01 2017 Dec. Issue Baroque Street Journal スプレッド差から読み解く 取引所の違い Baroque Street
本誌刊行にあたって 本誌の位置づけ 2008 年に登場したビットコインは 通貨の信用を非中央集権的にする という 従来から議論の行われていた課題を初めて実現した暗号技術として脚光を浴びた 一方で暗号通貨を実際に売買することのできる取引所では その大部分が暗号通貨本来の性質を反映しない状態で あたかも ETF や FX の取引所のような管理体制で運営が行われている そのため 現在の暗号通貨は インターネットを通じて売買することのできる有価証券 的な性質を持っているといえる 暗号通貨自体はそれ以外にも モノやサービスを購入することのできる通貨や 改ざんが困難なデータベースといった側面を持つが 本誌ではそういった性質については取り上げない また 暗号通貨の取引所が非中央集権的でなければ 暗号通貨の意味がない 暗号通貨を金融商品として認めると相当なリスクがある といった議論も盛んに行われているが 本誌では 一旦暗号通貨の金融商品としての性質のみにフォーカスし 客観的な情報提供を行うことを第一義としており そういった議論に対しての立場を明確にするものではない 暗号通貨の流通促進現在 日本における暗号通貨取引は個 や小規模なファンドが主導しており 政府や 企業は未参入 様子見のスタンスをとっている 相場のボラティリティが非常に大きく プロの投資家よりもむしろギャンブル的な思想の一般人ばかりが市場に流れ込む傾向にあるため 相場は為替や株式のように安定的に推移しないし その新たな相場変動をビジネスチャンスとする詐欺まがいの行為も多い このような状況が改善され 暗号通貨が広範囲に普及し 安定した取引が行われるには 企業や政府の参 が かせない しかしながら そういった大きな組織が暗号通貨市場を判断するに足る客観的かつ定量的な情報は 現時点で圧倒的に不足しており 噂や憶測が情報の中心となっているのもまた事実である このような不確実な情報ではなく 客観的かつ定量的な情報を第三者的な立場から示すことで 暗号通貨の金融商品としての性質を議論するための一つの材料を提供することが今後の暗号通貨市場の安定には不可欠である
目次 1. 要旨 1 2. 調査の背景 1 3. 方法 2 4. 結果 3 5. 考察 5 6. 最後に 9
日本の仮想通貨取引所におけるスプレッドの評価 株式会社 Baroque Street(2017 年 11 月 29 日 ) 1. 要旨本調査では日本国内の 6 つの暗号通貨取引所を対象に BTC 価格データを約 4 ヶ月間収集し 各取引所のおけるスプレッドの違いを検証した 結果として 1 BTC 以内の少量ロットであれば Coincheck, bitflyer, Zaif 10 100 BTC の大量ロットであれば Coincheck, bitflyer, QUOINEX のスプレッドが比較的狭く 取引に適しているという結論が得られた また bitflyer は 1000 BTC 以上の注文にもほとんど常に対応できるほど板が厚く 機関投資家などのプロ投資家が使うのに適していると考えられる 2. 調査の背景金融商品の手数料体系と取引量について一般に株式や為替は取引をする際 取引量に応じて取引手数料がかかる そのため収益は純粋な差益の額よりは少なくなる また 成り行き注文を行った際においては bid と ask の差額分が実質的に取引コストとしてかかってくる 一方で暗号通貨に関しては それほど流通量が多くないため 取引所がスプレッドを固定するといった対応をとっておらず ask と bid の差は常に流動的に変化している また その変遷データを取引所が開示していないため 実質的にいくらの取引コストがかかっているのかをユーザー側が判断するのは難しい さらに取引量の少なさから 大量の注文に対しては取引所内の取引量を上回り 取引所によっては約定されない可能性がある 取引所評価の必要性 FX や ETF 等のインターネットでの取引が成熟した金融商品では 取引所間の競争が激化し 取引手数料無料はもちろんのこと スプレッドの狭さやシステムの使いやすさ 独自の分析ツールの提供 相場乱高下時における安定性など 様々な項目でユーザー側が比較検討できるように情報を公開している また そういった情報を一覧性の高い状態にして比較できるようにした web サイトもあり 目的に応じた取引所の選択が可能となっている そういった選択肢の多さや情報の透明性が株式や為替のオンライン取引を可能にしている一方で 暗号通貨取引に関しては不透明な部分が多く Mt. Gox のように大規模な破綻を起こした取引所も散見される こういった事例は暗号通貨自体の安全性とは本質的には関係のない部分であるが 実運用の面においては 取引所の信頼性は非常に重要なファクターである 事実 取引量は取引所によって大きく異なり このことに起因する取引価格の変動に差異があることが予想される 本誌では この取引価格の変動としてスプレッドの違いに着目し 独自に収集したデータをもとに取引所間の比較を行った 1
