目 次 要 約... 3 主 要 経 営 指 標 の 推 移... 4 直 近 更 新 内 容... 5 概 略... 5 業 績 動 向... 6 四 半 期 実 績 推 移 年 9 月 期 の 会 社 計 画 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し... 1

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1 VOYAGE GROUP(3688) 当 レポートは 掲 載 企 業 のご 依 頼 により 弊 社 が 作 成 したものです 投 資 家 用 の 各 企 業 の 取 扱 説 明 書 を 提 供 することを 目 的 としています 正 確 で 客 観 性 中 立 性 を 重 視 した 分 析 を 行 うべく 弊 社 ではあらゆる 努 力 を 尽 くしています 中 立 的 でない 見 解 の 場 合 は その 見 解 の 出 所 を 常 に 明 示 します 例 えば 経 営 側 により 示 された 見 解 は 常 に 企 業 の 見 解 として 弊 社 による 見 解 は 弊 社 見 解 として 提 示 されます 弊 社 の 目 的 は 情 報 を 提 供 することであり 何 かについて 説 得 したり 影 響 を 与 えたりする 意 図 は 持 ち 合 わせておりません ご 意 見 等 がございましたら までメールをお 寄 せください ブルームバーグ 端 末 経 由 でも 受 け 付 けております

2 目 次 要 約... 3 主 要 経 営 指 標 の 推 移... 4 直 近 更 新 内 容... 5 概 略... 5 業 績 動 向... 6 四 半 期 実 績 推 移 年 9 月 期 の 会 社 計 画 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し 事 業 内 容 市 場 とバリューチェーン 事 業 概 要 事 業 セグメント SW(Strengths, Weaknesses) 分 析 財 務 諸 表 他 損 益 計 算 書 貸 借 対 照 表 キャッシュフロー 計 算 書 その 他 の 情 報 沿 革 トップマネジメント 及 び 社 外 取 締 役 配 当 方 針 大 株 主 (214 年 9 月 末 時 点 ) 主 なグループ 会 社 (215 年 1 月 末 時 点 ) 従 業 員 数 (214 年 12 月 末 時 点 ) 企 業 概 要 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 2/58

3 要 約 事 業 概 要 同 社 はインターネット 領 域 に 特 化 したサービス 開 発 企 業 現 在 は メディア( 例 えば Yahoo! などの Web サイト) 側 の 立 場 で 広 告 収 益 の 最 大 化 を 支 援 するアドテクノロジー 事 業 (214 年 9 月 期 売 上 高 構 成 比 49%) ポイントサイト EC ナビ を 擁 するメディア 事 業 ( 同 44%) の 2 つを 主 力 事 業 とする 特 に 前 者 の 成 長 が 業 績 を 牽 引 している 1999 年 の 設 立 以 来 様 々な 事 業 変 遷 を 経 てきたが ここ 数 年 はインターネット 広 告 における プログラマティック 取 引 市 場 ( 広 告 在 庫 のオンライン 上 での 自 動 取 引 )が 急 速 に 拡 大 するな かで 1)SSP(ネットメディアの 広 告 収 益 最 大 化 を 図 るプラットフォーム) 2)スマートフ ォン 向 けアドネットワーク 事 業 が 同 社 業 績 の 急 成 長 を 牽 引 そして 既 存 事 業 が 生 む 潤 沢 な キャッシュフローを 用 いて 更 なる 成 長 のための 新 規 サービスの 開 発 を 積 極 的 に 模 索 している 中 長 期 戦 略 年 率 2% 成 長 を 一 つの 目 標 に 長 期 的 には 売 上 高 1, 億 円 超 を 目 指 す 同 社 は 中 期 計 画 を 公 表 していないが 売 上 高 の 年 率 2% 成 長 を 一 つの 目 標 として 中 長 期 的 に 安 定 して 成 長 していきたいとしている メディア 事 業 を 安 定 成 長 軌 道 に 乗 せ アドテクノ ロジー 事 業 を 大 きくスケールアップし そして 第 3 第 4 の 柱 を 作 ることで 継 続 的 に 2% 成 長 を 可 能 にするというもの また 長 期 的 (5 年 ~1 年 の 時 間 軸 )には 売 上 高 1, 億 円 超 を 目 指 しているとみられる 高 い 目 標 を 掲 げる 一 方 で 現 状 のインターネット 広 告 市 場 のバリューチェーンだけでは 1, 億 円 の 達 成 は 難 しいとも 認 識 しており e コマースなど 他 のバリューチェーンを 自 社 もしくは M&A によって 確 立 していきたいとしている 事 業 別 の 戦 略 は 以 下 アドテクノロジー 事 業 経 営 資 源 を 集 中 的 に 投 入 し 1)PC 向 け 広 告 市 場 では SSP 業 界 トップの 地 位 を 維 持 しつつプ ログラマティック 取 引 市 場 拡 大 の 恩 恵 を 享 受 し 2) 広 告 需 要 が 急 速 に 高 まっているスマート フォンにおいては 2a) 現 在 主 流 のファンコミュニケーションズ( 東 証 1 部 2461)のアド ネットワーク( 広 告 を 配 信 するネットワーク) nend への 対 抗 軸 として 同 社 アドネットワ ーク Zucks Ad Network を 早 期 に 拡 大 すべく また 2b)SSP においてもスマートフォ ンアプリ 向 け 強 化 によって 市 場 成 長 の 恩 恵 を 獲 得 すべく 更 なる 取 組 を 進 めている メディア 事 業 自 社 販 促 メディアは 安 定 成 長 を 狙 ってスマートフォン 対 応 を 強 化 している 新 たに 自 社 コ ンテンツメディアを 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディアとのシナジー(ユーザの 回 遊 )を 図 るこ とで メディア 事 業 全 体 として 5~1% 程 度 の 成 長 を 狙 っている Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 3/58

4 主 要 経 営 指 標 の 推 移 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 4/58

5 直 近 更 新 内 容 概 略 本 レポートをもって 株 式 会 社 シェアードリサーチは 株 式 会 社 VOYAGE GROUP のカバレッ ジを 開 始 する Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 5/58

6 業 績 動 向 四 半 期 実 績 推 移 FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4 2,123 2,356 2,552 2,825 3,451 3,833 3,965 3,797 4,275 YoY.6% 15.7% 31.7% 37.7% 62.5% 62.7% 55.4% 34.4% 23.9% 1,311 1,478 1,541 1,682 1,992 2,294 2,465 2,334 2, % 62.7% 6.4% 59.6% 57.7% 59.8% 62.2% 61.5% 61.1% ,11 1,143 1,459 1,54 1,5 1,463 1, % 37.3% 39.6% 4.4% 42.3% 4.2% 37.8% 38.5% 38.9% , ,37 1,38 1,11 YoY -1.8% -22.7% 1.7% 26.4% 25.9% 53.6% 2.5% 4.2% 8.7% 37.9% 27.5% 33.7% 35.2% 29.4% 25.9% 26.1% 27.3% 25.8% YoY 5,681.4% 136.3% 28.4% 188.8% 25.9%.4% 9.8% 5.9% 5.2% 12.9% 14.2% 11.7% 11.2% 13.1% YoY -15.2% 32.9% 18.7% 13.% 14.5% 11.1% 11.8% 13.9% % 37.7% 38.8% 38.1% 51.1% 38.9% YoY -27.2% 35.8% 11.% 7.9% 8.6% 7.2% 5.9% 8.7% FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4 2,123 2,356 2,552 2,825 3,451 3,833 3,965 3,797 4,275 1,219 1,385 1,391 1,53 1,81 2,7 1,99 1,871 1,933 1,135 1,32 1,36 1,383 1,549 1,653 1,543 1,488 1, , 1,1 1,69 1,64 1, ,47 1,288 1,576 1,834 2,69 1,914 2, ,172 1,472 1,34 1, , YoY.6% 15.7% 31.7% 37.7% 62.5% 62.7% 55.4% 34.4% 23.9% 8.6% 25.7% 36.% 35.5% 48.5% 44.9% 37.2% 24.5% 6.8% 11.8% 29.9% 38.2% 36.2% 36.5% 26.9% 18.2% 7.6% -4.5% 15.9% 29.3% 3.2% 3.8% 25.1% 23.% 17.7% 17.2% 11.6% 3.% 31.2% 6.5% 47.7% 63.8% 35.4% 19.2% -1.9% -33.8% -21.5% -16.5% 9.3% 28.6% 21.3% 328.2% 329.5% 219.1% 73.9% 1.1% 8.2% 13.1% 13.2% 14.% 12.8% 11.8% 11.% 5.% ARPU 1.5% 2.% 22.1% 2.3% 19.7% 12.5% 5.7% -3.1% -9.% -2.4% 2.8% 28.1% 52.% 93.8% 99.7% 97.7% 48.6% 46.7% SSP 84.6% 136.9% 21.8% 171.5% 163.8% 135.2% 126.4% 63.6% 67.6% -3.7% 7.7% 164.2% 181.5% 15.7% 78.5% 69.% 29.8% 26.7% 666.8% 398.% 256.9% 163.% 174.6% 211.9% 188.8% 94.% 98.4% Fluctimp 258.1% 8.8% 45.9% 55.7% 87.8% 146.2% 73.9% 51.% 54.3% epcm -48.4% 31.% 16.8% 74.4% 4.5% -4.5% 3.2% 8.3% 8.6% 43.8% 7.6% 9.6% -6.6% 39.7% 1.7%.5% 13.7% -2.4% % 9.8% 5.9% 5.2% 12.9% 14.2% 11.7% 11.2% 13.1% 3.5% 12.7% 5.3% 8.% 14.9% 13.5% 1.5% 1.6% 11.9% 1.6% 1.2% 8.8% 6.% 12.4% 16.6% 12.6% 11.9% 13.8% -19.2% -15.% -5.2% -21.9% -5.5% -1.3% 1.2% -.1% 4.4% Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 6/58

7 215 年 9 月 期 第 1 四 半 期 (215 年 1 月 28 日 発 表 ) 売 上 高 4,275 百 万 円 ( 前 年 同 期 比 23.9% 増 ) 営 業 利 益 561 百 万 円 ( 同 25.9% 増 ) 経 常 利 益 596 百 万 円 ( 同 32.9% 増 ) 当 期 利 益 371 百 万 円 ( 同 35.8% 増 ) 四 半 期 売 上 高 ( 上 表 ) 営 業 利 益 ( 下 表 ) 推 移 ( 百 万 円 ) 5, 4, 3,451 3,833 3,965 3,797 4,275 75% 6% 3, 2, 2,111 2,37 1,938 2,51 2,123 1, ,356 2, ,47 2,825 1,288 1,576 1,834 2,69 1,914 2,312 45% 3% 1, 1,122 1,12 1,23 1,19 1,219 1,385 1,391 1,53 1,81 2,7 1,99 1,871 1,933 15% % -1, 8 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4-15% 2% % 1% 5% % -2 FY9/ FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4-5% 第 1 四 半 期 業 績 概 要 :スマートフォン 向 けの 業 績 拡 大 が 加 速 通 期 業 績 を 上 方 修 正 アドテクノロジー 事 業 が 業 績 拡 大 基 調 を 継 続 第 1 四 半 期 の 業 績 は 売 上 高 4,275 百 万 円 と 前 年 同 期 比 23.9% 増 と 8 四 半 期 連 続 で 二 桁 成 長 を 継 続 メディア 事 業 が 純 広 告 収 益 の 減 少 等 により 営 業 減 益 (14.2% 減 )に 陥 るなかで アドテクノロジー 事 業 が 前 年 同 期 比 46.7% 増 収 62.8% 増 益 と 業 績 を 牽 引 した スマートフォン 向 けの 急 速 な 成 長 が 業 績 を 牽 引 成 長 戦 略 が 成 果 を 表 しつつある アドテクノロジー 事 業 は スマートフォン 向 け SSP Fluct 及 びスマートフォン 向 けアドネ ットワーク Zucks Ad Network が 急 成 長 を 継 続 事 業 規 模 の 拡 大 とともに 業 績 の 牽 引 役 と なっている 第 1 四 半 期 は 売 上 高 が 前 年 同 期 比 で 824 百 万 円 増 加 するなかで スマートフォ ン 向 け(メディア 事 業 も 含 む)が 836 百 万 円 とほぼ 全 てを 占 めているが なかでもアドテク ノロジー 事 業 におけるスマートフォン 向 けはその 内 8 割 強 を 占 めているとみられる Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 7/58

