チーフエコノミスト : 高田創 [ 経済チーム ] 山本康雄 ( 全体総括 ) 米国経済小野亮 山崎亮 ryo.yama

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1 13~ 年度 中期経済見通し 13 年 1 月 5 日 日本経済中期見通しの概要 <1 年度まで > 消費税率引き上げを前にした駆け込み需要が発生する 13 年度の実質 GDP は +.9% の高成長 消費税率引き上げの影響で 1 年度成長率は +.9% に低下 コア CPI( 生鮮食品を除く総合消費者物価指数 ) 前年比は 13 年度 +.6% 1 年度 +.5%( 消費税率引き上げの影響を除くと +.%) にとどまる見通し <15~ 年度 > 金融緩和と成長戦略が相乗効果を上げ 設備投資の活性化による企業の生産性 競争力向上 女性の労働参加率上昇による人口減の悪影響緩和に成功すれば 中期的に成長率 インフレ率が高まっていく見通し 特に 消費税率引き上げの影響が一巡する 16 年度以降 期待成長率 期待インフレ率は上がりやすくなると 18 年度以降の実質 GDP 成長率は % 超 名目 GDP も 19 年度以降は 3% 成長を実現する見込み インフレ率 ( コア CPI 前年比 ) は徐々に高まり 年度に % に到達する見通し 世界経済 金融市場中期見通しの概要 13 年から 年までの世界経済は 先進国経済が緩やかに持ち直す一方 新興国のけん引力はやや低下した状態が続く見通し 世界経済成長率は % 台にとどまる 13 年から緩やかに加速し 期間後半は 3.5% 前後の安定成長局面になると 米国の金融引き締めが先行する 16 年ごろまで為替 ( 円ドル ) レートは円安傾向で推移する見通し 日本の成長率 インフレ率の回復を受けて日銀が量的緩和縮小を検討し始めるとみられる 17 年ごろからは円高方向に転換する見込み 国内の長期金利は中期的に上昇するが 緩和的な金融政策の継続により上昇ペースは緩やかであると

2 チーフエコノミスト : 高田創 [ 経済チーム ] 山本康雄 ( 全体総括 ) yasuo.yamamoto@mizuho-ri.co.jp 米国経済小野亮 makoto.ono@mizuho-ri.co.jp 山崎亮 ryo.yamasaki@mizuho-ri.co.jp 欧州経済中村正嗣 masashi.nakamura@mizuho-ri.co.jp 松本惇 atsushi.matsumoto@mizuho-ri.co.jp アジア経済稲垣博史 ( 総括 ) hiroshi.inagaki@mizuho-ri.co.jp 伊藤信悟 ( 中国 ) shingo.ito@mizuho-ri.co.jp 日本経済徳田秀信 ( 物価 ) hidenobu.tokuda@mizuho-ri.co.jp 大和香織 ( 外需 住宅 ) kaori.yamato@mizuho-ri.co.jp 千野珠衣 ( 政府 ) tamai.chino@mizuho-ri.co.jp 風間春香 ( 企業 ) haruka.kazama@mizuho-ri.co.jp 坂中弥生 ( 企業 ) yayoi.sakanaka@mizuho-ri.co.jp 齋藤周 ( 雇用 消費 ) amane.saito@mizuho-ri.co.jp 中村拓真 ( 外需 ) takuma.nakamura@mizuho-ri.co.jp 原油井上淳 jun.inoue@mizuho-ri.co.jp 金融市場総括武内浩二 koji.takeuchi@mizuho-ri.co.jp 当レポートは情報提供のみを目的として作成されたものであり 商品の勧誘を目的としたものではありません 本資料は 当社が信頼できると判断した各種データに基づき作成されておりますが その正確性 確実性を保証するものではありません また 本資料に記載された内容は予告なしに変更されることもあります

