目 次 要 約... 3 主 要 経 営 指 標 の 推 移... 4 直 近 更 新 内 容... 5 概 略... 5 業 績 動 向... 9 四 半 期 実 績 推 移 年 9 月 期 の 会 社 計 画...2 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し...22 事

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1 VOYAGE GROUP(3688) 当 レポートは 掲 載 企 業 のご 依 頼 により 弊 社 が 作 成 したものです 投 資 家 用 の 各 企 業 の 取 扱 説 明 書 を 提 供 することを 目 的 としています 正 確 で 客 観 性 中 立 性 を 重 視 した 分 析 を 行 うべく 弊 社 ではあらゆる 努 力 を 尽 くしています 中 立 的 でない 見 解 の 場 合 は その 見 解 の 出 所 を 常 に 明 示 します 例 えば 経 営 側 により 示 された 見 解 は 常 に 企 業 の 見 解 として 弊 社 による 見 解 は 弊 社 見 解 として 提 示 されます 弊 社 の 目 的 は 情 報 を 提 供 することであり 何 かについて 説 得 したり 影 響 を 与 えたりする 意 図 は 持 ち 合 わせておりません ご 意 見 等 がございましたら までメールをお 寄 せください ブルームバーグ 端 末 経 由 でも 受 け 付 けております

2 目 次 要 約... 3 主 要 経 営 指 標 の 推 移... 4 直 近 更 新 内 容... 5 概 略... 5 業 績 動 向... 9 四 半 期 実 績 推 移 年 9 月 期 の 会 社 計 画...2 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し...22 事 業 内 容 市 場 とバリューチェーン...36 事 業 概 要...36 事 業 セグメント...4 SW(Strengths, Weaknesses) 分 析...59 財 務 諸 表 他...6 損 益 計 算 書...6 貸 借 対 照 表...62 キャッシュフロー 計 算 書...64 その 他 の 情 報...65 沿 革...65 トップマネジメント 及 び 社 外 取 締 役...65 配 当 方 針...66 大 株 主 (214 年 9 月 末 時 点 )...66 主 なグループ 会 社 (215 年 1 月 末 時 点 )...67 従 業 員 数 (214 年 12 月 末 時 点 )...67 企 業 概 要 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 2/69

3 要 約 事 業 概 要 同 社 はインターネット 領 域 に 特 化 したサービス 開 発 企 業 現 在 は メディア( 例 えば Yahoo! などの Web サイト) 側 の 立 場 で 広 告 収 益 の 最 大 化 を 支 援 するアドテクノロジー 事 業 (214 年 9 月 期 売 上 高 構 成 比 49%) ポイントサイト EC ナビ を 擁 するメディア 事 業 ( 同 44%) の 2 つを 主 力 事 業 とする 特 に 前 者 の 成 長 が 業 績 を 牽 引 している 1999 年 の 設 立 以 来 様 々な 事 業 変 遷 を 経 てきたが ここ 数 年 はインターネット 広 告 における プログラマティック 取 引 市 場 ( 広 告 在 庫 のオンライン 上 での 自 動 取 引 )が 急 速 に 拡 大 するな かで 1)SSP(ネットメディアの 広 告 収 益 最 大 化 を 図 るプラットフォーム) 2)スマートフ ォン 向 けアドネットワーク 事 業 が 同 社 業 績 の 急 成 長 を 牽 引 そして 既 存 事 業 が 生 む 潤 沢 な キャッシュフローを 用 いて 更 なる 成 長 のための 新 規 サービスの 開 発 を 積 極 的 に 模 索 している 中 長 期 戦 略 年 率 2% 成 長 を 一 つの 目 標 に 長 期 的 には 売 上 高 1, 億 円 超 を 目 指 す 同 社 は 中 期 計 画 を 公 表 していないが 売 上 高 の 年 率 2% 成 長 を 一 つの 目 標 として 中 長 期 的 に 安 定 して 成 長 していきたいとしている メディア 事 業 を 安 定 成 長 軌 道 に 乗 せ アドテクノ ロジー 事 業 を 大 きくスケールアップし そして 第 3 第 4 の 柱 を 作 ることで 継 続 的 に 2% 成 長 を 可 能 にするというもの また 長 期 的 (5 年 ~1 年 の 時 間 軸 )には 売 上 高 1, 億 円 超 を 目 指 しているとみられる 高 い 目 標 を 掲 げる 一 方 で 現 状 のインターネット 広 告 市 場 のバリューチェーンだけでは 1, 億 円 の 達 成 は 難 しいとも 認 識 しており e コマースなど 他 のバリューチェーンを 自 社 もしくは M&A によって 確 立 していきたいとしている 事 業 別 の 戦 略 は 以 下 アドテクノロジー 事 業 経 営 資 源 を 集 中 的 に 投 入 し 1)PC 向 け 広 告 市 場 では SSP 業 界 トップの 地 位 を 維 持 しつつプ ログラマティック 取 引 市 場 拡 大 の 恩 恵 を 享 受 し 2) 広 告 需 要 が 急 速 に 高 まっているスマート フォンにおいては 2a) 現 在 主 流 のファンコミュニケーションズ( 東 証 1 部 2461)のアド ネットワーク( 広 告 を 配 信 するネットワーク) nend への 対 抗 軸 として 同 社 アドネットワ ーク Zucks Ad Network を 早 期 に 拡 大 すべく また 2b)SSP においてもスマートフォ ンアプリ 向 け 強 化 によって 市 場 成 長 の 恩 恵 を 獲 得 すべく 更 なる 取 組 を 進 めている メディア 事 業 自 社 販 促 メディアは 安 定 成 長 を 狙 ってスマートフォン 対 応 を 強 化 している 新 たに 自 社 コ ンテンツメディアを 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディアとのシナジー(ユーザの 回 遊 )を 図 るこ とで メディア 事 業 全 体 として 5~1% 程 度 の 成 長 を 狙 っている Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 3/69

4 3688 VOYAGE GROUP 主要経営指標の推移 損益計算書 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 百万円 連結 連結 連結 会予 売上高 8,139 9,858 15,46 18, YoY 2.7% 21.1% 52.6% 19.6% 粗利益 3,292 3,844 5,962 粗利率 4.5% 39.% 39.6% 販管費 3,29 3,37 4,81 YoY.5% 23.4% 販管費率 4.4% 33.6% 27.1% 営業利益 ,881 2,3 YoY 99.6% 24,423.2% 25.6% 22.3% 営業利益率.% 5.4% 12.5% 12.8% 営業外損益 内 金融収益 内 持分法投資損益 19 1 他 営業外損益 経常利益 ,891 2,3 YoY 13,93.5% 257.3% 21.7% 経常利益率.% 5.4% 12.6% 12.8% 特別損益 税率 589.5% 39.4% 41.3% 少数株主損益 32 1 当期利益 ,114 1, % YoY 当期利益率 1.9% 3.1% 7.4% 7.5% 一株あたり指標 期末発行済株式数 百万株 期中平均株式数 百万株 BPS 円 1, EPS 円 7, EPS 希薄化後 円 92.9 DPS 円 貸借対照表 百万円 流動資産 4,77 4,939 7,729 現金 預金 有価証券 3,23 2,843 5,85 売上債権 87 1,156 1,535 棚卸資産 その他流動資産 有形固定資産 無形固定資産 投資その他の資産 726 1,151 1,83 内 投資有価証券 ,658 資産合計 5,786 6,445 9,963 流動負債 2,98 4, 4,963 買入債務 短期有利子負債 ポイント引当金 1,944 2,284 2,577 その他流動負債 ,472 固定負債 長期有利子負債 その他 純資産 2,41 1,872 4,398 株主資本 1,961 1,121 3,391 評価換算差額 少数株主持分 負債資本合計 5,786 6,445 9,963 キャッシュフロー計算書 百万円 営業活動によるCF ,126 投資活動によるCF 168 1, 財務活動によるCF 財務諸表 有利子負債 ネットキャッシュ 2,619 1,892 4,692 ROA 総資産経常利益率 8.7% 23.% ROE 自己資本純利益率 16.3% 38.5% 流動比率 16.1% 123.5% 155.7% 固定比率 46.8% 92.6% 53.7% 自己資本比率 37.5% 25.2% 41.8% FY9/13 FY9/14 Q2 Q4 Q2 Q4 2,123 2,356 2,552 2,825 3,451 3,833 3,965 3,797.6% 15.7% 31.7% 37.7% 62.5% 62.7% 55.4% 34.4% ,11 1,143 1,459 1,54 1,5 1, % 37.3% 39.6% 4.4% 42.3% 4.2% 37.8% 38.5% , ,37 1,38 1.8% 22.7% 1.7% 26.4% 25.9% 53.6% 2.5% 4.2% 37.9% 27.5% 33.7% 35.2% 29.4% 25.9% 26.1% 27.3% % 2,821.4% 261.8% 2,423.9% 5,681.4% 136.3% 28.4% 188.8%.4% 9.8% 5.9% 5.2% 12.9% 14.2% 11.7% 11.2% % 13.% 14.5% 11.1% 11.8% % 38.8% 38.1% 51.1% % 7.9% 8.6% 7.2% 5.9% FY9/15 4, % 1, % 1,11 8.7% 25.8% % 13.1% % 13.9% % % 8.7% Q2 4, % 1, % 1, % 24.8% % 12.8% % % % 8.3% ,939 2,843 1, , ,445 4, , ,872 1, ,445 5,116 2,524 1, ,481 1,316 6,93 4, , ,198 1, ,93 5,831 3,275 1, ,754 1,582 7,916 4, , ,741 1, ,916 6,28 3,944 1, ,148 1,977 8,774 4, ,516 1, ,275 2, ,774 7,729 5,85 1, ,83 1,658 9,963 4, ,577 1, ,398 3, ,963 7,499 4,686 1, ,721 1,539 9,67 4, , ,713 3, ,67 8,89 5,191 1, ,772 1,538 1,28 4, ,654 1, ,122 4, , , , , , , , , % 122.1% 128.1% 131.5% 155.7% 172.9% 175.1% 92.6% 93.1% 83.7% 82.2% 53.7% 47.2% 45.% 25.2% 28.1% 31.5% 34.6% 41.8% 46.5% 47.4% 出所 会社資料よりSR作成 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 4/69

