経 済 景 気 低 迷 が 続 く 中 インフレ 金 利 動 向 が 鍵 を 握 る インド 経 済 は 一 部 に 持 ち 直 しの 兆 しがみられるが 総 じて 低 調 な 状 況 が 続 いている 内 需 は 既 往 の 金 融 引 き 締 めにより 設 備 投 資 が 鈍 化 長 引 く 高 インフレから 消 費 意 欲 が 低 迷 している とくに 乗 用 車 販 売 は 景 況 感 の 悪 化 や 金 利 高 燃 料 費 の 高 止 まりから 13 年 度 (4 3 月 )は 前 年 度 割 れ に 転 じ 低 調 な 状 況 が 続 いている 政 府 は 自 動 車 市 場 の 活 性 化 を 狙 い 14 年 度 暫 定 予 算 案 において 車 両 にかける物 品 税 率 の引 き 下 げを 導 入 したが 効 果 の 発 現 までには 時 間 を 要 するであろう 物 価 面 では 食 料 品 価 格 は 落 ち 着 く傾 向 にあるが ルピー 安 による 輸 入 インフレ 圧 力 は 根 強 い 消 費 者 物 価 指 数 (CPI) 上 昇 率 は 4 月 に 前 年 比 +8.5%と 15 年 1 月 までの 目 標 の 8%に 近 づいているが 最 近 は 低 下 の 動 きが 足 踏 み 状 態 となっている 卸 売 物 価 指 数 (WPI) 上 昇 率 も 3 月 は 同 +5.7%と 2 2 月 ( 同 +4.7%)からやや や 高 まった こうした 中 14 年 4 月 インド 準 備 銀 行 は政 策 金 利 ( レポレート) )を 8%に 据 え 置 いた 今 後 イン フレ 率 が 目 標 水 準 18 に 向 け 低 下 していく 場 合 は 目 先 の 追 加 引 き 締 めはないとの の 認 識 を 明 示 しており 今 後 引 き 締 め 策 が 一 段 落 もしくは 緩 和 スタンスに 転 換 することがで できれば 内 需 の 押 し 上 げ 要 因 となろ う 今 後 のインフレ 動 向 と 政 策 対 応 が 重 要 な 鍵 を 握 る 外 需 は 既 往 のルピー 安 による 輸 出 の 緩 やかな 増 加 と 輸 入 の 減 少 により 持 ち 直 しの 動 きが 続 いてきた ただし 製 造 業 の 投 資 意 欲 低 下 による 供 給 制 約 もあって 輸 出 の 回 復 力 は 限 定 的 だ とくに 2 月 3 月 は 前 月 比 3% 前 後 の 減 少 と 足 踏 みがみられる 輸 入 は 昨 年 以 降 の 輸 入 規 制 強 化 により 金 輸 入 も 前 年 比 で 減 少 が 続 いているが 全 体 の 3 割 超 を 原 油 石 油 製 品 が 占 め 大 幅 な 減 少 は 見 込 みがたい このため 貿 易 収 支 の 大 幅 な 改 善 は 期 待 できない 図 表 インド 実 質 GDP 成 長 率 図 表 インドの 金 利 物 価 為 替 資 料 :CEIC 資 料 :CEIC インフレ 克 服 には 時 間 を 要 し 成 長 ペースの 回 復 は 緩 やか インド 経 済 は 高 インフレや 既 往 の 金 利 上 昇 が 重 石 となり 7% 前 後 とされる 潜 在 成 長 率 を 下 回 る 状 況 が 続 いている ただし 今 後 は 物 価 上 昇 率 の 落 ち 着 きや 輸 出 の 緩 やかな 回 復 が 予 想 されるため 実 質 GDP 成 長 率 は 14 年 は 同 +5.% ( 変 更 なし) と 緩 やかに 回 復 するとの 見 方 を 維 持 し 15 年 はインフレ 緩 和 により内 需 がややや 持 ち 直 すと 見 込 み 同 + +6.