3 Ⅰ. 日本経済の中期見通し (13~ 年度 ) (1) 1 年度までの日本経済見通し 13 年度の日本経済は高成長消費税率引き上げ直後はマイナス成長となるが 景気後退は回避 1 年度のコアCPI 前年比 ( 消費税率引き上げの影響を除く ) は % に届かない見通し 13 年 1~3 月期 ~6 月期の実質 GDP 成長率がいずれも前期比年率 +3% を超えるなど 13 年に入ってからの日本経済は回復力を強めている 今年 1 月に策定された緊急経済対策効果による公共投資増 株価 消費者マインドの回復を背景とした個人消費拡大 企業業績の改善に伴う設備投資の持ち直し 円安を追い風にした輸出回復が重なり 民間需要 公的需要 外需がそろって拡大する好循環が生まれている 13 年度後半 (13 年 1~1 月期 1 年 1~3 月期 ) は 消費税率引き上げ前の駆け込み需要が国内需要を押し上げるとみられる みずほ総合研究所では 13 年度中の駆け込み需要の規模を個人消費と住宅投資を合わせて 3 兆円弱 (GDP 比.6% 程度 ) と見積もっている 為替 ( 円ドルレート ) が 1 円 / ドル近傍の円安水準で推移する中 輸出も増勢を維持すると予想される 輸出 生産 企業収益の増加とともに 設備投資も年度後半にかけて増勢を強める見通しである その結果 13 年度の実質 GDP 成長率は+.9% の高成長になるとしている ( 次ページ図表 1) 消費税率が 8% に引き上げられた直後の 1 年 ~6 月期は 駆け込み需要の反動が生じること 家計の実質所得が目減りすることにより 大幅なマイナス成長が避けられない それでも 円安 海外景気回復を背景とした輸出増 企業収益の改善に支えられた設備投資回復が続くことが支えとなり 景気後退に陥る可能性は低い 駆け込み需要の反動による落ち込みから個人消費 住宅投資が徐々に持ち直していく中で 7~9 月期以降の日本経済は緩やかな景気回復軌道に戻るとしている 安倍首相は 1 月 1 日 5 兆円規模の経済対策を実施することを表明した 現時点では内訳が不明な部分もあるが 消費税率引き上げ後の景気の落ち込みをある程度緩和する効果を持つとみられる 本見通しではこの経済対策の効果を織り込み 1 年度の実質 GDP 成長率を+.9% と 9 月時点のである +.7% から上方修正した コアCPI( 生鮮食品を除く総合消費者物価指数 ) の前年比は 13 年 9 月時点で前年比 +.7% に高まっている しかし これは円安 原油高を受けたガソリン価格の上振れ 電気料金値上げなどを背景としたエネルギー価格上昇によるところが大きい 13 年度中はエネルギー価格による押し上げに加え 高成長が続く中でGDPギャップのマイナス幅が縮小するため 米国基準コアCPI( 食料及びエネルギーを除く総合消費者物価指数 ) の低下にも歯止めがかかるとみられる 13 年度後半のコアCPI 前年比は 1% 近傍で推移し 13 年度通年のコアCPIは前年比 +.6% としている ( 次ページ図表 ) しかし 1 年度は 駆け込み需要の反動に伴う内需減少の影響でGDP ギャップのマイナス幅が ~6 月期に拡大し その後もマイナス圏での推移が 1

4 見込まれる 企業が値引きによってシェアを確保する動きも出やすくなり 物価は上がりにくくなることが予想される エジプト シリア情勢の緊迫を受けて上昇していた原油価格が徐々に落ち着いていくこと 電気代値上げの影響が一巡することからエネルギーの寄与も低下し 消費税率引き上げの影響を除いた 1 年度のコアCPI 前年比は+.%( 消費税率引き上げの影響を含むベースでは+.5%) と 13 年度の+.6% より低下し 日銀が目標としている 年で % には届かないであろう 図表 1 日本 GDP 短期総括表 年度 1~1 1~3 ~6 7~9 1~1 1~3 ~6 7~9 1~1 1~3 実質 GDP 前期比 % 前期比年率 % 内需 前期比 % 民需 前期比 % 個人消費 前期比 % 住宅投資 前期比 % 設備投資 前期比 % 在庫投資前期比寄与度 %Pt 公需 前期比 % 政府消費 前期比 % 公共投資 前期比 % 外需 前期比寄与度 %Pt 輸出 前期比 % 輸入 前期比 % 名目 GDP 前期比 % GDPデフレーター 前年比 % 内需デフレーター 前年比 % ( 