5 直 近 更 新 内 容 概 略 215 年 6 月 11 日 株 式 会 社 VOYAGE GROUP は ログリー 株 式 会 社 及 び 株 式 会 社 メディ ア ヴァーグの 第 三 者 割 当 増 資 の 引 き 受 け 持 分 法 適 用 関 連 会 社 化 することを 発 表 した (リリース 文 はこちらとこちら) 出 資 比 率 ログリー 社 へは 既 に 6.94%の 株 式 を 保 有 しており 今 回 の 第 三 者 割 当 増 資 引 受 で 出 資 比 率 は 22.57%となる 今 回 の 取 得 価 額 は 3 百 万 円 を 予 定 している メディア ヴァーグ 社 とは 出 資 関 係 はなく 今 回 の 出 資 比 率 は 2.3% 取 得 価 額 は 5 百 万 円 を 予 定 第 三 者 割 当 増 資 引 受 実 行 日 はともに 215 年 6 月 3 日 を 予 定 している また 同 社 連 結 子 会 社 adingo の 土 井 健 取 締 役 がメディア ヴァーグ 社 の 取 締 役 となる 予 定 である 増 資 引 受 の 理 由 について 同 社 は 増 費 引 受 の 理 由 について 1)ログリー 社 を 持 分 法 適 用 関 連 会 社 化 することで 協 業 関 係 を 更 に 強 固 なものとし 事 業 領 域 をこれまでの SSP に 加 えて ネイティブ 広 告 や DSP とい った 領 域 への 事 業 拡 大 に 取 り 組 むとしており また 2)メディア ヴァーグ 社 との 協 業 関 係 を 更 に 強 固 なものとし 両 社 の 持 つノウハウを 活 用 した 良 質 な 新 規 コンテンツメディアの 開 発 等 新 たな 取 組 を 進 めていく としている SR 社 では アドテクノロジー 事 業 及 びメディア 事 業 における 成 長 戦 略 に 沿 った 増 資 引 受 及 び 持 分 法 適 用 関 連 会 社 化 であるとみている また 同 社 では 215 年 9 月 期 業 績 への 影 響 について 現 時 点 では 軽 微 であると 見 込 むもの の 中 長 期 的 な 業 績 の 向 上 に 繋 がるものと 考 えているとコメントしている ログリー 社 :26 年 5 月 に 創 業 し 自 然 言 語 処 理 や 機 械 学 習 といったデータ 解 析 技 術 に 強 みを 有 したテクノロジー 企 業 として アドテクノロジー 業 界 でも 先 駆 けとなるネイティブ 広 告 ( 注 )プラットフォームの logly lift や 広 告 主 の 広 告 効 果 最 大 化 を 支 援 するプラットフォームである DSP(Demand Side Platform)の logly DSP 等 を 提 供 して いる 同 社 は 連 結 子 会 社 でインターネット 関 連 のスタートアップ 企 業 への 投 資 や 支 援 を 行 う VOYAGE VENTURES 社 を 通 じて 211 年 8 月 にログリーの 株 式 を 取 得 し 同 社 取 締 役 ( 連 結 子 会 社 adingo 代 表 取 締 役 )の 古 谷 和 幸 を 派 遣 し 主 にアドテクノロジー 事 業 における 協 業 関 係 を 構 築 することで 両 社 の 事 業 の 拡 大 に 取 り 組 んでいた 注 :ネイティブ 広 告 とは メディアが 編 集 する 記 事 コンテンツの 形 式 と デザイン 内 容 フォーマットが 一 体 化 しており ユーザの 情 報 利 用 体 験 を 妨 げない 広 告 従 来 のディスプレイ 広 告 とは 異 なり 出 力 フォーマットが 統 一 さ れていないため アドエクスチェンジ 化 は 難 しいとされていた これは ネイティブ 広 告 が 媒 体 デザイン(トーン& マナー)と 機 能 に 合 った 広 告 掲 載 を 重 視 することによる ログリー 社 は 212 年 1 月 より 国 内 でいち 早 く 媒 体 の 掲 載 面 ごとにデザインとコンテキストを 最 適 化 配 信 するネイティブ 広 告 システムを 構 築 運 用 してきた 実 績 から 自 社 以 外 の 広 告 事 業 者 に 対 してメディアパートナーの 在 庫 を 提 供 することを 可 能 にした Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 5/69

6 3688 VOYAGE GROUP メディア ヴァーグ社 211 年４月に創業し 大手ニュースメディアや記者とのネットワークやオリジナル記事の制 作力に強みを持った企業として 自社メディアである交通インフラにまつわるコンテンツメディア 乗りものニュー ス の運営に加え 野球 MLB の総合コラムサイト フルカウント やサッカー専門のネットメディア フットボー ルチャンネル といった他社との協業メディアの運営を行っている 同社は アドテクノロジー事業のサービス提供 を通じた広告収益最大化の支援を行ってきており 良好な協業関係を構築していたとしている 215 年 5 月 22 日 同社は グループ内においてオンラインリサーチ分野における事業再 編に関する基本合意書を締結したことを発表した リリースへのリンクはこちら 事業再編の内容 同社は 1 同社連結子会社の株式会社リサーチパネルエイジア 以下 RPA 出資比率 1% の有する アジア地域におけるオンラインリサーチ事業 を会社分割 新設分割 により新 設会社に承継させること 及び 2 新設会社と同社持分法適用関連会社である株式会社マー ケティングアプリケーションズ 以下 MApps 出資比率 2.85% との間で MApps を 株式交換完全親会社 新設会社を株式交換完全子会社化とする株式交換を実施し その対価 として同社が MApps の普通株式を取得することについて決議し 同社と MApps との間で基 本合意書を締結したことを発表した また 分割するアジア地域におけるオンラインリサーチ事業の 214 年 9 月期売上高は 469 百万円 営業損失は 2 百万円 事業再編イメージ図 会社分割前 会社分割後 株式交換後 同社 同社 同社 1% 2.85% RPA MApps 1% RPA 1% 新設会社 2.85% 1% MApps RPA 35%程 予定 MApps 1% 本事業 本事業 新設会社 本事業 出所 会社資料よりSR作成 事業再編の目的 オンラインリサーチ分野では 調査業務のクラウド化や自動化の進展を背景に 業界内での 合従連衡が進み 競争環境が激しく変化している 同社では このような事業環境の中で RPA と MApps が各々独自に事業展開を行うようりも 両社の有する営業拠点 顧客基盤 商材 パネル資産等を集約 融合していくことが 更なる事業の発展や顧客満足度の向上に 繋がると判断したもの また 両社の協業関係を更に強固なものにするために MApps に対 する出資比率を 2.85%から 35%程度まで高まることとした Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 6/69

7 事 業 再 編 の 日 程 新 設 会 社 の 設 立 は 215 年 7 月 1 日 株 式 交 換 の 効 力 発 生 日 は 同 年 7 月 22 日 を 予 定 する 215 年 5 月 8 日 同 社 への 取 材 を 踏 まえてレポートを 更 新 した 215 年 4 月 22 日 同 社 は 215 年 9 月 期 第 2 四 半 期 決 算 及 び Kauli 株 式 会 社 の 株 式 取 得 について 発 表 した ( 詳 細 は 215 年 9 月 期 第 2 四 半 期 決 算 の 項 目 を 参 照 決 算 短 信 へのリンクはこちら 株 式 取 得 についてのリリースはこちら) 215 年 4 月 9 日 同 社 は メディア 事 業 の 今 後 の 更 なる 事 業 拡 大 を 図 るため 株 式 会 社 ド ゥ ハウスとの 資 本 業 務 提 携 を 発 表 した また 同 日 コミットメントライン 契 約 ( 借 入 極 度 額 15 億 円 ) 及 び 当 座 貸 越 契 約 ( 同 25 億 円 ) 総 額 4 億 円 を 銀 行 との 間 で 締 結 ( 契 約 期 間 は 1 年 間 )したことを 発 表 した (リリースへのリンクはこちらとこちら) ドゥ ハウスについて ドゥ ハウスは モラタメ テンタメ といったサンプリング 事 業 や 店 頭 プロモーション 事 業 等 を 展 開 している 214 年 9 月 期 の 売 上 高 は 2,214 百 万 円 主 な 外 部 株 主 はインプレ スホールディングス( 東 証 9479) トランスコスモス( 東 証 9715) 博 報 堂 ( 東 証 2433 博 報 堂 DY ホールディングス 1% 子 会 社 ) 三 菱 商 事 ( 東 証 858) 取 引 先 はメーカー 小 売 業 金 融 機 関 公 共 サービスほか 5 社 受 託 プロジェクト 本 数 は 年 間 約 2,5 本 また 設 立 は 198 年 資 本 金 427 百 万 円 ( 資 本 準 備 金 含 めて 676 百 万 円 ) 215 年 4 月 時 点 の 従 業 員 数 は 11 名 ( 社 員 数 は 93 名 )である 資 本 業 務 提 携 の 内 容 同 社 は ドゥ ハウスの 既 存 株 主 から 発 行 済 株 式 総 数 の 22.32%にあたる 株 式 ( 総 額 226 百 万 円 )を 4 月 1 日 に 取 得 する 予 定 である 資 本 業 務 提 携 に 伴 い 同 社 からドゥ ハウスへ 取 締 役 1 名 を 派 遣 することで 合 意 している 同 社 メディア 事 業 における 71 万 人 のユーザ 基 盤 を ドゥ ハウスの 提 供 する モラタメ テンタメ 等 の 企 業 向 けプロモーションサービスにおいて 活 用 することによる 相 乗 効 果 を 追 及 するとともに ドゥ ハウスが 有 するナショナルブランドメーカーを 中 心 とした 直 接 販 売 チャネルを 活 用 した 新 規 メディアや 商 材 の 開 発 等 の 施 策 を 進 めていくとしている コミットメントライン 契 約 及 び 当 座 貸 越 契 約 締 結 について 同 社 では 今 後 の 更 なる 持 続 的 な 成 長 発 展 を 遂 げるべく 既 存 事 業 の 拡 大 や 新 規 事 業 の 開 発 に 加 え M&A の 検 討 等 の 非 連 続 的 な 成 長 へ 向 けた 取 組 みを 進 めている 今 回 のコミットメ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 7/69

8 ントライン 契 約 及 び 当 座 貸 越 契 約 締 結 によって これら 事 業 展 開 での 資 金 需 要 に 伴 う 手 元 資 金 の 一 時 的 な 減 少 を 防 ぎ 経 営 の 安 定 化 と 機 動 的 な 資 金 調 達 が 可 能 になるとしている 215 年 4 月 6 日 同 社 は アドテクノロジー 事 業 の 主 要 連 結 子 会 社 である adingo 社 ( 出 資 比 率 1%)が Google 社 が 運 営 するアドエクスチェンジ DoubleClick Ad Exchange の 取 扱 を 同 日 に 開 始 したことを 発 表 した DoubleClick Ad Exchange 取 扱 による 同 社 業 績 への 関 わり DoubleClick Ad Exchange をプレミアムな 媒 体 社 (メディア)に 提 供 することで 媒 体 主 側 は 広 告 枠 の 優 先 取 引 やプライベートオークションなどを 利 用 した 収 益 性 の 向 上 や 透 明 性 の 高 い 広 告 管 理 が 可 能 となり また 導 入 にあたっては adingo 社 の 専 属 コンサルタントが 運 用 まで 支 援 する 同 社 の 主 力 事 業 であるアドテクノロジー 事 業 を 成 長 させるために 一 つ の 戦 略 ピースが 加 わったものと SR 社 では 理 解 している 取 扱 の 背 景 DoubleClick Ad Exchange の 取 扱 開 始 にあたっては adingo 社 の SSP Fluct や Google AdSense 認 定 パートナーとして Google AdSense を 活 用 し 6, 以 上 のメディアの 広 告 収 益 最 大 化 を 行 ってきた 実 績 が 評 価 されたものと 同 社 では 捉 えている アドエクスチェンジ 及 び DoubleClick Ad Exchange について アドエクスチェンジは 複 数 のメディアやアドネットワークを 横 断 した 入 札 購 入 の 仕 組 みのこと Google 社 の DoubleClick Ad Exchange は オンラインディスプレイ 広 告 の 在 庫 を 管 理 するためのプラットフォームで 現 在 は 限 られたプレミアムなメディアを 対 象 にサービスを 提 供 している DoubleClick Ad Exchange の 特 長 としては 1) 収 益 管 理 プラットフォームを 利 用 することで 複 数 のネットワ ークを 管 理 し 全 てのインプレッションで 最 大 の 収 益 を 上 げることが 可 能 になる 2) 高 い 柔 軟 性 を 保 持 しており 広 告 枠 を 匿 名 ベースとブランドベースのどちらで 提 供 するか どの 広 告 フォーマットの 掲 載 を 許 可 するか ユーザー 行 動 などのデータの 収 集 をバイヤーに 許 可 するか 等 を 指 定 できる といった 点 があげられる Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 8/69