%と 予 測 する( 変 更 なし) インドが 中 長 期 的 に成 長 軌 道 に回 帰 するためには インフレ 体 質 の 克 服 と 製 造 業 の 強 化 や 構 造 改 革 の 推 進 による 経 常 赤 字 構 造 からの 脱 却 が 必 要 である 14 年 4 月 に 開 始 し 5 月 までに 順 次 実 施 されてい る 総 選 挙 では 1 年 ぶりの 政 権 交 代 の 可 能 性 が 高 まっており 最 大 野 党 インド 人 民 党 を 率 いるモディ 氏 による 政 策 に 注 目 が 集 まっている しかし 少 数 与 党 による 連 立 政 権 ( 政 治 基 盤 の 弱 さ)や 地 方 州 政 府 の 権 限 の 強 さなどから 改 革 の 実 施 には 時 間 を 要 するとみられる 18 インド 準 備 銀 行 は CPI 上 昇 率 を 16 年 1 月 までに 6%に 抑 制 するという 目 標 を 掲 げている Mitsubishi Research Institute, Inc. 2

22 (5)ブラジル 経 済 回 復 足 踏 みから 成 長 鈍 化 へ ブラジル 経 済 は 13 年 中 ごろより 持 ち 直 しの 動 きを 続 けてきたが インフレ 抑 制 のためのの 金 融 引 き 締 め 政 策 の 影 響 が 内 需 に波 及 し 足 もとでは 足 踏 み 状 態 となっている 13 年 1-12 月 期 の 実 質 GDP 成 長 率 は 前 年 比 +2.%と前 期 より 鈍 化 13 年 の 実 質 GDP 成 長 率 は 前 年 比 +2.3%となった 個 人 消 費 は 前 年 比 +2.3%と 物 価 の 高 止 まりや 金 利 上 昇 による 消 費 意 欲 の 減 退 で 回 復 は 緩 やかなものとなった ブラジルでは 国 内 供 給 力 不 足 がボトルネックとなり 慢 性 的 なインフレ 圧 力 が 根 強 く レアル 安 も 相 まって 物 価 が 高 止 まり 消 費 意 欲 を 押 し 下 げている 消 費 者 物 価 は 3 月 前 年 比 +6.2% %と 中 央 銀 行 の 政 策 目 標 ( 中 央 値 )である 同 %を 大 きく 上 回 って いる ブラジル 中 央 銀 行 は 4 月 政 策 金 利 の 基 準 金 利 を 11%へ 引 き 上 げ 昨 年 4 月 以 降 の 利 上 げ 幅 は 計 3.75%に 達 した ブラジル 中 銀 は インフレ 抑 制 への 姿 勢 を 明 確 にする 一 方 金 利 上 昇 による 景 気 腰 折 れリスクも 強 く 意 識 しており 声 明 文 では 次 回 会 合 までマクロ 経 済 の 動 向 を 見 極 めたうえで 次 の 政 策 を 決 める といった 文 言 が 加 わった 今 後 は 利 上 げペー ースが 鈍 化 もしくは 小 休 止 の 可 能 性 もある 一 方 144 年 6 月 からの W 杯 16 年 の 五 輪 などインフラ 整 備 需 要 の 盛 り 上 がりを 背 景 として 13 年 1-12 月 期 の 総 固 定 資 本 形 成 は 前 年 比 +6.3% 増 と 前 年 ( 同 4.%)から 急 回 復 した しかし 工 事 の 大 幅 な 遅 れから 実 際 のインフラ 投 資 規 模 は 当 初 想 定 を 下 回 っていることもあり 経 済 の 押 し 上 げ 効 果 は 限 定 的 だ 輸 出 もレアル 安 を 追 い風 に 回 復 傾 向 にあり 前 年 比 +2.5% 増 となったが 一 方 で 輸 入 が 前 年 比 +8.4%と 輸 出 を 上 回 って 大 幅 に 増 加 した 上 述 の 国 内 供 給 力 不 足 のため 国 内 投 資 や 輸 出 の 増 加 に 伴 い 資 本 財 や 中 間 財 の 輸 入 も 大 幅 に 増 加 する 構 造 に 変 化 はみられない 図 表 ブラジル 実 質 GDP 成 長 率 図 表 ブラジルの 金 利 物 価 為 替 資 料 :CEICC より 三 菱 総 