注 ) 網掛けは値 ( 資料 ) 内閣府 四半期別 GDP 速報 よりみずほ総合研究所作成 図表 日本主要経済指標短期総括表 年度 1~1 1~3 ~6 7~9 1~1 1~3 ~6 7~9 1~1 1~3 鉱工業生産 前期比 % 経常利益 前年比 % 名目雇用者報酬 前年比 % 完全失業率 % 新設住宅着工戸数 年率換算 万戸 経常収支 年率換算 兆円 国内企業物価 前年比 % 消費者物価 前年比 % 無担保コール翌日物金利 %.8.6 ~.1 ~ ~.1 ~.1 ~.1 ~.1 ~.1 ~.1 新発 1 年国債利回り % 日経平均株価 円 9,181 9,65 1,5 15,5 9,3 11, 13,61 1,139 1,7 15, 1,8 15,3 15,8 16,1 対ドル為替相場円 / ドル WTI 原油先物最期近物ドル / バレル ( 注 1) 網掛けは値 実数データより変化率を計算しているため 公表値と一致しないことがある ( 注 ) 経常利益は法人企業統計の全規模 全産業ベース ( 金融 保険 電気業を除く ) ( 注 3) 消費者物価は生鮮食品を除く総合 (1 年基準 ) ( 注 ) 完全失業率 新設住宅着工戸数 経常収支の四半期は季節調整値 ( 注 5) 金融関連の指標について 無担保コール翌日物金利は期末値 新発 1 年国債利回りは月末値の期中平均値 その他は期中平均値 ( 資料 ) 内閣府 四半期別 GDP 速報 経済産業省 鉱工業指数 財務省 法人企業統計季報 総務省 労働力調査 消費者物価指数 国土交通省 建築着工統計調査報告 日本銀行 国際収支 企業物価指数 金融経済統計月報 外国為替相場 日本相互証券 主要レート推移 日本経済新聞 Bloomberg よりみずほ総合研究所作成

5 () 15~ 年度の日本経済見通し金融緩和と成長戦略の相乗前節で述べた通り 年で % のインフレ目標は達成できない可能性が高効果に期待いが それだけでアベノミクス全体が失敗したと悲観する必要はない 中長期的にはアベノミクスが功を奏してデフレ脱却を実現できる可能性は十分にある その条件は 大胆な金融緩和 と 民間投資を喚起する成長戦略 が相乗効果を上げることだ 金融緩和の強化は円安 株高を通じて輸出 個人消費の短期的な回復をもたらしたが 企業の設備投資や家計の所得が本格的に回復するには至っていない それには緩和的な金融環境を維持しながら成長戦略を着実に実行し 企業 家計の期待成長率 期待所得を向上させることが必要になろう 期待成長率と設備投資の回 13 年 6 月に閣議決定された日本再興戦略は 投資活性化を通じて産業競復がアベノミクス成功のカ争力を向上させ 内外需要を獲得していくことを目指している 1 月には 5 ギ兆円規模の経済対策に設備投資減税 ( 約.7 兆円 ) を盛り込むことが発表されたほか 復興特別法人税の 1 年前倒し廃止や法人税率の引き下げを今後の検討事項とするなど 投資活性化のための政策が打たれつつある 地域を限定して規制改革を先行的に実施する国家戦略特区についての議論も進んでいる こうした施策が効果を上げれば 期待成長率の上昇とともに長期にわたって低下傾向にあった企業の投資性向 ( 設備投資 / キャッシュフロー ) も上昇に転じることが期待される ( 図表 3) 法人税減税 規制改革は中長期的な企業活動の活性化につながり 期待成長率及び投資性向の上昇をもたらすだろう ただし 消費税率引き上げの影響を見極めるまで 設備投資行動には慎重さが残ることが想定される 本見通しでは 1 年 月の 8% への消費税率引き上げに続き 15 年 1 月の 1% への引き上げも予定通りに実施されることを前提にしている 二度の消費税率引き上げを乗り越え 景気拡大が続くとの見通しが描けるようになる 16 年度以降に設備投資の伸びはさらに加速するとしている ( 図表 ) 政府は設備投資を当面 3 年間 (15 年度まで ) に 7 兆円以上にする目標を掲げているが これは 1 年遅れの 16 年度に達成さ図表 3 期待成長率と投資性向図表 実質設備投資増加率 (5 年平均 ) (%) 期待成長率 ( 右目盛 ) 投資性向 ( 左目盛 ) (%) ( 注 ) キャッシュフロー = 経常利益.5+ 減価償却費投資性向 = 設備投資 / キャッシュフロー期待成長率は業界需要成長率見通し ( 今後 5 年間 ) ( 資料 ) 財務省 法人企業統計 内閣府 企業行動に関するアンケート調査 よりみずほ総合研究所作成 ( 年平均 %) ( 資料 ) 内閣府 国民経済計算 より みずほ総合研究所作成 3