3. 方法取引所と通貨の選定本調査では日本の暗号通貨取引所のうち 6 取引所を選定し ビットコイン (BTC) の取引価格を対象にデータ収集を行った 取引所の選定基準は 2017 年 4 月時点でビットコインと日本円を取り扱っている取引所の中で十分に取引量のあると判断したものであり bitbank bitfliyer BtcBox Coincheck QUOINEX Zaif を選定した 価格データの収集価格データの収集は各取引所が提供している REST API を用いて行った Google 社提供のクラウドサービスである Google Cloud Platform を使って 5 分おきに各取引所の BTC/JPY の board 情報を持つ API にアクセスし そのレスポンスをクラウド上の MongoDB へ格納した 本誌では 2017/6/8 20:15 から 2017/10/31 24:00 までのデータを利用した 取引所間のスプレッド収集した価格データを元に 最安の売り気配値を ask 値 最高の買い気配値を bid 値とし ask 値と bid 値の差をスプレッドとして算出した 取得したデータについて ask 値か bid 値のいずれかが欠損しているものやスプレッドが負の値を示すものについては除外した 収集期間内におけるスプレッドに取引所間の差があるか検定するために 最小二乗分散分析を行った後 Tukey-Kramer の多重比較法による最小二乗平均値間の差の検定を行った 想定した取引額におけるスプレッドこれより前では ask 値と bid 値を元にスプレッドの変動の算出を行ったが 実際にある程度の額を成行取引する場合には 最も条件の良い価格の注文数量を上回り より条件の悪い価格で取引を行うこととなる そこで 収集した板情報を元に 一度に一定額のビットコインを取引することを想定した際の取引価格を売買注文の価格と数量から算出した 取引額としては 1 BTC 10 BTC 100 BTC 1000 BTC の 4 段階を設け 想定した取引で売買される日本円を 1 BTC あたりに換算して算出した この売買価格を ask 値 bid 値とみなして 想定取引額ごとのスプレッドとして算出した ( 例えば ある取引所で 1 BTC を買うのに必要な金額と 1 BTC 売った時の金額の差を 想定取引額 1 BTC のスプレッドとしている ) 板情報の注文取引数量の合計が想定取引額に満たない場合は その時点の売買価格はデータなしとした なお このスプレッドの値に対しても 上記と同様の検定を行った 2
4. 結果取引所間のスプレッド表 1 に得られたスプレッドに関する情報を示す スプレッドの平均値は Zaif Coincheck bitflyer QUOINEX BtcBox bitbank の順に小さかった どの取引所のスプレッドの標準偏差も平均値と同程度と大きく ばらつきが大きいことを示している 平均値間の差の検定では 有意差が見られなかったのは Coincheck と Zaif の間のみ (P=0.60) で 他の組合せにおいて有意水準 1% で全て有意差が見られた 表 1 取引所間のスプレッドに関するデータ [1] 取引所データ数平均値標準偏差平均価格 実質スプレッ ド比 [2][3] (%) bitbank 38,454 4,831 a 4,657 426,919 0.66 bitflyer 38,645 298 d 267 425,707 0.17 BtcBox 38,369 2,998 b 2,581 424,843 0.59 Coincheck 38,688 150 e 199 425,840 0.02 QUOINEX 38,502 656 c 706 425,877 0.09 Zaif 38,572 125 e 245 425,849 0.01 abcde: 異符号間で有意差あり (P<0.01) [1]: 平均価格は (ask+bid)/2 で算出 [2]: 実質スプレッド比は {(ask-bid)/2}/ 平均価格 + 現物取引手数料で算出 [3]: 現物取引手数料は bitbank = -0.05 0.05, bitflyer = 0.01 0.15, BtcBox = 0.2, Coincheck = 0, QUOINEX = 0, Zaif = -0.01 としている ( 各社 HP 参照 ) 想定した取引額におけるスプレッド表 2 に想定取引額ごとの各取引所のスプレッドに関する情報を示す まず想定取引額が 1 BTC の時 平均値は Coincheck bitflyer Zaif QUOINEX BtcBox bitbank の順に小さく 上述の単純なスプレッドと比較して Coincheck bitflyer が Zaif よりも上位に現れた また 全ての取引所の間にも平均値の差に有意差が見られた (P<0.01) 次に想定取引額が 10 BTC の時 平均値の順序は 1 BTC の時と比べ QUOINEX が Zaif よりも上位に位置する結果となった また Coincheck と bitflyer 間の平均値の差は見られなくなった (P=0.30) 想定取引額が 100 BTC の時 平均値は bitflyer QUOINEX Coincheck Zaif BtcBox bitbank の順になり bitflyer と QUOINEX 間 Zaif と BtcBox 間の平均値の差は見られなかった (P=1.00, P=1.00) 該当するデータの数に関して bitbank QUOINEX Zaif が急激に減少し それぞれ 9.6% 19.5% 3.7% が 100 BTC の想定取引額の注文が可能であった 想定取引額が 1,000 BTC の時 該当するデータが存在したのが bitflyer BtcBox Coincheck のみであり BtcBox はデータ数が 12 個 (0.0%) Coincheck についても 1,663 個 (4.3%) とほとんど該当しなかった その元で平均値を比較すると bitflyer Coincheck BtcBox の順で小さく それぞれの平均値の差は有意水準 1% で統計的に有意であった 3
表 2 想定取引額ごとのスプレッドに関するデータ 取引所データ数平均値標準偏差平均価格 実質スプレッ ド比 (%) 1 BTC bitbank 38,475 14,433 a 9,524 426,970 1.82 bitflyer 38,652 453 e 332 425,700 0.17 BtcBox 38,371 4,126 b 2,555 424,815 0.72 Coincheck 38,688 263 f 235 425,840 0.03 QUOINEX 38,493 1,020 c 853 425,904 0.13 Zaif 38,586 687 d 633 425,929 0.08 10 BTC bitbank 37,924 51,476 a 29,901 426,362 5.99 bitflyer 38,653 965 e 564 425,693 0.22 BtcBox 38,371 6,925 b 3,692 424,562 1.04 Coincheck 38,688 779 e 459 425,846 0.10 QUOINEX 36,174 2,343 d 1,802 428,353 0.30 Zaif 34,086 3,091 c 1,596 426,819 0.38 100 BTC bitbank 3,691 226,666 a 32,468 175,348 64.55 bitflyer 38,654 2,780 d 1,660 425,665 0.40 BtcBox 38,370 12,876 b 6,825 424,113 1.53 Coincheck 38,490 3,531 c 1,553 425,420 0.44 QUOINEX 7,506 2,821 d 2,353 519,546 0.30 Zaif 1,421 12,787 b 5,496 432,098 1.78 1000 BTC bitbank 0 - - - - bitflyer 37,633 24,237 c 10,614 427,393 3.02 BtcBox 12 51,275 a 6,317 243,257 10.72 Coincheck 1,663 27,725 b 6,272 269,441 5.16 QUOINEX 0 - - - - Zaif 0 - - - - abcdef: 同想定取引価格内の異符号間で有意差あり (P<0.01) 4