合 研 究 所 作 成 資 料 :CEIC 投 資 輸 出 の 増 勢 が 見 込 まれるが 回 復 の 余 地 は 限 定 的 図 表 ブラジルの 主 な 産 業 別 GDP 今 後 は 建 設 業 や 運 輸 業 など W 杯 やオリンピック 関 連 の 投 資 が 牽 引 する 生 産 増 加 さらにレアル 安 を 追 い 風 とする 輸 出 の 持 ち 直 しが 進 むとみられる しかし 金 利 高 止 まりの 影 響 から 14 年 後 半 までは 緩 やかな 景 気 減 速 傾 向 が 続 くであろう また 公 共 料 金 値 上 げや 干 ばつの 影 響 による 食 料 品 価 格 の 上 昇 などインフレ 圧 力 の 払 拭 は 困 難 なことや 経 常 赤 字 と 財 政 赤 字 の 双 子 の 赤 字 問 題 も 抱 えていることから 景 気 回 復 の 余 地 は 限 定 されている 実 質 GDP 成 長 率 の 見 通 しは 144 年 は 同 +2.2%( 前 回 +3.%から 下 方 修 正 )と 減 速 15 年 は 14 年 後 半 からの 緩 やかな 回 復 とインフレ 圧 力 緩 和 を 見 込 み 同 +2.5% 資 料 : CEIC ( 前 回 +2.8%から 下 方 修 正 )と 予 測 する ブラジルも 14 年 11 月 に 大 統 領 選 挙 を 控 えている 現 大 統 領 が 再 選 される 可 能 性 が 高 いとみられているが これま での 経 済 政 策 への 不 信 感 も 根 強 い 今 後 積 極 的 な 経 済 政 策 が 打 ち 出 されるか 否 かが 注 目 点 となる Mitsubishi Research Institute, Inc. 21

23 計 数 表 本 経 済 通 し 総 括 表 ( 年 度 ベ-ス) 年 度 ( 単 位 :1 億 円 %) 対 前 年 度 増 減 率 実 績 実 績 予 測 予 測 実 績 実 績 予 測 予 測 国 内 総 産 (=GDP) 472, ,72 494,454 55,196.2% 1.9% 2.6% 2.2% 間 最 終 消 費 出 288,56 295,73 299,93 36,92.6% 2.7% 1.4% 2.1% 間 住 宅 投 資 14,49 15,831 15,894 16, % 12.7%.4% 3.3% 名 間 設 備 投 資 64,66 66,31 7,131 73,27.5% 2.6% 5.8% 4.1% 間 在 庫 品 増 加 1,927 3,623 2,525 2,339 *** *** *** *** 政 府 最 終 消 費 出 97,14 98,794 1,578 12,553.5% 1.7% 1.8% 2.% 公 的 固 定 資 本 形 成 21,28 24,646 25,516 24, % 17.2% 3.5% 3.7% 公 的 在 庫 品 増 加 *** *** *** *** 財 貨 サービス 純 輸 出 1,325 15,953 15,93 15,18 *** *** *** *** 財 貨 サービス 輸 出 7,444 79,95 85,711 91,924.7% 13.5% 7.2% 7.2% 財 貨 サービス 輸 8,77 95,92 1,84 17,14 4.5% 18.7% 5.1% 6.2% ( 単 位 :25 暦 年 連 鎖 価 格 1 億 円 %) 国 内 総 産 (=GDP) 517, , , ,68.7% 2.3% 1.