6 れる見込みである その前提として 政府には法人税減税 規制改革など企業活動の活性化策を継続し 投資の阻害要因を着実に取り除いていくことが求められる 特に 安価で安定的なエネルギー供給体制を早期に実現することは重要であろう 本見通しは再生可能エネルギーの利用拡大 安全の確認された原子力発電所の再稼動により電力不足は成長抑制要因にならないとの前提に立っているが 将来の電力供給体制に不安を残したままでは 国内の投資活性化はおぼつかない 労働生産性上昇がもたらす企業の投資活性化は 賃金デフレを終息させる重要なファクターでもある 持続的な賃金増日本では 199 年代末からのデフレ期を通じて名目賃金の低下傾向が続き 13 年度時点でも明確な上昇の兆候は現われていない 安倍政権は政労使協議の場などで企業に賃上げを働きかけるほか 最低賃金の引き上げ幅を拡大するなど 賃金増に向けた諸施策を講じている しかし 持続的な賃金増を実現するには企業の競争力 生産性向上が不可欠である それには研究開発投資やベンチャー投資も含めた広い意味での投資を活性化させることにより 成長性の高い企業が増え 競争力のある製品 サービスを生み出すような新陳代謝が常に働く経済 産業構造を構築することが必要になる 本見通しでは 16 年度以降に設備投資の回復が本格化することを受けて 労働生産性上昇率が高まり これまで低迷していた実質賃金 ( 時間当たり ) の伸びが 年度にかけて 1% 程度まで高まるとした ( 図表 5) また 景気回復と少子高齢化 人口減少の影響で労働需給は徐々にひっ迫していくことが予想される 現在 % 前後の失業率は 年度までに % 台後半まで低下するとしている ( 図表 6) 名目賃金の伸びは期間の終盤にかけて 3% 程度まで高まる見通しである 期間中の個人消費 ( 実質 ) については 消費税率引き上げの影響が残る 年度は+1% 前後の伸びにとどまるとみられる 賃金の回復による所得環境の改善を受けてその後は徐々に伸びを高め 18~ 年度の個人消費は前年比 +1.7~+1.8% 程度の伸びが見込まれる 図表 5 実質賃金と労働生産性図表 6 名目賃金と失業率 ( 前年比 %) 労働生産性 1 時間当たり実質賃金 ( 注 ) 労働生産性は潜在 GDP/ 潜在労働投入量 実質賃金は消費者物価 ( 消費増税の影響を除く ) により実質化 ( 資料 ) 厚生労働省 毎月勤労統計 内閣府 国民経済計算 などよりみずほ総合研究所作成 6 ( 前年比 %) (%) 8 名目賃金 ( 左目盛 ) 失業率 5 ( 右 逆目盛 ) ( 資料 ) 厚生労働省 毎月勤労統計 総務省 労働力調査 よりみずほ総合研究所作成 1 3

7 成長目標の達成には 労働投投資活性化 生産性上昇に加え 労働投入量の確保も日本再興戦略が目指入量の維持も不可欠す実質 % の成長目標を実現する上では重要な課題となる 団塊の世代 (197 ~199 年生まれ ) が 65 歳を超え ~6 歳以上人口の減少ペースは足元で速まっている 就業率 ( 就業者数 / 生産年齢人口 ) が現在の水準のままだと 期間中の就業者数は減少を免れない 就業率の上昇により 労働日本再興戦略は 保育所の充実など育児をしながら働き続けられる環境を投入量の減少幅を抑制す整えることにより 女性の労働参加率を上げることを企図している さらに ることは可能求人 求職のマッチング強化などが若者の就労支援策として挙げられ これらの施策により ~6 歳の就業率を現状 (1 年時点 ) の約 75% から 年までに 5% 引き上げる目標を示している ( 図表 7) 仮に 5% の就業率上昇に成功すると 国立社会保障 人口問題研究所の将来推計人口に基づく 年時点の ~6 