目次概要 1. はじめに 2. 先行研究レビュー 3. 方法 4. 結果 5. 考察 6. まとめ参考文献概要本稿ではアパートメント型ホテルいわゆる民泊 ( 以下民泊 ) とビジネスホテルの収益構造を検証することでその収益性やコスト面での競争優位性について明らかにした具体的には民泊

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かげたつごちょう
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1 2018 年 2 月 28 日アパートメント型ホテルの収益性とコスト面での競争優位性について ( 京都市中心部で ) 前川荘一朗 1

2 目次概要 1. はじめに 2. 先行研究レビュー 3. 方法 4. 結果 5. 考察 6. まとめ参考文献概要本稿ではアパートメント型ホテルいわゆる民泊 ( 以下民泊 ) とビジネスホテルの収益構造を検証することでその収益性やコスト面での競争優位性について明らかにした具体的には民泊の資産利益率は上場企業平均と比較してやや高いものであったさらにその事業リスクも低いと言えビジネスモデルとしては優れたものであった一方でビジネスホテルの収益性も現在のインバウンドの活況を反映してか極めて高いものであったしかしホテルを所有者から賃借して運営しているケースではその高い賃料負担のために損益分岐点は高く収益基盤は想定以上に脆弱であったそしてそのコスト面での競争優位性は相対的に高くなく少なくとも会計上は物件を所有している民泊に劣るものであったまた双方が物件を所有しているケースつまり同条件で比較したケースでは民泊とビジネスホテルの競争優位性はほぼ互角と言ってよいものであったなお本稿では会計上の利益と費用をベースに収益性や損益分岐点を算出しており研究として一定の限界はある真の意味でコスト面での競争優位性を検証するにはさらに多角的な検証が必要であるしかしながら民泊とビジネスホテルの損益分岐点を明らかにし条件付きながらも両者の競争優位性について検証を行ったことには大きな意義があったと言える 1. はじめに近年外国人観光客数の急増を背景に京都市内ではホテルの建設ラッシュが続いているそれは従来型のシティホテルやビジネスホテルが中心であると思われるが民家の一注 1 室を無許可で宿泊者に貸し出すいわゆる違法民泊も同時に急増している京都市の調査によると調査した民泊施設数 2,702 件のうち旅館業法の許可を得た施設数はわか189 件 ( 7.0%) とのことであった一方で東京や大阪の一部のエリアでは特区制度を活用し合法的に民泊が営まれているその他に長期滞在に適したアパートメント型ホテルのような注新たなタイプの宿泊施設の開発も進みつつあり大手企業も参入している 2 このような宿泊施設も広義の意味で民泊に含まれるであろうではこの民泊という新たなタイプの宿泊施設はビジネスとして今後も持続可能なものなのだろうか? それともホテル不足の期間だけに脚光を浴び一時的なブームに終わってしまうのだろうか? もしくは必要な安全対策も行わなくてよい違法民泊だからこそ収益が上げられるものなのだろうかこのような疑問を解明するため民泊の収益構造と収益性を明らかにしたいと考えた同時に競合相手と考えられるビジネスホテルについても同様の検証を行いたいと考えたさらには両者の損益分岐点についても明らかにすることで両者のコスト面での競争優位性について解明しようと考えたこれまで既存の宿泊施設の経営に関する研究は数多く行われてきたが民泊の収益性や収益構造を解明した研究はなくましてや既存のホテルとの損益分岐点を比較したものはないよって本研究の意義は 2

3 それらの点を解明し両者のコスト面での競争優位性を明らかにすることにあるなお本稿での民泊の定義は家具やキッチンが付いたアパートメントホテルのことを指し旅館業法上の許可を得たものとする旅館業法上の分類は簡易宿泊所に当たりスタッフが常駐せず人件費が発生しないものを想定している注 1. URL: 年 5 月 9 日 ( 最終閲覧日 :2018 年 1 月 24 日 ) 2. コスモイニシアホームページより URL: 年 12 月 05 日 ( 最終閲覧日 :2018 年 2 月 24 日 ) 2. 先行研究レビュー現在日本国内には旅館ビジネスホテルなど様々なタイプの宿泊施設が存在するその各宿泊施設タイプ別の収益性についてこれまで複数の調査研究が行われてきた例えば内藤 [2013] ではホテルタイプ別の売上高 GOP 比率を示しておりその内容は下記表 1 の通りである表 1 宿泊施設タイプ別の売上高 GOP 比率 ( 単位 :%) 宿泊施設タイプ旅館シティホテルリゾートホテル宿泊特化型ホテル (8,000 円未満 ) 宿泊特化型ホテル ( 平均 ) 宿泊特化型ホテル (8,000 円以上 ) 売上高 GOP 比率 10~15 20~25 30~33 31~36 28~42 26~50 レジャーホテル 50 上記表 1 のデータは 2013 年に発表されたものであり現在のインバウンドで沸くホテル市場を反映していないと思われるがその他の調査研究と比較しても概ね妥当な数字だと考えられるよって長期的にはその数字に収斂していくであろうと考えられるただしビジネスホテルに関しては実際の売上高 GOP 比率はもう少し高いと思われる例えば植村 [2008] ではビジネスホテル ( 宿泊特化型 ) の場合それは 40~60% が目安としており牧野 [2012] でもそれが 70% 近くなるホテルも中にはあり 50% を超えていると優良と指摘しているシティホテルリゾートホテルの収益性についてはデロイトトーマツ FAS[2009] に詳しいそれによると表 2 の通り日本のシティホテルの売上高 GOP 比率は約 26% で海外と比べて著しく低いその理由について利益率の低い料飲事業の売上高比率が高いことを挙げこれは冠婚葬祭をホテルで行う日本の習慣が影響しているのではないかと指摘している一方リゾートホテルの売上高 GOP 比率の水準については他国と比較しても遜色の 3