% 1.3% 間 最 終 消 費 出 38, , ,82 317,53 1.5% 2.5%.4%.9% 間 住 宅 投 資 13,619 14,917 14,713 15,51 5.3% 9.5% 1.4% 2.3% 実 間 設 備 投 資 68,516 69,78 73,258 75,845.8% 1.7% 5.1% 3.5% 間 在 庫 品 増 加 1,892 3,52 3,2 2,829 *** *** *** *** 政 府 最 終 消 費 出 1,594 12,719 13,694 15, % 2.1%.9% 1.4% 公 的 固 定 資 本 形 成 2,315 23,415 23,667 22, % 15.3% 1.1% 5.5% 公 的 在 庫 品 増 加 *** *** *** *** 質 財 貨 サービス 純 輸 出 8,359 7,63 9,691 1,874 *** *** *** *** 財 貨 サービス 輸 出 81,34 85,154 9,74 93, % 4.7% 5.8% 4.2% 財 貨 サービス 輸 72,945 78,91 8,384 82, % 7.1% 2.9% 3.2% 年 度 対 前 年 度 増 減 率 実 績 実 績 予 測 予 測 実 績 実 績 予 測 予 測 鉱 業 産 指 数 % 3.2% 1.6% 2.6% 国 内 企 業 物 価 指 数 % 1.8% 4.1% 2.2% 指 消 費 者 物 価 指 数 ( 鮮 除 く 総 合 ) %.8% 3.% 2.% 数 GDPデフレーター %.4% 1.6%.8% 完 全 失 業 率 4.3% 3.9% 3.6% 3.5% *** *** *** *** 新 設 住 宅 着 数 ( 万 ) % 1.6% 14.5%.6% ( 単 位 :1 億 円 %) 経 常 収 (1 億 円 ) 4, ,558 2,852 *** *** *** *** 対 貿 易 サービス 収 9,434 14,442 14,416 14,1 *** *** *** *** 外 貿 易 収 5,247 1,864 1,199 1,86 *** *** *** *** バ 輸 出 62,23 69,84 75,139 8,585 1.% 12.2% 7.6% 7.2% ラ 輸 67,45 8,668 85,338 9, % 19.6% 5.8% 6.2% ン 通 関 収 尻 (1 億 円 ) 8,158 13,751 12,97 13,46 *** *** *** *** ス 通 関 輸 出 63,94 7,857 76,45 81, % 1.8% 7.3% 7.2% 通 関 輸 72,98 84,68 89,15 94, % 17.4% 5.2% 6.2% 無 担 保 コール 翌 物 利 ( 年 度 末 ).9%.9%.9%.9% *** *** *** *** 為 国 債 1 年 物 利 回 り.79%.69%.78%.98% *** *** *** *** M2 822, , ,84 919, % 3.9% 3.8% 3.7% 替 経 平 均 株 価 9,65 14,424 14,912 16, % 49.5% 3.4% 1.7% 原 油 価 格 (WTI ト ル/ハ レル) % 7.7% 4.4% 3.6% 等 円 /ドル レート *** *** *** *** ドル/ユーロ レート *** *** *** *** 円 /ユーロ レート *** *** *** *** 注 : 国 債 1 年 物 利 回 り M2 経 平 均 株 価 原 油 価 格 及 び 為 替 レートは 年 度 中 平 均 資 料 : 各 種 資 料 より 三 菱 総 合 研 究 所 予 測 本 件 に 関 するお 問 合 せ 先 株 式 会 社 三 菱 総 合 研 究 所 東 京 都 千 代 田 区 永 田 町 二 丁 目 1 番 3 号 政 策 経 済 研 究 センター 武 田 洋 子 対 木 さおり 森 重 彰 浩 田 中 康 就 電 話 : FAX: ytakeda@mri.co.jp 広 報 部 峰 尾 電 話 : FAX: media@mri.co.jp 尚 本 資 料 は 内 閣 府 記 者 クラブ 金 融 記 者 クラブに 配 布 しております Mitsubishi Research Institute, Inc. 22