8 スマートフォン 向 けの 成 長 は 同 社 のスマートフォン 向 け 広 告 市 場 におけるアドネットワー ク 及 び SSP の 地 位 確 立 という 戦 略 が 着 実 に 功 を 奏 しているものといえよう 全 社 スマートフォン 向 け 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 2, 1,5 1, 5 3% 56 FY9/12 6% % 217 Q3 16% 18% FY9/13 22% 24% Q3 3% % 1, FY9/14 38% 1, % 1,77 1,674 1,82 Q3 44% 48% 2, FY9/15 Q3 5% 4% 3% 2% 1% % 売 上 構 成 の 変 化 で 粗 利 率 は 落 込 んだが 営 業 利 益 は 前 年 同 期 比 25.9% 増 と 増 益 に 利 益 面 では 粗 利 率 が 前 年 同 期 の 42.3%から 38.9%へと 3.4 ポイント 落 ちこんだが これ は 相 対 的 に 粗 利 率 の 低 いアドテクノロジー 事 業 の 伸 長 による 面 が 大 きい 但 し 事 業 成 長 に 伴 う 人 件 費 の 増 加 やサーバ 関 連 費 用 を 中 心 に 販 管 費 が 同 8.7%の 増 加 に 止 まったことから 営 業 利 益 は 同 25.9% 増 の 561 百 万 円 となった 販 管 費 等 推 移 ( 百 万 円 ) 1,4 1,2 1, % 41.5% 38.9% 38.1% 38.3% 39.6% 4.4% 42.3% 4.2% 37.3% 37.8% 38.5% 38.9% 1, , ,37 1, % % 11.7% 9.8% 11.2% 13.1% 4.4% -4.8% 5.9% 5.2% 486.4% -.3%.4% % 4% 3% 2% 1% % -1% FY9/12 Q3 FY9/13 Q3 FY9/14 Q3 FY9/15 Q3-2% 通 期 業 績 を 上 方 修 正 アドテクノロジー 事 業 の 更 なる 拡 大 を 見 込 む 同 社 は 第 1 四 半 期 決 算 と 同 時 に 通 期 業 績 の 上 方 修 正 を 発 表 売 上 高 は 17,6 百 万 円 から 18, 百 万 円 へと 4 百 万 円 増 ( 前 回 計 画 比 2.3% 増 ) 営 業 利 益 は 2,2 百 万 円 から 2,3 百 万 円 へと 1 百 万 円 増 ( 同 4.5% 増 )に 変 更 された セグメント 別 には メディア 事 業 に ついてはリサーチパネルの 落 ち 込 み 等 を 受 けて 前 回 予 想 比 で 減 益 に アドテクノロジー 事 業 はスマートフォン 向 けに 同 社 想 定 以 上 の 成 果 が 出 ていることから 同 増 益 に 修 正 されたもの 今 回 セグメント 別 の 売 上 及 び 営 業 利 益 計 画 が 開 示 された メディア 事 業 は 前 期 比 5.3% 増 収 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 8/58

9 の 8, 百 万 円 ( 内 部 消 去 前 ) 8.3% 営 業 減 益 の 86 百 万 円 アドテクノロジー 事 業 は 同 32.6% 増 収 の 9,8 百 万 円 48.9% 営 業 増 益 の 1,47 百 万 円 を 見 込 んでおり アドテクノ ロジーが 連 結 業 績 を 牽 引 する 形 に 変 更 された メディア 事 業 の 戦 略 見 直 し また メディア 事 業 における 成 長 戦 略 の 見 直 しが 発 表 された 従 来 の 成 長 戦 略 では 既 存 の 自 社 メディアの 拡 大 を 見 込 んでいたが 今 回 新 しく 発 表 された 成 長 戦 略 では コンテンツメ ディアを 新 たに 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディアとのシナジー(ユーザの 回 遊 )も 期 待 して メディア 事 業 全 体 の 成 長 を 図 っていく という 方 向 に 見 直 されている ( 詳 細 は 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し 項 目 を 参 照 ) 以 下 各 セグメントの 概 要 を 示 す アドテクノロジー 事 業 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 2,312 2% 2, 16.6% 1,834 2,69 1,914 16% 1,5 1, 1,22 9.2% % 918 1,47 8.8% 1,288 1, % 12.6% 11.9% 13.8% 12% 8% 5 6.4% 6.% % % FY9/12 FY9/13 6.% FY9/ FY9/15 Q2 Q3 Q4 4% % SSP Fluct アドネットワーク Zucks Ad Network が 好 調 に 推 移 アドテクノロジー 事 業 は 売 上 高 2,312 百 万 円 ( 前 年 同 期 比 46.7% 増 内 部 消 去 含 む( 以 下 も 同 様 )) 営 業 利 益 319 百 万 円 ( 同 62.8% 増 )と 過 去 最 高 を 更 新 した 主 力 の SSP Fluct が 同 67.6% 増 収 の 1,61 百 万 円 と 過 去 最 高 を 更 新 するなかで アドネットワーク Zucks Ad Network も 売 上 規 模 が 小 さいながらも 同 2.4 倍 と 事 業 部 門 全 体 の 売 上 高 を 押 し 上 げ シン ジケーション 事 業 の 落 込 み( 後 述 の 事 業 概 要 の 項 を 参 照 )を 補 って 事 業 全 体 で 高 い 成 長 を 記 録 した スマートフォン 向 けの 急 成 長 が 事 業 全 体 の 業 績 を 押 し 上 げる なかでも 業 績 を 牽 引 したのがスマートフォン 関 連 で スマートフォン 向 け SSP は 同 2. 倍 増 アドネットワークは 同 2.4 倍 増 となり 業 績 全 体 を 押 し 上 げた スマートフォンへの 経 営 資 源 シフトといった 成 長 への 布 石 が 効 果 を 表 している 好 調 の 背 景 としては スマートフォン 向 けに 経 営 資 源 をシフトした 結 果 ネイティブアプリ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 9/58

10 の 取 り 込 みや 配 信 imp 数 ( 広 告 の 表 示 回 数 )の 急 激 な 拡 大 などに 繋 がっている 点 があげられ る 前 者 においては 第 1 四 半 期 にネイティブアプリ 開 発 者 向 けに SSP 導 入 開 発 キットのヴァー ジョンアップ 版 を 投 入 また 社 内 のエンジニアリソースをスマートフォンに 集 中 させた 効 果 が 出 ていると 推 測 する 後 者 はについても 従 来 は 中 堅 メディア 主 体 であったが 大 規 模 メディアへのアプローチを 進 めており その 効 果 が 配 信 imp 数 の 拡 大 として 表 れている 大 規 模 メディアにおいて 同 社 SSP Fluct が 採 用 されるケースが 増 加 しており 第 1 四 半 期 においては ecpm( 売 上 高 配 信 imp 数 千 imp 数 あたりの 擬 似 的 平 均 単 価 )を 確 保 した 上 で 配 信 imp 数 を 拡 大 するこ とに 成 功 している マフ(Media Accelerating Fund) を 設 立 メディア アプリの 囲 い 込 みを 開 始 同 社 は 215 年 1 月 21 日 に 国 内 のメディア 及 びアプリの 育 成 創 出 を 目 的 として マフ (Media Accelerating Fund) を 設 立 することを 発 表 した 同 社 の 狙 いは メディアやネイ ティブアプリに 対 して 他 社 が 契 約 する 前 の 段 階 で 同 社 SSP アドネットワークへの 取 り 込 みを 図 るというもの より 早 期 に 有 力 な 開 発 者 を 囲 い 込 めるか が 重 要 となる( 詳 しくは 今 期 会 社 計 画 の 項 目 を 参 照 ) メディア 及 びアプリの 各 過 程 における マフ による 支 援 メディア 事 業 業 績 推 移 2,5 2, 1,5 1, % 1,122 1,12 7.2% FY9/12 1,23 1,19 1, % 1.7% % 42 FY9/ % 1,385 1, ,53 8.% 5.3% FY9/14 2,7 1,81 1,99 1, % 13.5% % 1.6% 1, % FY9/15 Q2 Q3 Q4 2% 16% 12% 8% 4% % Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 1/58

11 増 収 減 益 に 転 じる メディア 事 業 は 売 上 高 1,933 百 万 円 ( 前 年 同 期 比 6.8% 増 ) 営 業 利 益 231 百 万 円 ( 同 14.2% 減 )と 増 収 を 継 続 するも 営 業 減 益 に 転 じた また 自 社 メディア(EC ナビ PeX リサーチ パネル 等 )に 限 ると 自 社 メディアの 売 上 高 は 1,479 百 万 円 と 同 4.5% 減 と 減 収 に 転 じており マーケティングソリューション 事 業 の 拡 大 でメディア 事 業 では 増 収 を 維 持 した リサーチパネルの 落 ち 込 みが 主 因 自 社 メディアの 落 ち 込 みは リサーチパネルの 売 上 の 落 ち 込 みが 主 因 ただ リサーチパネ ルは 提 携 先 のクロス マーケティング( 東 証 マザーズ 3675 リサーチパネルに 4% 出 資 ) が 事 業 会 社 等 に 提 案 営 業 活 動 を 行 い リサーチパネルを 通 じてアンケートの 回 答 を 得 ると いう 仕 組 みであり ある 意 味 同 社 が 業 績 を 拡 大 させる 手 段 はかなり 限 られている QAU の 伸 び 悩 みはスマートフォン 向 け 強 化 で 打 開 を 図 る また QAU(Quarterly Active User)も 前 年 同 期 比 で 5.% 増 前 四 半 期 比 では 微 減 となり 伸 び 悩 みがみられる 同 社 では 原 因 を 1)PC 市 場 中 心 にメディアを 構 築 していたものの PC 市 場 のトラフィックが 鈍 化 2) 新 規 会 員 獲 得 はスマートフォン 経 由 が 多 くなっているが そ の 一 方 でスマートフォンユーザの 定 着 率 は PC 経 由 と 比 較 して 低 い と 分 析 これらの 対 策 を 速 やかにあてていく 方 針 である 同 社 自 社 メディアにおける Web 及 びアプリ 両 面 でのスマートフォン 対 応 強 化 また 定 着 率 向 上 のための 各 種 施 策 を 打 つとしている 自 社 メディア 事 業 の 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 2,1 1,8 1,5 1,2 9 1,15 1, ,16 1,135 3.% 15.9% 6.5% 63.8% 47.7% 1,653 1,549 1, % 1,488 1, % 1,383 1,32 1, % 29.3% 3.2% 3.8% 25.1% 23.% 17.7% 17.2% -1.9% 11.6% 8% 6% 4% 2% % % , 1,1 1,69 1,64 1,116 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4 EC PeX YoYEC PeX YoY -2% -4% -6% 過 去 の 四 半 期 実 績 と 通 期 実 績 は 過 去 の 財 務 諸 表 へ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 11/58