4 ない数字であるバリやハワイなどの海外平均が 35.6% なのに対して日本国内のそれは 33.9% であるこのことから日本のシティホテルの収益が低い要因は日本のマクロ経済環境 ( 例えば解雇規制の問題や低い労働生産性 ) にあるのではなくトーマツ FAS が指摘するように日本の社会的要因によって利益率が低い料飲事業の割合が高いことにあるのではないかと考えられるこの事からシティホテルがより利益率の高い事業に注力するなどの事業転換を図れば海外並の収益をあげることは不可能ではないと思われるまた牧野 [2012] もデロイトトーマツ FAS[2009] でもホテルの賃料の目安は GOP の 60~80% が目安としているからビジネスホテルの売上高営業利益率は 15% シティホテルの場合は 7.5% 程度になると予想される表 2 各都市のホテル売上高 GOP 比率 ( 単価 :%) 各都市平均売上高 GOP 比率宿泊売上比率料飲売上比率ニューヨークロンドン日本上海ムンバイ次に旅館の利益率については一般社団法人日本旅館協会が同協会の会員に対して行った調査結果が参考になるその主な調査結果は下記表 3 表 4 表 5 表 6 の通りであるなお大旅館中旅館小旅館の定義は次の通りである大旅館 :100 室以上中旅館 :31 室以上 99 室以下小旅館 :30 室以下表 3 黒字旅館の割合 ( 単価 :%) 年度 ( 大旅館 ) ( 中旅館 ) ( 小旅館 ) 旅館全体平成 22 年年年年年年

5 表 4 旅館売上高 GOP 比率 ( 単位 :%) 年度 ( 大旅館 ) ( 中旅館 ) ( 小旅館 ) 旅館全体平成 22 年年年年年年表 5 旅館営業利益率 ( 単価 :%) 年度 ( 大旅館 ) ( 中旅館 ) ( 小旅館 ) 旅館全体平成 22 年年年年年年表 6 旅館自己資本比率 ( 単価 :%) 年度 ( 大旅館 ) ( 中旅館 ) ( 小旅館 ) 旅館全体平成 26 年年上記の表から旅館も近年のインバウンドの活況や景気回復の恩恵を受けているのはわかるがそれでも他の宿泊施設と比較して収益性は著しく低いそれは売上高 GOP 比率や営業利益を見れば一目瞭然であるこの営業利益率の低さでは不況期に赤字になる可能性が高く平成 22 年度 23 年度で半数以上の旅館が赤字に陥ったのも理解できるしかも自己資本比率も極めて低く旅館の経営環境は極めて厳しいと言わざるを得ない 3. 方法民泊及びそれの最大の競合相手と考えられるビジネスホテルの収益性について多角的に検証を行ったまたそれぞれの損益分岐点を分析することで両者のコスト面での競争優位性について考察を行った具体的には以下のような定量的な分析を行いその結果を踏まえて筆者が宿泊者の観点から定性的な分析を加えた 5

6 (1) 民泊ビジネスの収益性の考察について (a) ビジネスモデルと収益性について民泊の運営方法については 1 自身で運営する2 一定の委託費 ( 京都市のホームページによると売上の20~30% 程度 ) を支払って専門の業者に業務委託するの2パターンあり物件についても1 所有者から賃借する2 自ら所有するの2パターンがあるいずれのケースでも裁定が働き理論上は利益率は同じであるはずだと考えたがまずは自身で運営し物件を賃借するケースで考察した売上高の計算に必要な宿泊単価と稼働率のデータであるが前者は airbnbのアプリを使い想定単価を算出したアプリの設定は 1LDKの部屋を想定し下記の表 7の通りにして検索した宿泊日は表 8の通り任意の日を複数選択しその平均値を取得したその設定での平均単価は約 22,400 円であった念のためそれ以外の複数の日程でも確認したが概ねその程度の価格であったただしその価格帯の分布を目視すると一部の宿泊施設が単価を上げていて中央値はもう少し低いように思われたそこでこの単価は専門の業者が運営した場合の平均単価と考え本稿では宿泊単価を清掃費用込みで24,000 円そこに25% の委注託費を運営会社に支払うと仮定する稼働率は MINPAKU.Bizのwebページ 3 から京都市中京区での民泊の稼働率を取得した取得可能なデータの期間は2016 年 10 月から2017 年 3 月まででその平均は表 9の通り62% であったこれらの数字を参考に京都市中心部の1LDK の物件で民泊事業を行ったと仮定して分析を行った表 7 airbnb 検索設定どちらまで? 開始日 / 終了日人数部屋タイプ京都市任意の日程で複数選択 3 人まるまる貸切りベッド数 4 寝室数 2 バスルーム数 1 アメニティ設備 wifi テレビ表 8 宿泊日別の宿泊価格 ( 検索日 :2018 年 2 月 13 日 ) 宿泊日 2/19( 月 ) 2/25( 日 ) 3/8( 木 ) 5/20( 火 ) 平均価格 ( 円 ) 20,400 21,400 22,100 25,800 22,425 表 9 月別の稼働率年 / 月 2016/ / / /1 2017/2 2017/3 平均稼働率 72% 78% 55% 50% 53% 62% 62% ( 出所 ) 6