9 業 績 動 向 四 半 期 実 績 推 移 損 益 計 算 書 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 FY9/13 FY9/14 FY9/15 FY9/15 ( 百 万 円 ) 連 結 連 結 連 結 会 予 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 進 捗 率 売 上 高 8,139 9,858 15,46 18, 2,123 2,356 2,552 2,825 3,451 3,833 3,965 3,797 4,275 4, % YoY 2.7% 21.1% 52.6% 19.6%.6% 15.7% 31.7% 37.7% 62.5% 62.7% 55.4% 34.4% 23.9% 16.5% 売 上 原 価 4,846 6,14 9,85 1,311 1,478 1,541 1,682 1,992 2,294 2,465 2,334 2,612 2,786 原 価 率 59.5% 61.% 6.4% 61.7% 62.7% 6.4% 59.6% 57.7% 59.8% 62.2% 61.5% 61.1% 62.4% 売 上 総 利 益 3,292 3,844 5, ,11 1,143 1,459 1,54 1,5 1,463 1,663 1,679 総 利 益 率 4.5% 39.% 39.6% 38.3% 37.3% 39.6% 4.4% 42.3% 4.2% 37.8% 38.5% 38.9% 37.6% 販 管 費 3,29 3,37 4, , ,37 1,38 1,11 1,18 YoY.5% 23.4% 1.8% 22.7% 1.7% 26.4% 25.9% 53.6% 2.5% 4.2% 8.7% 11.5% 販 管 費 比 率 4.4% 33.6% 27.1% 37.9% 27.5% 33.7% 35.2% 29.4% 25.9% 26.1% 27.3% 25.8% 24.8% 営 業 利 益 ,881 2, % YoY 99.6% 24,423.2% 25.6% 22.3% 5,681.4% 136.3% 28.4% 188.8% 25.9% 4.6% 営 業 利 益 率.% 5.4% 12.5% 12.8%.4% 9.8% 5.9% 5.2% 12.9% 14.2% 11.7% 11.2% 13.1% 12.8% 営 業 外 損 益 金 融 収 支 為 替 差 損 益 持 分 法 投 資 損 益 その 他 経 常 利 益 ,891 2, % YoY 13,93.5% 257.3% 21.7% 15.2% 32.9% 2.8% 経 常 利 益 率.% 5.4% 12.6% 12.8% 18.7% 13.% 14.5% 11.1% 11.8% 13.9% 12.8% 特 別 損 益 法 人 税 等 税 率 589.5% 39.4% 41.3% 39.4% 37.7% 38.8% 38.1% 51.1% 38.9% 36.3% 少 数 株 主 損 益 当 期 利 益 ,114 1, % YoY 259.8% 27.2% 35.8% 12.9% 当 期 利 益 率 1.9% 3.1% 7.4% 7.5% 11.% 7.9% 8.6% 7.2% 5.9% 8.7% 8.3% セグメント 別 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 FY9/13 FY9/14 FY9/15 FY9/15 ( 百 万 円 ) 連 結 連 結 連 結 会 予 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 進 捗 率 売 上 高 8,139 9,858 15,46 18, 2,123 2,356 2,552 2,825 3,451 3,833 3,965 3,797 4,275 4, % メディア 事 業 ( 内 部 取 引 含 む) 4,356 5,499 7,597 8, 1,219 1,385 1,391 1,53 1,81 2,7 1,99 1,871 1,933 2,4 49.2% 自 社 メディア 事 業 3,979 5,127 6,234 1,135 1,32 1,36 1,383 1,549 1,653 1,543 1,488 1,479 1,532 ECナビ PeX 2,773 3,59 4, , 1,1 1,69 1,64 1,116 1,98 その 他 自 社 メディア 1,27 1,618 2, マーケティングソリューション , QAU 推 定 ARPU( 四 半 期 ベース) 1,226 1,421 1, アドテクノロジー 事 業 ( 同 ) 3,579 4,66 7,393 9, ,47 1,288 1,576 1,834 2,69 1,914 2,312 2, % SSP 売 上 高 917 2,31 4, ,172 1,472 1,34 1,61 1,717 PC 61 1,167 1, スマートフォン 315 1,142 2, ,85 1,225 Fluctの 配 信 imp 数 ( 億 ) 712 1,258 2, ecpm( 推 定 ) その 他 事 業 ( 同 ) 917 1,18 1,177 1, % YoY 2.7% 21.1% 52.6% 19.6%.6% 15.7% 31.7% 37.7% 62.5% 62.7% 55.4% 34.4% 23.9% 16.5% メディア 事 業 ( 内 部 取 引 含 む) 26.2% 38.2% 5.3% 8.6% 25.7% 36.% 35.5% 48.5% 44.9% 37.2% 24.5% 6.8%.1% 自 社 メディア 事 業 28.8% 21.6% 11.8% 29.9% 38.2% 36.2% 36.5% 26.9% 18.2% 7.6% 4.5% 7.3% ECナビ PeX 26.6% 2.6% 15.9% 29.3% 3.2% 3.8% 25.1% 23.% 17.7% 17.2% 11.6%.2% その 他 自 社 メディア 34.1% 23.7% 3.% 31.2% 6.5% 47.7% 63.8% 35.4% 19.2% 1.9% 33.8% 21.7% マーケティングソリューション 1.4% 266.6% 21.5% 16.5% 9.3% 28.6% 21.3% 328.2% 329.5% 219.1% 73.9% 33.4% QAU 11.2% 12.4% 1.1% 8.2% 13.1% 13.2% 14.% 12.8% 11.8% 11.% 5.% 7.8% 推 定 ARPU( 四 半 期 ベース) 15.9% 8.2% 1.5% 2.% 22.1% 2.3% 19.7% 12.5% 5.7% 3.1% 9.% 14.% アドテクノロジー 事 業 ( 同 ) 13.6% 81.8% 32.6% 2.4% 2.8% 28.1% 52.% 93.8% 99.7% 97.7% 48.6% 46.7% 32.4% SSP 売 上 高 152.% 112.5% 84.6% 136.9% 21.8% 171.5% 163.8% 135.2% 126.4% 63.6% 67.6% 46.5% PC 94.1% 7.2% 3.7% 7.7% 164.2% 181.5% 15.7% 78.5% 69.% 29.8% 26.7% 3.8% スマートフォン 262.2% 155.8% 666.8% 398.% 256.9% 163.% 174.6% 211.9% 188.8% 94.% 98.4% 85.4% Fluctの 配 信 imp 数 ( 億 ) 76.7% 81.5% 258.1% 8.8% 45.9% 55.7% 87.8% 146.2% 73.9% 51.% 54.3% 32.5% ecpm( 推 定 ) 42.6% 17.1% 48.4% 31.% 16.8% 74.4% 4.5% 4.5% 3.2% 8.3% 8.6% 1.5% その 他 事 業 ( 同 ) 11.% 15.5% 43.8% 7.6% 9.6% 6.6% 39.7% 1.7%.5% 13.7% 2.4% 17.3% 営 業 利 益 ,881 2, % メディア 事 業 ( 内 部 取 引 含 む) % アドテクノロジー 事 業 ( 同 ) , % その 他 事 業 ( 同 ) % 営 業 利 益 率.% 5.4% 12.5% 12.8%.4% 9.8% 5.9% 5.2% 12.9% 14.2% 11.7% 11.2% 13.1% 12.8% メディア 事 業 ( 内 部 取 引 含 む) 5.5% 7.5% 12.3% 1.8% 3.5% 12.7% 5.3% 8.% 14.9% 13.5% 1.5% 1.6% 11.9% 12.% アドテクノロジー 事 業 ( 同 ) 6.2% 6.8% 13.4% 15.% 1.6% 1.2% 8.8% 6.% 12.4% 16.6% 12.6% 11.9% 13.8% 14.8% その 他 事 業 ( 同 ) 5.4% 14.9% 3.8% 2.5% 19.2% 15.% 5.2% 21.9% 5.5% 1.3% 1.2%.1% 4.4% 12.% Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 9/69

10 215 年 9 月 期 第 2 四 半 期 (215 年 4 月 22 日 発 表 ) 四 半 期 売 上 高 ( 上 表 ) 営 業 利 益 ( 下 表 ) 推 移 ( 百 万 円 ) 5, 4, 3,451 3,833 3,965 3,797 4,275 4,465 75% 6% 3, 2, 2,111 2,37 1,938 2,51 2,123 1, ,356 2, ,47 2,825 1,288 1,576 1,834 2,69 1,914 2,312 2,428 45% 3% 1, 1,122 1,12 1,23 1,19 1,219 1,385 1,391 1,53 1,81 2,7 1,99 1,871 1,933 2,4 15% % 1, FY9/12 Q2 Q4 FY9/13 Q2 Q4 FY9/14 Q2 Q4 FY9/15 Q2 Q4 メディア アドテクノロジー その 他 インターネット 関 連 内 部 取 引 調 整 売 上 高 前 年 同 期 比 ( 右 軸 ) 15% 8 2% % 1% 5% % 2 FY9/ Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 FY9/13 FY9/14 FY9/15 メディア アドテクノロジー その 他 インターネット 関 連 営 業 利 益 率 ( 右 軸 ) 5% 第 2 四 半 期 業 績 概 要 :スマートフォン 向 けが 業 績 を 牽 引 SSP 同 業 Kauli 社 買 収 を 発 表 アドテクノロジー 事 業 が 業 績 拡 大 基 調 を 継 続 第 2 四 半 期 の 業 績 は 売 上 高 4,465 百 万 円 と 前 年 同 期 比 16.5% 増 と 9 四 半 期 連 続 で 二 桁 成 長 を 継 続 メディア 事 業 が 純 広 告 収 益 の 減 少 等 により 営 業 減 益 (11.2% 減 )を 継 続 するなか で アドテクノロジー 事 業 が 前 年 同 期 比 32.4% 増 収 17.9% 増 益 と 業 績 を 牽 引 した また アドテクノロジー 事 業 の 強 化 を 狙 い SSP 同 業 の Kauli 社 の 買 収 を 発 表 した スマートフォン 向 けが 業 績 を 牽 引 経 営 資 源 シフトの 効 果 が 成 果 を 表 しつつある アドテクノロジー 事 業 は スマートフォン 向 け SSP Fluct 及 びスマートフォン 向 けアドネ ットワーク Zucks Ad Network が 順 調 に 成 長 を 継 続 事 業 規 模 の 拡 大 とともに 業 績 の 牽 引 役 となっている 第 2 四 半 期 の 売 上 高 が 前 年 同 期 比 で 632 百 万 円 増 加 するなかで アドテク ノロジー 事 業 が 593 百 万 円 とほぼ 全 てを 占 めており なかでもスマートフォン 向 け SSP 事 業 が 前 年 同 期 比 565 百 万 円 増 ( 前 年 同 期 比 85.5% 増 )と 急 成 長 し 業 績 を 牽 引 した PC 向 け SSP 事 業 が 前 年 同 期 比 で 若 干 減 となったが Kauli とのシナジー 効 果 が 期 待 される 同 社 は 急 成 長 するスマートフォン 向 け 広 告 市 場 需 要 を 獲 得 すべく 戦 略 として 経 営 資 源 をス マートフォンにシフトしており その 効 果 が 出 ているものと SR 社 ではみている 一 方 その 反 動 で PC 向 け SSP Fluct は 前 年 同 期 比 若 干 の 減 収 となった Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 1/69

