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- えいしろう すえたけ
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1 不動産投資信託 (REIT) をより良く理解するために 運用会社 : 東急リアル エステート インベストメント マネジメント株式会社 ( 以下 東急 REIM) 証券コード 8957
2 投資のリスク リターン 1 従来型のリスク リターンの説明は ポジティブ (+) リターンのみが強調されていないか? リターン + ハイリスク ハイリターン ミディアムリスク ミディアムリターン 株式 ローリスク ローリターン REIT 債券 0 現金 リスク このページでは 東急 REIM の考えを紹介しています 1
3 投資のリスク リターン 2 ポジティブ (+) ネガティブ ( ー ) の両方のリターンに着目した概念図への転換 リターン + ミディアムリスク ミディアムリターン ハイリスク ハイリターン ローリスク ローリターン 債券 REIT 株式 0 リスク 現金 ローリスク ローネガティブリターン - ミディアムリスク ミディアムネガティブリターン ハイリスク ハイネガティブリターン このページでは 東急 REIM の考えを紹介しています 2
4 REIT の特徴 1. REIT 投資口の基本特性は ミディアムリスク ミディアムリターン 2. 債券ではなくエクイティ商品の一種 従って 債券よりも価格変動が大きく元本保証はない 3. クローズドエンド商品であり需給の影響を受ける 4. エクイティ商品の分類上 利廻株 高配当株 や 中小型株 と同じタイプ 5. 程度は違え REIT が取るリスクは株式会社と同様のリスク 6. 株式会社との違い 条件を満たせば REIT 投資口を発行する投資法人に大きな税制上のメリット ほぼ 100% の配当性向 ( 一方で利益の内部留保がないことに ) 透明性の高い収支構造と財産評価 高い開示レベル 半年毎の外部鑑定評価の開示 優れたガバナンス ( 企業統治 ) ストラクチャー 外部役員の存在 ( 投資法人役員会の構成メンバーの過半数を利害関係のない外部役員が占めている ) スポンサー企業との利益相反対策 7. 新しい業態であり歴史が浅い ( 市場創設後 ようやく 10 年が経過 ) 8. 個別銘柄により投資対象や取り組み方針に違いがある このページでは 東急 REIM の考えを紹介しています 3
5 投資のリスク リターン 3 REIT のなかでも個別銘柄により投資対象や取組方針に違いがある リスク リターンにも幅がある リターン + REIT 0 リスク ミディアムリスク ミディアムポジティブ ミディアムネガティブリターン - このページでは 東急 REIM の考えを紹介しています 4
6 東証 REIT 指数 東証不動産指数 東証電力 ガス指数の推移 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% 2012 年 7 7 月 日日作成作成本資料は情報の提供のみを目的としており 有価証券の取引の勧誘を目的とするものではありません その他注意事項については 最終ページをご確認下さい 2003/3/31 = 100% 2010/7/1 2010/10/1 2011/1/1 2011/4/1 2011/7/1 2011/10/1 2012/1/1 2012/4/1 2012/7/1 東証 REIT 指数東証不動産指数東証電力 ガス指数 07/2/23 2, /3/31 東証 REIT 指数 1,000 東証不動産指数 東証電力 ガス指数 /5/31 2, /2/7 1, /4/ /10/ /7/10 東証 REIT 指数 東証不動産指数 東証電力 ガス指数 /6/ /4/1 2003/7/1 2003/10/1 2004/1/1 2004/4/1 2004/7/1 2004/10/1 2005/1/1 2005/4/1 2005/7/1 2005/10/1 2006/1/1 2006/4/1 2006/7/1 2006/10/1 2007/1/1 2007/4/1 2007/7/1 2007/10/1 2008/1/1 2008/4/1 2008/7/1 2008/10/1 2009/1/1 2009/4/1 2009/7/1 2009/10/1 2010/1/1 2010/4/1
7 REIT 投資口価格価格が大幅に変動変動した理由 1. 外国人投資家を中心とする短期資金の流入 流出 2. REIT は そもそも債券ではなくエクイティ商品 ( 利廻株 中小型株 ) である 3. 中小型株 ( 時価総額 流動性 ) としての性格が利廻株としての性格を凌駕 4. 事業会社の増配意欲 ( 配当維持 ) 5. 予想外のリファイナンスリスクの顕在化 ( 続いてコスト上昇 ) 6. 金融商品としての歴史が浅く 市場サイクルの一巡を経験していなかった ( 価格形成上の経験則の蓄積がなかった ) 7. 貸借銘柄が少ない (REIT 全体の約 30%) このページでは 東急 REIM の考えを紹介しています 6