歳人口に就業率 8% を乗じた就業者数は 5, 万人となり 1 年 5,59 万人から約 15 万人減少 ( 年平均減少率は約.1%) する計算になる その減少分は 65 歳以上の就業者数増によりある程度カバーすることが可能であろう 労働投入量 ( 就業者数 労働時間 ) は 就業率が現在の水準で推移する自然体ケースでは 1~ 年度の間に年平均.8% のペースで減少すると試算される ( 図表 8) 成長戦略が奏功すれば この間の労働投入量はほぼ 1 年度の水準を維持できる計算になり 本見通しはこの成長戦略成功ケースを前提としている 長期的には少子化対策 移ただし 就業率 8% は過去にない水準であり 達成へのハードルは高い 民政策も重要に女性 若者の就労支援策を前倒しで充実させていく必要がある また 年度までという期間でみれば 就業率の上昇で労働投入量の減少を抑制することができても その先さらなる就業率の上昇は見込みにくい より長期の視点からは 少子化対策を強化することに加え 移民受入れを増やすことも検討する必要があろう 図表 7 就業率と就業者数 (~6 歳 ) 図表 8 労働投入量 ( 万人 ) ~6 歳就業者数政府目標値 (%) 6, 85 就業率 ( 右目盛 ) 8% 5,9 8 75% 5,8 75 5,59 5,7 万人 5, 7 5,6 万人 65 5,5 5, 5,3 5, ( 年 ) ( 注 ) 年の就業者数は 将来推計人口 の ~6 歳人口に政府目標の就業率 8% を乗じて算出 ( 資料 ) 総務省 労働力調査 国立社会保障 人口問題研究所 将来推計人口 などよりみずほ総合研究所作成 6 55 (198 年度 =1) 自然体 成長戦略成功ケース ( 注 ) 労働投入量 = 就業者数 労働時間自然体ケースは 就業率が現状レベルで推移した場合成長戦略成功ケースは 就業率の上昇に成功した場合 ( 資料 ) 総務省 労働力調査 などよりみずほ総合研究所作成 5

8 期間中の輸出は緩やか 15~ 年度の海外経済については 年 3.5% 前後での安定成長局面がに増加続くとしている ( 図表 9 詳細は Ⅱ. 世界経済の中期見通し概要 で後述 ) また その間の為替( 円ドル ) レートは 1~11 円 / ドル程度の円安水準で推移するとみられる ( 詳細は Ⅲ. 金融市場の中期見通し概要 で後述 ) リーマン ショックの発生した 8 年 9 月から 1 年まで 欧米を中心とする海外経済の低迷 円高という日本の輸出にとって厳しい条件が重なっていたが 年度までは比較的良好な輸出環境が想定される ただし 海外経済の成長率が ~5% 台に高まっていた ~7 年度ほどまで輸出環境が改善することは見込みにくい 当時の欧米経済は住宅 不動産 株式などの資産価格上昇により成長率がかさ上げされていたほか 中国が ケタ成長を続けるなど 新興国の成長率も全般に高かった 15~ 年度は欧米経済がリーマン ショック後の調整から持ち直す一方 中国経済の減速が続くなど新興国の成長ペースはやや落ち着いたものとなろう こうした条件のもと 15~ 年度にかけて日本の輸出 ( 実質 ) は 年 ~6% 程度のペースで緩やかに増加するとしている 経常収支黒字は所得収支をリーマン ショック後の輸出低迷 東日本大震災後の原子力発電所停止に中心に拡大伴う燃料輸入の増加などによって貿易収支が赤字に転じたことから 1 年度の経常黒字は. 兆円まで縮小した ( 図表 1) 経常収支黒字は 13 年度も 5 兆円程度と低水準にとどまるが 1 年度以降は拡大が顕著になり 年度時点で 兆円強まで水準が高まるとしている 海外経済の緩やかな拡大 円安に後押しされた輸出増により貿易収支 ( 国際収支統計ベース ) は徐々に改善し 16 年度に黒字に戻る見通しである もっとも 貿易黒字は 年度時点でも 3 兆円弱の水準にとどまるとみられる 対外資産の増加と円安を背景に増加を続ける所得収支黒字が 経常黒字拡大の主因となるであろう 図表 9 海外経済成長率と輸出図表 1 経常収支の見通し ( 前年比 %) ( 前年比 %) 7 世界経済成長率 ( 右目盛 ) 日本の実質輸出 ( 左目盛 ) ( 注 ) 世界経済成長率の実績は IMF ベース ( 資料 ) 内閣府 国民経済計算 IMF"World Economic Outlook" などより みずほ総合研究所作成 ( 兆円 ) 貿易収支所得収支経常収支. サービス収支経常移転収支 ( 注 ) グラフ内数値は経常収支黒字額 ( 資料 ) 日本銀行 国際収支統計 よりみずほ総合研究所作成 6