12 215 年 9 月 期 の 会 社 計 画 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 FY9/15 (1/28)(1/3) 8,139 9,858 15,46 18, 17,6 YoY 2.7% 21.1% 52.6% 19.6% 17.% ,881 2,3 2,2 YoY -99.6% 24,423.2% 25.6% 22.3% 17.%.% 5.4% 12.5% 12.8% 12.5% ,891 2,3 2,2 YoY - 13,93.5% 257.3% 21.7% 16.4%.% 5.4% 12.6% 12.8% 12.5% ,114 1,35 1,3 YoY % % -1.9% 3.1% 7.4% 7.5% 7.4% FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 FY9/15 (1/28)(1/3) 8,139 9,858 15,46 18, 17,6 4,356 5,499 7,597 8, - 3,579 4,66 7,393 9, ,18 1,177 1,2 - YoY 2.7% 21.1% 52.6% 82.6% 17.% 26.2% 38.2% 5.3% 13.6% 81.8% 32.6% 11.% 15.5% 2.% ,881 2,3 2, ,47 1, % 5.4% 12.5% 12.8% 12.5% 5.5% 7.5% 12.3% 1.8% 6.2% 6.8% 13.4% 15.% -5.4% -14.9% -3.8% -2.5% YoY % 22.3% 17.% - 7.7% 127.3% -8.3% 3.4% % 258.5% 48.9% 29.6% 215 年 9 月 期 は 高 い 市 場 成 長 率 が 期 待 されるアドテクノロジー 事 業 を 中 心 に 業 績 伸 長 を 見 込 む 各 セグメントにおける 概 要 は 以 下 のとおり アドテクノロジー 事 業 アドテクノロジー 事 業 は 売 上 高 9,8 百 万 円 ( 前 期 比 32.6% 増 ) 営 業 利 益 1,47 百 万 円 ( 同 48.9% 増 )を 見 込 む 第 1 四 半 期 発 表 時 における 通 期 会 社 計 画 上 方 修 正 の 主 因 となった スマートフォン 向 けサービスが 成 長 を 牽 引 する 見 通 し スマートフォン 市 場 の 成 長 を 確 実 に 業 績 に 結 びつける 215 年 9 月 期 の 事 業 方 針 は 1)スマートフォンネイティブアプリ 向 け SSP への 取 組 み 2) プロダクト 開 発 力 の 強 化 を 掲 げている これは 前 期 までは スマートフォンネイティブ アプリ 向 け SSP の 展 開 が 遅 れたことで 成 長 機 会 を 取 り 逃 していた ことを 踏 まえたもの Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 12/58

13 既 に 第 1 四 半 期 において ネイティブアプリ 開 発 者 向 けに SSP 開 発 キットの 改 修 版 第 一 弾 を 完 成 させ 配 布 また エンジニア 採 用 を 強 化 し 社 内 におけるエンジニアリソースもスマ ートフォンに 集 約 を 図 っている メディア 事 業 メディア 事 業 は 売 上 高 8, 百 万 円 ( 前 期 比 5.3% 増 ) 営 業 利 益 86 百 万 円 ( 同 8.3% 減 )を 見 込 む 同 社 の 期 初 計 画 では 営 業 利 益 は 前 期 比 3.4% 増 の 97 百 万 円 が 予 想 されて いたが リサーチパネルの 伸 び 悩 みや 成 長 戦 略 の 見 直 しにより 86 百 万 円 に 減 額 された 新 成 長 戦 略 ではコンテンツメディアの 展 開 を 新 たに 図 る 新 たなメディア 事 業 における 成 長 戦 略 は 215 年 9 月 期 の 第 1 四 半 期 決 算 時 に 発 表 された 従 来 の 戦 略 では EC ナビ 等 のポイントを 中 心 とした 自 社 メディアを 利 用 して 自 社 メディア 会 員 をいかに 顧 客 ( 買 い 物 サイト 等 )へ 誘 導 するか という 観 点 から 規 模 拡 大 を 図 ってきた スマートフォンの 普 及 に 伴 い これだけでは 高 い 成 長 が 見 込 めなくなったことから 会 員 の 手 前 の 段 階 である 消 費 者 にいかに 興 味 を 持 ってもらえるか というフェーズからメディアを 作 っていく 方 向 に 転 換 し 戦 略 を 見 直 した 新 成 長 戦 略 では コンテンツメディアを 新 たに 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディアとのシナジー (ユーザの 回 遊 )も 期 待 して メディア 事 業 全 体 の 成 長 を 図 っていく というもの( 詳 細 は 次 項 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し を 参 照 ) 今 期 は 既 存 自 社 メディアのスマートフォン 対 応 の 強 化 新 規 コンテンツメディアの 育 成 などに 取 り 組 む 既 に 女 性 向 けコンテンツ 運 営 ノウハウを 持 つアイランドとの 提 携 などの 布 石 が 打 たれている Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 13/58

14 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し 年 率 2% 成 長 を 一 つの 目 標 に 長 期 的 には 売 上 高 1, 億 円 超 を 目 指 す 同 社 は 中 期 計 画 を 公 表 していないが 売 上 高 の 年 率 2% 成 長 を 一 つの 目 標 として 中 長 期 的 に 安 定 して 成 長 していきたいとしている メディア 事 業 を 安 定 成 長 軌 道 に 乗 せ アドテクノ ロジー 事 業 を 大 きくスケールアップし そして 第 3 第 4 の 柱 を 作 ることで 継 続 的 に 2% 成 長 を 可 能 にするというもの また 長 期 的 (5 年 ~1 年 の 時 間 軸 )には 売 上 高 1, 億 円 超 を 目 指 しているとみられる 214 年 9 月 期 売 上 実 績 (15,46 百 万 円 ) 比 約 6.6 倍 という 高 い 目 標 を 掲 げる 一 方 で 現 状 のインターネット 広 告 市 場 のバリューチェーンだけでは 売 上 高 1, 億 円 の 達 成 は 難 しいと も 認 識 しており e コマースなど 他 分 野 のバリューチェーンを 自 社 もしくは M&A によって 確 立 していきたいとしている とはいえ どの 分 野 に 進 出 するにせよ 広 告 及 び マネタイズ は 必 ず 当 該 分 野 のバリュ ーチェーンの 中 に 入 ってくる その 際 に これらは 競 合 企 業 に 対 するアドバンテージとなる だけでなく そもそもインターネット 広 告 市 場 のバリューチェーンはいまだ 成 長 市 場 であり 同 社 は 短 期 ~ 中 期 的 には 同 市 場 での 成 長 を 目 指 している 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, , FY6 FY6 / /1 9,858 7,928 8,139 7,324 5,386 3,736 2,157 2,55 2,846 1, FY6 /2 FY6 /3 FY6 /4 FY6 /5 FY9 /5 FY9 /6 FY9 /7 FY9 /8 FY9 /9 FY9 /1 FY9 /11 FY9 /12 FY9 /13 15,46 18, 1,881 2,3 FY9 /14 FY9 /15 Est. 2% 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% 自 社 メディア SSP 事 業 で 得 られるキャッシュを 成 長 市 場 新 規 事 業 に 投 入 同 社 は 1999 年 の 設 立 以 来 様 々な 事 業 変 遷 を 経 てきているが ここ 数 年 はインターネット 広 告 におけるプログラマティック 取 引 市 場 ( 広 告 在 庫 のオンライン 上 での 自 動 取 引 )の 急 速 な 拡 大 を 背 景 に SSP(ネットメディアの 広 告 収 益 の 最 大 化 を 図 るプラットフォーム) 及 びス マートフォン 向 け 事 業 が 業 績 を 牽 引 している 現 在 メディア 事 業 における 自 社 メディア(214 年 9 月 期 売 上 構 成 比 41%) アドテクノロ ジー 事 業 における SSP 事 業 ( 同 33%)が 既 存 事 業 における 成 長 するキャッシュカウ とし て キャッシュフローを 生 み 出 しながら 成 長 をしている そうした 中 インターネット 広 告 市 場 の 中 でも 成 長 市 場 であるスマートフォン 向 けに 経 営 資 源 を 重 点 的 に 配 分 し もちろん Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 14/58

15 更 なる 成 長 のための 新 規 サービスの 開 発 についても 積 極 的 に 模 索 している プログラマティック 取 引 市 場 : 広 告 の 1 表 示 (1 インプレッション) 毎 にリアルタイムのオークション 方 式 で 広 告 を 選 択 (リアルタイム 入 札 (RTB:Real Time Bidding))するシステム 広 告 主 や 広 告 会 社 が 入 札 した 広 告 の 中 から 最 も 単 価 の 高 い 広 告 が 配 信 される 仕 組 み 実 際 には 2 nd プライスオークションシステムを 採 用 して おり 2 番 目 に 高 い 入 札 価 格 が 採 用 される また メディア 側 は 最 低 落 札 価 格 を 設 定 可 能 で1 番 目 に 高 い 入 札 価 格 がこれを 下 回 った 際 は 取 引 が 成 立 しない SSP 側 にとっては 最 低 落 札 価 格 をいくらで 設 定 するかが 非 常 に 重 要 となっている SSP (Supply-Side Platform):インターネット 広 告 においてメディアの 収 益 を 最 大 化 させる 仕 組 み 様 々な アドネットワーク(Ad Network) DSP(Demand-Side Platfoem) アドエクスチェンジ(Ad Exchange) 等 と 連 携 し メディアにとって 最 適 かつ 収 益 性 の 高 い 広 告 配 信 を 行 うことを 目 指 した 広 告 プラットフォーム メディア 媒 体 社 にとっては 収 益 性 の 向 上 に 加 え 広 告 を 一 括 して 管 理 配 信 できることによる 運 用 コスト の 削 減 もメリットとしてあげられる 配 信 システムや 分 析 レポート 等 の 機 能 は 各 SSP によって 様 々だが 同 社 の Fluct は 純 広 告 の 配 信 が 可 能 な 点 (アドサーバー 機 能 )や PC モバイル スマートフォン 全 てに 対 応 しデバイスを 横 断 した 管 理 が 可 能 な 点 が Fluct の 特 長 としてあげられる 以 下 各 事 業 における 成 長 戦 略 の 要 約 である 成 長 戦 略 概 観 アドテクノロジー 事 業 経 営 資 源 を 集 中 して 投 入 し 1)PC 向 け 広 告 市 場 では SSP 業 界 トップの 地 位 を 維 持 しつつプ ログラマティック 取 引 市 場 拡 大 の 恩 恵 を 享 受 し 2) 広 告 需 要 が 急 速 に 高 まっているスマート フォンにおいては 2a) 現 在 主 流 となっているファンコミュニケーションズ( 東 証 1 部 2461) のアドネットワーク( 広 告 を 配 信 するネットワーク) nend への 対 抗 軸 として 同 社 アドネ ットワーク Zucks Ad Network を 早 期 に 拡 大 すべく また 2b)SSP においてもアプリ 向 け 強 化 による 市 場 成 長 の 恩 恵 を 獲 得 すべく 更 なる 取 組 を 進 めている アドネットワーク: 一 広 告 主 のアドサーバから 複 数 のメディアサイトに 跨 って 広 告 を 配 信 するサービス 多 数 のメディアサイトによるネットワークが 構 築 されており 広 告 主 及 び 媒 体 社 はアドネットワークが 登 場 したこ とで 広 告 配 信 / 広 告 枠 を 導 入 が 安 易 になり 個 々のメディア/ 広 告 毎 に 行 っていた 手 続 きや 設 定 分 析 を 簡 易 に 管 理 することが 可 能 になった メディア 事 業 自 社 販 促 メディアはスマートフォン 対 応 を 強 化 し 売 上 高 年 率 成 長 1% 程 度 の 成 長 するキャ ッシュカウ 化 を また 自 社 コンテンツメディアを 新 たに 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディア とのシナジー(ユーザの 回 遊 )を 図 り メディア 事 業 全 体 の 成 長 を 狙 う 以 下 上 記 事 業 の 成 長 戦 略 についての 具 体 的 な 内 容 を 示 す Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 15/58