11 今 後 は PC 向 けにおいても プレミアム 広 告 市 場 と Kauli 買 収 効 果 での 業 績 成 長 に 注 目 但 し PC 向 けについては 1)プレミアム 広 告 市 場 を 狙 った 215 年 2 月 の intelish の 設 立 や 215 年 4 月 の Google DoubleClick Ad Exchange の 取 扱 開 始 2)Kauli の 完 全 子 会 社 化 による ARPU の 上 昇 やシナジー 効 果 の 期 待 により 今 後 は 強 化 していく 方 針 第 2 四 半 期 以 降 にどのように 効 果 が 表 出 するかに SR 社 では 注 目 している 売 上 構 成 の 変 化 で 粗 利 率 は 下 落 事 業 成 長 に 伴 う 販 管 費 増 もあり 営 業 利 益 は 4.6% 増 に 止 まる 利 益 面 では 粗 利 率 が 前 年 同 期 の 4.2%から 37.6%へと 2.6 ポイント 落 ちこんだが これ は 相 対 的 に 粗 利 率 の 低 いアドテクノロジー 事 業 の 伸 長 による 面 が 大 きい 但 し 売 上 高 の 16.5% 増 収 に 対 して 事 業 成 長 に 伴 う 人 件 費 の 増 加 やサーバ 関 連 費 用 を 中 心 に 販 管 費 が 同 11.5%の 増 加 に 止 まったこともあり 営 業 利 益 は 同 4.6% 増 の 571 百 万 円 となった 販 管 費 等 推 移 ( 百 万 円 ) 1,4 5% 1,2 1, % 41.5% 38.9% 38.1% 38.3% 39.6% 4.4% 42.3% 4.2% 37.3% 37.8% 38.5% 38.9% 37.6% 1,11 1, , ,37 1, % % 11.7% 13.1% 9.8% 11.2% 12.8% 4.4% 4.8% 5.9% 5.2% 486.4%.3%.4% % 3% 2% 1% % 1% FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 人 件 費 広 告 宣 伝 費 及 び 販 促 費 その 他 販 管 費 営 業 利 益 率 ( 右 軸 ) 粗 利 率 ( 右 軸 ) 2% 以 下 各 セグメントの 概 要 を 示 す アドテクノロジー 事 業 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 3, 2,5 2, 1,576 1,5 1.2% 1, % 1, 1,22 1, % % 6.4% 5 2.4% 6.% 6.% 1.6% Q2 Q4 Q2 Q4 FY9/12 FY9/13 FY9/ % 2,69 1,834 1, ,312 2, % 11.9% 13.8% 14.8% Q2 Q4 FY9/15 売 上 高 ( 内 部 取 引 含 む) 営 業 利 益 営 業 利 益 率 ( 右 軸 ) Q2 Q4 24% 2% 16% 12% 8% 4% % Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 11/69

12 SSP Fluct アドネットワーク Zucks Ad Network が 好 調 に 推 移 アドテクノロジー 事 業 は 売 上 高 2,427 百 万 円 ( 前 年 同 期 比 32.4% 増 内 部 消 去 含 む( 以 下 も 同 様 )) 営 業 利 益 358 百 万 円 ( 同 17.9% 増 )と 過 去 最 高 を 更 新 した 主 力 の SSP Fluct なかでも SSP のスマートフォン 向 けが 前 年 同 期 比 565 百 万 円 増 の 1,225 百 万 円 ( 同 85.5% 増 )と 業 績 を 牽 引 した 一 方 SSP の PC 向 けは 前 年 同 期 比 3.8% 減 の 492 百 万 円 と 前 年 同 期 比 で 初 の 減 収 となった スマートフォン 向 けは SSP Fluct 以 外 にも アドネットワーク Zucks Ad Network 及 びネイティブアプリ 向 けの 強 化 に 取 り 組 んでいる また 215 年 1 月 に 設 立 したマフ( 詳 細 は 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し の 項 目 参 照 )も 含 めて 同 社 では 手 応 えを 感 じている 模 様 である SSP Fluct は PC 向 けでは 前 年 同 期 比 減 収 も プレミアム 広 告 市 場 成 長 獲 得 の 布 石 を 打 つ 反 面 SSP Fluct の PC 向 けは 前 年 同 期 比 で 若 干 の 減 少 となった 同 社 では PC 向 けプログ ラマティック 取 引 市 場 が 伸 び 悩 んでいるとは 考 えておらず 経 営 資 源 をスマートフォンに 戦 略 的 にシフトした 影 響 であるとみている PC 向 けについては 1)プレミアム 広 告 市 場 を 狙 った 215 年 2 月 の intelish 社 の 設 立 や 215 年 4 月 の Google DoubleClick Ad Exchange の 取 扱 開 始 2)Kauli の 完 全 子 会 社 化 によ る ARPU の 上 昇 やシナジー 効 果 の 期 待 に 注 目 したい( 詳 細 は 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し の 項 目 を 参 照 ) その 他 第 2 四 半 期 における 取 組 み 第 2 四 半 期 においては 1 月 21 日 に Media Accelerating Fund の 開 始 を 発 表 ( 詳 細 は 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 しの 項 を 参 照 ) 2 月 9 日 にエスワンオーインタラクティブ 社 と 合 弁 でプ ライベートマーケットプレイスを 運 営 する intelish の 設 立 を 発 表 ( 同 ) 4 月 6 日 には Google が 運 営 する DoubleClick Ad Exchange の 提 供 を 開 始 したことを 発 表 した( 詳 細 は 直 近 更 新 内 容 の 項 を 参 照 ) メディア 事 業 業 績 推 移 2,5 2, 2,7 2,4 1,99 1,81 1,871 1, % 1, % 11.3% 1,5 1,385 1, % 1,122 1,12 1, % 12.% 1,19 1,23 1.5% 1.6% 1, 8.% 7.2% 5 5.3% 1.7% 1.7% % Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 売 上 高 ( 内 部 取 引 含 む) 営 業 利 益 営 業 利 益 率 ( 右 軸 ) 2% 16% 12% 8% 4% % Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 12/69

13 第 2 四 半 期 も 減 益 を 継 続 も 懸 案 のリサーチパネルの 売 上 高 減 少 に 底 打 ち 感 メディア 事 業 は 売 上 高 2,4 百 万 円 ( 前 年 同 期 比.1% 減 ) 営 業 利 益 24 百 万 円 ( 同 11.2% 減 )と 前 年 同 期 比 で 売 上 高 はほぼ 前 年 並 みを 維 持 したが 営 業 利 益 は 減 益 傾 向 が 継 続 した 自 社 メディア(EC ナビ PeX リサーチパネル 等 )においては EC ナビ 及 び PeX は 前 年 同 期 並 みで 底 堅 く 推 移 同 社 によると 懸 案 のリサーチパネルの 売 上 高 減 少 は 底 打 ち 感 が 出 てい るとのこと 自 社 メディア 事 業 の 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 2,1 1,8 1,5 1, ,15 1, ,16 1,135 3.% 15.9% 6.5% 63.8% 47.7% 1,653 1,549 1, % 1,488 1, % 1,383 1,32 1, % 29.3% 3.2% 3.8% 25.1% 23.% 17.7% 17.2% 1.9% 11.6% 33.8% , 1,1 1,69 1,64 1,116 1,98 FY9/12 Q2 Q4 FY9/13 Q2 Q4 FY9/14 Q2 Q4 FY9/15 1,531.2% 21.7% ECナビ PeX その 他 YoY(ECナビ PeX) YoY(その 他 ) Q2 Q4 8% 6% 4% 2% % 2% 4% 6% 自 社 メディアの QAU が 前 四 半 期 比 で 約 6% 増 加 ARPU は 減 少 傾 向 を 継 続 また 自 社 メディアの QAU(Quarterly Active User)は 季 節 要 因 もあって EC ナビにおい て 会 員 獲 得 を 順 調 に 伸 ばし 前 四 半 期 比 約 6% 増 前 年 同 期 比 7.8% 増 の 19 万 人 となった プロモーション 効 果 もあり PC 経 由 及 びスマートフォン 経 由 ともに 増 加 した 模 様 である 一 方 ARPU は EC ナビ PeX ともに 伸 び 悩 みが 見 られたが 同 社 ではその 要 因 として 1) 新 規 会 員 が 短 期 的 に 増 加 する 際 には ARPU が 減 少 する 傾 向 があること 2)アフィリエイト 等 の 料 率 が 低 下 したこと をあげている 第 2 四 半 期 における 取 組 み 第 2 四 半 期 においては 3 月 26 日 に 通 販 化 粧 品 市 場 への 参 入 を 発 表 4 月 9 日 はドゥ ハウ ス 社 との 資 本 業 務 提 携 を 発 表 した 通 販 化 粧 品 の 企 画 開 発 販 売 を 行 うゼノシス 社 は 215 年 2 月 に 設 立 215 年 夏 の 新 商 品 発 売 に 向 けて 商 品 開 発 が 進 められている 同 社 では 通 販 化 粧 品 市 場 参 入 への 背 景 として 販 売 チャネルとしての 自 社 メディア(EC ナビ 朝 時 間.jp など)の 存 在 企 画 販 売 マー ケティングにおける 強 み 多 数 の 化 粧 品 OEM メーカーの 存 在 をあげている ゼノシス 社 は 在 庫 を 一 定 水 準 持 つもののコスト 負 担 は 比 較 的 軽 いことから 売 上 高 への 貢 献 は 第 4 四 半 期 以 降 となる 見 通 しだが 業 績 への 影 響 は 軽 微 であるとみられる 215 年 4 月 9 日 同 社 は メディア 事 業 の 今 後 の 更 なる 事 業 拡 大 を 図 るため 株 式 会 社 ド ゥ ハウスとの 資 本 業 務 提 携 を 発 表 した また 同 日 コミットメントライン 契 約 ( 借 入 極 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 13/69

14 度 額 15 億 円 ) 及 び 当 座 貸 越 契 約 ( 同 25 億 円 ) 総 額 4 億 円 を 銀 行 との 間 で 締 結 ( 契 約 期 間 は 1 年 間 )したことを 発 表 した ドゥ ハウスとの 業 務 提 携 は 自 社 メディアと 補 完 関 係 にあり ARPU 上 昇 に 寄 与 する 可 能 性 同 社 は 215 年 4 月 にサンプリング 事 業 や 店 頭 プロモーション 事 業 などを 展 開 するドゥ ハ ウス 社 に 22.3%を 出 資 し 持 分 法 適 用 会 社 とした 狙 いは 同 社 自 社 メディアと 補 完 関 係 を 構 築 するドゥ ハウスの 業 務 提 携 これは 同 社 がメディア 事 業 で 保 有 する 71 万 人 (215 年 4 月 時 点 )のユーザ 基 盤 にドゥ ハウスの 企 業 向 けプロモーションサービスを 提 供 することで 相 乗 効 果 を 狙 うというもの 例 えば EC ナビのユーザにメーカサンプルを 提 供 しフィードバッ クを 得 ることで ユーザも 満 足 し 同 社 も 手 数 料 の 獲 得 (=ARPU の 上 昇 )に 繋 がる 同 社 では ARPU 上 昇 の 方 針 を 打 ち 出 しており ドゥ ハウスとの 提 携 もその 一 環 である コミットメントライン 契 約 及 び 当 座 貸 越 契 約 締 結 について 同 社 では 今 後 の 更 なる 持 続 的 な 成 長 発 展 を 遂 げるべく 既 存 事 業 の 拡 大 や 新 規 事 業 の 開 発 に 加 え M&A の 検 討 等 の 非 連 続 的 な 成 長 へ 向 けた 取 組 みを 進 めている 今 回 のコミットメ ントライン 契 約 及 び 当 座 貸 越 契 約 締 結 によって これら 事 業 展 開 での 資 金 需 要 に 伴 う 手 元 資 金 の 一 時 的 な 減 少 を 防 ぎ 経 営 の 安 定 化 と 機 動 的 な 資 金 調 達 が 可 能 になるとしている Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 14/69