8 東急 REIT と各種エクイティ商品との配当利廻差 7.0 (%) 6.0 東京電力との配当利廻差 配当利廻差 ( 東急 REIT 8957 東京電力 9501) 7.0 (%) 6.0 沖縄電力との配当利廻差 4.85% % 3.57% % % /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ % 1.0 配当利廻差 ( 東急 REIT 8957 沖縄電力 9511) 2012/1/ /1/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ (%) 東京ガスとの配当利廻差 配当利廻差 ( 東急 REIT 8957 東京ガス 9531) 2.00% 3.84% 7.0 上場インデックスファンド日本高配当 ( 東証配当フォーカス 100) との配当利廻差 (%) 6.0 配当利廻差 5.0 ( 東急 REIT 8957 上場インデックスファンド日本高配当 ( 東証配当フォーカス 100)1698) /5/ /12/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ % (%) % /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /1/ 東京電力 沖縄電力 東京ガスとの配当利廻差における利廻は 配当予想を用いて算出 上場インデックスファンド日本高配当 ( 東証配当フォーカス 100) との配当利廻差における利廻は配当実績により算出 2012 年 73 月 1015 日日作成作成本資料は情報の提供のみを目的としており 有価証券の取引の勧誘を目的とするものではありません その他注意事項については 最終ページをご確認下さい /5/ /7/ /9/ /11/ /1/ /3/ /5/ /7/ /9/ /11/ /12/30 コメントは東急 REIM 7
9 インフレヘッジ商品比較 ( 東急 REIT 投資口価格と貴金属価格の比較 ) REIT は配当収入を生み出すインフレヘッジ商品 350% 2003/9/10 = 100% 安全資産としての金に買いが集まり 金価格が上昇 300% 250% インフレ懸念台頭に伴い 貴金属とともに REIT もインフレヘッジとして評価 200% 150% 100% REIT プラチナ価格が下落する一方 金価格は横バイ 東急 REIT 終値指数 プラチナ価格指数 金価格指数 50% 2003/9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /9/ /1/ 作成本資料は情報の提供のみを目的としており 有価証券の取引の勧誘を目的とするものではありません その他注意事項については 最終ページをご確認下さい 2012 年 3 月 15 日作成 コメントは東急 REIM 8
10 REIT が取る 4つのリスクとガバナンス REIT は 4 つのリスクを取っており これをコントロールするのが マネジメントとガバナンスである 不動産賃貸業リスク 物件買収価格 + リスク + 負債リスク + マネジメントリスク マネジメントによるリスクコントロール マネジメントの自己規律 ガバナンス このページでは 東急 REIM の考えを紹介しています 9
11 REIT 投資にあたっての主要なチェックポイント 4 つのリスク 例えば 事業リスク投資方針投資物件 稼働状況空室率 賃料 評価額 含み損益 物件買収価格リスク 買収時期買収時投資利廻取得戦略 スポンサー拠出物件 負債リスク 負債比率 LTV 長期比率平均金利平均償還年数 取引銀行 格付や投資法人債への依存度 マネジメントリスク 資産運用報酬 スポンサーコラボレーションの方向性 利益相反対策 経営者 このページでは 東急 REIM の考えを紹介しています 10
12 負債リスク LTV( 負債依存率 ) と EPS ROE との関係 払込資本金が一定で負債のみ増加する場合 EPS( 円 ) ROE(%) EPS( 円 ) ROE(%) ピークアウト LTV LTV LTV 上昇による負債調達コストが増加しなければ EPS ROE は右肩上がり 実際には負債調達コストが増加する 加えてアベイラビリティ ( 調達の容易さ ) も低下するおそれ このページでは 東急 REIM の考えを紹介しています 11
13 本邦金融機関の貸出態度 DI にみる負債リスクマネジメントの重要性 不動産業に対する金融機関の貸出態度は 大きくブレるのが特徴 従って 負債リスクマネジメントは重要 ( 貸出態度 DI) 20 不動産建設全産業 出所 : 日本銀行 短観 ( 業種別係数 ) 作成本資料は情報の提供のみを目的としており 有価証券の取引の勧誘を目的とするものではありません その他注意事項については 最終ページをご確認下さい 2012 年 7 月 10 日作成 コメントは東急 REIM
14 物件取得のタイミングとペース (REIT 全体 vs 東急 REIT) (DI) 東急 REIT は 不動産金融緩和期では新規取得のスピードを調整した逆張り的投資戦略を取る 不動産金融緩和期 不動産金融緩和期の後半では REIT の価格規律が働き取得のペースが落ちた 作成本資料は情報の提供のみを目的としており 有価証券の取引の勧誘を目的とするものではありません その他注意事項については 最終ページをご確認下さい 2012 年 3 月 15 日作成 700,000 ( 百万円 ) 600, , , , , , 取得価額 (REIT 市場全体 ) 取得価額 ( 東急 REIT) 貸出態度 DI( 全産業 ) 貸出態度 DI( 不動産業 ) 取得価額は 横軸に記載された月を含む前 3 ヶ月間 ( 例 : 年 4 月 ~ 同 6 月 ) に取得した物件の取得価額合計を示す ( ただし は 2012 年 1 月 1 日 ~2012 年 1 月 31 日までの実績 ) 出所 : 日本銀行 短観 ( 業種別計数 ) コメントは東急 REIM