16 アドテクノロジー 事 業 事 業 の 現 状 認 識 電 通 ( 東 証 1 部 4324)の 調 査 によると 213 年 のインターネット 広 告 市 場 における 媒 体 費 は 前 年 比 9% 成 長 の 7,23 億 円 214 年 は 同 14% 成 長 の 8,245 億 円 その 内 運 用 型 広 告 ( 同 社 アドテクノロジー 事 業 が 含 まれる)は 213 年 に 同 22% 成 長 の 4,122 億 円 213 年 は 同 24%の 5,16 億 円 と 高 い 成 長 を 示 している なかでも アドテクノロジーを 利 用 した 市 場 は 更 に 急 激 に 成 長 しており アドテクスタジオ(サイバーエージェント) 及 びシードプラ ンニング 調 査 によると 213 年 は 同 53% 成 長 の 1,6 億 円 214 年 は 同 41% 成 長 の 2,258 億 円 が 見 込 まれている インターネット 広 告 市 場 と 同 社 関 連 売 上 高 出 所 : 電 通 アドテクスタジオ シードプランニング 会 社 資 料 よりSR 作 成 現 時 点 では SSP 事 業 が 大 半 を 占 め SSP 含 めてスマートフォン 関 連 が 高 い 成 長 を 示 す こうした 市 場 環 境 の 中 で アドテクノロジー 事 業 は 更 に 高 い 成 長 を 示 している アドテクノ ロジー 事 業 は PC 及 びスマートフォン 向 けの SSP サービス Fluct 等 が 同 事 業 部 門 売 上 高 の 68%を 占 め( 同 事 業 の 215 年 9 月 期 第 1 四 半 期 実 績 ) スマートフォン 向 けアドネット ワーク Zucks Ad Network は 14%( 同 ) スマートフォン 向 けリワード 広 告 (アプリや Web サイトに 表 示 する 成 果 報 酬 型 広 告 ) Zucks Affiliate が 9%( 同 )と 現 時 点 では SSP サービスが 収 益 の 大 半 を 占 める 売 上 高 は 下 表 のように 高 い 成 長 を 継 続 中 でも SSP を 含 めてスマートフォン 向 けが 成 長 を 牽 引 しており スマートフォン 向 けアドネットワーク Zucks Ad Network が 立 ち 上 がりつつ ある 状 況 である アドテクノロジー 事 業 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 2,312 2% 2, 16.6% 1,834 2,69 1,914 16% 1,5 1, 1,22 9.2% % 918 1,47 8.8% 1,288 1, % 12.6% 11.9% 13.8% 12% 8% 5 6.4% 6.% % % FY9/12 FY9/13 6.% FY9/ FY9/15 Q2 Q3 Q4 4% % Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 16/58

17 スマートフォン 向 け SSP 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 1,2 SSP 398% 4% 9 YoY 257% 3% Q3 FY9/ FY9/ Q3 163% 175% FY9/14 212% % 9 Q % 1,85 98% FY9/15 Q3 2% 1% % インターネット 広 告 市 場 における 同 社 アドテクノロジー 事 業 の 位 置 づけ 成 長 戦 略 アドテクノロジー 事 業 の 成 長 戦 略 は PC とスマートフォンで 大 きく 異 なる これは 現 状 の 市 場 環 境 として PC では 1a)SSP サービスが 認 知 されており 且 つ 1b) 同 社 の Fluct が 既 にトップクラスの 市 場 地 位 を 得 ているのに 対 して スマートフォンでは 2a) SSP サー ビスはアドネットワークに 対 してまだ 普 及 しておらず 2b) 同 社 のアドネットワーク Zucks Ad Network はまだ 大 手 競 合 に 対 して 市 場 地 位 はまだ 低 い という 面 があるためと 考 えられ る PC 向 けは より 付 加 価 値 の 高 い 広 告 の 配 信 を 目 指 し 既 存 SSP Fluct を 強 化 PC 向 けは SSP サービス Fluct が 主 体 で 既 に 同 社 は SSP として 市 場 シェア 2%( 同 社 推 定 ) PC 向 けに 限 れば 3% 近 く( 同 )まで 上 昇 し トップクラスに 位 置 する 競 争 環 境 も 新 規 参 入 が 新 たに 出 てくるというよりも 集 約 化 が 進 む 可 能 性 があると 同 社 では 認 識 してい る 従 って ここでの 戦 略 は より 付 加 価 値 の 高 い 広 告 をどう 配 信 していくのか として SSP としての 差 別 化 を 更 に 図 っていくというもの プレミアム 広 告 及 び 広 告 枠 を 扱 うプライベートマーケットプレイスを 運 営 する 子 会 社 を 設 立 こうした 流 れのなかで アドテクノロジー 市 場 における 新 たな 取 組 みとして 215 年 2 月 9 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 17/58

18 日 にプレミアム 広 告 及 び 広 告 枠 を 扱 う 新 会 社 intelish(インテリッシュ) を 設 立 した SR 社 では 1)ニッチグロース 市 場 での 市 場 地 位 の 確 立 2)SSP としての 付 加 価 値 の 拡 大 3) DSP 側 の 付 加 価 値 の 取 り 込 み といった 狙 いがあるとみられる 現 時 点 ではまだニッチな 市 場 ではあるものの 将 来 的 に 拡 大 が 見 込 まれる 分 野 自 社 SSP Fluct を 導 入 しているメデ ィアを 中 心 に 展 開 を 図 ることで 早 期 の 市 場 地 位 確 立 を 狙 ったものと SR 社 ではみている intelish は インターネット 広 告 運 用 のソリューションを 提 供 し 多 くの DSP 運 用 実 績 を 持 つエスワンオーイ ンタラクティブ( 以 下 s1o-i との 合 弁 会 社 資 本 金 は 4 百 万 円 出 資 率 は 同 社 が 51% s1o-i が 49% Intelish は プライベートマーケットプレイス( 以 下 PMP )を 構 築 し 限 定 された 広 告 主 が 特 定 メディアの 特 定 広 告 枠 に 広 告 を 提 供 可 能 なプログラマティック 取 引 市 場 を 提 供 する 既 存 のオープンオークション 型 の 広 告 取 引 は 広 告 主 メディアともに 匿 名 で 行 われ 広 告 主 にとって 掲 載 される 広 告 枠 は 不 特 定 であり メディアにとっては 不 適 切 な 広 告 掲 載 によるブ ランド 価 値 の 毀 損 入 札 という 市 場 原 理 導 入 による 広 告 枠 の 均 質 化 ( 広 告 枠 価 値 の 毀 損 )な どが 懸 念 されていた PMP はプログラマティック 取 引 の 手 法 の 一 つで 既 存 のオープンオークション 型 広 告 取 引 と の 違 いは メディアは 広 告 主 と 広 告 掲 載 位 置 や 価 格 について 事 前 に 取 り 決 めを 行 うことから 広 告 主 とメディアの 双 方 で 誰 が 入 札 しどの 媒 体 に 広 告 表 示 がされるかが 事 前 に 分 かる 点 これにより プレミアムな 広 告 枠 を 限 られた 広 告 主 に 提 供 が 可 能 となる メディアにとってはブランド 価 値 を 毀 損 することなく 広 告 枠 の 新 たなプログラマティック 取 引 の 手 段 として 選 択 できる 自 社 メディアがどのような 広 告 主 に 適 性 があるのか どのよ うなコンテンツが 有 効 なのか 等 の 判 断 も 行 えるようになり そのメリットは 大 きい 広 告 主 にとっても 広 告 を 掲 載 するメディア 位 置 を 選 んだ 上 で プレミアムな 広 告 枠 に 対 してプログラマティック 取 引 が 可 能 となる そして 全 体 の 配 信 結 果 だけでなく より 細 分 化 したメディア 単 位 での 配 信 結 果 を 検 証 することもメリットとしてあげられる Open Auction Private Marketplace 同 社 では intelish の 目 指 す 方 向 性 として 広 告 主 側 とメディア 側 の 課 題 解 決 に 焦 点 をあてる ことによって PDCA サイクル( 広 告 配 信 後 の 結 果 を 踏 まえて 次 の 広 告 施 策 を 練 る)がしっ かりと 稼 働 する 仕 組 みの 構 築 をあげている Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 18/58

19 スマートフォン 向 けアドネットワーク Zucks Ad Network を 大 手 nend 規 模 まで 育 成 また PC での 高 い 競 争 力 とは 異 なり スマートフォンにおいては 様 相 が 異 なり ファンコミ ュニケーションズのアドネットワーク nend が 強 い 競 争 力 を 持 つ これに 匹 敵 する 大 手 ア ドネットワークが 複 数 並 列 する 環 境 にないことから それを 最 適 化 するという SSP の 存 在 意 義 が 薄 まっている 状 況 で スマートフォン 向 け 広 告 市 場 においては RTB 化 されていないアド ネットワークの 市 場 が 圧 倒 的 に 大 きい 状 況 にある ファンコミュニケーションズ 単 体 モバイル 向 けアフィリエイト 広 告 サービス 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 1,8 1,6 1,4 1,2 1, % Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 YoY 22% 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% そうしたなか 同 社 では 自 社 のスマートフォン 向 けアドネットワーク Zucks Ad Network を 強 化 して nend と 同 様 に 競 争 力 あるアドネットワークとして 育 成 し SSP 市 場 への 移 行 時 には 同 社 SSP Fluct でその 果 実 を 得 ていくものとみられる 同 社 のスマートフォン 向 け SSP 売 上 高 は 急 速 に 拡 大 はしているものの まだ nend と 比 較 すると 売 上 規 模 は 小 さ い 同 社 では ネイティブアプリ 開 発 者 向 けに SSP 開 発 キットをより 使 いやすく 提 供 するなどの 努 力 を 重 ねており 開 発 キット 第 1 弾 は 215 年 9 月 期 第 1 四 半 期 に 投 入 が 完 了 している 今 後 の 普 及 を 期 待 したい 同 社 スマートフォン 向 け SSP 売 上 及 び nend 売 上 推 移 ( 百 万 円 ) 1,2 1, ,455 1, ,11 3,625 3,358 3,65 2,66 2,211 Q2 Q3 Q4 FY9/1 FY9/11 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 SSPnend 6, 5, 4, 3, 2, 1, Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 19/58

20 将 来 的 には スマートフォン 広 告 市 場 での 垂 直 統 合 を 目 指 す 将 来 的 には スマートフォン 広 告 市 場 のメディアから 代 理 店 までのバリューチェーンにおい て SSP アドネットワーク 以 外 のサービスも 提 供 事 業 の 垂 直 統 合 を 図 り 粗 利 率 向 上 を 狙 う 現 状 は 広 告 市 場 のマージン 全 体 の 1~15%を 占 める SSP を 主 体 に 同 15~3%のアドネ ットワーク 及 び DSP での 市 場 地 位 確 立 を 目 指 しているところであるが 将 来 的 には 同 15~ 2%を 占 める 代 理 店 機 能 を 保 有 することによって 広 告 主 が 同 社 SSP に 直 接 広 告 を 出 稿 でき る 仕 組 の 構 築 を 狙 っている また 同 時 に EC ナビなどのメディア 事 業 を 拡 大 することで 同 4~55%を 占 める 媒 体 社 の 部 分 においても 果 実 を 得 る 考 えにあると SR 社 ではみている インターネット 広 告 市 場 のバリューチェーンにおけるマージン 構 造 SSP 売 上 課 題 解 決 力 で 差 別 化 を 図 る 主 力 事 業 である SSP 及 びアドネットワークの 拡 大 を 垂 直 統 合 も 含 めて 狙 う 中 で 同 社 は 小 ~ 中 規 模 メディアを 重 点 ターゲット 先 に 位 置 付 けている スマートフォン 広 告 市 場 は 現 状 広 告 主 が 限 定 される 一 方 で 広 告 を 掲 載 するメディアの 広 告 在 庫 ( 広 告 が 掲 載 できる 空 き 枠 ) は 急 速 に 増 加 しており 広 告 を 出 稿 する 広 告 主 有 利 な 状 態 になっている また メディア 側 においても テクノロジーの 進 化 著 しい 同 市 場 における 知 識 不 足 経 験 不 足 等 から メディ アの 実 力 以 下 の 売 上 で 満 足 してしまっている 媒 体 社 が 多 数 存 在 する 同 社 ではこうしたメディアに 対 して 売 れていない 広 告 枠 ( 例 えばトップページの 2 層 3 層 下 など)の 収 益 化 を 入 り 口 に 徐 々に 当 該 メディアのプレミアム 広 告 枠 (トップページの 一 番 目 立 つ 広 告 枠 )の 獲 得 を 狙 うボトムアップアプローチを 得 意 とする SSP では 競 合 他 社 に 対 して 広 告 配 信 エンジンのアルゴリズムでは 大 きな 差 別 化 に 至 らず 結 局 は 現 場 における 課 題 解 決 力 が 重 要 であるという 具 体 的 には 顧 客 の 広 告 収 益 の 最 大 化 への 目 的 に メディアとしての 広 告 枠 の 作 り 方 や 適 し た 広 告 メニューの 提 案 などのコンサルティング 型 の 営 業 を 行 っている こうした 営 業 の 内 容 や 実 際 に 広 告 収 益 の 拡 大 といった 実 績 が 同 社 の 強 みとなっている こうした 課 題 解 決 力 を 更 に 磨 くことで 新 規 顧 客 の 獲 得 及 び 深 耕 を 図 っていく 方 針 である Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 2/58