9 公共投資は 13 年度でピークアウトプライマリーバランスを黒字化するには一段の歳出削減 増税が必要に 公共投資 ( 公的固定資本形成 ) は 東日本大震災からの復興需要及び 13 年 1 月の緊急経済対策の効果により 1~13 年度に高い伸びとなるが 財政事情を踏まえると 1 年度以降も予算を拡大し続けることは難しい 13 年度補正予算で公共事業費を追加することにより 1 年度前半までは公共投資の増加を維持できそうだが その後は減少に転じるとみられる ( 図表 11) 年度ベースでみると 公共投資は 13 年度にピークをつけ 1 15 年度は前年比減少 16 年度以降はほぼ横ばいで推移する見通しである 高齢化に伴う社会保障費の増大が続くため 政府消費 ( 政府最終消費支出 ) は緩やかに増加するものの 公共投資がピークアウトするため 1 年度以降の公的需要 ( 公共投資 政府消費 公的在庫品増加の合計 ) の伸びは低位にとどまるであろう 1 年度以降 1 13 年度のように公的需要が景気をけん引する局面が生じることは期待できそうもない 政府は基礎的財政収支 ( プライマリーバランス ) 赤字 (GDP 比 ) を 1 年度の実績 ( 6.6%) から 15 年度までに半減 年度までに黒字化することを財政再建の目標としている 本見通しでは予定通り 1 年 月 15 年 1 月に消費税率がそれぞれ 8% 1% に引き上げられることを前提としているが その場合 15 年度のプライマリーバランス赤字半減目標は達成できる見込みである しかし その後 追加の消費税率引き上げや社会保障費削減 ( 年金支給開始年齢の引き上げ等 ) などの歳出合理化策が講じられなければ 年度時点でもGDP 比 % 程度のプライマリーバランス赤字が残存するとみられる ( 図表 1) 消費税の増税だけで黒字化を達成しようとすればさらに ~5% の税率引き上げが必要になる計算だが 歳出合理化や所得税 法人税の課税ベース拡大などを組み合わせ 受益と負担のあり方を総合的に見直していくことが必要であろう ( 前年比 %) 5 図表 11 公的需要の見通し 公的固定資本形成 実質公的需要 政府最終消費支出 ( 注 ) 棒グラフは折れ線グラフに対する寄与度 (% ポイント ) ( 資料 ) 内閣府 国民経済計算 よりみずほ総合研究所作成 6 8 図表 1 プライマリーバランス ( 対 GDP 比 %) 基礎的財政収支 ( プライマリーバランス ) ( 注 )SNA 統計の一般政府 ( 社会保障基金を除く ) ベース 政府の財政試算と同様 財政投融資特別会計等からの繰入等は控除した ( 資料 ) 内閣府 国民経済計算 財務省資料などよりみずほ総合研究所作成 7

10 18~ 年度は実質 % 成長を実現 % のインフレ目標に到達するのは 年度と期間終盤に名目 3% 成長に到達するが 一人当たりG NI 目標 (15 万円増 ) の達成は困難 以上のような各セクターの見方に基づき 実質 GDP 成長率は 15 年度以降 徐々に高まっていくとしている 特に消費税率引き上げの影響が一巡した後の 17 年度からは成長ペースが加速する見通しである 具体的には 15 年度 +1.6% 16 年度 +1.7% の後 17 年度は+1.9% に加速し 18 年度以降は % を超える成長が実現するであろう ( 次ページ図表 1) その結果 期間後半のGDPギャップ ( 潜在 GDP 比 みずほ総合研究所による推計値 ) は安定的にプラス圏で推移するとみられる インフレ率についても 16 年度まで緩やかな上昇にとどまった後 17 年度以降は賃金上昇率とともに加速していく見通しである GDPギャップとインフレ率の関係を示すフィリップスカーブは 199~ 