ファンドマネージャー来 スペシャル レター UBP トルコ株式ファンドのファンドマネージャーである UBP のエリ コーエンが 2018 年 11 に来 し トルコ株式市場の現状と今後の展望について語りました ご挨拶 2018 年はトルコ株式市場にとって波乱の年となり 為替市場 株式市場ともに きく下落しました で現在トルコリラはほぼ底値圏であり 株式市場もすでに悪材料を織り込んでおり 今後リバウンドの投資機会が存在すると考えられます また 若い 動態 強い内需により 期的にみると い経済成 が 込まれています 私のトルコ株における 20 年以上の運 経験を活かした投資アイディアが みなさまにとってトルコ株式への理解を深める 助になればと考えています エリ コーエンユニオンバンケールプリヴェユービーピーエスエー (UBP) ファンドマネージャー 当ファンドの基準価額の推移 ( 円 ) 基準価額 基準価額 ( 税引前分配 再投資 ) 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 8,185 円 5,668 円 2,000 2006 年 5 2008 年 5 2010 年 5 2012 年 5 2014 年 5 2016 年 5 2018 年 5 期間 :2006 年 5 31 2018 年 11 30 基準価額 ( 税引前分配 再投資 ) は 分配実績があった場合に 税引前の分配 を決算 の基準価額で再投資したものとして計算しています 基準価額及び基準価額 ( 税引前分配 再投資 ) の計算において信託報酬は控除されています 分配実績がない場合 あるいは設定来累計の分配 額が少額の場合 基準価額及び基準価額 ( 税引前分配 再投資 ) のグラフが重なって表 される場合があります 収益分配 額は委託会社が決定します 分配を わないこともあります 1
2018 年は激動の年 年初来 トルコ株式指数はトルコリラベースで最 で約 24% 下落し トルコリラは 本円に対して最 で約 45% 下落しました トルコ株式 * の推移 ( トルコリラベース ) 110 105 100 95 90 85 80 75 70 17/12 18/03 18/06 18/09 出所 :Bloombergより作成 期間 :2017 年 12 31 2018 年 11 30 2017 年 12 31 を100として指数化 * イスタンブール100 種指数 ( 円 ) 33 なぜトルコの 融資産はここまで売られたのか?3 つの背景 トルコリラ ( 対円 ) レートの推移 13 17/12 18/03 18/06 18/09 出所 :Bloombergより作成 期間 :2017 年 12 31 2018 年 11 30 背景 :1 1 点 は 国 利の上昇が挙げられます 好景気を背景に 国の利上げが続いており リスクが相対的に い新興国市場から より安定性の い 国へ資 を移動させる動きが出るのではという警戒感が まりました トルコは 期にわたり経常 字が続いており 国 利の上昇の影響が他の新興国よりも きいことが懸念されたと考えられます 背景 :2 2 点 はトルコ企業の債務の増 が挙げられます 間セクターの債務の対 GDP は 10 年前の 41% から 85% へ急増していました 市場から企業の財務内容の悪化や銀 の不良債権の増加などが不安要素として られていました 背景 :3 3 点 として中央銀 の利上げの遅れが挙げられます 2018 年の 統領選に向けトルコ政府は内需促進政策を った結果インフレ率が上昇しましたが 利上げを嫌うエルドアン 統領の圧 などもあり中央銀 は利上げを わず 通貨が下落しさらにインフレ率が上昇する悪循環に陥りました これらの不安要素を抱える中で 国 牧師の拘束をめぐり 国がトルコへ経済制裁を発動したことをきっかけにトルコリラが きく下落した いわゆる トルコ ショック が発 し 株式市場も きく下落したと考えております 29 25 21 17 2
トルコ ショック が収束に向かっていると考える 4 つの理由 トルコ政府が不当に 国 牧師を 期拘束したことへの報復として 2018 年 8 に トランプ政権がトルコからの鉄 アルミ輸 に対して関税を 2 倍に引き上げることを表明したのをきっかけに トルコリラが急落し いわゆる トルコ ショック が発 しました しかし既に以下の 4 つの理由から トルコ ショック は収束に向かっていると考えています 理由 1: 利上げトルコ中央銀 は 9 にエルドアン 統領が 融引き締めに対して圧 をかける中で 主要な政策 利である 1 週間物レポ 利を 6.25% 引き上げ年 24% にしました 今後はインフレ率上昇に めがかかると考えられます 理由 2: 対 関係の改善拘束されていた 国 牧師が 10 に釈放されました 基本的には 国 トルコ共にこれまでの関係性を今後も維持したいとの思惑があり 2 国間の関係が改善に向かう可能性が まっています 理由 3: 経常収 の 字化景気過熱によって 字が続いていた経常収 が 8 に 3 年ぶりの 字に転じ 9 も 2 ヶ 続けての 字となりました トルコ ショック による需要減に伴う輸 の減少という背景はあるものの 経常 字が 字化したことは通貨の安定に働きます 理由 4: 原油安 9 末に WTI 原油先物で 1 バレル =73 ドル台であった原油価格が 元では 50 ドル台まで低下しており エネルギーの 部分を輸 に頼るトルコにとって原油安は経済にプラスに働き 通貨の安定に資すると考えています (%) 27 23 19 15 11 7 トルコの CPI と政策 利 物価誘導 標 CPI 実績値 1 週間物レポ 利 3 15/01 16/01 17/01 18/01 出所 : トルコ中央銀 トルコ統計局より作成期間 :2015 年 1 2018 年 10 ( 億ドル ) 40 20 0 20 40 60 80 トルコの経常収 100 16/01 17/01 18/01 出所 : トルコ統計局より作成期間 :2016 年 1 2018 年 9 3