21 八 方 美 人 で 事 業 リスクを 低 減 ここで 言 う 八 方 美 人 とは 同 社 の 顧 客 である 主 要 メディア 及 び 主 要 な 各 DSP や 各 アド ネットワークとの 友 好 関 係 の 強 化 を 指 す 同 社 は 既 に SSP 市 場 において 約 2%の 市 場 シェア ( 同 社 推 定 )を 持 つが Yahoo!(YDN: Yahoo! Display Ad Network)や Google(GDN: Google Display Network)といった 巨 大 アドネットワークとの 接 続 は SSP 業 者 にとって 有 利 に 働 く 広 告 価 値 の 最 大 化 を 図 るには いかに 高 い 広 告 主 を いかに 高 い 広 告 単 価 の 広 告 を 持 ってい るアドネットワークかどうかが 重 要 になってくる Yahoo! や Google は 広 告 単 価 の 高 い 広 告 を 多 数 保 有 しており こうした 事 業 者 から 接 続 を 停 止 されることは 競 争 力 を 大 きく 殺 ぐこ とにつながるためである マフ(Media Accelerating Fund) を 設 立 メディア アプリの 囲 い 込 みを 開 始 また 同 社 は 215 年 1 月 21 日 に 国 内 のメディア 及 びアプリの 育 成 創 出 を 目 的 として マフ(Media Accelerating Fund) を 設 立 することを 発 表 した ファンド 総 額 は 5 百 万 円 で 1) 開 発 資 金 として 1 件 あたり 最 大 1 百 万 円 の 開 発 資 金 提 供 2)プロモーション 費 用 として 1 件 あたり 最 大 2 百 万 円 の 資 金 提 供 3) 出 資 (1 件 あたり 最 大 3 百 万 円 ) に 用 いるとしている ただ 実 際 にファンドを 組 成 する 訳 ではなく 1) 開 発 費 支 援 2) 同 社 グループのメディア 及 び SSP アドネットワーク 等 での 無 償 プロモーショ ン 3) 既 存 の VOYAGE VENTURES からの 投 資 となる 予 定 同 社 の 狙 いとしては メディアやネイティブアプリに 対 して 他 社 が 契 約 する 前 の 段 階 で 同 社 SSP アドネットワークへの 取 り 込 みを 図 るというもの ネイティブアプリでは 特 に ユ ーザが 増 えた 段 階 で 営 業 に 行 っても 既 に 他 社 が 契 約 しており 断 られる 場 合 が 多 いことから アプリ 及 びメディアの 開 発 の 企 画 段 階 プロモーション 段 階 から 支 援 していくことで 囲 い 込 みを 図 ろうというもの 新 入 社 員 の 青 田 買 いのイメージに 近 い より 早 期 に 有 力 な 開 発 者 を 囲 い 込 めるか が 重 要 となる メディア 及 びアプリの 各 過 程 における マフ による 支 援 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 21/58

22 メディア 事 業 事 業 の 現 状 認 識 メディア 事 業 における 現 在 の 主 力 メディアは ポイント 獲 得 サイトの EC ナビ 及 びポイン ト 交 換 サイトの PeX といったポイント 関 連 サイトを 中 心 に 運 営 しており 独 自 のポイント 経 済 圏 を 構 築 している また ポイントに 関 するノウハウやソリューションを 提 供 するポイ ントソリューションサービス 事 業 も 行 い 事 業 の 横 展 開 を 図 っている メディア 事 業 の 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 2, 1,5 1, % 1,122 1,12 7.2% FY9/12 1,23 1,19 1, % 1.7% % 42 FY9/ % 1,385 1, ,53 8.% 5.3% , % FY9/14 2,7 13.5% ,99 1, % 1.6% 1, % FY9/15 Q2 Q3 Q4 2% 16% 12% 8% 4% % 成 長 戦 略 コンテンツメディアの 展 開 を 新 たに 図 り 着 実 に 年 率 1%の 売 上 成 長 を 続 けていく メディア 事 業 は 同 社 にとってキャッシュカウでもある 他 の 事 業 を 伸 ばす 為 に 稼 ぐだけ と いう 意 味 でのキャッシュカウではない アドテクノロジー 事 業 ほど 急 速 な 成 長 を 目 指 しては いないものの 着 実 に 年 率 5~1%の 売 上 成 長 を 継 続 していく 方 針 である 自 社 販 促 メディアにおいては 安 定 成 長 を 目 指 してスマートフォン 対 応 を 強 化 また 自 社 コンテンツメディアを 新 たに 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディアとのシナジー(ユーザの 回 遊 ) を 図 り メディア 事 業 全 体 での 成 長 を 狙 っている 既 存 自 社 メディアでは 難 しい 高 成 長 を コンテンツメディアを 加 えることで 実 現 既 存 の 自 社 メディアでは 1)ポイントを 販 促 ツールとしてユーザを 誘 導 2)データベース 化 された 会 員 をアクティブに 動 いてもらえるように 誘 導 という 流 れの 中 で 付 加 価 値 を 得 て きた 過 去 に 成 長 してきた 実 績 はあるものの a) 既 に 大 規 模 なメディアにまで 育 っているこ と b)スマートフォンがネットアクセスの 中 心 になる 中 で ユーザを 自 社 メディアに 誘 導 す る 現 在 の 仕 組 みでは 限 界 などの 要 因 により 現 在 の 延 長 線 上 で 今 後 も 高 い 成 長 率 を 維 持 し 続 けるのは 難 しい と 同 社 ではみている そうしたなか 消 費 者 に 興 味 を 持 ってもらえるフェーズにおけるメディアを 作 ることで 自 社 顧 客 メディアへの 誘 導 を 図 っていく 方 向 に 舵 を 切 っている Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 22/58

23 アイランド 社 と 合 弁 で 立 ち 上 げたメルメディアがコンテンツ 事 業 の 核 に 今 回 の 新 成 長 戦 略 で 立 ち 上 げるコンテンツメディアは ユーザのネット 上 での 行 動 プロセス において 自 社 販 促 メディアよりも 前 興 味 関 心 を 示 す 段 階 でのメディアであり コンテンツ の 充 実 が 重 要 となる 既 に 保 有 している 自 社 メディアとして コトバンク ( 朝 日 新 聞 社 と 共 同 運 営 する 無 料 辞 書 サービス ヤフー 辞 書 との 業 務 提 携 )があるが 同 社 では 新 しく 合 弁 で 立 ち 上 げたメルメディア( 出 資 比 率 同 社 65% アイランド 35%)において コンテンツメ ディアを 順 次 立 ち 上 げていく 計 画 とみられる 今 後 も 新 しいコンテンツメディアを 順 次 立 ち 上 げる 予 定 第 一 弾 として 朝 時 間.jp ( 朝 に 関 連 したライフスタイル 提 案 型 のポータルサイト)をアイ ランド 社 からメルメディアに 移 管 し リニューアル 及 びアプリ 開 発 を 現 在 行 っている 同 社 はこうしたポータルサイト 等 におけるコンテンツ 制 作 が 不 得 手 であったが 女 性 向 けコンテ ンツのメディア 運 営 を 23 年 から 行 っているアイランド 社 の 持 つノウハウを 活 かし 今 後 も 新 メディアの 展 開 を 順 次 行 っていく 予 定 メルメディアにおいては 将 来 的 に ライフス タイルコンテンツを 保 有 する 出 版 社 やコンテンツホルダーとの 提 携 も 視 野 に 入 れて ライフ スタイルに 特 化 した 新 たなメディアの 開 発 運 営 に 取 り 組 むとしている メディア 事 業 におけるユーザの 動 線 ー コ ン テ ン ツ メ デ ィ ア 販 促 メ デ ィ ア Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 23/58

24 EC ナビ:スマートフォン 向 けを 強 化 アクティブユーザ 数 及 び ARPU 拡 大 を 狙 う QAU が 伸 び 悩 み スマートフォン 対 応 を 強 化 自 社 メディア 事 業 では PC 市 場 向 けに QAU(Quarterly Active Users 四 半 期 平 均 アクティ ブユーザ)の 伸 び 悩 みが 見 られることから 成 長 市 場 であるスマートフォン 向 け 対 応 を 強 化 し アクティブユーザ 数 及 び ARPU(Average Revenue Per User 1 ユーザあたりの 平 均 売 上 高 ) の 拡 大 を 狙 っている スマートフォン 向 けアプリ 及 びウェブサイトにおける 各 種 機 能 を PC 向 けと 同 様 に 引 き 上 げることで アクティブユーザ 数 の 増 加 を 促 し また ポイントの 貯 め 易 さや 貯 める 楽 しさを 充 実 することでユーザの 定 着 率 上 昇 を 図 る 考 えとみられる QAU 推 移 ( 万 人 ) QAU YoY % 13.2% 14.% 12.8% 11.8% 11.% 24% 2% 16% 6 1.1% 12% 4 8.2% 5.% 8% 2 4% FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4 % 国 内 ポイントサイト 市 場 は 成 熟 が 近 いとして 将 来 的 にはリアル 店 舗 との 連 携 で 成 長 を 狙 う 同 社 では 国 内 のポイントサイト 市 場 は 成 熟 が 近 いとみているが 一 方 で リアル 店 舗 との 接 点 を スマートフォンを 用 いて 広 げることで 非 連 続 の 成 長 があるのではないか との 見 方 を 示 している 将 来 的 には 各 個 別 店 舗 で 行 っているポイントサービスを 集 約 化 して 仮 想 的 な ポイントネットワークの 構 築 を 指 向 しているとみられる 新 規 事 業 同 社 では 3 つ 目 の 事 業 の 柱 を 狙 い 毎 期 一 定 程 度 の 投 資 を 多 方 面 に 行 っている その 一 方 で M&A による 事 業 拡 大 も 視 野 に 入 れており 現 状 のキャッシュフローを 有 効 に 用 いていく 考 え である Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 24/58