7 しかしながら現在の京都市の法規制の基ではマンションの一室を賃借して民泊を行うのは旅館業法の関係で極めて難しいそこで民泊を経営するには現実的には一棟所有するもしくは旅館業法の認可を得た物件をオーナーから一棟ごと賃借するという方法になる本稿においては前者の物件を所有するケースを選択し下記 (b) で検証を行った (b) 所有物件での民泊収益について京都市内中心部に架空の物件を購入し民泊を運営した場合の収益性について分析した (c) 民泊の損益分岐点について上記モデルを利用し民泊の損益分岐点での RevPAR について考察した (d) 不動産賃貸業との収益比較不動産賃貸業を行ったときと民泊を行った時の収益性について検証を行った (2) ビジネスホテルの収益性の考察 (a) ビジネスホテル事例研究ビジネスホテルの収益について個別の事例を採り上げて検証を行った本稿では京都市下京区にあるスマイルホテル京都四条について分析を行ったいちごホテルリート投資法人の有価証券報告書によると同法人によってスマイルホテル京都四条は所有されておりここでの必要なデータは同有価証券報告書から取得した注注 3.MINPAKU.Biz ホームページよりデータを取得した URL: 年 4 月 8 日 ( 最終閲覧日 : 2018 年 2 月 24 日 ) 4. 結果 (1) 民泊ビジネスの収益性の考察について (a) ビジネスモデルと収益性について民泊のビジネスモデルは一般の居住用の部屋を仲介サイト ( 例えば airbnb) を通して宿泊者に貸し出し収入を得るビジネスモデルであるその宿泊者から得た料金が売上に当たる経費は 1 仲介サイトに支払う仲介料 (airbnb の場合は売上の 3%) 2 リネン費用 3 備品 4 水道光熱費 5 清掃費用 6 運営委託費 7 賃料 ( もしくは減価償却費 ) 8wifi 費用であり別途家具などの初期投資が必要となる宿泊単価を 24,000 円稼働率を 60% で計算すると RevPAR 及び一月当りの売上は次のようになる RevPAR:24, =14,400 一月当りの売上 :RevPAR 30 日 =432,000 円経費については上記は変動費で 78 が固定費である仮にの変動費を売上高の 30% 6 の運営委託費を同 25% と仮定すると一月当りの限界利益は次のようになる 432,000 ( ) =194,400 円 7

8 次に京都市内中心部の 40m2(1LDK) の部屋の賃料は 10 万円程度なので 67 の合計の固定費を 100,000 円と仮定するそうすると一月当りの税引き前利益は 94,400 円となるこのことから売上高営業利益率は約 22% となりそれなりの高収益ビジネスと言えるまた部屋の敷金礼金家具等の初期投資を 70 万円程度とすると半年強で回収可能でこの観点からも収益性は高いと言えるだろう (b) 所有物件での民泊収益について表 10 民泊物件の概要 1 土地坪単価 300 万円 2 敷地面積 70 坪 3 容積率 400% 4 延床面積 (2 3) 280 坪 (924m 2 ) 5 客室総面積延床面積 63% 6 客室総面積 (4 5) 176 坪 (582m 2 ) 7 一室あたりの面積 40m 2 (1LDK) 8 総客室数 (5/6) 14 9 建築コスト / 坪 ( 家具等諸費用含む ) 100 万円 10 土地価格 (1 2) 2.1 億円 11 総建築コスト (4 8) 2.8 億円 12 総資産額 (10+11) 4.9 億円 13 公租公課 200 万円 14 その他建物維持管理費等 200 万円京都市内中心部に上記表 10 のような架空の物件を購入し民泊を運営した場合の収益性について検討したこの物件と上記 (a) のモデルを組み合わせて計算すると売上高限界利益等は下記の通りになる売上高 :14, = 73,584,000 円限界利益率 : = 45% 限界利益 : 売上高限界利益率 =33,112,800 円 ( 約 3300 万円 ) 固定費は減価償却費公租公課建物維持管理費等であるホテル用鉄筋コンクリート造の法定耐用年数は 39 年付属設備は 15 年なので前者と後者の割合を 8:2 とすると当初 15 年間の減価償却費は次のように計算できる 8

