われます またAIやロボットが 間を代替すれば 賃 の低下を招き 正社員から 正規へ 賃 の い製造業から低いサービス業への労働者の移動も賃 上昇率を抑制することを通して インフレを抑えることになると考えられます. 間部 の資 需要基本的に 利 は資 の貸借を う際のお の値段です 資 に対する需要

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1 Vol.3 18 年 1 1 国の 利上昇 vs 利低下 を考える 直近の 国株式の急落を先導したのは 国 期 利の上昇だったと考えられています 9 以降の 利上昇の主因は 強い景気拡 や労働需給のひっ迫を受けてインフレ懸念が浮上してきたことでした 世界の 融市場の先 きを占う上では 国の 期 利の動きが鍵になると考えています 6つの 利変動要因を再考しつつ 国 期 利の先 きや今後の株式やREIT 市場への影響について考えてみました 期 利の上昇を受けて株式 REIT は軟調な展開へ これまでの 国 1 年国債利回り ( 以下 : 期 利 ) の上昇に対して 株式やREITはネガティブに反応してきました ( 図表 1) 利サイクルと資産配分のイメージからは 本年 と同様に 利上昇が景気過熱を連想させ 融市場では株式などのリスク資産から短期 融資産への資 逃避が発 したとも考えられます ( 図表 ) 以下では 期 利の先 きを6つの変動要因から考えてみたいと思います 1. インフレ 通し株式と 較して債券はインフレに弱いことから 市場でインフレ懸念が まれば債券は売られ ( 利上昇 ) インフレ懸念が低下すれば債券が買われる( 利低下 ) 傾向があります 国の失業率はITバブルの絶頂期を下回る 準まで低下してきました 労働需給がひっ迫し インフレ率は連邦準備制度理事会 (FRB) がターゲットとする% を継続的に上回っています ( 図表 3) その結果 市場ではインフレ懸念が まり 期 利の引き上げ要因となっています トランプ減税もインフレ的です 減税によって個 や法 の懐具合が温まれば モノやサービスに対する需要が拡 し 価格が上がりやすくなります 不法移 を国外退去させたり 移 の 国数を減らせば 労働者数が減少し賃 が上昇します 関税は輸 財の価格を引き上げることにつながり 元の原油価格の上昇もガソリン を通じてインフレを加速させます 構造的にインフレや賃 を引き下げる要因も数多く存在します アマゾンなどのネット販売 Uber などのシェアエコノミー 価格 較サイトの普及などはモノやサービスの価格を引き下げる圧 になると思 1 (1 =1) (%) ( 期間 :18 年 1 18 年 1 11 ) 図表 1 期 利と株式 REIT 市場 S&P5( 左軸 ) ダウジョーンズ 国 REIT 指数 ( 左軸 ) 1 年国債利回り 1/ / 3/ / 5/ 6/ 7/ 8/ 9/ 1/ 6 つの 期 利変動要因 ( 出所 )Bloomberg のデータより岡三アセットマネジメント作成 図表 利サイクルと資産配分のイメージ ( / ) ( 注 ) これはイメージ図であり実際の投資成果を 唆するものではありません 図表 3 失業率とコア CPI (%) ( 期間 : 年 1 18 年 9 ) (%: 反転 ) コア CPI( 左軸 ) 失業率 ( 右軸 : 反転 ) /1 /1 /1 6/1 8/1 1/1 1/1 1/1 16/1 18/1 ( 出所 )Bloomberg のデータより岡三アセットマネジメント作成