5. 考察最小取引単位のスプレッドの違いについて図 1-1 のように BTC/JPY のスプレッド幅は取引所間で明確に差があることが分かった 特に BtcBox, bitbank の 2 つの取引所に関しては その他の取引所に比べて明らかにスプレッドが広いことが図から見て取れる これは 取引所の取引量の規模が十分に大きくないことが原因であると考えられ スプレッドの広さから言えば別の取引所を利用した方が有利である 図 1-1 データ取得期間のスプレッドの変化 一方で スプレッド幅の比較的小さい bitflyer, Coincheck, Zaif に関しては 一見すると差がないように見えるが ( 図 1-2) 統計解析の結果 Coincheck と Zaif に関しては有意水準 1% で差がなく この 2 者と bitflyer の間には有意差があるという結果になった 上記の Btcbox, bitbank に比べるといずれも十分に小さなスプレッド幅であると言えるが 数秒単位の取引を少量ロットで繰り返すトレードスタイルを取る際は Zaif もしくは Coincheck で行うのが好ましいだろう 図 1-2 データ取得期間のスプレッドの変化 ( 上位取引所を抜粋 ) 5
各取引単位でのスプレッドの違いについて前述の 最小取引単位のスプレッドの違いについて では 注文数量を考慮せず最適な ask 値と bid 値の差によりスプレッドを算出しており 実運用で決まった数量を売買する際の参考値としては適切であるとは言えない 一定の取引額を想定した際 スプレッドが取引所間でどのように異なるのか以下で考察した 想定取引額 1 BTC では 上記最小スプレッドで考察した際と同様に bitflyer, Coincheck, Zaif のスプレッドが狭く 取引に適していると考えられる ( 図 2) 一方で 小額における QUOINEX のスプレッドは大きいものの 想定取引額が 10 BTC, 100 BTC と上がるにつれ 小額においてスプレッドの小さかった取引所もスプレッドが急激に増加する ( 図 6) QUOINEX は想定取引額 100 BTC においてスプレッドが bitflyer と同程度に小さくなっていることから ( 表 2) 10 BTC 以上 100 BTC 以下の注文に適した取引所だと言える 想定取引額 1000 BTC に着目すると ( 図 5) データ数から bitflyer 以外の取引所は常に発注ができるほど板が厚くないということが分かった ( 表 2) そのため 機関投資家などが日本の取引所で一気に注文を処理する際には bitflyer を使うのが最適であると考えられる 図 2 想定取引額 1 BTC 時のスプレッドの変化 ( 右 : 上位取引所を抜粋 ) 図 3 想定取引額 10 BTC 時のスプレッドの変化 ( 右 : 上位取引所を抜粋 ) 図 4 想定取引額 100 BTC 時のスプレッドの変化 ( 左 :bitbank を除外 右上位取引所を抜粋 ) 6
図 5 想定取引額 1000 BTC 時のスプレッドの変化 図 6 最小 1000BTC を注文した際のスプレッドの変化 ( 右 : スプレッド 5000 円未満を抜粋 ) 手数料率の変化暗号通貨を取引する際のコストは株式や為替の取引と比べて差があるのかどうかを考察する ここでは参考値としてオンライントレードの行える株式 為替のブローカー数社を選定し 暗号通貨取引所のスプレッドと比較した FX の手数料に着目するとスプレッドは原則固定であり USD/JPY では取引量に関わらず 0.1% 以下のところが主流であった ( 表 A1) また取引手数料は基本的に無料であるため 暗号通貨の現物を取引するよりもコストが安いと言える 株式に関しては 注文ロットが大きくなるにつれて取引手数料率が低くなる傾向にあるが スプレッドに関しては公開されているデータがなかったため 検証ができなかった ( 表 A2) 仮にスプレッドがゼロであると仮定すると 10 万円以下の取引であれば株式の方が割高なケースがあるが それ以上のロットになると基本的には株式の取引コストの方が小さくなると考えられる 7