9 ( 億円 ) = ( 億円 ) =930 万円次に公租公課や建物維持管理費等が 400 万円なので年間の固定費は 1330 万円となるよって営業利益は 3,300 万円 -1,330 万円となり約 2000 万円となるこれらのことから売上高営業利益率は 2,000 7,358=27% となるまた投下資本営業利益率は 2,000 49,000 = 4.1% となる (c) 民泊の損益分岐点について上記 (b) のモデルを利用し民泊の損益分岐点での RevPAR について考察するその時の条件は上記 (b) モデルと同様とする損益分岐点は売上高と総費用が等価となるポイントだからその時の RevPAR を RP とすると次の式が成り立つ RP = RP ,300,000 RP = 13,300,000 RP 2300 =13,300,000 RP=5,784 つまり損益分岐点を超えるために必要な RevPAR は 5,784 円となる仮にその時の稼働率が 60% だとすると損益分岐点を超えるために必要な宿泊単価は 9,640 円 70% であれば 8,260 円となるこの事から民泊の損益分岐点での ADR は 9,000 円程度と考えられる (d) 不動産賃貸業との収益比較不動産賃貸業と民泊の収支の差の要因は主に次の四点である第一に居住用不動産の場合土地部分の固定資産税が 6 分の 1 となるここでは年間 50 万円減額されると仮定し公租公課が 150 万円とする第二に建物の減価償却期間が変わるため減価償却費用が変わるただしその違いに実質的な意味があるとは考えられないのでここではキャッシュフローベースでの比較を行う第三に初期投資費用が異なる民泊の場合は当初に家具類の購入が求められそれを一室 100 万円総客室数を 14 とすると 1400 万円となる一方民泊の場合は事業用不動産であることから建物にかかる消費税の還付が受けられる仮に建物本体価格を 2.5 億円とすると消費税分は 2,000 万円であるよって新築の場合初期投資はよほどの多額投資を行わない限り民泊の方が低く抑えられる第四に収入の違いである民泊の売上高は上で求めた通りであるが居住用賃貸不動産での年間の売上高は次の計算の通りとなる前提条件は居住者から支払われる礼金管理費も含めた家賃が 11 万円空室率を 5% 管理委託費を売上高の 5% とし計 10% の経費とする 11 万円 14 室 12 ヶ月 0.9 = 1,663 万円そして公租公課が固定資産税の減額を反映し = 150 万円建物維持管理費等が 200 万円なのでフリーキャッシュフローは 1313 万円となる一方民泊の場合は上記 (b) で見た通りフリーキャッシュフローは 3, =2,900 万円となり不動産賃貸の場合を大きく上回るまた民泊の強みはいつでも居住用の賃貸マンションに転用でき損失を限定できるところにあるよって民泊と不動産賃貸業では下ぶれのリスクは同じでありそれぞれの資本コストは等価であると言えるこの事から民泊の業績が悪化した場合はいつでも賃貸事業に転用できると仮定するとリスク調整済みのキャッシュフ 9

10 ローつまり正味現在価値で見ても民泊事業が不動産賃貸業の収益を下回ることはないよって民泊は不動産賃貸業よりも優れたビジネスと言えるなお次の式が成り立つとき民泊の収支が居住用不動産賃貸業のそれを上回る RP > 1,663 万円 RP > 7,450 円 RevPAR が約 7,450 円ということは稼働率 60% の時の宿泊単価が 12,415 円となりこの水準を維持できれば不動産賃貸業の収益を上回るこれは現時点の市場環境から考えればそれほど難しい水準ではないと考えられるがあり得ない数字でもない (2) ビジネスホテルの収益性の考察 (a) ビジネスホテル事例研究いちごホテルリート投資法人の有価証券報告書によるとスマイルホテル京都四条の平成 28 年 8 月から平成 29 年 7 月までの運営実績は下記表 11 の通りであるまた同ホテルの部屋の内訳は下記の表 12 の通りで一室辺りの部屋面積は平均で 16m 2 程度と推定した表 11 スマイルホテル京都四条の運営成績客室稼働率 ADR RevPAR 売上高 GOP 99.7% 10,831 円 10,799 円 578( 百万円 ) 372( 百万円 ) 表 12 スマイルホテル京都四条の部屋の内訳部屋タイプシングルダブルツイン部屋数 92 室 8 室 40 室広さ (m 2 ) 13~ ~40 注じゃらんホームページ 6 のデータを基に筆者加筆年間での売上高 GOP 比率は =64.4% となりかなりの高収益であるまた有価証券報告書によると同ホテルの総客室数は 140 室なので客室から上がる売上高は下記の式の通りとなるこの事から同ホテルでは売上の 95% 程度を宿泊部門から上げていることがわかるこれは言い換えると宿泊客は宿泊代金の 5% 程度を別の用途 ( 例えばコインランドリーや飲み物など ) に使ってるということである 10, = 552( 百万円 ) 次に牧野 [2012] を参考に固定費率変動費率を推計した牧野 [2012] によると売上高 GOP 比率が 50~60% のホテルの場合人件費は売上高の 15~20% 程度清掃費は同 10% 程度に収まるとのことであったそれを基に GOP 比率が 65% のスマイルホテルの経費率を推計したその内容は下記の表 13 の通りで売上高を 100 とした場合の固定費を 15 限界利益率を 20% とした 10