15 215 年 9 月 期 第 1 四 半 期 (215 年 1 月 28 日 発 表 ) 売 上 高 4,275 百 万 円 ( 前 年 同 期 比 23.9% 増 ) 営 業 利 益 561 百 万 円 ( 同 25.9% 増 ) 経 常 利 益 596 百 万 円 ( 同 32.9% 増 ) 当 期 利 益 371 百 万 円 ( 同 35.8% 増 ) 四 半 期 売 上 高 ( 上 表 ) 営 業 利 益 ( 下 表 ) 推 移 ( 百 万 円 ) 5, 4, 3,451 3,833 3,965 3,797 4,275 75% 6% 3, 2, 2,111 2,37 1,938 2,51 2,123 1, ,356 2, ,47 2,825 1,288 1,576 1,834 2,69 1,914 2,312 45% 3% 1, 1,122 1,12 1,23 1,19 1,219 1,385 1,391 1,53 1,81 2,7 1,99 1,871 1,933 15% % 1, 8 FY9/12 Q2 Q4 FY9/13 Q2 Q4 FY9/14 Q2 Q4 FY9/15 Q2 Q4 メディア アドテクノロジー その 他 インターネット 関 連 内 部 取 引 調 整 売 上 高 前 年 同 期 比 ( 右 軸 ) 15% 2% % 1% 5% % 2 FY9/ Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 FY9/13 FY9/14 FY9/15 メディア アドテクノロジー その 他 インターネット 関 連 営 業 利 益 率 ( 右 軸 ) 5% 第 1 四 半 期 業 績 概 要 :スマートフォン 向 けの 業 績 拡 大 が 加 速 通 期 業 績 を 上 方 修 正 アドテクノロジー 事 業 が 業 績 拡 大 基 調 を 継 続 第 1 四 半 期 の 業 績 は 売 上 高 4,275 百 万 円 と 前 年 同 期 比 23.9% 増 と 8 四 半 期 連 続 で 二 桁 成 長 を 継 続 メディア 事 業 が 純 広 告 収 益 の 減 少 等 により 営 業 減 益 (14.2% 減 )に 陥 るなかで アドテクノロジー 事 業 が 前 年 同 期 比 46.7% 増 収 62.8% 増 益 と 業 績 を 牽 引 した スマートフォン 向 けの 急 速 な 成 長 が 業 績 を 牽 引 成 長 戦 略 が 成 果 を 表 しつつある アドテクノロジー 事 業 は スマートフォン 向 け SSP Fluct 及 びスマートフォン 向 けアドネ ットワーク Zucks Ad Network が 急 成 長 を 継 続 事 業 規 模 の 拡 大 とともに 業 績 の 牽 引 役 と なっている 第 1 四 半 期 は 売 上 高 が 前 年 同 期 比 で 824 百 万 円 増 加 するなかで スマートフォ ン 向 け(メディア 事 業 も 含 む)が 836 百 万 円 とほぼ 全 てを 占 めているが なかでもアドテク ノロジー 事 業 におけるスマートフォン 向 けはその 内 8 割 強 を 占 めているとみられる Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 15/69

16 スマートフォン 向 けの 成 長 は 同 社 のスマートフォン 向 け 広 告 市 場 におけるアドネットワー ク 及 び SSP の 地 位 確 立 という 戦 略 が 着 実 に 功 を 奏 しているものといえよう 全 社 スマートフォン 向 け 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 2, 1,5 1, 5 3% 56 FY9/12 6% % % 18% FY9/13 22% 24% % % 1, FY9/14 38% 1, % 1,77 1,674 1,82 44% 48% 2, スマートフォン 売 上 高 前 年 同 期 比 増 減 額 同 売 上 比 率 FY9/15 5% 4% 3% 2% 1% % 売 上 構 成 の 変 化 で 粗 利 率 は 落 込 んだが 営 業 利 益 は 前 年 同 期 比 25.9% 増 と 増 益 に 利 益 面 では 粗 利 率 が 前 年 同 期 の 42.3%から 38.9%へと 3.4 ポイント 落 ちこんだが これ は 相 対 的 に 粗 利 率 の 低 いアドテクノロジー 事 業 の 伸 長 による 面 が 大 きい 但 し 事 業 成 長 に 伴 う 人 件 費 の 増 加 やサーバ 関 連 費 用 を 中 心 に 販 管 費 が 同 8.7%の 増 加 に 止 まったことから 営 業 利 益 は 同 25.9% 増 の 561 百 万 円 となった 販 管 費 等 推 移 ( 百 万 円 ) 1,4 1,2 1, % 41.5% 38.9% 38.1% 38.3% 39.6% 4.4% 42.3% 4.2% 37.3% 37.8% 38.5% 38.9% 1, , ,37 1, % % 11.7% 9.8% 11.2% 13.1% 4.4% 4.8% 5.9% 5.2% 486.4%.3%.4% % 4% 3% 2% 1% % 1% FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 人 件 費 広 告 宣 伝 費 及 び 販 促 費 その 他 販 管 費 営 業 利 益 率 ( 右 軸 ) 粗 利 率 ( 右 軸 ) 2% 通 期 業 績 を 上 方 修 正 アドテクノロジー 事 業 の 更 なる 拡 大 を 見 込 む 同 社 は 第 1 四 半 期 決 算 と 同 時 に 通 期 業 績 の 上 方 修 正 を 発 表 売 上 高 は 17,6 百 万 円 から 18, 百 万 円 へと 4 百 万 円 増 ( 前 回 計 画 比 2.3% 増 ) 営 業 利 益 は 2,2 百 万 円 から 2,3 百 万 円 へと 1 百 万 円 増 ( 同 4.5% 増 )に 変 更 された セグメント 別 には メディア 事 業 に ついてはリサーチパネルの 落 ち 込 み 等 を 受 けて 前 回 予 想 比 で 減 益 に アドテクノロジー 事 業 はスマートフォン 向 けに 同 社 想 定 以 上 の 成 果 が 出 ていることから 同 増 益 に 修 正 されたもの 今 回 セグメント 別 の 売 上 及 び 営 業 利 益 計 画 が 開 示 された メディア 事 業 は 前 期 比 5.3% 増 収 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 16/69

17 の 8, 百 万 円 ( 内 部 消 去 前 ) 8.3% 営 業 減 益 の 86 百 万 円 アドテクノロジー 事 業 は 同 32.6% 増 収 の 9,8 百 万 円 48.9% 営 業 増 益 の 1,47 百 万 円 を 見 込 んでおり アドテクノ ロジーが 連 結 業 績 を 牽 引 する 形 に 変 更 された メディア 事 業 の 戦 略 見 直 し また メディア 事 業 における 成 長 戦 略 の 見 直 しが 発 表 された 従 来 の 成 長 戦 略 では 既 存 の 自 社 メディアの 拡 大 を 見 込 んでいたが 今 回 新 しく 発 表 された 成 長 戦 略 では コンテンツメ ディアを 新 たに 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディアとのシナジー(ユーザの 回 遊 )も 期 待 して メディア 事 業 全 体 の 成 長 を 図 っていく という 方 向 に 見 直 されている ( 詳 細 は 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し 項 目 を 参 照 ) 以 下 各 セグメントの 概 要 を 示 す アドテクノロジー 事 業 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 2,312 2% 2, 16.6% 1,834 2,69 1,914 16% 1,5 1, 1,22 9.2% % 918 1,47 8.8% 1,288 1, % 12.6% 11.9% 13.8% 12% 8% 5 6.4% 6.% % % Q2 Q4 FY9/12 FY9/13 6.% Q2 Q4 FY9/ Q2 Q4 FY9/15 売 上 高 ( 内 部 取 引 含 む) 営 業 利 益 営 業 利 益 率 ( 右 軸 ) Q2 Q4 4% % SSP Fluct アドネットワーク Zucks Ad Network が 好 調 に 推 移 アドテクノロジー 事 業 は 売 上 高 2,312 百 万 円 ( 前 年 同 期 比 46.7% 増 内 部 消 去 含 む( 以 下 も 同 様 )) 営 業 利 益 319 百 万 円 ( 同 62.8% 増 )と 過 去 最 高 を 更 新 した 主 力 の SSP Fluct が 同 67.6% 増 収 の 1,61 百 万 円 と 過 去 最 高 を 更 新 するなかで アドネットワーク Zucks Ad Network も 売 上 規 模 が 小 さいながらも 同 2.4 倍 と 事 業 部 門 全 体 の 売 上 高 を 押 し 上 げ シン ジケーション 事 業 の 落 込 み( 後 述 の 事 業 概 要 の 項 を 参 照 )を 補 って 事 業 全 体 で 高 い 成 長 を 記 録 した スマートフォン 向 けの 急 成 長 が 事 業 全 体 の 業 績 を 押 し 上 げる なかでも 業 績 を 牽 引 したのがスマートフォン 関 連 で スマートフォン 向 け SSP は 同 2. 倍 増 アドネットワークは 同 2.4 倍 増 となり 業 績 全 体 を 押 し 上 げた スマートフォンへの 経 営 資 源 シフトといった 成 長 への 布 石 が 効 果 を 表 している 好 調 の 背 景 としては スマートフォン 向 けに 経 営 資 源 をシフトした 結 果 ネイティブアプリ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 17/69

18 の 取 り 込 みや 配 信 imp 数 ( 広 告 の 表 示 回 数 )の 急 激 な 拡 大 などに 繋 がっている 点 があげられ る 前 者 においては 第 1 四 半 期 にネイティブアプリ 開 発 者 向 けに SSP 導 入 開 発 キットのヴァー ジョンアップ 版 を 投 入 また 社 内 のエンジニアリソースをスマートフォンに 集 中 させた 効 果 が 出 ていると 推 測 する 後 者 はについても 従 来 は 中 堅 メディア 主 体 であったが 大 規 模 メディアへのアプローチを 進 めており その 効 果 が 配 信 imp 数 の 拡 大 として 表 れている 大 規 模 メディアにおいて 同 社 SSP Fluct が 採 用 されるケースが 増 加 しており 第 1 四 半 期 においては ecpm( 売 上 高 配 信 imp 数 千 imp 数 あたりの 擬 似 的 平 均 単 価 )を 確 保 した 上 で 配 信 imp 数 を 拡 大 するこ とに 成 功 している マフ(Media Accelerating Fund) を 設 立 メディア アプリの 囲 い 込 みを 開 始 同 社 は 215 年 1 月 21 日 に 国 内 のメディア 及 びアプリの 育 成 創 出 を 目 的 として マフ (Media Accelerating Fund) を 設 立 することを 発 表 した 同 社 の 狙 いは メディアやネイ ティブアプリに 対 して 他 社 が 契 約 する 前 の 段 階 で 同 社 SSP アドネットワークへの 取 り 込 みを 図 るというもの より 早 期 に 有 力 な 開 発 者 を 囲 い 込 めるか が 重 要 となる( 詳 しくは 今 期 会 社 計 画 の 項 目 を 参 照 ) メディア 及 びアプリの 各 過 程 における マフ による 支 援 企 画 開 発 サービス 完 成 プロモーション 広 告 収 益 化 メディアやアプリの 創 出 や 成 長 を 支 援 収 益 最 大 化 支 援 Media Accelerating Fundにて 開 発 資 金 やプロモーション 費 用 などを 支 援 SSP, ADNW 等 で 収 益 最 大 化 支 援 メディア 事 業 業 績 推 移 2,5 2% 2, 1,5 1, % 1,122 1,12 7.2% FY9/12 1,23 1,19 1, % 1.7% % 42 Q2 Q4 FY9/ % 1,385 1, ,53 8.% 5.3% Q2 Q4 FY9/14 2,7 1,81 1,99 1, % 13.5% % 1.6% 1, % Q2 Q4 FY9/15 売 上 高 ( 内 部 取 引 含 む) 営 業 利 益 営 業 利 益 率 ( 右 軸 ) Q2 Q4 16% 12% 8% 4% % Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 18/69