表 A1 FX 取引所の手数料体系一覧 FX 会社 スプレッド ドル / 円ユーロ / 円英ポンド / 円豪ドル / 円 NZ ドル / 円ユーロ / 米ドル 外為どっとコム 0.3 銭 0.4 銭 1.0 銭 0.6 銭 1.0 銭 0.3pips GMOクリック証券 [FXネオ] 0.3 銭 0.5 銭 1.0 銭 0.7 銭 1.2 銭 0.4pips ヒロセ通商 [LION FX] 0.3 銭 0.5 銭 1.3 銭 0.7 銭 1.0 銭 0.4pips YJFX![ 外貨 ex] 0.3 銭 0.5 銭 1.0 銭 0.7 銭 1.2 銭 0.4pips SBI FXトレード 0.27 銭 0.39 銭 0.89 銭 0.59 銭 0.99 銭 0.48pips DMM.com 証券 [DMM FX] 0.3 銭 0.5 銭 1.0 銭 0.7 銭 1.2 銭 0.4pips http://zai.diamond.jp/list/fxcompany/hikaku1 より 2017 年 11 月 29 日確認 表 A2 ネット証券の手数料体系一覧 証券会社 / 約定代金 10 万円 100 万円 300 万円 300 万円以上 ライブスター証券 86 円 367 円 648 円 864 円 GMOクリック証券 95 円 470 円 900 円 900 円 ~960 円 SBI 証券 150 円 525 円 994 円 994 円 ~1,050 円 楽天証券 * * 超割コースの手数料 /( 大口投資家向け ) 150 円 525 円 994 円 994 円 ~1,050 円 (97 円 ) (460 円 ) (870 円 ) (870 円 ~919 円 ) 岡三オンライン証券 106 円 648 円 1,620 円 1,620 円 ~3,240 円 カブドットコム証券 97 円 1,069 円 2,041 円 2,041 円 ~3,985 円 マネックス証券 108 円 1,080 円 ~ 約定代金の 0.1% か 0.15%+ 税 松井証券 一約定ごとのプランはありません http://trader-specialist.com/ooguti/ より 2017 年 11 月 29 日確認 スプレッド比の妥当性今回 暗号通貨を取引する際に実質的にかかっているコストをスプレッド比という形で算出したが この値は BTC/JPY の期間内の平均価格に対する平均スプレッドの割合であるため BTC/JPY 価格の変化をうまく反映している指標であるとは言い切れない 対象期間中において BTC/JPY の価格が 2 倍以上に上昇しているため スプレッド比が BTC/JPY 価格に大きく影響を受けている可能性は高い スプレッドと BTC/JPY 価格の時系列変化や相関関係を算出することは可能であるが 限定された期間に対してそれほど詳細な分析を行ったとしても実用的な結論に結びつかないであろうという結論から 本調査ではスプレッド比の時系列解析については見送ることとなった 今回用いたスプレッド比に関してはあくまで参考値という位置付けで捉えていただきたい 8
6. 最後に本調査では 日本の暗号通貨取引所を対象に定量的な分析を行った 今回の分析に活用していないデータも手元に多くあるため 今後は日本の取引所にとどまらず 海外の取引所も含めたグローバルな視点で分析を行っていく予定である また 今回 相場のボラティリティとスプレッドの関係 についても言及するつもりであったが そもそもボラティリティの定義が曖昧であるということが分析を行う際の課題として残った これについては次回以降のレポートで 既存の評価方法も含めて最適な方法を考案していきたい さらに今回の調査では こちら側が実際にトレードを行ったわけではなく あくまで市場での動きをサンプリングしただけに過ぎないので 今後は実際に注文を出した際の相場の動きなどについても考察していきたい 参考文献 高木聡一郎 (2017) ブロックチェーン エコノミクス 翔泳社 中島真志 (2017) アフター ビットコイン 新潮社 J.H. シルヴァーマン, J. テイト (2012) 楕円曲線論入門 丸善出版 Burton G.Malkiel(2016)"A Random Walk Down Wall Street" Dr.Garrick Hileman & Michel Rauchs(2017)"GLOBAL CRYPTOCURRENCY BENCHMARKING STUDY" P.S.LINTILHA, A.TOURIN(2017)"Model-based pairs trading in the bitcoin markets" Satoshi Nakamoto(2008)"Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic Cash System" UBS(2017)"CryptocurrenciesBeneath the bubble" 9
会社概要 商号 株式会社 Baroque Street 設立 平成 29 年 10 月 4 日 所在地 150-0013 東京都渋谷区恵比寿 2-18-10-1005 代表者名 福島健太 HP http://www.baroque-st.co.jp/