2 われます またAIやロボットが 間を代替すれば 賃 の低下を招き 正社員から 正規へ 賃 の い製造業から低いサービス業への労働者の移動も賃 上昇率を抑制することを通して インフレを抑えることになると考えられます. 間部 の資 需要基本的に 利 は資 の貸借を う際のお の値段です 資 に対する需要が供給を上回れば 利は上昇します 逆に資 供給が需要を上回れば 利は低下します 中 企業の景況感は 統領選以降に急上昇し トランプ減税後さらに まりました その結果 FRB による銀 への調査によれば中 企業からの資 需要も 元で上向き始めました ( 図表 ) 企業についても M&Aなどへの資 需要が旺盛です 間からの資 需要が まれば 資 が国債市場から社債市場や貸出しにシフトし 国債市場への資 供給が減り 国債 利を引き上げる要因になると思われます ( ポイント ) (1 億ドル ) 5 図表 中 企業の景況感と資 需要 NFIB 中 企業景況指数 ( 事業拡 の好機 ) ( 期間 :13 年 1 18 年 9 貸出担当者調査は 18 年 7 まで ) FRB 上級貸出担当者調査 ( 中 企業からの資 需要拡 ) 13/1 1/1 15/1 16/1 17/1 18/1 図表 5 財政収 ( 連邦レベル ) ( 期間 :198 年 1 18 年 8 次 1 年移動平均 ) 3. 財政プレミアム 元の 国経済が好調ななか トランプ 統領が中間選挙後にさらにインフラ投資や減税などの財政拡張に れば 景気が過熱しインフレ懸念が まると同時にリーマン危機以来の 準まで拡 した財政 字をさらに拡 させる可能性があります ( 図表 5) 国債の発 ( 資 需要 ) が増えるとともに投資家は国債への財政プレミアム ( まったリスクに対する上乗せ 利 ) を要求し 利上昇につながると考えられます. 国債市場への資 供給グローバルな投資家の観点からは 利が.15% 程度の 本国債.5% 程度のドイツ国債と べて 3.1% を上回る 利 ( リターン ) が期待できる 国債は魅 的な投資対象です ( 図表 6) また 国の年 基 はALM( 資産 負債マネジメント ) の観点から利益の乗った株式を売却し負債の特性に似た 期国債へ資 をシフトさせています 国債市場へのこれらの供給拡 が 利 準を引き下げると考えられます 逆にこれまでQE( 量的緩和 ) の 環として 量に国債を買ってきたFRBがQT( 量的引締め ) に転じた (%) /1 8/1 88/1 9/1 96/1 /1 /1 8/1 1/1 16/1 図表 6 欧 の 1 年国債利回り ( 期間 :1 年 1 18 年 1 18 年 1 は 1 11 ) 米国ドイツ日本.5 1/1 11/1 1/1 13/1 1/1 15/1 16/1 17/1 18/1 ( 図表 -6 の出所 )Bloomberg のデータより岡三アセットマネジメント作成

3 ことは 国債市場への資 供給の減退を通して 利を引き上げる要因になると思われます また 敵対関係を深める中国が 量保有する 国債を売却すれば 利引上げ要因になる可能性が指摘されています 5. 期 利の均衡 準 般的に 期 利の均衡 準は 期の実質 GDP 成 率に予想インフレ率を加えることで求められます FRBの 期の成 率予想である1.8% にインフレ 標である.% を加えた3.8% が現在の 期 利の均衡 準だと考えられます この考え に基づけば 現在 3.1% 程度の 期 利には上昇バイアスがかかりやすくなると考えられます 期 利の先 きシナリオ 国株式 国 REIT の 通し このようなシナリオに基づけば 国株式や 国 REITは 先は 期 利がさらに上昇して神経質な展開が続くことも想定されますが 期 利が安定に向かえば企業収益 REITの賃料収 の拡 とともに 融市場の流動性が相場を下 えすると思われます 1 (%) 図表 7 イールドカーブ ( 短 利差 ) ( 期間 :199 年 1 18 年 9 次 ) 短 利差 (1 年国債利回り -FF レート ) FF レート 1 年国債利回り 9/1 93/1 96/1 99/1 /1 5/1 8/1 11/1 1/1 17/1 ( 出所 )Bloomberg のデータより岡三アセットマネジメント作成 6. イールドカーブ ( 短 利差 ) のパターン FRBは15 年 1 以降 既に8 回の利上げを い 年内 1 回 19 年 3 回 年 1 回の利上げが想定されています FRBはFFレートの中 準を3.% と 積もっていますが このペースで利上げを続ければ 年には3% を超える 準に到達することになります 過去においてFFレートが上昇する局 では 短 利差は常に縮 傾向をたどりました ( 図表 7) 先はFFレートにあわせる形で 期 利が上昇することがあっても 中 期的には利上げが経済を引き締め 期 利は下がり始めると考えられます このように 期 利を動かす要因は様々です いくつかの要因は 利を引き上げ いくつかの要因は 利を引き下げる 向に作 しそうです その中で市場が最も注 しているのがインフレ 通しです 当 循環的な労働需給のひっ迫を背景としたインフレ引上げ要因と構造的なテクノロジーの発展やシェアエコノミーの普及によるインフレ引下げ要因のせめぎ合いに市場の注 が集まると思われます 先は1 年の 期 利が 3.5% 程度まで上昇することがあっても 来年以降はそれまでの利上げが経済を引き締め トランプ減税の効果も希薄化し 貿易戦争 ( 関税 ) の 国経済への悪影響が徐々に表 化してくることから 期 利は徐々に安定に向かうことをメインシナリオと考えています 以上 ( 作成 : 投資情報部 ) 3