19 増 収 減 益 に 転 じる メディア 事 業 は 売 上 高 1,933 百 万 円 ( 前 年 同 期 比 6.8% 増 ) 営 業 利 益 231 百 万 円 ( 同 14.2% 減 )と 増 収 を 継 続 するも 営 業 減 益 に 転 じた また 自 社 メディア(EC ナビ PeX リサーチ パネル 等 )に 限 ると 自 社 メディアの 売 上 高 は 1,479 百 万 円 と 同 4.5% 減 と 減 収 に 転 じており マーケティングソリューション 事 業 の 拡 大 でメディア 事 業 では 増 収 を 維 持 した リサーチパネルの 落 ち 込 みが 主 因 自 社 メディアの 落 ち 込 みは リサーチパネルの 売 上 の 落 ち 込 みが 主 因 ただ リサーチパネ ルは 提 携 先 のクロス マーケティング( 東 証 マザーズ 3675 リサーチパネルに 4% 出 資 ) が 事 業 会 社 等 に 提 案 営 業 活 動 を 行 い リサーチパネルを 通 じてアンケートの 回 答 を 得 ると いう 仕 組 みであり ある 意 味 同 社 が 業 績 を 拡 大 させる 手 段 はかなり 限 られている QAU の 伸 び 悩 みはスマートフォン 向 け 強 化 で 打 開 を 図 る また QAU(Quarterly Active User)も 前 年 同 期 比 で 5.% 増 前 四 半 期 比 では 微 減 となり 伸 び 悩 みがみられる 同 社 では 原 因 を 1)PC 市 場 中 心 にメディアを 構 築 していたものの PC 市 場 のトラフィックが 鈍 化 2) 新 規 会 員 獲 得 はスマートフォン 経 由 が 多 くなっているが そ の 一 方 でスマートフォンユーザの 定 着 率 は PC 経 由 と 比 較 して 低 い と 分 析 これらの 対 策 を 速 やかにあてていく 方 針 である 同 社 自 社 メディアにおける Web 及 びアプリ 両 面 でのスマートフォン 対 応 強 化 また 定 着 率 向 上 のための 各 種 施 策 を 打 つとしている 自 社 メディア 事 業 の 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 2,1 1,8 1,5 1,2 9 1,15 1, ,16 1,135 3.% 15.9% 6.5% 63.8% 47.7% 1,653 1,549 1, % 1,488 1, % 1,383 1,32 1, % 29.3% 3.2% 3.8% 25.1% 23.% 17.7% 17.2% 1.9% 11.6% 8% 6% 4% 2% % % , 1,1 1,69 1,64 1,116 FY9/12 Q2 Q4 FY9/13 Q2 Q4 FY9/14 Q2 Q4 FY9/15 ECナビ PeX その 他 YoY(ECナビ PeX) YoY(その 他 ) Q2 Q4 2% 4% 6% Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 19/69

20 215 年 9 月 期 の 会 社 計 画 損 益 計 算 書 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 FY9/15 ( 百 万 円 ) 連 結 連 結 連 結 会 予 (1/28) 会 予 (1/3) 売 上 高 8,139 9,858 15,46 18, 17,6 YoY 2.7% 21.1% 52.6% 19.6% 17.% 営 業 利 益 ,881 2,3 2,2 YoY 99.6% 24,423.2% 25.6% 22.3% 17.% 営 業 利 益 率.% 5.4% 12.5% 12.8% 12.5% 経 常 利 益 ,891 2,3 2,2 YoY 13,93.5% 257.3% 21.7% 16.4% 経 常 利 益 率.% 5.4% 12.6% 12.8% 12.5% 当 期 利 益 ,114 1,35 1,3 YoY 259.8% 16.7% 当 期 利 益 率 1.9% 3.1% 7.4% 7.5% 7.4% セグメント 別 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 FY9/15 ( 百 万 円 ) 連 結 連 結 連 結 会 予 (1/28) 会 予 (1/3) 売 上 高 8,139 9,858 15,46 18, 17,6 メディア 事 業 ( 内 部 取 引 含 む) 4,356 5,499 7,597 8, アドテクノロジー 事 業 ( 同 ) 3,579 4,66 7,393 9,8 その 他 事 業 ( 同 ) 917 1,18 1,177 1,2 YoY 2.7% 21.1% 52.6% 82.6% 17.% メディア 事 業 ( 内 部 取 引 含 む) 26.2% 38.2% 5.3% アドテクノロジー 事 業 ( 同 ) 13.6% 81.8% 32.6% その 他 事 業 ( 同 ) 11.% 15.5% 2.% 営 業 利 益 ,881 2,3 2,2 メディア 事 業 ( 内 部 取 引 含 む) アドテクノロジー 事 業 ( 同 ) ,47 1,28 その 他 事 業 ( 同 ) 営 業 利 益 率.% 5.4% 12.5% 12.8% 12.5% メディア 事 業 ( 内 部 取 引 含 む) 5.5% 7.5% 12.3% 1.8% アドテクノロジー 事 業 ( 同 ) 6.2% 6.8% 13.4% 15.% その 他 事 業 ( 同 ) 5.4% 14.9% 3.8% 2.5% YoY 25.6% 22.3% 17.% メディア 事 業 ( 内 部 取 引 含 む) 7.7% 127.3% 8.3% 3.4% アドテクノロジー 事 業 ( 同 ) 23.6% 258.5% 48.9% 29.6% 215 年 9 月 期 は 高 い 市 場 成 長 率 が 期 待 されるアドテクノロジー 事 業 を 中 心 に 業 績 伸 長 を 見 込 む 各 セグメントにおける 概 要 は 以 下 のとおり アドテクノロジー 事 業 アドテクノロジー 事 業 は 売 上 高 9,8 百 万 円 ( 前 期 比 32.6% 増 ) 営 業 利 益 1,47 百 万 円 ( 同 48.9% 増 )を 見 込 む 第 1 四 半 期 発 表 時 における 通 期 会 社 計 画 上 方 修 正 の 主 因 となった スマートフォン 向 けサービスが 成 長 を 牽 引 する 見 通 し スマートフォン 市 場 の 成 長 を 確 実 に 業 績 に 結 びつける 215 年 9 月 期 の 事 業 方 針 は 1)スマートフォンネイティブアプリ 向 け SSP への 取 組 み 2) プロダクト 開 発 力 の 強 化 を 掲 げている これは 前 期 までは スマートフォンネイティブ アプリ 向 け SSP の 展 開 が 遅 れたことで 成 長 機 会 を 取 り 逃 していた ことを 踏 まえたもの Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 2/69

21 既 に 第 1 四 半 期 において ネイティブアプリ 開 発 者 向 けに SSP 開 発 キットの 改 修 版 第 一 弾 を 完 成 させ 配 布 また エンジニア 採 用 を 強 化 し 社 内 におけるエンジニアリソースもスマ ートフォンに 集 約 を 図 っている PC 向 け SSP 市 場 では プレミアム 広 告 の 市 場 成 長 の 獲 得 を 狙 う また PC 向 け SSP 市 場 では 1) 成 長 しつつあるプレミアム 広 告 市 場 を 獲 得 するために intelish 社 を 設 立 (215 年 2 月 ) Google DoubleClick Ad Exchange 取 扱 開 始 ( 同 4 月 ) し 2)また SSP 市 場 での 国 内 トップシェアの 地 位 を 固 めるとともに 今 後 の プログラマ ティック 取 引 の 広 告 配 信 プラットフォーム 1 に 向 けて SSP 同 業 の Kauli 社 を 1% 連 結 子 会 社 化 ( 同 4 月 )するなど 様 々な 戦 略 を 打 ち 出 している メディア 事 業 メディア 事 業 は 売 上 高 8, 百 万 円 ( 前 期 比 5.3% 増 ) 営 業 利 益 86 百 万 円 ( 同 8.3% 減 )を 見 込 む 同 社 の 期 初 計 画 では 営 業 利 益 は 前 期 比 3.4% 増 の 97 百 万 円 が 予 想 されて いたが リサーチパネルの 伸 び 悩 みや 成 長 戦 略 の 見 直 しにより 86 百 万 円 に 減 額 された 新 成 長 戦 略 ではコンテンツメディアの 展 開 を 新 たに 図 る 新 たなメディア 事 業 における 成 長 戦 略 は 215 年 9 月 期 の 第 1 四 半 期 決 算 時 に 発 表 された 従 来 の 戦 略 では EC ナビ 等 のポイントを 中 心 とした 自 社 メディアを 利 用 して 自 社 メディア 会 員 をいかに 顧 客 ( 買 い 物 サイト 等 )へ 誘 導 するか という 観 点 から 規 模 拡 大 を 図 ってきた スマートフォンの 普 及 に 伴 い これだけでは 高 い 成 長 が 見 込 めなくなったことから 会 員 の 手 前 の 段 階 である 消 費 者 にいかに 興 味 を 持 ってもらえるか というフェーズからメディアを 作 っていく 方 向 に 転 換 し 戦 略 を 見 直 した 新 成 長 戦 略 では コンテンツメディアを 新 たに 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディアとのシナジー (ユーザの 回 遊 )も 期 待 して メディア 事 業 全 体 の 成 長 を 図 っていく というもの( 詳 細 は 次 項 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し を 参 照 ) 今 期 は 既 存 自 社 メディアのスマートフォン 対 応 の 強 化 新 規 コンテンツメディアの 育 成 などに 取 り 組 む 既 に 女 性 向 けコンテンツ 運 営 ノウハウを 持 つアイランドとの 提 携 などの 布 石 が 打 たれている Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 21/69

22 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し 年 率 2% 成 長 を 一 つの 目 標 に 長 期 的 には 売 上 高 1, 億 円 超 を 目 指 す 同 社 は 中 期 計 画 を 公 表 していないが 売 上 高 の 年 率 2% 成 長 を 一 つの 目 標 として 中 長 期 的 に 安 定 して 成 長 していきたいとしている メディア 事 業 を 安 定 成 長 軌 道 に 乗 せ アドテクノ ロジー 事 業 を 大 きくスケールアップし そして 第 3 第 4 の 柱 を 作 ることで 継 続 的 に 2% 成 長 を 可 能 にするというもの また 長 期 的 (5 年 ~1 年 の 時 間 軸 )には 売 上 高 1, 億 円 超 を 目 指 しているとみられる 214 年 9 月 期 売 上 実 績 (15,46 百 万 円 ) 比 約 6.6 倍 という 高 い 目 標 を 掲 げる 一 方 で 現 状 のインターネット 広 告 市 場 のバリューチェーンだけでは 売 上 高 1, 億 円 の 達 成 は 難 しいと も 認 識 しており e コマースなど 他 分 野 のバリューチェーンを 自 社 もしくは M&A によって 確 立 していきたいとしている とはいえ どの 分 野 に 進 出 するにせよ 広 告 及 び マネタイズ は 必 ず 当 該 分 野 のバリュ ーチェーンの 中 に 入 ってくる その 際 に これらは 競 合 企 業 に 対 するアドバンテージとなる だけでなく そもそもインターネット 広 告 市 場 のバリューチェーンはいまだ 成 長 市 場 であり 同 社 は 短 期 ~ 中 期 的 には 同 市 場 での 成 長 を 目 指 している 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, , FY6 FY6 / /1 9,858 7,928 8,139 7,324 5,386 3,736 2,157 2,55 2,846 1, FY6 /2 FY6 /3 FY6 /4 FY6 /5 FY9 /5 FY9 /6 FY9 /7 FY9 /8 FY9 /9 FY9 /1 FY9 /11 FY9 /12 売 上 高 営 業 利 益 営 業 利 益 率 ( 右 軸 ) FY9 /13 15,46 18, 1,881 2,3 FY9 /14 FY9 /15 Est. 2% 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 2% 自 社 メディア SSP 事 業 で 得 られるキャッシュを 成 長 市 場 新 規 事 業 に 投 入 同 社 は 1999 年 の 設 立 以 来 様 々な 事 業 変 遷 を 経 てきているが ここ 数 年 はインターネット 広 告 におけるプログラマティック 取 引 市 場 ( 広 告 在 庫 のオンライン 上 での 自 動 取 引 )の 急 速 な 拡 大 を 背 景 に SSP(ネットメディアの 広 告 収 益 の 最 大 化 を 図 るプラットフォーム) 及 びス マートフォン 向 け 事 業 が 業 績 を 牽 引 している 現 在 メディア 事 業 における 自 社 メディア(214 年 9 月 期 売 上 構 成 比 41%) アドテクノロ ジー 事 業 における SSP 事 業 ( 同 33%)が 既 存 事 業 における 成 長 するキャッシュカウ とし て キャッシュフローを 生 み 出 しながら 成 長 をしている そうした 中 インターネット 広 告 市 場 の 中 でも 成 長 市 場 であるスマートフォン 向 けに 経 営 資 源 を 重 点 的 に 配 分 し もちろん 更 なる 成 長 のための 新 規 サービスの 開 発 についても 積 極 的 に 模 索 している Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 22/69