11 表 13 売上高に対する各経費の割合 ( 単位 :%) 経費率 ( 牧野推定 ) スマイルホテル固定費比率 ( 推定 ) スマイルホテル変動費比率 ( 推定 ) 人件費 15~ 清掃費水道光熱費 7~ 客室アメニティ 7~ 経費合計 40~ 売上高 GOP 比率 50~60 牧野 [2012] のデータを基に筆者加筆スマイルホテルのいちごリート投資法人同投資法人への支払い賃料は有価証券報告書によると第 3 期は 169( 百万円 ) 第 4 期は 155( 百万円 ) よって通年では 323( 百万円 ) となるしかし両者の賃貸契約は固定賃料と変動賃料の併用制であり投資法人側が一定の経営リスクを負っている形になっているよって実際の支払い賃料が不動産の純粋な資本コストには当たらないと考えたそこで同有価証券報告書に記載されている不動産鑑定評価書の概要を参照すると DCF 法の割引率は 4.8% としているこれがこの不動産への投資に対する資本コストであると考え同ホテルの第 3 期末の積算価格である 4,640( 百万円 ) と掛け合わせたものを適正固定賃料と考えたそれは次の式で表せこの金額が今後ホテルの所有者が変わっても求められる賃料水準またはその目安になると考えられる 4,640( 百万円 ) = 222( 百万円 ) ここでは売上高が 100 の時の固定費を 15 と仮定していたので売上高が 5.78 億円の時のそれは 8,670 万円となるよって売上高を R とすると損益分岐点では次の式が成り立つ R = 0.2R ( 百万円 ) R = 386( 百万円 ) また宿泊客が宿泊代金の 5% 程度を別の用途で使っていることを考慮すると次の式が成り立ち損益分岐点での RevPAR は約 7,200 円となるなおこの時の GOP は 218( 百万円 ) で売上高 GOP 比率は 57% となった R = RevPAR 365 日 140 室 1.05 RevPAR = 7,192 円次にこれまでの例に倣ってホテルの所有と運営が分離していないケースを考えてみる同投資法人の有価証券報告書によると第 3 期と第 4 期の減価償却費はそれぞれ 1,585 万円 1,695 万円で合計 3,280 万円となるそこに公租公課建物維持管理費等が上記 11

12 (1) の (b) の民泊の事例を参考にして共に 2,000 万円 ( 両者の積算価格の差から推定した ) だったとすると損益分岐点では次の式が成り立つなお同ホテルは築年数は 30 年弱で償却が進んでいるという事実はあるがここでは無視する R = 0.2R ( 百万円 ) R = 200( 百万円 ) R = RevPAR 365 日 140 室 1.05 RevPAR = 3,728 円上記の通り損益分岐点でのRevPARは3,728 円となりその時の稼働率を80% とすると ADRは約 4,660 円となる上記の運営と所有を分離したケースと比べて不動産所有時の損益分岐点が低いのは不動産所有のリスクの対価と言えるだろうよってどちらのビジネスモデルが優れているという問題ではない続いて主要な経営指標についても計算を行ったまず前者のホテルを所有しないケースであるがその場合の営業利益は GOP - 支払い賃料で表せるので = 150( 百万円 ) となる売上高営業利益率は = 26% となり極めて高いこれ注は業界最大手の一つであり同じくホテルを所有せず運営に特化している東横インの利益率を上回ってるように思える東横インの営業報告書に掲載されているのは売上高経常利益率で単純に営業利益と比較できないがそれはここ数年一貫して20% 程度であったまた上で見た通りホテルを所有した場合のGOPは372( 百万円 ) 減価償却費は32.8( 百万円 ) であったそこに公租公課建物維持管理費等が共に2,000 万円だったので営業利益は約 3 億円となるよって売上高営業利益率は = 52% 投下資本営業利益率は =6.5% となるただし同ホテルの築年数は30 年弱で減価償却がだいぶ進んだ状態であり一般的には利回りが高くなる傾向があるという点には留意が必要である最後に同ホテルと投資法人の実際の契約は上述した通り固定賃料と変動賃料の併用でその賃料は年間で323( 百万円 ) であったその数値を当てはめてみると実際のホテルの営業利益は = 50( 百万円 ) となったその場合の営業利益率は = 8.7% であった注 6. じゃらんホームページよりデータを取得した最終閲覧日 :2018 年 2 月 23 日 URL: 7. 東横インのホームページに東横 INN の基本スタイルは土地のオーナーにホテルを建てていただき当社が一棟を借り上げ運営させていただく方式でそのオーナーの力を借りながら徐々に地元に根付いていきますとある最終閲覧日 :2018 年 2 月 23 日 URL: 5. 考察 (1) 民泊ビジネスの収益性についてここまで見てきた通りマンションの一室を借りて行う民泊の収益性は非常に高いものであったその売上高営業利益率は 20% 強と高収益でありながら初期投資費用は限定的でしかも規模を拡大していくのも比較的容易であるつまりビジネスとして非常に魅力 12