年代に下方シフトした直線から 198 年代に観察された直線に向かって上方シフトしていくとしている ( 図表 13) コアCPI 前年比 ( 消費税率引き上げの影響を除く ) は 16 年度まで 1% を下回って推移するものの 17~19 年度は 1% 台に高まり 年度には % に到達するであろう ( 次ページ図表 15) 実質 GDP 成長率 インフレ率の高まりにより 名目 GDP 成長率も 16 年度以降は % を超えて推移 ( ただし 16 年度は消費税引き上げの影響含む ) し 19~ 年度には 3% に到達する見通しである なお 日本再興戦略では一人当たりGNI( 国民総所得 ) を 1 年間で 15 万円増やすことも目標に掲げられている 今回の中期見通しでは 年度の一人当たりGNIは 81 万円と 1 年度の 38 万円から 8 年間で 97 万円増加するとしている 期間前半の名目成長率が 3% を下回るため 一人当たり 15 万円増のGNI 目標達成は難しいであろう 図表 13 GDP ギャップとインフレ率 ( フィリップスカーブ ) ( コアCPI 前年比 %) 年代のフィリップスカーブ 13 年度 年度 年代のフィリップスカーブ (GDP ギャップ %) ( 注 ) コア CPI は生鮮食品を除く総合消費者物価指数 ( 消費税率引き上げの影響を除く ) GDP ギャップ ( 潜在 GDP 比 %) は 1 年ラグ ( 資料 ) 内閣府 国民経済計算 などよりみずほ総合研究所作成 8

11 図表 1 日本 GDP 中期総括表 年度 実質 GDP 内 需 民 需 個 人 消 費 住 宅 投 資 設 備 投 資 公 需 政 府 消 費 公 共 投 資 外 需 ( 寄与度 ) 輸 出 輸 入 名目 GDP GDPデフレーター 内需デフレーター 一人当たり名目 GNI( 万円 ) ( 注 ) 単位は前年比 (%) 網掛けは値 ( 資料 ) 内閣府 国民経済計算確報 国立社会保障 人口問題研究所 将来推計人口 などより みずほ総合研究所作成 +97 万円 図表 15 日本主要経済指標中期総括表 年度 GDPギャップ (%) コアCPI コアCPI( 消費税の影響除く ) 鉱工業生産 経常利益 就業率 (%) 名目可処分所得 名目雇用者報酬 雇用者数 名目賃金 消費性向 (%) 完全失業率 (%) 新設住宅着工戸数 ( 万戸 ) 政府債務残高 ( 名目 GDP 比 %) 経常収支 ( 名目 GDP 比 %) ( 注 )1. 単位は前年比 (%) 網掛けは値. コアCPIは生鮮食品を除く総合消費者物価指数 経常利益は法人企業統計の全規模 全産業 ( 金融 保険業及び電気業を除く ) ベース ( 資料 ) 内閣府 国民経済計算確報 総務省 消費者物価指数 労働力調査 経済産業省 鉱工業指数 財務省 法人企業統計 国土交通省 建築着工統計 日本銀行 国際収支統計 などより みずほ総合研究所作成 9

12 Ⅱ. 世界経済の中期見通し (13~ 年 ) 概要 世界経済成長率は 3% 台半ばの安定成長局面へ 足元の世界経済をみると 先進国には上向きの動きがみられるが 新興国にやや停滞感が生じている 米国 ユーロ圏など主要先進国ではリーマン ショック後の調整が進み 低迷期を脱しつつある 他方 中国など一部の新興国は これまでの過剰投資の是正を迫られている 13 年から 年までは先進国経済が緩やかに持ち直す一方 新興国のけん引力はやや低下した状態が続くと予想される 世界経済成長率は % 台にとどまる 13 年から緩やかに加速し 期間後半は 3.5% 前後で推移する見通しである ( 図表 16) 欧米で住宅 不動産バブルが発生し 中国が ケタ成長を続けるなど新興国も全般に高成長となっていたリーマン ショック前の数年間 (~7 年度 ) には及ばないものの 緩やかな景気拡大が続く安定成長局面となろう 米国経済は 内需が堅調に拡大して % 台半ば~ 後半の成長を維持する見通しである リーマン ショック後の調整期を脱し 世界経済をけん引する力を徐々に取り戻していくであろう ユーロ圏は ユーロ崩壊といった極端なリスクが生じる可能性が後退する中 