23 プログラマティック 取 引 市 場 : 広 告 の 1 表 示 (1 インプレッション) 毎 にリアルタイムのオークション 方 式 で 広 告 を 選 択 (リアルタイム 入 札 (RTB:Real Time Bidding))するシステム 広 告 主 や 広 告 会 社 が 入 札 した 広 告 の 中 から 最 も 単 価 の 高 い 広 告 が 配 信 される 仕 組 み 実 際 には 2 nd プライスオークションシステムを 採 用 しており 2 番 目 に 高 い 入 札 価 格 が 採 用 される また メディア 側 は 最 低 落 札 価 格 を 設 定 可 能 で1 番 目 に 高 い 入 札 価 格 がこれを 下 回 った 際 は 取 引 が 成 立 しない SSP 側 にとっては 最 低 落 札 価 格 をいくらで 設 定 するかが 非 常 に 重 要 となっている SSP (SupplySide Platform):インターネット 広 告 においてメディアの 収 益 を 最 大 化 させる 仕 組 み 様 々なアドネッ トワーク(Ad Network) DSP(DemandSide Platfoem) アドエクスチェンジ(Ad Exchange) 等 と 連 携 し メ ディアにとって 最 適 かつ 収 益 性 の 高 い 広 告 配 信 を 行 うことを 目 指 した 広 告 プラットフォーム メディア 媒 体 社 にと っては 収 益 性 の 向 上 に 加 え 広 告 を 一 括 して 管 理 配 信 できることによる 運 用 コストの 削 減 もメリットとしてあげ られる 配 信 システムや 分 析 レポート 等 の 機 能 は 各 SSP によって 様 々だが 同 社 の Fluct は 純 広 告 の 配 信 が 可 能 な 点 (アドサーバー 機 能 )や PC モバイル スマートフォン 全 てに 対 応 しデバイスを 横 断 した 管 理 が 可 能 な 点 が Fluct の 特 長 としてあげられる 以 下 各 事 業 における 成 長 戦 略 の 要 約 である 成 長 戦 略 概 観 アドテクノロジー 事 業 アドテクノロジー 事 業 では プログラマティック 取 引 市 場 における 広 告 配 信 プラットフォー ムでの 1 の 地 位 を 目 指 し 経 営 資 源 を 集 中 して 投 入 している PC 及 びスマートフォンのデバイス 別 戦 略 は PC 向 け 広 告 市 場 では より 付 加 価 値 の 高 い 広 告 の 配 信 を 目 指 していくというもの 市 場 別 にも 1a) 成 熟 化 しつつある 非 プレミアム 広 告 市 場 では SSP 業 界 トップの 地 位 を 更 に 強 化 し 1b) 高 い 成 長 が 見 込 まれるプレミアム 広 告 市 場 では 市 場 拡 大 の 恩 恵 を 確 実 な 獲 得 を 目 指 している 広 告 需 要 が 急 速 に 高 まっているスマートフォンにおいては 2a) 現 在 主 流 となっているファ ンコミュニケーションズ( 東 証 1 部 2461)のアドネットワーク( 広 告 を 配 信 するネットワー ク ) nend への 対 抗 軸 として 同 社 アドネットワーク Zucks Ad Network を 早 期 に 拡 大 す べく また 2b)SSP においてもアプリ 向 け 強 化 による 市 場 成 長 の 恩 恵 を 獲 得 すべく 更 な る 取 組 を 進 めている アドネットワーク: 一 広 告 主 のアドサーバから 複 数 のメディアサイトに 跨 って 広 告 を 配 信 するサービス 多 数 のメデ ィアサイトによるネットワークが 構 築 されており 広 告 主 及 び 媒 体 社 はアドネットワークが 登 場 したことで 広 告 配 信 / 広 告 枠 を 導 入 が 安 易 になり 個 々のメディア/ 広 告 毎 に 行 っていた 手 続 きや 設 定 分 析 を 簡 易 に 管 理 することが 可 能 になった メディア 事 業 自 社 販 促 メディアはスマートフォン 対 応 を 強 化 し 売 上 高 年 率 成 長 1% 程 度 の 成 長 するキャ ッシュカウ 化 を また 自 社 コンテンツメディアを 新 たに 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディア とのシナジー(ユーザの 回 遊 )を 図 り メディア 事 業 全 体 の 成 長 を 狙 う 以 下 上 記 事 業 の 成 長 戦 略 についての 具 体 的 な 内 容 を 示 す Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 23/69

24 3688 VOYAGE GROUP アドテクノロジー事業 事業の現状認識 電通 東証 1 部 4324 の調査では 213 年のインターネット広告市場における媒体費は前 年比 9%成長の 7,23 億円 214 年は同 14%成長の 8,245 億円 その内 運用型広告 同 社アドテクノロジー事業が含まれる は 213 年に同 22%成長の 4,122 億円 214 年は同 24%の 5,16 億円と高い成長を示している なかでも アドテクノロジーを利用した市場は 急激に成長しており アドテクスタジオ サイバーエージェント 及びシードプランニング 調査によると 213 年は同 53%成長の 1,6 億円 214 年は同 41%成長の 2,258 億円が 見込まれている インターネット広告市場と同社関連売上高 十億円 市場及び売上高 CY11 CY CY CY アドテクノロジー広告市場 アドテクスタジオ シードプランニング調査 アドネットワーク経由 RTB経由 同社アドテクノロジー売上高 SSP アドネットワーク リワード広告 SSP スマートフォン(アドネットワーク リワード広告 インターネット広告市場 広告媒体費 電通調査 広告媒体費 枠売り広告等 広告媒体費 運用型広告 成長率 CY12 7% 3% 19% CY13 9% 5% 22% CY14 14% 2% 24% % 52% 53% 41% 46% 28% % 168% 114% 93% 91% 99% 出所 電通 アドテクスタジオ シードプランニング 会社資料よりSR作成 現時点では SSP 事業が大半を占め SSP 含めてスマートフォン関連が高い成長を示す こうした市場環境の中で 同社のアドテクノロジー事業は更に高い成長を示している 同事 業は PC 及びスマートフォン向けの SSP サービス Fluct 等が同事業部門売上高の 68%を 占め 同事業の 215 年 9 月期第 1 四半期実績 スマートフォン向けアドネットワーク Zucks Ad Network は 14% 同 スマートフォン向けリワード広告 アプリや Web サイトに表 示する成果報酬型広告 Zucks Affiliate が 9% 同 と 現時点では SSP サービスが収益 の大半を占める 売上高は高い成長を継続し 特にスマートフォン向けが SSP を含めて成長を牽引しており スマートフォン向けアドネットワーク Zucks Ad Network も立ち上がりつつある アドテクノロジー事業売上高推移 百万円 3, 24% 2,5 16.6% 2,69 2, 1, % 1, % 5 95 FY9/ % 2.4% 6.% Q Q % 12.4% 2% 16% 13.8% 14.8% 12% 11.9% 8% 8.8% 6.% 1.6% FY9/13 1,288 1,47 2,428 1,914 1,576 1,5 1, 2,312 Q2 92 売上高 内部取引含む 78 Q4 196 FY9/14 営業利益 34 Q Q4 FY9/15 4% 358 Q2 Q4 % 営業利益率 右軸 出所 会社資料よりSR作成 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 24/69

25 3688 VOYAGE GROUP スマートフォン向け SSP 売上高推移 百万円 398% 1,6 4% SSP スマートフォン YoY 右軸 1,2 3% 257% 212% 8 163% 175% % 26 FY9/ FY9/ FY9/14 2% 1,85 85% % 1,225 1% 98% FY9/15 % 出所 会社資料よりSR作成 インターネット広告市場における 同社アドテクノロジー事業の位置づけ 同社アドテクノロジー事業の事業領域 広 告 代 理 店 広 告 主 アドネットワーク / リワード広告 DSP 媒 体 社 SSP Demand Side Platform (DMP) Data Management Supply Side Platform Platform 広告枠の流れ 広告主サイドのプレイヤ 中立なプレイヤ 媒体社サイドのプレイヤ 出所 会社資料よりSR作成 成長戦略 アドテクノロジー事業の成長戦略は PC とスマートフォンで大きく異なる これは 現状の 市場環境として PC では 1a SSP サービスが認知されており 且つ 1b 同社の Fluct が既にトップクラスの市場地位を得ているのに対して スマートフォンでは 2a SSP サー ビスはアドネットワークに対してまだ普及しておらず 2b 同社のアドネットワーク Zucks Ad Network はまだ大手競合に対して市場地位はまだ低い という面があるためと考えられ る PC 向けは より付加価値の高い広告の配信 を目指し 既存 SSP Fluct を強化 PC 向けは SSP サービス Fluct が主体で 既に同社は SSP として市場シェア 2% 同社 推定 PC 向けに限れば 3%近く 同 まで上昇し トップクラスに位置する 競争環境も 新規参入が新たに出てくるというよりも 集約化が進む可能性があると同社では認識してい る 従って ここでの戦略は より付加価値の高い広告をどう配信していくのか として SSP としての差別化を更に図っていくというもの 同社では PC 向け広告市場を非プレミアム プレミアムに分類に分けて市場を以下のように 考察している 非プレミアムな広告市場は 純広告から SSP 等のオープンなプログラマティ ック取引を利用した広告への移行が引き続き期待されるが成熟化しつつあり また 競争環 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 25/69

26 境 は 大 きな 変 化 がない そして よりプレミアムな 広 告 枠 に 対 して 限 られた 広 告 主 がプログ ラマティック 取 引 で 出 稿 するクローズドな 広 告 市 場 が 成 長 しつつあると 同 社 では 認 識 してい る こうした 市 場 に 対 する 戦 略 を 以 下 に 示 す 非 プレミアム 市 場 では Kauli とのシナジー 効 果 により 市 場 シェア 拡 大 を 狙 う 同 社 の PC 向 け SSP 事 業 は 中 堅 規 模 のメディアの 非 プレミアムな 広 告 枠 を 対 象 とした SSP Fluct を 用 いたプログラマティック 取 引 の 実 行 が 大 半 を 占 めている 当 該 市 場 における 戦 略 は 215 年 4 月 に 1% 子 会 社 化 した Kauli とのシナジー 効 果 により imp 数 の 増 加 及 び 配 信 単 価 の 上 昇 を 実 現 し 市 場 シェア( 同 社 推 定 トップ)の 拡 大 を 図 っていくというもの プレミアム 市 場 は intelish で 付 加 価 値 を Google DoubleClick Ad Exchange が 量 を 追 求 そして 中 堅 及 び 大 手 メディアのよりプレミアムな 広 告 枠 においては プログラマティック 取 引 をクローズド もしくはクローズドに 近 い 形 で 導 入 する 動 きが 拡 大 しつつある 同 社 で は この 市 場 を 子 会 社 intelish(215 年 2 月 設 立 ) 及 び Google が 運 営 する DoubleClick Ad Exchange の 取 扱 (215 年 4 月 開 始 )によって 刈 り 取 りを 狙 っている Intelish 社 ではプレミアムな 広 告 をプレミアムな 広 告 枠 でブログラマティック 取 引 する PMP (プライベートマーケットプレイス)を 運 営 し 同 社 はここでは 高 付 加 価 値 を 志 向 する そ して DoubleClick Ad Exchange では プレミアム 広 告 枠 の 取 扱 量 拡 大 を 狙 う 同 社 アドテクノロジー 事 業 の 中 期 的 イメージ( 現 段 階 は Phase 2 に 入 ったところ) SSP 市 場 の 急 成 長 SSPの 国 内 シェア No. 1 プログラマティック 取 引 の 広 告 配 信 プラットフォーム No. 1 Phase 1 Phase 2 Phase 3 intelish 社 について intelish は 215 年 2 月 に 設 立 された SR 社 では intelish 社 設 立 の 狙 いを 1)ニッチグロ ース 市 場 での 市 場 地 位 の 確 立 2)SSP としての 付 加 価 値 の 拡 大 3)DSP 側 の 付 加 価 値 の 取 り 込 み とみている 同 市 場 は 215 年 9 月 期 時 点 ではまだニッチな 市 場 ではあるものの 将 来 的 に 拡 大 が 見 込 まれる 分 野 である 自 社 SSP Fluct を 導 入 しているメディアを 中 心 に 展 開 を 図 ることで 早 期 の 市 場 地 位 確 立 を 狙 ったものと SR 社 ではみている intelish は インターネット 広 告 運 用 のソリューションを 提 供 し 多 くの DSP 運 用 実 績 を 持 つエスワンオーインタラ クティブ( 以 下 s1oi との 合 弁 会 社 資 本 金 は 4 百 万 円 出 資 率 は 同 社 が 51% s1oi が 49% Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 26/69