25 事 業 内 容 市 場 とバリューチェーン 事 業 概 要 事 業 の 変 遷 同 社 はインターネット 領 域 に 特 化 したサービス 開 発 企 業 1999 年 の 設 立 後 市 場 や 顧 客 ニー ズの 変 化 へ 最 適 な 対 応 を 図 るため 様 々な 事 業 変 遷 を 経 てきた そうしたなか ここ 数 年 は インターネット 広 告 におけるプログラマティック 取 引 市 場 ( 広 告 在 庫 のオンライン 上 での 自 動 取 引 )の 急 速 な 拡 大 を 背 景 に SSP(ネットメディアの 広 告 収 益 の 最 大 化 を 図 るプラットフ ォーム) 及 びスマートフォン 向 け 事 業 が 同 社 業 績 を 牽 引 している 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, , FY6 FY6 / /1 9,858 7,928 8,139 7,324 5,386 3,736 2,157 2,55 2,846 1, FY6 /2 FY6 /3 FY6 /4 FY6 /5 FY9 /5 FY9 /6 FY9 /7 FY9 /8 FY9 /9 FY9 /1 FY9 /11 FY9 /12 FY9 /13 15,46 18, 1,881 2,3 FY9 /14 FY9 /15 Est. 2% 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% 創 業 期 ~ 第 一 次 成 長 期 (1999 年 ~24 年 ) 設 立 当 時 は 懸 賞 サイトを 運 営 複 数 メディアを 束 ねて 売 上 高 1, 百 万 円 を 目 指 した 設 立 当 時 はネットの 中 のキャンペーン 情 報 を 集 めた 懸 賞 サイト MyID を 運 営 しており 複 数 の 大 手 ネット 関 連 企 業 から M&A の 打 診 を 受 けるなか 21 年 にサイバーエージェント( 東 証 1 部 4751)の 子 会 社 ( 212 年 5 月 時 点 の 出 資 比 率 72.7%)となった 当 時 は 売 上 高 1, 百 万 円 を 目 指 しており 懸 賞 サイトに 成 長 の 限 界 が 見 えたこともあって 複 数 のメディアを 立 ち 上 げるなど 横 展 開 を 図 ってきた 24 年 7 月 に 価 格 比 較 サイト EC ナビ の 運 営 を 開 始 25 年 6 月 期 には 売 上 高 を 2,157 百 万 円 まで 成 長 させる 一 方 で 複 数 の 小 規 模 のメディア を 束 ねて 売 上 高 1, 百 万 円 ( 例 えば 5 百 万 円 2)を 積 み 重 ねるのは 容 易 ではないこ とから コアとなるメディアを 伸 ばしていく 方 向 に 経 営 方 針 を 転 換 する ただ 同 社 に 広 告 収 入 をもたらす 広 告 主 にとって 懸 賞 サイトを 閲 覧 する 層 は 魅 力 的 には 映 らず コアのメデ ィアとして 育 てていくには 限 界 を 感 じた こうして 立 ち 上 がったのが MyID をリニュー アルした EC ナビ で 24 年 7 月 に 運 営 を 開 始 した Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 25/58

26 事 業 構 造 変 革 期 (25 年 ~211 年 ) 検 索 エンジンのシンジケーション 事 業 を 開 始 そうして 価 格.com(カカクコム( 東 証 1 部 2371)が 運 営 ) 以 外 の 価 格 比 較 サイトが 淘 汰 されていく 中 で ロボット 型 検 索 機 能 を 差 別 化 に 価 格 比 較 サイト 兼 ショッピングサーチ 市 場 に 参 入 する このように 26 年 までは 順 調 に 業 績 を 伸 長 させてきたが 同 時 に 組 織 も 肥 大 化 したことで 事 業 部 制 を 導 入 そして 現 在 に 繋 がるように 新 しい 事 業 を 複 数 立 ち 上 げていった この 中 の 一 つが 現 在 のアドテクノロジー 事 業 に 繋 がる 検 索 エンジンのシンジケーション 事 業 ( 以 下 シンジケーション 事 業 ) である シンジケーション 事 業 が 業 績 を 力 強 く 牽 引 当 時 同 社 は EC ナビ 上 で Yahoo!の 検 索 エンジンをカスタマイズして 導 入 し 検 索 結 果 と 同 時 に 検 索 連 動 型 広 告 を 表 示 するようにして 広 告 収 入 を 得 ていた これを 他 のメディアに 導 入 するサービスを 27 年 に 立 ち 上 げ オーバーチュア(29 年 に 現 ヤフー( 東 証 1 部 4689) 傘 下 に)と 提 携 して 検 索 連 動 型 広 告 の 導 入 支 援 を 行 ってきた この 事 業 は 大 きく 成 長 し 同 社 は 28 年 に 同 事 業 を 行 う 1% 子 会 社 adingo を 設 立 年 間 3, 百 万 円 近 い 売 上 を 計 上 するまでになった シンジケーション 事 業 のビジネスモデルの 崩 壊 しかしながら 21 年 7 月 に Yahoo! Japan は 検 索 エンジン 並 びに 検 索 連 動 型 広 告 配 信 シス テムを Google のシステムに 切 り 替 えることを 決 定 同 社 はヤフーと 提 携 して 進 めてきたシン ジケーション 事 業 を 新 規 に 行 うことが 難 しく 且 つ 既 存 契 約 についても 見 直 しが 必 要 にな ってしまった 当 時 の 同 社 の 営 業 利 益 は 562 百 万 円 (21 年 9 月 期 )であり 粗 利 益 で 1, 百 万 円 を 超 える 事 業 が 数 年 でなくなる 可 能 性 が 高 いことは 死 活 問 題 となった 第 二 次 成 長 期 (212 年 ~) SSP Fluct が 立 ち 上 がる そして これを 取 り 返 す 新 しい 事 業 として 出 てきたのが SSP Fluct である 同 社 はシンジ ケーション 事 業 に 代 わる 新 たな 収 益 源 となるソリューションを 提 供 すべく 開 発 を 進 め 21 年 1 月 にメディアが 広 告 収 益 を 最 大 になるように 広 告 をコントロールできる SSP システム Fluct のサービスを 開 始 した 同 社 の 売 上 成 長 は 211 年 9 月 期 212 年 9 月 期 と 伸 び 悩 んで 見 えるが これは このシンジケーション 事 業 の 落 ち 込 みと Fluct の 売 上 成 長 が 重 なった 時 期 が 212 年 9 月 期 であったことが 理 由 である その 後 は EC ナビを 中 心 としたメディア SSP Fluct Zucks(211 年 4 月 にスマートフ ォンにおける 広 告 サービスに 特 化 した 会 社 として 設 立 )を 中 心 としたアドテクノロジーを 事 業 の 両 輪 として 現 在 に 至 っている Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 26/58

27 セグメント 別 営 業 利 益 推 移 ( 百 万 円 ) 現 在 の 事 業 構 造 VOYAGE GROUP は 連 結 子 会 社 19 社 持 分 法 適 用 会 社 2 社 からなる 事 業 毎 に 法 人 化 を 進 めたグループ 連 結 経 営 現 在 同 社 グループは 同 社 及 び 連 結 子 会 社 19 社 持 分 法 適 用 会 社 2 社 で 構 成 されている グ ループ 会 社 が 多 いが これは 各 事 業 の 法 人 化 ( 子 会 社 化 )を 進 めてグループ 連 結 経 営 を 基 本 に 事 業 展 開 を 図 っているため 狙 いは 1) 事 業 単 位 毎 に 責 任 を 明 確 化 することによって 意 思 決 定 のスピードを 上 げる 2) 親 会 社 において 管 理 業 務 を 集 中 させてグループガバナンス 構 造 を 構 築 することで グループが 一 体 となった 戦 略 の 下 での 事 業 展 開 を 可 能 にする である 事 業 の 全 体 図 注 :のべ 会 員 数 及 び 導 入 媒 体 数 は214 年 9 月 末 現 在 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 27/58

28 主 要 グループ 会 社 一 覧 セグメント 構 成 セグメントは 3 つ インターネット 市 場 において ネットメディア( 例 えば Yahoo!などの Web サイト) 側 に 立 って 広 告 収 益 の 最 大 化 を 支 援 するアドテクノロジー 事 業 (214 年 9 月 期 売 上 高 構 成 比 46%) ポイントサイト EC ナビ を 擁 するメディア 事 業 ( 同 47%)を 主 力 事 業 に その 他 インターネット 関 連 事 業 で 新 たな 成 長 の 柱 を 模 索 している 以 下 各 セグメントの 概 略 について 説 明 する セグメント 別 売 上 高 ( 左 図 ) 及 び 営 業 利 益 ( 右 図 ) 構 成 比 ( 百 万 円 ) 1,177 7% -45 7,597 47% 7,393 46%, Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 28/58

29 事 業 セグメント アドテクノロジー 事 業 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 2,312 2% 2, 16.6% 1,834 2,69 1,914 16% 1,5 1, 1,22 9.2% % 918 1,47 8.8% 1,288 1, % 12.6% 11.9% 13.8% 12% 8% 5 6.4% 6.% % % FY9/12 FY9/13 6.% FY9/ FY9/15 Q2 Q3 Q4 4% % ネットメディア 側 の 立 場 で 広 告 収 益 の 最 大 化 を 図 る アドテクノロジー 事 業 は インターネット 広 告 市 場 において 例 えば Yahoo! 等 のネットメ ディア 側 の 立 場 で Web サイトにおける 広 告 収 益 の 最 大 化 を 図 る 手 段 を 提 供 している 立 場 で としたのは 広 告 枠 の 媒 体 社 (メディア)から 広 告 主 ( 例 えばゲーム 会 社 等 )の 流 れ の 中 で 広 告 収 益 を 最 大 化 したいメディアと 広 告 費 用 を 抑 えて 広 告 効 果 を 最 大 化 したい 広 告 主 ではその 立 ち 位 置 が 異 なるため PC 向 け SSP では 市 場 シェア 3%とトップ 企 業 スマートフォンでは 先 行 者 を 猛 追 同 社 の 提 供 するサービスは 1)PC 及 びスマートフォン 向 け SSP(ネットメディアの 広 告 収 益 最 大 化 を 図 るプラットフォーム) 2)スマートフォン 向 けアドネットワーク( 広 告 を 配 信 するネットワーク) Zucks Ad Network 及 びリワード 広 告 (アプリや Web サイトに 表 示 する 成 果 報 酬 型 広 告 ) Zucks Affiliate 他 SSP 市 場 におけるシェアは 同 社 推 定 2% PC 向 けに 限 れば 3% 弱 (ともに 214 年 9 月 期 時 点 ) スマートフォン 向 けアドネットワーク では 先 行 者 である nend を 追 う 立 場 ( 同 社 の 関 連 売 上 高 は nend の 1 割 弱 )にある インターネット 広 告 市 場 における 同 社 アドテクノロジー 事 業 の 位 置 づけ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 29/58

30 インターネット 広 告 における RTB の 仕 組 み 上 表 はインターネット 広 告 市 場 における 全 体 像 を 表 しており 図 表 内 の 矢 印 は 広 告 枠 の 流 れ を 示 したもの 例 えば 我 々が Yahoo!( 月 間 総 ページ 数 6,561 百 万 PV 214 年 1~12 月 )のトップページを 表 示 した 際 右 上 に 広 告 枠 が 表 示 されるが 同 社 はまさにこうした 広 告 枠 の 取 引 に 深 く 関 わっている 同 社 はメディア 側 に 立 った 広 告 収 益 最 大 化 の 仕 組 みである SSP を 保 有 しており 以 下 は 広 告 枠 の 収 益 化 に 同 社 のアドテクノロジーである SSP がどのように 関 わっているかについて その 広 告 枠 に 実 際 に 広 告 が 表 示 されるまでの.1 秒 を 説 明 したものである SSP を 通 じての 広 告 枠 に 広 告 が 表 示 されるまでの 一 連 の 工 程 まず 大 前 提 として ネットメディア(Yahoo!などのポータル 個 人 ブログ Twitter Youtube あらゆる Web サイト)で 広 告 枠 を 持 つメディアは 広 告 枠 から 得 られる 広 告 収 益 を 最 大 化 したいと 考 えていることに 留 意 1) 広 告 枠 にインプレッション( 広 告 の 表 示 ) 機 会 の 発 生 A 氏 が PC のブラウザでサイト X を 訪 問 サイト X に 設 定 されている 広 告 枠 に 広 告 表 示 (イ ンプレッション)の 機 会 が 訪 れる 2) 広 告 枠 オークションへの 招 待 A 氏 の 情 報 ( 効 果 的 な 広 告 を 表 示 するために 検 索 履 歴 や 閲 覧 履 歴 等 )や 閲 覧 しているサ イト X に 表 示 されている 広 告 枠 のサイズ 等 が SSP を 通 じて SSP に 接 続 している 複 数 の 提 携 DSP に 一 斉 に 配 信 される 3) オークション 参 加 権 利 争 奪 予 選 会 開 催 DSP 内 では 各 広 告 主 の 指 示 通 りに 最 適 化 して 算 出 した 入 札 価 格 同 士 で 予 選 を 行 いオ ークションへの 参 加 者 を 決 定 し SSP に 提 示 4) オークション 開 催! 各 DSP からもたらされた 入 札 価 格 を 基 にオークションを 行 い 入 札 価 格 N 円 を 提 示 した 勝 利 した 広 告 主 S が 決 定 5a) オークション 成 立 SSP はメディアが 広 告 枠 に 設 定 した 最 低 落 札 価 格 L 円 と 照 らし 合 わせ 入 札 価 格 N 円 が 最 低 落 札 価 格 L 円 を 上 回 った 場 合 は N 円 を 提 示 した 広 告 主 S の 広 告 がサイト X の 広 告 枠 に 表 示 される(2 nd プライスオークションシステムを 採 用 しており 入 札 価 格 は 2 番 目 に 高 い 価 格 が 採 用 される) 5b) オークション 不 成 立 入 札 価 格 N 円 が 最 低 落 札 価 格 を 下 回 った 場 合 は サイト X の 広 告 枠 は SSP が 接 続 してい るアドネットワークからアドネットワークが 配 信 した 広 告 主 T の 配 信 を 受 ける Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 3/58