13 的なものであったただしこのビジネスモデルを現在の京都市で営むのは法律上ほぼ不可能である一方で旅館業の認可を受けたアパートメントホテルを所有して経営を行った場合投下資本利益率は営業利益ベースで 4.1% であったみずほ総合研究所 [2017] によると日本の上場企業の 2012 年から 2016 年までの ROA( 総資産純利益率 ) 平均は 2% 前後であったこれが税引き後の利益であることを考慮しても民泊の方が幾分高いと考えられるさらに民泊経営は不動産投資でもあるから財務レバレッジがかけやすく一定のリスクを負えばより高い自己資本利益率も可能であるその他収益構造の特徴として次の点が挙げられる第一に資本的支出が少なくフリーキャッシュフローが高い上記の例では資本的支出は建物維持管理費に相当する約 200 万円のみであった営業活動によるキャッシュフローが約 3,000 万円であったからそれと比較して十分低いと言えるさらにその額も十分予測可能なものであり想定外の支出も少ないと思われる第二に従業員を雇用する必要もなく労務リスクとも無縁であるよって経営のリスク要因は RevPAR のみといってよい第三にそのリスクも将来賃貸マンションに転用可能とすることである程度抑えることが可能であるこれらのことからこのビジネスはローリスクミドルリターンと言え非常に魅力的である一方で民泊には参入障壁がほとんどなく長期的にはその資産利益率も分母の総資産額の上昇 ( つまり地価の上昇 ) と収益の悪化の双方の要因で下落していくことが予想される実際にいちごリート投資法人の第 4 期有価証券報告書に本投資法人が保有するホテルにおいては京都エリアにおいてホテルの新規供給や民泊の増加による影響がみられましたとありそれが現実化しつつあるよって今後他の民泊施設のみならずビジネスホテルも含めた熾烈な競争に巻き込まれていくのは不可避であろうただし民泊経営が成り立つエリアは限られており昨今空室が問題になってる地方のアパートのようなことにはならないと思われる (2) ビジネスホテルの収益性について本稿では京都市中心部にあるスマイルホテル京都四条を例にとりビジネスホテルの収益分析を行った同ホテルの稼働率はほぼ 100% でインバウドで沸いた 2016 年から 2017 年のデータであるとは言え驚異的な数字であったさらに上場投資ファンドによって所有されているという点から考えても平均的なホテルよりも高収益なのであろうと推測されるただしその立地は四条烏丸から徒歩 6 分であり必ずしも超一等地にあるわけではない本稿においては次の三つのケースで検証を行った第一にホテルが所有者の投資ファンドに業績に連動した賃料を払う現状のケース第二に不動産の資本コストに見合う固定賃料を支払うと仮定したケース第三にホテルの所有者が運営も行うと仮定したケースであるその結果は三者三様であったが本稿では 2 と 3 のケースを中心に検証を行ったその両ケースでは GOP 売上高比率や売上高営業利益率は共に極めて高いものであった例えば売上高 GOP 比率は植村 [2008] によれば 40~60% 程度が目安とのことであったが同ホテルのそれは約 65% で非常に高かったしかしながら同ホテルの収益構造について詳しく見ていくとその収益基盤は意外と脆いものであった例えば 2 の固定賃料を支払うケースでの損益分岐点について検証してみるとその時の RevPAR は 7,200 円であったこれは現在の RevPAR である約 10,880 円から約 35% 下落した数字である 35% と言えば十分な余裕があるように見えるがその RevPAR はインバウドで沸いた時期のデータであり今後その数字を維持していくのは容易ではないのは明らかである実際に上述した通りいちごリート投資法人の第 4 期の有価証券報告書では前期に比べて京都では収益が悪化しつつあることに言及しているまた RevPAR が 7,200 円ということは稼働率が 80% の時の ADR が 9,000 円であり決して非現実的な数字てはないと考えられるこれらの 13