トルコ株式市場は悪材料を織り込み済 トルコの株式市場は 既に悪材料を織り込んだ 準まで下落した可能性が いと考えています バリュエーションでみても 元のトルコ株式市場の PER( 株価収益率 ) は 6.6 倍と過去 10 年の PER の中央値である 10.7 倍から きく低下しています 今後のトルコ株式市場の反発の可能性 将来的に利上げの効果が現れることによりインフレ率の低下が られれば 利下げを うことも可能になります またトルコの対 GDP 政府債務残 は 29% と新興国の中では相対的に低く 財政出動による景気刺激策などを うことが可能と考えられます 過去にトルコで危機と呼ばれる様な状況は何度か起きており その際株式市場は きく下落しましたが その後の株価の きな反発がみてとれました 過去の危機相場では平均すると株価は ドルベースで 76% 下落しましたが その後 6 ヶ で 84% 反発しております 今後の経済の低迷度合い 企業収益の悪化 不良債権の状況などを 極める必要があり 来年 3 の地 選挙を前にしてエルドアン政権の動向にも注意が必要です 当 は引き続きリスクには 分な配慮を う必要があるものの 現状のトルコ株式は割安度が く 来年の半ば以降には反発の可能性もあると考えています 過去の危機時のトルコ株式 * の最 下落率 直近 値からの最 下落率 底値から6ヶ 後の上昇率 トルコリラヘ ース ドルベース トルコリラヘ ース ドルベース 1991 年湾岸戦争 -37% -79% 127% 87% 1994 年メキシコ通貨危機 -51% -79% 78% 74% 1998 年ロシア危機 -58% -62% 156% 87% 2001 年トルコ 融危機 -62% -87% 53% 87% 2008 年リーマンショック -63% -74% 66% 85% 過去の危機の平均 -54% -76% 96% 84% 現在の トルコ ショック -22% -46% 出所 :UBP 提供資料より作成 * イスタンブール 100 種指数 4
当資料は損保ジャパン 本興亜アセットマネジメント株式会社 ( 以下 弊社 ) により作成された販売 資料であり 法令に基づく開 書類ではありません 投資信託は 融機関の預 と異なりリスクを含む商品であり 運 実績は市場環境等により変動します したがって 元本 分配 の保証はありません 信託財産に じた利益および損失は すべて受益者に帰属します 投資信託は 預 や保険契約と異なり 預 保険 保険契約者保護機構の保護の対象ではありません 証券会社以外の登録 融機関でご購 いただいた投資信託は 投資者保護基 の保護の対象ではありません 当資料は弊社が信頼できると判断した各種情報に基づいて作成されておりますが その正確性や完全性を保証するものではありません 当資料に記載された意 等は予告なしに変更する場合があります また 将来の市場環境の変動等により 当該運 針が変更される場合があります 投資信託の設定 運 は委託会社が います お申込みの際には 投資信託説明書 ( 交付 論 書 ) をあらかじめまたは同時にお渡ししますので 詳細をご確認の上 お客さま でご判断ください なお お客さまへの投資信託説明書 ( 交付 論 書 ) の提供は 販売会社において います 5
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販売会社 ( 順不同 は加 協会を表す ) 販売会社名区分登録番号 2018 年 11 30 現在 本証券業協会 般社団法 本投資顧問業協会 般社団法 融先物取引業協会 般社団法 第 種 融商品取引業協会 エイチ エス証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 35 号 株式会社 SBI 証券 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 44 号 岡三オンライン証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 52 号 カブドットコム証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 61 号 極東証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 65 号 むさし証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 105 号 花証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 110 号 東洋証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 121 号 SMBC 興証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 2251 号 産証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 131 号 株式会社証券ジャパン 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 170 号 ばんせい証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 148 号 フィデリティ証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 152 号 松井証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 164 号 マネックス証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 165 号 明和證券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 185 号 3 楽天証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 195 号 リテラ クレア証券株式会社 融商品取引業者 関東財務局 ( 商 ) 第 199 号 安藤証券株式会社 融商品取引業者 東海財務局 ( 商 ) 第 1 号 岩井コスモ証券株式会社 融商品取引業者 近畿財務局 ( 商 ) 第 15 号 髙 証券株式会社 融商品取引業者 近畿財務局 ( 商 ) 第 20 号 内藤証券株式会社 融商品取引業者 近畿財務局 ( 商 ) 第 24 号 川証券株式会社 融商品取引業者 四国財務局 ( 商 ) 第 3 号 浪証券株式会社 融商品取引業者 四国財務局 ( 商 ) 第 6 号 四国アライアンス証券株式会社 融商品取引業者 四国財務局 ( 商 ) 第 21 号 株式会社荘内銀 登録 融機関 東北財務局 ( 登 ) 第 6 号 株式会社きらぼし銀 登録 融機関 関東財務局 ( 登 ) 第 53 号 3 ソニー銀 株式会社 登録 融機関 関東財務局 ( 登 ) 第 578 号 株式会社ジャパンネット銀 登録 融機関 関東財務局 ( 登 ) 第 624 号 株式会社イオン銀 登録 融機関 関東財務局 ( 登 ) 第 633 号 スルガ銀 株式会社 登録 融機関 東海財務局 ( 登 ) 第 8 号 株式会社広島銀 登録 融機関 中国財務局 ( 登 ) 第 5 号 < 備考欄の表 について> <ご留意事項 > 1 記載の 付より新規お取扱いを開始します 上記掲載の販売会社は 今後変更となる場合があります 2 記載の 付以降の新規お取扱いを いません 上記掲載以外の販売会社において お取扱いを っている場合があります 3 新規のお取扱いを っておりません 詳細は販売会社または委託会社までお問い合わせください 備考 7