15 金融機関の貸出態度 DI と東急 REIT の物件取得タイミング (DI) 20 より緩和的 10 IPO 時取得物件 80,300 東急 REIT は 不動産金融緩和期には取得のスピードをゆるめた 不動産金融逼迫期不動産金融緩和期不動産金融逼迫期 取得 譲渡価額 ( 百万円 ) 90,000 80,000 70,000 貸出態度 より緊縮的 -40 りそな マルハビル取得 23,260 百万円 ,860 18,296 14,570 14,700 13,980 8,630 9,800 7,000 6,810 5,116 1, , 横浜山下町ビル ( バーニーズニューヨーク横浜店 ) 譲渡 6,480 百万円 ( 売却益 1,636 百万円 ) , 菱進原宿ビル取得 14,160 百万円 菱進原宿ビル譲渡 8,400 百万円 ( 売却損 7,179 百万円 ) 作成本資料は情報の提供のみを目的としており 有価証券の取引の勧誘を目的とするものではありません その他注意事項については 最終ページをご確認下さい 2012 年 3 月 15 日作成 ,030-8,400-8,400-42, 取得価額合計譲渡価額合計貸出態度 DI( 全産業 ) 貸出態度 DI( 不動産業 ) 取得価額は 横軸に記載された月を含む前 3ヶ月間 ( 例 : 年 4 月 ~ 同 6 月 ) に取得した物件の取得価額合計を示す 出所 : 日本銀行 短観 ( 業種別計数 ) 8,600 5,010 りそな マルハビル譲渡 42,000 百万円 ( 売却益 18,258 百万円 ) コメントは東急 REIM 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10, ,000 14
16 貸出態度 DI 稼働率 鑑定評価額の推移 (DI) 15 鑑定評価額 ( 東急 REIT 当初 12 物件の期末算定価額合計 ) 貸出態度 DI( 不動産業 ) オフィス稼働率 ( 東京 23 区 ) ( 億円 ) 1, % 93.4% 93.0% % 94.6% 94.1% 94.1% 94.1% 94.0% 93.1% 96.0% 95.6% 96.8% % 98.0% 97.4% 97.2% 96.9% 98.3% 98.2% 98.0% 97.6% 97.5% 96.7% 96.2% 95.1% 7 10 作成本資料は情報の提供のみを目的としており 有価証券の取引の勧誘を目的とするものではありません その他注意事項については 最終ページをご確認下さい 2012 年 3 月 15 日作成 94.4% * 東急 REIT 当初 12 物件 とは 上場時に組み入れた11 物件に 第 2 期に取得したTOKYU REIT 渋谷宇田川町スクエアを加えた12 物件 *2003 年 12 月のTOKYU REIT 渋谷宇田川町スクエアは2003 年 10 月 1 日時点の鑑定評価額を用いている 出所 : 日本銀行 短観 ( 業種別計数 ) シービーアールイー株式会社 93.5% 93.1% 92.5% 92.5% 92.4% 92.5% 92.4% 92.4% 92.3% ,250 1,150 1,
17 REIT 投資口価格 ( 株価 ) の評価指標 1. 予想分配金利廻 : 予想分配金 2 投資口価格 ( 注 ) 2. 修正純資産倍率 : 1 口当たり投資口価格 1 口当たり修正純資産価格 3.AFFO 倍率 : 時価総額 当期利益 + 減価償却費等 - 資本的支出 4.ROE : 分配金 2 出資総額 ( 注 ) ( 注 ) ほとんどの REIT の決算は 6 ヶ月であるため ここでは簡便的に 2 倍している このページでは 東急 REIM の考えを紹介しています 16
18 注意事項 本資料は情報の提供のみを目的としており 特定の商品についての取引の勧誘を目的とするものではありません 本資料には 東急リアル エステート投資法人 ( 以下 投資法人 といいます ) に関する記載の他 第三者が公表するデータ 指標等をもとに東急リアル エステート インベストメント マネジメント株式会社 ( 以下 資産運用会社 といいます ) が作成した図表 データ等が含まれています また これらに対する資産運用会社の現時点での分析 判断 その他の見解に関する記載が含まれています 資産運用会社は 金融商品取引法に基づく金融商品取引業者です ( 関東財務局長 ( 金商 ) 第 360 号 ) 本資料の内容に関しては未監査であり その内容の正確性及び確実性を保証するものではありません また 資産運用会社の分析 判断その他の事実でない見解については 資産運用会社の現在の見解を示したものにすぎず 異なった見解が存在し または資産運用会社が将来その見解を変更する可能性があります 端数処理等の違いにより 同一の項目の数値が他の開示情報と一致しない場合があります 本資料への掲載に当たっては注意を払っていますが 誤謬等が生じている可能性があり 予告なく訂正または修正する可能性があります 第三者が公表するデータ 指標等の正確性について 投資法人及び資産運用会社は一切の責任を負いかねます 本資料には 投資法人の将来の業績に関する記述が含まれていますが これらの記述は将来の業績を保証するものではありません グラフ作成上の都合により 表示されている日付が営業日と異なる場合があります 17
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