14 事実から京都市中心部では旺盛な宿泊需要で高い RevPAR を設定でき売上高に対する運営コストを相対的に低く抑えられることから高い売上高 GOP 比率を実現できるしかしながら地価が高くしかも景観条例の影響で高い建物を建てられない京都市では賃料が相対的に高くなるのだろうと思われるこのことにより固定費が嵩み損益分岐点が上がるのだと思われるこれはホテルを所有するケースでは賃借の場合と比較して損益分岐点は低く会計上は相対的に競争優位性があると言えるしかしながら多額の負債を抱えてホテルを購入した場合はキャッシュフローが行き詰まることはあり得る (3) 民泊のビジネスホテルに対するコスト面での競争優位性について既に見た通り 40m 2 で 4 名定員民泊の損益分岐点での RevPAR は 5,780 円程度でその時の ADR は 9000 円前後と想定されるものであった一方でホテル運営側がホテル所有者に賃料を支払っているケースではその損益分岐点は高くスマイルホテルの場合は 16m 2 の部屋で約 7200 円であったそれはダブルルームの大きさであったから定員は 2 名と考えられる仮に稼働率を 80% とするとその時の ADR は約 9000 円である 40m 2 の部屋で二人で民泊するとその損益分岐点での宿泊単価はビジネスホテルと等価であり定員の四人で泊まったときは半額になるつまり民泊の方がより広い部屋でより安くで泊まれる上にキッチンや洗濯機等が部屋に設置されているという強みもある一方でビジネスホテルの強みはスタッフが原則常駐しており安心感が得られる点や一定のクオリティが保証されている点が考えられるこれらの点を総合して筆者が宿泊者の観点で主観を述べるとビジネス利用の場合は両者の競争優位性は互角であると思われるしかし観光目的で家族や友人と旅行した場合は安心安全が確保されるならという条件付きで民泊の方が上だと考えるこの理由は上述した通りであり誰しも折角の観光旅行であればゆったりとした気分で過ごしたいものであろうこれは長期滞在の場合は尚更であるよって観光客を対象にした場合は民泊の方がコスト面で競争優位性があると言えるこれは言い換えるとビジネスホテルがその資本力を背景に民泊に対して価格競争を挑んだとしても勝てないということである次にビジネスホテル所有時の損益分岐点であるがその RevPAR は上で見た通り約 3,720 円であった仮に稼働率が 80% とするとその時の ADR は約 4,660 円となり宿泊者一人当たりで見た場合民泊とほぼ等価であるそこに上述したそれぞれのメリットを考慮すると宿泊者がどちらを選ぶかはケースバイケースで観光客を対象にした場合はその競争優位性は互角だと考えたではホテルが所有か賃借かによって損益分岐点が変わる点をどう理解すればよいのだろうか? まず言えることはホテル所有時の損益分岐点が下がるのは不動産を所有するリスクへの対価だということであるよってこれは経営戦略としてどちらが正しいかという問題ではない同時にこれは会計上の利益と費用をベースに損益分岐点を算出した本研究の限界の問題でもある会計上の利益はホテルを賃借して賃料を支払うよりも所有している方が高く出るのは当然であるよって真の意味でコスト面での競争優位性を検証するにはさらに多角的な検証が必要であるしかしながら民泊とビジネスホテルの損益分岐点を明らかにし条件付きながらも両者のコスト面での競争優位性について検証を行ったことには大きな意義があったと言える実際に京都市中心部に所有者からホテルを賃借して経営を行っているホテルは多数ありそれらのホテルとのコスト面での競争優位性を自らが物件を所有する民泊施設が検討するには意義のある研究であった一方で不動産を双方が所有するケースつまり同条件で比較したケースでは両者のコスト面での競争優位性は互角であったこの事から両者のビジネスモデルは甲乙つけ難いものだということが明らかになった 14

15 (4) コスト面以外での民泊の優位性と課題について筆者は民泊の今後の課題は安心安全の確保でありそれを利用者に信じてもらうことだと考えているそのためにはネットの口コミ評価を上げることも一つであるがもっと有効なのは施設のブランド化だと考えている例えばヒルトンや帝国ホテルと言えばその価格とサービスを誰でもイメージできるしアパホテルや東横インも同様である今後は大手資本も参画してそういう方向に向かっていくのではないだろうかそうすればシティホテルやビジネスホテル等の他の宿泊施設に対して今以上の競争力を持てるようになると考えているさらに民泊の他の強みは部屋が相対的に広く個性を打ち出しやすいところにあるこれは効率性を重視し画一的で狭い部屋を提供するビジネスホテルには出来ないことであるこのような強みを発揮していけば民泊のポテンシャルはまだまだあるはずだと考えている 6. まとめ (1) 賃貸マンションの一室を賃借して民泊を行った場合その収益性は極めて高いものであったその売上高営業利益率は 20% 強でそのような施設を数件運営すると一般会社員並みの収入を手に入れられることがわかったしかもその初期投資額は限定的で極めて低いリスクで大きなリターンを得られビジネスとしては非常に魅力的なものであったただしこれは現在の京都市の法規制の下では合法的に営むことはほぼ不可能である (2) 民泊とビジネスホテルの利益率の計算を行うと結果は下記の表 14 の通りとなった売上高営業利益率はいずれの施設でも高い結果を示した投下資本営業利益率についても上場企業の総資産利益率が 2% 程度であったから税引き後の純利益ベースでの利益率に換算してもそれよりやや高い数字を示したしかし著しく高いと言える数字でもなかったこれは京都市中心部の地価がこの宿泊施設の収益性の高さを既に織り込んだと考えられるまた本稿では民泊は新築物件でビジネスホテルは築古物件で検証を行った点を留意する必要がある一般的に減価償却が進んだ築古物件の方が利回りは高くなる表 14 各宿泊施設の利益率売上高営業利益率投下資本営業利益率民泊 ( 物件所有 ) ビジネスホテル ( 物件賃借 ) ビジネスホテル ( 物件所有 ) 27% 4.1% 26% - 52% 6.5% (3) 民泊のビジネスモデルについて見ていくとその魅力の一つが資本的支出が少なく会計上の利益に対するフリーキャッシュフローの比率が高いことであったさらにリスク要因が RevPAR の変動以外にほとんどない点も大きなメリットであったまた将来 RevPAR が落ち込み売上が下がった場合も居住用マンションに転用できリスクをコントロールできる点も大きいこれらの点から民泊は優れたビジネスモデルであると言える一方最大の弱点は参入障壁が低い点であるよって今後は熾烈な競争に巻き込まれるのは不可避であり利益率も徐々に低下していくと考えられる 15