31 DSP: 広 告 主 のコスト 対 広 告 効 果 最 大 を 図 るプラットフォーム 広 告 収 益 の 最 大 化 を 狙 う SSP とは 逆 の 立 場 DSP は RTB によるリアルタイムオークションを 可 能 にし 複 数 のアドネットワークや SSP に 対 して 一 元 管 理 を 可 能 にし また 蓄 積 した 膨 大 なデータを 基 にした 分 析 して 広 告 効 果 の 最 大 化 を 図 っている また 上 記 の 例 では DSP でオークション 不 成 立 となり アドネットワーク 行 きとなった 広 告 枠 はそれを 保 有 するメディアの 価 値 に 関 わらず 同 一 の 価 格 で 販 売 されることが 多 い 2 nd プライスオークションシステム: 最 高 落 札 価 格 を 提 示 した A 氏 が 落 札 者 となるが 落 札 価 格 は 二 番 目 の 落 札 価 格 を 提 示 した 価 格 となるオークション 方 式 で 高 い 価 格 を 引 き 出 すとされている 広 告 枠 と 広 告 費 用 広 告 枠 ( 媒 体 社 広 告 主 )と 広 告 費 用 ( 広 告 主 媒 体 社 )は 逆 の 流 れ 一 方 上 述 の 広 告 枠 の 流 れとは 別 に 売 上 の 源 泉 となる 広 告 費 用 がどのようなバリューチェ ーンを 形 成 しているかを 考 えてみたい 下 図 は 広 告 費 用 を 1 として 各 段 階 を 経 ていく に 従 ってどのようにメディアに 収 益 をもたらすかを 模 式 化 したものである 広 告 費 用 は ま ず 広 告 代 理 店 に 手 数 料 が 落 ちる そして 残 りを DSP やアドネットワーク SSP と 分 け 合 いな がら 媒 体 社 ( 同 社 にとっての 顧 客 )に 広 告 収 益 が 渡 される このように 広 告 費 用 は 広 告 枠 とは 逆 方 向 に 流 れていく 広 告 費 用 がメディアの 媒 体 社 にまで 流 れる 過 程 SSP 売 上 SSP は 媒 体 社 の 収 益 を DSP は 広 告 主 の 広 告 効 果 を 各 々 最 大 化 を 図 る ここで 問 題 となるのが RTB 取 引 される DSP/SSP での 勝 負 DSP は 広 告 主 側 に 立 って 広 告 をいかに 低 コストで 効 果 的 に 出 稿 するかを SSP は 媒 体 社 側 に 立 って 広 告 枠 をいか に 高 く 売 れるかを 競 う その 武 器 となるのが 広 告 広 告 枠 でありその 先 の 接 続 先 である DSP にとっては YDN(Yahoo Display Network)や GDN(Goodle Display Network)と いった 有 力 アドネットワークとの 接 続 は 必 須 であり その 先 の 広 告 主 との 直 販 ルートが 重 要 になる SSP にとっても YDN や GDN と 接 続 していないと 販 売 率 の 向 上 は 難 しく 多 数 の DSP アドネットワークと 接 続 することで 広 告 枠 をいかに 高 く 販 売 するかが 重 要 になる Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 31/58

32 SSP 自 体 の 粗 利 率 向 上 と 他 工 程 での 粗 利 の 獲 得 現 状 広 告 費 用 の 配 分 において DSP 事 業 者 が SSP 事 業 者 よりも 多 く 獲 得 している 傾 向 にある 同 社 ではまだ RTB 化 があまり 進 んでいないスマートフォン 向 けの 市 場 で アドネットワー ク Zucks Ad Network を 拡 大 することによって SSP だけではなくアドネットワークの 部 分 の 粗 利 も 得 て 粗 利 率 の 向 上 につなげようとしている ネット 広 告 市 場 が SSP や DSP といった RTB 取 引 に 至 るまで ただ 過 去 から SSP や DSP といった RTB が 存 在 した 訳 ではなく 現 在 も 全 てが SSP になっ ている 訳 ではない スマートフォンにおいては 広 告 主 がゲーム 会 社 など 一 部 業 種 のみに 偏 重 し 社 数 も 限 られていることや 大 手 アドネットワークの 存 在 感 が 大 きいことから SSP 市 場 はまだ 小 さくアドネットワークが 主 流 である 以 下 過 去 のネット 広 告 市 場 を 俯 瞰 し そして 変 遷 を 辿 ってみたいと 思 う インターネット 広 告 市 場 国 内 インターネット 広 告 市 場 国 内 の 広 告 市 場 は TV や 新 聞 等 の 既 存 メディアにおいては 伸 び 悩 みがみられるが インター ネット 広 告 市 場 は 着 実 に 成 長 を 続 けている その 規 模 は 電 通 ( 東 証 1 部 4324)の 調 査 によ ると 214 年 の 市 場 規 模 は 前 年 比 12% 増 の 1,519 億 円 そのなかでも 広 告 収 益 / 広 告 効 果 の 最 大 化 を 担 うアドテクノロジーを 活 用 した 運 用 型 広 告 は 前 年 比 24% 増 の 5,16 億 円 と 3 年 連 続 で 2% 前 後 の 伸 長 を 見 せており 急 成 長 を 遂 げている 国 内 インターネット 広 告 費 の 推 移 ( 十 億 円 ) 1, , CY1 CY1 CY2 CY3 CY4 CY5 CY6 CY7 CY8 CY9 CY1 CY11 CY12 CY13 CY14 出 所 : 電 通 資 料 よりSR 作 成 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 32/58

33 アドテクノロジー 広 告 市 場 ( 十 億 円 ) % % 26 53% % % % % 3% 2% 28% % % % CY12 CY13 CY14 CY15 CY16 CY17 CPC/CPM RTB RTB 出 所 :アドテクスタジオ 及 びシードプランニング 資 料 よりSR 作 成 市 場 変 遷 このように アドテクノロジーを 活 用 した 運 用 型 広 告 が 増 加 している 背 景 は 繰 り 返 しにな るが 広 告 の 出 稿 元 である 広 告 主 は 費 用 対 効 果 を メディア 内 の 広 告 枠 を 販 売 する 側 の 媒 体 社 は 広 告 収 益 の 最 大 化 をそれぞれ 志 向 する 傾 向 にあるため これまでの 営 業 マンが 販 売 する 純 広 告 から 買 い 手 と 売 り 手 がリアルタイムで 取 引 を 行 うプ ログラマティック 取 引 による 広 告 ( 広 告 枠 )が 増 加 したことで 同 社 が 行 っている SSP アル ゴリズムによる 自 動 販 売 経 由 での 取 引 が 急 速 に 普 及 している 運 用 型 広 告 : 広 告 の 最 適 化 を 自 動 的 もしくは 即 時 的 に 支 援 する 広 告 手 法 検 索 連 動 型 広 告 や RTB(Real Time Bidding) 広 告 が 含 まれる プログラマティック 取 引 :RTB を 含 むデジタル 広 告 在 庫 のオンライン 上 での 自 動 取 引 のこと ネットメディア 広 告 商 品 のトレンド アドテクノロジーの 進 化 変 革 ネットメディアにおけるディスプレイ 広 告 は 1) 最 初 期 は 広 告 主 が 掲 載 期 間 や 特 定 メディア を 選 んで 掲 載 していた 純 広 告 から 始 まり 2) 広 告 を 決 められた 通 りに 自 動 的 に 配 信 する システムの アドサーバ が 登 場 メディアの 広 告 枠 に 複 数 の 広 告 をローテーション 表 示 す Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 33/58

34 ることも 可 能 となり 販 売 方 式 もクリック 保 障 の 付 与 などの 多 様 化 が 進 んだ 3)そして 複 数 のメディアを 束 ねるアドネットワークが 登 場 し 広 告 主 側 はメディアの 特 性 を 活 かしたいわゆるターゲティング 広 告 を アドネットワークを 通 じて 簡 単 に 配 信 すること が 可 能 となった 4)そしてアドネットワーク 同 士 で 広 告 や 空 いている 広 告 枠 を 融 通 し 合 う アドエクスチェンジと 呼 ばれる 在 庫 取 引 市 場 が 生 まれた 5) 更 なる 効 率 化 を 目 指 して いよいよ 複 数 のアドエクスチェンジやアドネットワークを 一 元 管 理 且 つ 広 告 効 果 を 最 大 化 可 能 な DSP が 登 場 6)そしてメディア 側 でも 複 数 のアドエクスチェンジやアドネットワークを 一 元 管 理 し 広 告 収 益 の 最 大 化 を 実 現 する SSP が 登 場 する DSP と SSP が 生 まれたことで これを 接 続 することで 広 告 枠 から 広 告 主 まで 一 気 通 貫 でお 互 いの 広 告 収 益 広 告 効 果 を 最 大 化 すべくリアルタイムで 競 争 入 札 できる 市 場 が 生 まれたのである ネットメディアにおける 広 告 収 益 最 大 化 手 法 の 変 遷 こうした 流 れを メディア 側 の 広 告 枠 サイドで 見 ると 以 下 のようになる 211 年 までを 第 1 段 階 手 動 での 枠 単 位 での 最 大 化 とすると メディアは 広 告 枠 を 枠 単 位 で 純 広 告 アドネットワーク アフィリエイト 等 に 設 定 して 広 告 枠 毎 に 広 告 収 益 最 大 化 を 目 指 していた 212 年 以 降 は 第 2 段 階 一 部 の 枠 にて 枠 販 売 率 の 最 大 化 に 入 り 純 広 告 の 販 売 率 が 悪 い 枠 では 単 価 が 安 くても 枠 の 販 売 率 を 上 げることで 収 益 最 大 化 を 目 指 している 現 時 点 のメデ ィアは 概 ねこの 段 階 にいる 将 来 的 には 第 3 段 階 全 ての 枠 で 枠 販 売 率 の 最 大 化 とオペレーションの 効 率 化 を 自 動 に で は 全 ての 枠 に SSP を 導 入 してオペレーションを 効 率 化 し 且 つ サイト 全 体 での 最 大 化 を 目 指 す 方 向 に 進 むと 考 えられる 214 年 時 点 では 全 ての 広 告 枠 で SSP が 利 用 されている 訳 ではないが 将 来 的 には 全 ての 広 告 枠 について SSP を 活 用 して 管 理 販 売 する 時 代 になっていくと 同 社 ではみている Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 34/58