南欧諸国の調整が進展することを受けて 16 年以降は 1% 台半ばの成長ペースを回復するとしている 一方 投資依存からの脱却を図る中国経済は 7% 台から 6% 台の成長へ減速傾向が続くとみられる NIEs( 韓国 香港 台湾 シンガポール ) は生産年齢人口の伸びが鈍化することなどから期間終盤にかけて成長率が徐々に低下していく見通しである ASEAN5( タイ マレーシア インドネシア フィリピン ベトナム ) は総じて内需が堅調に推移する見通しだが タイやベトナムで人口高齢化の影響が出始めるであろう 政権基盤の弱さによる改革停滞が予想されるインド経済は ~5% 台の成長にとどまるとしている 図表 16 世界経済中期総括表 ( 前年比 %) 暦年 11 年 1 年 13 年 1 年 15 年 16 年 17 年 18 年 19 年 年 ( 実績 ) ( 実績 ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) 世界実質 GDP 成長率 日米欧アジア計 日米ユーロ圏 米国 ユーロ圏 日本 アジア NIEs ASEAN 中国 インド 日本 ( 注 ) 日米欧アジア計はIMFによる11 年 GDPシェア (PPP) により計算 ( 資料 )IMF, HAVER Analytics, CEIC, みずほ総合研究所 1

13 Ⅲ. 金融市場の中期見通し (13~ 年 ) 概要 米国の金融引き締めが先行する 16 年ごろまで対ドルでの円安が続く見通し国内株価は上昇基調で推移国内長期金利は緩やかに上昇 13 年 9 月にも始まるとみられた米国の量的緩和 (QE3) 縮小は 政府債務上限問題を巡って議会が紛糾したことなどを受け 年内は実施が見送られる可能性が高まっている それでも米 FRB( 連邦準備制度理事会 ) は 1 年前半から資産買入れ規模を徐々に縮小していくことが予想される 一方 1 年度に % のインフレ目標に到達しないことから 日銀は量的 質的金融緩和を延長するとみられる 米国でQE3が出口に向かうのに対し 日銀が緩和を続けることで米日金利差が拡大する 16 年ごろまで為替 ( 円ドル ) レートは円安傾向での推移となろう ( 図表 17) 米国は 15 年 ユーロ圏もやや遅れて 16 年には利上げを開始するとしている 日銀が金融引き締めに転じる時期はFRB ECB( 欧州中央銀行 ) に比べて遅れるが 17 年ごろからは量的緩和の縮小が検討され始めるであろう その結果 米日金利差は緩やかに縮小し 円高ドル安方向に転換するとみられる 国内株価は 景気回復と企業業績の改善を背景に上昇基調をたどる見通しである 名目成長率が高まる 18 年以降の日経平均株価は 万円台を回復するとしている 国内の長期金利は 景気回復 株高 米金利上昇という環境下で中期的に上昇基調での推移が見込まれる ただし 日銀による大量国債購入により需給が引き締まった状況が続く中 長期金利の上昇ペースは緩やかであろう アベノミクスが奏功して成長率 インフレ率が高まってくる局面では 長期金利の急上昇により景気回復を阻害しないためにいかなるペースで量的緩和縮小 利上げを行っていくかという出口戦略のあり方が問われることになりそうだ 図表 17 金融市場中期総括表 11 年 1 年 13 年 1 年 15 年 16 年 17 年 18 年 19 年 年 無担 O/N( 期末値 %) ~.1 ~.1 ~.1 ~.1 ~.1 ~ 日本 ユーロ円 TIBOR3M(%) 金利スワップ 5 年 (%) 新発 1 年国債 (%) 日経平均株価 ( 円 ) 9,183 9,69 1,5 15,5 17, 18,1 19,,3 1,5,8 米国 欧州 為替 FFレート ( 期末値 %).5 ~.5 ~.5 ~ 新発 1 年国債 (%) ECB 政策金利 ( 期末値 %) 独新発 1 年国債 (%) ドル円 ( 円 / ト ル ) ユーロドル ( ドル / ユーロ ) ユーロ円 ( 円 / ユーロ ) 原油 WTI 先物価格 ( ドル / バレル ) ( 注 ) 日本は年度 米国 為替相場 原油価格は暦年 ( 資料 ) みずほ総合研究所 11