16 (4) 民泊と居住用不動産賃貸業を行った場合の収益性の違いについても検証を行ったフリーキャッシュフローで見ると前者が 2,900 万円後者が 1,313 円で 2 倍以上の差をつけて民泊が上回ったまた民泊はいつでも不動産賃貸業に転用できるので本稿では両者の事業リスクは等価と考えたさらに初期投資費用は民泊が下回るので事業リスクを考慮したプロジェクトの正味現在価値で見ても民泊が大きく上回ることになった (5) 本稿では京都市中心部にある実在のホテルを例にとり収益分析を行ったその結果は上記 (2) でも見た通り売上高 GOP 比率や営業利益率は極めて高いものであったしかし賃料負担などを見ていくとその収益基盤は意外と脆弱なものであった今後競争が激化し RevPAR が低下した場合は利益率が大きく落ち込む可能性がある (6) 各宿泊施設の損益分岐点での RevPAR は下記の表 15 の通りとなった部屋の広さや一人当たりの宿泊単価を考えれば物件を賃借しているビジネスホテルに対して民泊のコスト面での競争優位性は高いと言えるつまりビジネスホテルがその資本力にものを言わせ価格競争に持ち込むことは出来ない一方物件を所有している民泊とビジネスホテルとの比較ではほぼ互角と言える結果であったつまり民泊とビジネスホテルを同条件の下で比較した場合その宿泊施設としての競争力は互角ということであったあとは宿泊者の好みの問題と言えるがターゲットを観光客と考えると民泊には大手のビジネスホテルに十分対抗できるポテンシャルがあると思われる表 15 損益分岐点での RevPAR 及び ADR 等 RevPAR 損益分岐点での想定稼働率 /ADR 部屋面積 ( 上段 ) 定員 ( 下段 ) 民泊 ( 物件所有 ) 5,782 円 60% 台半ば /9,000 円 40m 2 4 名ビジネスホテル ( 物件賃借 ) ビジネスホテル ( 物件所有 ) 7,200 円 80%/9,000 円 16m 2 2 名 3,728 円 80%/4,660 円 16m 2 2 名 (7) 本稿では会計上の損益分岐点に焦点を当ててコスト面での競争優位性の検証を行ったその事には大きな価値があったと考えているが仮にキャッシュフローベースでの検証を行った場合はまた違う結果になっていただろうと考えられる例えば多額の負債を抱えて土地を購入していた場合会計上の利益には即座に悪影響を与えないがキャッシュフローには多大な影響を与え資金繰りが行き詰まる可能性もあるよって真の競争優位性について検証を行うにはさらに多角的な検証が必要になってくると考えられこの点が本研究の限界であることを認識する必要がある (8) 本稿ではシティホテルや旅館の分析は行わなかったそれらは今後の課題となるだろう当初は民泊の競合はビジネスホテルであろうと想定していたが研究を進めるに従ってシティホテルも競合に成り得ると考えるようになった例えば内装を高級外資系ホテ 16

17 ル並みの豪華さにしてその他のサービスを簡素化すれば高級ホテルに対しても相応の競争力を持てるはずであるよってこのような研究は意義深いものとなると考えている参考文献いちごホテルリート投資法人いちごホテルリート投資法人有価証券報告書 ( 第 3 期 ) いちごホテルリート投資法人 2017 年 4 月 27 日いちごホテルリート投資法人いちごホテルリート投資法人有価証券報告書 ( 第 4 期 ) いちごホテルリート投資法人 2017 年 10 月 27 日 o.pdf 一般社団法人日本旅館協会営業状況等統計調査 ( 平成 27 年度財務諸表等より ) 一般社団法人日本旅館協会 2017 年 1 月 ( 最終閲覧日 2018 年 2 月 24 日 ) 植村加津也特集ホテルの賃料動向を探る週刊ホテルレストラン 2008 年 4 月 11 日号デロイトトーマツ FAS ホテルマネジメント 15 のポイント金融不動産の視点から見る銀行研修社 2009 年 10 月東横イン営業報告書東横インホームページ 2017 年 3 月 31 日 ( 最終閲覧日 2018 年 2 月 24 日 ) 内藤信也宿泊特化主体型ホテルの新規開発及び売買トレンド週刊ホテルレストラン 2013 年 5 月 10 日牧野知弘なぜビジネスホテルは一泊四千円でやっていけるのか祥伝社 2012 年 10 月 1 日みずほ総合研究所日本企業の稼ぐ力は高まったのかみずほ総合研究所 2017 年 10 月 2 日 ( 最終閲覧日 2018 年 2 月 4 日 ) 17

<4D F736F F D F4390B3817A4D42418C6F896390ED97AA8D758B60985E814091E63289F AE8E9197BF E646F63>

<4D F736F F D F4390B3817A4D42418C6F896390ED97AA8D758B60985E814091E63289F AE8E9197BF E646F63> 特別連載 RIEB ニュースレター No.114 212 年 5 月号 MBA 経営戦略講義録付属資料 : 第 2 回経営戦略の定義と対象 (Definition of Strategy) 神戸大学経済経営研究所特命教授小島健司企業価値分析 ( 出所 : 高村健一経営戦略応用研究期末レポートキリンホールディングス株式会社 29 年 1 月 26 日 2-26 頁 ) キリンホールディングス株式会社およびアサヒビール株式会社の