27 Intelish 社 は プライベートマーケットプレイス( 以 下 PMP )を 構 築 し 限 定 された 広 告 主 が 特 定 メディアの 特 定 広 告 枠 に 広 告 を 提 供 可 能 なプログラマティック 取 引 市 場 を 提 供 す る 既 存 のオープンオークション 型 の 広 告 取 引 は 広 告 主 メディアともに 匿 名 で 行 われ 広 告 主 にとって 掲 載 される 広 告 枠 は 不 特 定 であり メディアにとっては 不 適 切 な 広 告 掲 載 によ るブランド 価 値 の 毀 損 入 札 という 市 場 原 理 導 入 による 広 告 枠 の 均 質 化 ( 広 告 枠 価 値 の 毀 損 ) などが 懸 念 されていた PMP はプログラマティック 取 引 の 手 法 の 一 つで 既 存 のオープンオークション 型 広 告 取 引 と の 違 いは メディアは 広 告 主 と 広 告 掲 載 位 置 や 価 格 について 事 前 に 取 り 決 めを 行 うことから 広 告 主 とメディアの 双 方 で 誰 が 入 札 しどの 媒 体 に 広 告 表 示 がされるかが 事 前 に 分 かる 点 これにより プレミアムな 広 告 枠 を 限 られた 広 告 主 に 提 供 が 可 能 となる メディアにとってはブランド 価 値 を 毀 損 することなく 広 告 枠 の 新 たなプログラマティック 取 引 の 手 段 として 選 択 できる 自 社 メディアがどのような 広 告 主 に 適 性 があるのか どのよ うなコンテンツが 有 効 なのか 等 の 判 断 も 行 えるようになり そのメリットは 大 きい 広 告 主 にとっても 広 告 を 掲 載 するメディア 位 置 を 選 んだ 上 で プレミアムな 広 告 枠 に 対 してプログラマティック 取 引 が 可 能 となる そして 全 体 の 配 信 結 果 だけでなく より 細 分 化 したメディア 単 位 での 配 信 結 果 を 検 証 することもメリットとしてあげられる 今 までのプログラマティック 取 引 (オープン 制 オークション 取 引 ) プライベートマーケットプレイス (PMP) Open Auction Private Marketplace 全 ての 広 告 主 不 特 定 の 広 告 枠 限 定 された 広 告 主 特 定 の 広 告 枠 同 社 では intelish の 目 指 す 方 向 性 として 広 告 主 側 とメディア 側 の 課 題 解 決 に 焦 点 をあてる ことによって PDCA サイクル( 広 告 配 信 後 の 結 果 を 踏 まえて 次 の 広 告 施 策 を 練 る)がしっ かりと 稼 働 する 仕 組 みの 構 築 をあげている DoubleClick Ad Exchange 取 扱 による 同 社 業 績 への 関 わり SR 社 では DoubleClick Ad Exchange の 取 扱 は プレミアム 広 告 枠 の 取 扱 量 拡 大 に 繋 がる 狙 いがあるとみている DoubleClick Ad Exchange をプレミアムな 媒 体 社 (メディア)に 提 供 することで 媒 体 主 側 は 広 告 枠 の 優 先 取 引 やプライベートオークションなどを 利 用 した 収 益 性 の 向 上 や 透 明 性 の 高 い 広 告 管 理 が 可 能 となり また 導 入 にあたっては adingo 社 の 専 属 コンサルタントが 運 用 まで 支 援 する 同 社 の 主 力 事 業 であるアドテクノロジー 事 業 を 成 長 させるために 一 つの 戦 略 ピースが 加 わったものと 言 えよう Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 27/69

28 3688 VOYAGE GROUP DoubleClick Ad Exchange の取扱開始にあたっては adingo 社の SSP Fluct や Google AdSense 認定パートナーとして Google AdSense を活用し 6, 以上のメディアの広 告収益最大化を行ってきた実績が評価されたものと同社では捉えている アドエクスチェンジ及び DoubleClick Ad Exchange について アドエクスチェンジは 複数のメディアやアドネットワークを横断した入札 購入の仕組みのこと Google 社の DoubleClick Ad Exchange は オンラインディスプレイ広告の在庫を管理するためのプラットフォームで 現在 は限られたプレミアムなメディアを対象にサービスを提供している DoubleClick Ad Exchange の特長としては 1 収益管理プラットフォームを利用することで 複数のネットワ ークを管理し 全てのインプレッションで最大の収益を上げることが可能になる 2 高い柔軟性を保持しており 広 告枠を匿名ベースとブランドベースのどちらで提供するか どの広告フォーマットの掲載を許可するか ユーザー行 動などのデータの収集をバイヤーに許可するか等を指定できる といった点があげられる Kauli 社について 同社は 215 年 4 月に Kauli 社を 1%子会社化 取得価額は 1,481 百万円 215 年 9 月 期業績への影響は利益面では軽微である Kauli 社買収のポイントは 1 SSP 市場における 国内市場シェア圧倒的 1 2 プログラマティック取引における 1 広告配信プラットフォ ームへの布石であるという点 と SR 社では考えている 同社では SSP 市場の競争優位性を構築するにあたって a 接続先 DSP アドネットワー クの数と質 b 広告配信アルゴリズム c 広告配信インプレッションの量と質 を重要な 点として捉えている そして 同社 SSP Fluct は広告配信インプレッションの量と質を担 保するコンサルティングノウハウに Kauli 社は 広告配信アルゴリズムやビッグデータ解析 に強みを持つ 今回の Kauli 社買収は 1 SSP 市場において 売上だけでなく広告配信 imp 数においても 国内最大級となるだけでなく 2 双方のノウハウ 技術を持ち寄ることでの同社と補完関係 が成立し事業シナジーの創出が可能なことから 同社では 他を圧倒する市場シェアの獲得 に向けての第一歩を踏み出したと認識をしている Kauli 社及び同社アドテクノロジー事業 Kauli社 FY1/12 FY1/13 FY1/14 FY1/15 百万円 売上高 営業利益 経常利益 当期利益 152 YoY 27 YoY 利益率 17.8% YoY 利益率 % % 9.9% % % % 9.7% 48 5.% 9.9% % % % 9.4% % 1.2% % 純資産 総資産 配信imp数 億 ,12 同社アドテクノロジー事業 FY9/14 Q2 1,576 1, % 99.7% ,45.2% 225.3% 12.4% 16.6% , % % 12.6% Q4 1, % % 11.9% FY9/15 2, % % 13.8% Q2 2, % % 14.8% 出所 会社資料よりSR作成 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 28/69

29 スマートフォン 向 けアドネットワーク Zucks Ad Network を 大 手 nend 規 模 まで 育 成 また PC での 高 い 競 争 力 とは 異 なり スマートフォンにおいては 様 相 が 異 なり ファンコミ ュニケーションズのアドネットワーク nend が 強 い 競 争 力 を 持 つ これに 匹 敵 する 大 手 ア ドネットワークが 複 数 並 列 する 環 境 にないことから それを 最 適 化 するという SSP の 存 在 意 義 が 薄 まっている 状 況 で スマートフォン 向 け 広 告 市 場 においては RTB 化 されていないアド ネットワークの 市 場 が 圧 倒 的 に 大 きい 状 況 にある ファンコミュニケーションズ 単 体 モバイル 向 けアフィリエイト 広 告 サービス 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 1,8 15% 1,6 1,4 1,2 1, % 4 8% 1% 2 Jan12 Jan13 Jan14 Jan15 ファンコミュニケーションズ 単 体 モバイル 向 けアフィリエイト 広 告 売 上 高 YoY 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 2% そうしたなか 同 社 では 自 社 のスマートフォン 向 けアドネットワーク Zucks Ad Network を 強 化 して nend と 同 様 に 競 争 力 あるアドネットワークとして 育 成 し SSP 市 場 への 移 行 時 には 同 社 SSP Fluct でその 果 実 を 得 ていくものとみられる 同 社 のスマートフォン 向 け SSP 売 上 高 は 急 速 に 拡 大 はしているものの まだ nend と 比 較 すると 売 上 規 模 は 小 さ い 同 社 では ネイティブアプリ 開 発 者 向 けに SSP 開 発 キットをより 使 いやすく 提 供 するなどの 努 力 を 重 ねており 開 発 キット 第 1 弾 は 215 年 9 月 期 第 1 四 半 期 に 投 入 が 完 了 している 今 後 の 普 及 を 期 待 したい 同 社 スマートフォン 向 け SSP 売 上 及 び nend 売 上 推 移 ( 百 万 円 ) 1,2 1, ,455 1, ,11 3,625 3,358 3,65 2,66 2,211 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 FY9/1 FY9/11 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 SSP(スマートフォン 向 け) nend 売 上 高 ( 右 軸 ) 6, 5, 4, 3, 2, 1, Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 29/69

30 3688 VOYAGE GROUP 将来的には スマートフォン広告市場での垂直統合を目指す 将来的には スマートフォン広告市場のメディアから代理店までのバリューチェーンにおい て SSP アドネットワーク以外のサービスも提供 事業の垂直統合を図り粗利率向上を狙う 現状は 広告市場のマージン全体の 1 15%を占める SSP を主体に 同 15~3%のアドネ ットワーク及び DSP での市場地位確立を目指しているところであるが 将来的には同 15 2%を占める代理店機能を保有することによって 広告主が同社 SSP に直接広告を出稿でき る仕組の構築を狙っている また 同時に EC ナビなどのメディア事業を拡大することで 同 4 55%を占める媒体社の 部分においても果実を得る考えにあると SR 社ではみている インターネット広告市場のバリューチェーンにおけるマージン構造 代理店 15~2 DSP / ADNW 1 広告 Zucks AdNW 15~3 SSP SSP 売上 1~15 媒体社 4~55 (メディア) 自社メディア 出所 会社資料よりSR作成 課題解決力で差別化を図る 主力事業である SSP 及びアドネットワークの拡大を垂直統合も含めて狙う中で 同社は小 中規模メディアを重点ターゲット先に位置付けている スマートフォン広告市場は現状 広 告主が限定される一方で 広告を掲載するメディアの広告在庫 広告が掲載できる 空き枠 は急速に増加しており 広告を出稿する広告主有利な状態になっている また メディア側 においても テクノロジーの進化著しい同市場における知識不足 経験不足等から メディ アの実力以下の売上で満足してしまっている媒体社が多数存在する 同社ではこうしたメディアに対して 売れていない広告枠 例えばトップページの 2 層 3 層 下など の収益化を入り口に 徐々に当該メディアのプレミアム広告枠 トップページの一 番目立つ広告枠 の獲得を狙うボトムアップアプローチを得意とする SSP では競合他社に 対して広告配信エンジンのアルゴリズムでは大きな差別化に至らず 結局は現場における課 題解決力が重要であるという 具体的には 顧客の広告収益の最大化への目的に メディアとしての広告枠の作り方や適し た広告メニューの提案などのコンサルティング型の営業を行っている こうした営業の内容 や実際に広告収益の拡大といった実績が 同社の強みとなっている こうした課題解決力を 更に磨くことで 新規顧客の獲得及び深耕を図っていく方針である Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 3/69