35 ネットメディアにおける 広 告 売 上 最 大 化 手 法 の 変 遷 SSP 市 場 のリスク ただ 成 長 している SSP 市 場 にもリスクは 当 然 存 在 する 同 社 では 事 業 リスクとして 1) GDN や YDN nend といった 大 手 アドネットワーク 事 業 者 が DSP/SSP との 接 続 を 停 止 する こと( 自 分 達 で SSP/DSP 機 能 を 担 う) 2)アドネットワーク 事 業 者 との 事 業 コンフリクト (SSP との 競 合 )による 接 続 停 止 3)アドネットワークによる SSP 機 能 の 取 り 込 み 4) 競 争 激 化 による 収 益 性 低 下 による 事 業 継 続 価 値 の 毀 損 をあげている 現 状 はリスクが 顕 在 化 していないものの これらの 動 向 には 留 意 したい 事 業 構 造 そして 同 社 のアドテクノロジー 事 業 のポートフォリオだが 214 年 9 月 期 売 上 高 に 対 して SSP 事 業 が 概 ね 3 分 の 2 を 占 め 残 り 3 分 の 1 をアドネットワーク リワード 広 告 その 他 でほぼ 等 分 している また SSP 事 業 アドネットワーク リワード 広 告 とも 高 い 成 長 を 続 けている 以 下 同 社 の SSP 事 業 などについて 説 明 する SSP (Supply-Side Platform):メディアの 広 告 収 益 を 最 大 化 させる 仕 組 み アドネットワーク: 一 広 告 主 のアドサーバから 複 数 のメディアサイトに 跨 って 広 告 を 配 信 するサービス 多 数 のメディアサイトによるネットワークが 構 築 されており 広 告 主 及 び 媒 体 社 はアドネットワークが 登 場 したこ とで 広 告 配 信 / 広 告 枠 を 導 入 が 安 易 になり 個 々のメディア/ 広 告 毎 に 行 っていた 手 続 きや 設 定 分 析 を 簡 易 に 管 理 することが 可 能 になった Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 35/58

36 売 上 高 に 占 める 構 成 比 ( 百 万 円 ) FY9/13 FY9/14 Others Others Zucks Zucks SSP 2,31 57% SSP 4,99 66% SSP 事 業 1% 子 会 社 の adingo が SSP プラットフォーム Fluct を 運 営 している Fluct は PC 及 びスマートフォン 向 けの 国 内 最 大 級 の SSP プラットフォームで 市 場 シェアは 同 社 推 定 約 2%(PC 向 けに 限 ると 約 3%) 売 上 高 について SSP 事 業 では 前 述 のように インプレッション 毎 に 広 告 を 配 信 することが 出 来 れば これに 単 価 を 乗 じたものが 売 上 高 となる 即 ち インプレッション 数 広 告 配 信 に 成 功 した 版 倍 率 単 価 で 表 される 同 社 では 販 売 率 がほぼ 1%であるとのことであり 売 上 高 はより 単 純 化 可 能 で インプレッション 数 単 価 となる 逆 に 言 うと 販 売 率 が 常 に 1%と 仮 定 するならば 擬 似 的 な 平 均 単 価 である ecpm(effective Cost per Mille 1 インプレッションあたりのコスト)の 推 移 も 計 算 可 能 である インプレッション 数 推 移 ( 億 インプレッション) 8 7 YoY % 35% % % % % % 55.7% 87.8% 146.2% 73.9% 51.% 54.3% 2% 15% 1% 5% FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4 % ecpm は 改 善 基 調 また 同 社 が 推 定 するネット 広 告 のバリューチェーン 中 の 利 益 配 分 では 広 告 費 用 を 1 と した 場 合 に SSP は 1~15 だが DSP は 15~3 と 配 分 割 合 が 大 きい また DSP は 代 理 店 分 15~2 を 除 いた 8~85 の 中 で 15~3 を 稼 ぐのが 通 常 と 同 社 では 見 ているともいえる Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 36/58

37 しかしながら 214 年 6 月 に 上 場 した DSP 専 業 のフリークアウト( 東 証 マザーズ 694) は 5% 以 下 の 仕 入 率 換 言 すれば 5% 超 の 粗 利 率 を 稼 ぎ 出 していた これは SSP 側 から 搾 取 していたとも 言 え さすがにフリークアウトの 仕 入 率 は 上 昇 傾 向 に あるが 一 方 同 社 の ecpm もスマートフォン 向 け SSP の 売 上 増 などを 背 景 に 上 昇 しており マージンが 改 善 方 向 にあるといえよう 推 定 ecpm( 円 ) 及 びフリークアウトの 仕 入 率 ( 仕 入 高 売 上 高 ) 推 移 ecpm % 5.3% 22 52% 5% 48% % 43.5% 45.1% 46% 44% 5 4.7% 41.8% 42.% 41.7% 42% FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4 4% SSP の 売 上 高 推 移 2, 1,6 1, FY9/12 FY9/13 SSPPC 667% 1,61 1,472 1,85 398% 1,34 9 1, % % 175% % % 98% % 69% 3% 27% FY9/14 FY9/15 SSP YoYPC Q2 Q3 Q4 8% 6% 4% 2% % -2% YoY 売 上 計 上 時 期 同 社 の 業 績 特 に 四 半 期 業 績 を 分 析 する 上 では 売 上 の 計 上 時 期 には 注 意 が 必 要 アドテク ノロジー 事 業 では 例 えば 第 1 四 半 期 (1~12 月 )の 売 上 は 実 際 には 9~11 月 の 売 上 が 1 ヶ 月 遅 れて 計 上 される そのため 214 年 3 月 のように 消 費 増 税 前 の 広 告 需 要 に 特 需 が 発 生 した 場 合 は 第 2 四 半 期 の 業 績 ではなく 4 月 が 含 まれる 第 3 四 半 期 の 業 績 に 貢 献 するこ ととなる これは SSP 事 業 だけでなく 後 述 のアドネットワークも 同 様 である Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 37/58

38 売 上 計 上 時 期 について 出 所 :SR 作 成 利 益 への 影 響 売 上 高 は 流 れとしては 上 述 のように DSP もしくはアドネットワーク 側 からもたらされる そ して その 概 ね 8 割 を 媒 体 社 /メディア 側 に 広 告 枠 の 仕 入 代 として 支 払 い 売 上 原 価 に 計 上 し ている ( 粗 利 率 の 動 向 はヒアリング 予 定 ) スマートフォン 向 けでは 今 後 競 争 環 境 激 化 によ り 粗 利 率 が 低 下 する 可 能 性 がある 点 は 留 意 したい アドテクノロジー 事 業 はメディア 事 業 よりも 粗 利 率 が 低 い 反 面 販 管 費 比 率 は 低 位 であり 結 果 営 業 利 益 率 はほぼ 同 等 の 水 準 となっている(214 年 9 月 期 実 績 ) アドテクノロジー 事 業 は 人 を 増 やさずに 売 上 高 成 長 が 可 能 な 事 業 構 造 であるが 足 許 では 経 営 資 源 を 集 中 し て 投 入 していることから 販 管 費 は 増 加 傾 向 にある また メディア 事 業 も 同 様 だが インフ ラ 関 連 コストは 販 管 費 に 算 入 されている アドテクノロジー 事 業 営 業 利 益 推 移 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 12.7% 11.3% 9.2% FY9/12 7.2% 6.4% 2.4% 6.% 3.5% 1.7% 1.7% 1.6% FY9/13 8.8% 1.2% 5.3% 8.% 6.% 14.9% 12.4% FY9/ % 13.5% 12.6% 11.9% 13.8% 1.5% 1.6% 11.9% FY9/15 Q2 Q3 Q4 競 合 状 況 同 社 資 料 を 参 考 に 主 要 な 競 合 状 況 をまとめたものが 下 表 である PC 向 けでは 広 告 配 信 数 の 伸 びが 落 ち 着 きを 見 せ 始 めており 新 規 参 入 企 業 もあまりいない 状 況 ただし スマートフォ ン 向 けには 広 告 配 信 数 は 急 激 に 増 加 し SSP 市 場 も 急 成 長 し 今 後 の 市 場 規 模 拡 大 が 予 想 さ れることから 新 規 参 入 企 業 も 多 く 競 争 は 激 化 している Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 38/58

39 アドテクノロジー 関 連 企 業 四 半 期 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 SSP 2, SSP 1,5 1, DSP/SSP DACRTB 5 DSP FY9/12 Q3 FY9/13 Q3 FY9/14 Q3 FY9/15 Q3 DSP/SSP 注 :DACはユナイテッド(DSP/SSP)を 控 除 した 数 値 SSP における 主 要 な 競 合 企 業 SSP/DSP の 参 入 障 壁 特 長 など Zucks 同 社 の 1% 連 結 子 会 社 Zucks は スマートフォン 向 け 広 告 サービスを 手 掛 けており メデ ィアの 収 益 最 大 化 また 広 告 主 のプロモーション 効 果 の 最 大 化 を 図 るべく 2 つのソリュー ション 1)アドネットワークの Zucks Ad Network 2)リワード 広 告 の Zucks Affiliate を 取 り 揃 え メディア 及 び 広 告 主 に 提 供 している Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 39/58

40 アドネットワーク Zucks Ad Network スマートフォン 向 けアドネットワーク Zucks Ad Network は スマートフォンサイトやア プリ 上 の 広 告 をユーザがクリックした 際 に 収 益 が 発 生 するクリック 課 金 (CPC: Cost per Click) 型 のアドネットワーク 214 年 9 月 期 の 売 上 高 は 同 事 業 部 門 売 上 高 の 1 割 強 と スマートフォン 向 け 大 手 アドネッ トワークの nend(ファンコミュニケーションズ) の 同 時 期 の 売 上 高 12,78 百 万 円 ( 前 年 同 期 比 2. 倍 )に 比 較 すると 売 上 規 模 は 低 位 であるが 前 期 比 の 売 上 伸 長 率 は 2.8 倍 と 高 い 成 長 を 続 けている ファンコミュニケーションズ 単 体 モバイル 向 けアフィリエイト 広 告 サービス 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 1,8 15% 1,6 1,4 1,2 1, % 4 2 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 YoY 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% リワード 広 告 Zucks Affiliate リワード 広 告 Zucks Affiliate は スマートフォンに 特 化 した 成 果 報 酬 型 広 告 で ユーザが アプリのインストールや 会 員 登 録 購 入 といった 行 動 を 取 った 際 に 収 益 が 発 生 する 仕 組 み 214 年 9 月 期 の 売 上 高 は 同 事 業 部 門 売 上 高 の 1 割 強 だが 前 期 比 では 約 1.8 倍 と 高 い 成 長 が 続 いている Zucks Ad Network Zucks Affiliate を 利 用 した 際 の 広 告 表 示 例 インタースティシャル 広 告 インライン 広 告 インストール 等 に 対 してインセンティブを 付 与 出 所 : 会 社 資 料 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 4/58

41 メディア 事 業 メディア 事 業 の 全 体 像 コ ン テ ン ツ メ デ ィ ア 販 促 メ デ ィ ア 業 績 概 要 メディア 事 業 では 自 社 メディア 事 業 ( 売 上 構 成 比 は 214 年 9 月 時 点 82.1%) マーケティ ングソリューション 事 業 ( 同 17.9%)に 分 かれている 自 社 メディア 事 業 では ポイント 獲 得 サイトの EC ナビ ポイント 交 換 サイトの PeX アンケートに 回 答 することでポイントが 貯 まる リサーチパネル 等 の 販 促 メディアを 企 画 運 営 しており 独 自 のポイント 経 済 圏 を 構 築 している マーケティングソリューション 事 業 は 1% 子 会 社 の VOYAGE MARKETING がポイント 交 換 プラットフォーム PeX を 運 営 してきた 実 績 と 知 見 を 基 に ポイントに 関 するノウハウや ソリューションを 提 供 するポイントソリューション 事 業 も 行 い 事 業 の 横 展 開 を 図 っている 同 社 では EC ナ ビ PeX リサーチパネル による 収 益 を 自 社 メディア 事 業 として 開 示 し ており メディア 事 業 の 売 上 高 から 自 社 メディア 事 業 の 売 上 を 控 除 した 金 額 が 概 ねマーケ ティングソリューション 事 業 の 収 益 に 相 当 する EC ナビ 及 び PeX のトップページ 出 所 : 会 社 資 料 Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 41/58