4 皆様の投資判断に関する留意事項 投資信託のリスク 投資信託は 株式や公社債など値動きのある証券等 ( 外貨建資産に投資する場合は為替リスクがあります ) に投資しますので 基準価額は変動します 従って 投資元本が保証されているものではなく 基準価額の下落により 損失を被り 投資元本を割り込むことがあります 投資信託は預貯 と異なります 投資信託財産に じた損益は すべて投資者の皆様に帰属します 留意事項 投資信託のお取引に関しては 融商品取引法第 37 条の 6 の規定 ( いわゆるクーリングオフ ) の適 はありません 投資信託は預 商品や保険商品ではなく 預 保険 保険契約者保護機構の保護の対象ではありません また 登録 融機関が取扱う投資信託は 投資者保護基 の対象とはなりません 投資信託の収益分配は 各ファンドの分配 針に基づいて われますが 必ず分配を うものではなく また 分配 の 額も確定したものではありません 分配 は 預貯 の利息とは異なり ファンドの純資産から 払われますので 分配 が 払われると その 額相当分 基準価額は下がります 分配 は 計算期間中に発 した収益を超えて 払われる場合があるため 分配 の 準は 必ずしも計算期間におけるファンドの収益率を すものではありません また 投資者の購 価額によっては 分配 の 部または全部が 実質的には元本の 部払戻しに相当する場合があります ファンド購 後の運 状況により 分配 額より基準価額の値上がりが さかった場合も同様です お客様にご負担いただく費 お客様が購 時に直接的に負担する費 購 時 数料 : 購 価額 購 数 上限 3.78%( 税抜 3.5%) お客様が換 時に直接的に負担する費 信託財産留保額 : 換 時に適 される基準価額.3% 以内 お客様が信託財産で間接的に負担する費 運 管理費 ( 信託報酬 ) の実質的な負担 : 純資産総額 実質上限年率.5%( 税抜 1.9%) 実質的な負担とは ファンドの投資対象が投資信託証券の場合 その投資信託証券の信託報酬を含めた報酬のことをいいます なお 実質的な運 管理費 ( 信託報酬 ) は 安であり 投資信託証券の実際の組 率により変動します その他費 数料監査費 : 純資産総額 上限年率.196%( 税抜.1%) 上記監査費 の他に 有価証券等の売買に係る売買委託 数料 投資信託財産に関する租税 信託事務の処理に要する諸費 海外における資産の保管等に要する費 受託会社の 替えた 替 の利息 借 の利息等を投資信託財産から間接的にご負担いただく場合があります 監査費 を除くその他費 数料は 運 状況等により変動するため 事前に料率 上限額等を すことはできません お客様にご負担いただく費 につきましては 運 状況等により変動する費 があることから 事前に合計 額若しくはその上限額 はこれらの計算 法を すことはできません 岡三アセットマネジメント 商号 : 岡三アセットマネジメント株式会社事業内容 : 投資運 業 投資助 代理業及び第 種 融商品取引業登録 : 融商品取引業者関東財務局 ( 商 ) 第 37 号加 協会 : 般社団法 投資信託協会 / 般社団法 本投資顧問業協会 上記のリスクや費 につきましては 般的な投資信託を想定しております 各費 項 の料率は 委託会社である岡三アセットマネジメント株式会社が運 する公募投資信託のうち 最 の料率を記載しております 投資信託のリスクや費 は 個別の投資信託により異なりますので ご投資をされる際には 事前に 個別の投資信託の 投資信託説明書 ( 交付 論 書 ) の 投資リスク 続 数料等 をご確認ください < 本資料に関するお問合わせ先 > カスタマーサービス部フリーダイヤル (9: 17: 祝祭 当社休業 を除く )

5 取り扱い金融商品に関する留意事項 商号 : 岡三オンライン証券株式会社 / 金融商品取引業者関東財務局長 ( 金商 ) 第 5 号 加入協会 : 日本証券業協会 一般社団法人金融先物取引業協会 一般社団法人日本投資顧問業協会 リスク : 株式等 株価変動による値下りの損失を被るリスクがあります 信用取引 先物取引 オプション取引および株価指数証拠金取引では投資金額 ( 保証金 証拠金 ) を上回る損失を被る場合があります 株価は 発行会社の業績 財務状況や金利情勢等様々な要因に影響され 損失を被る場合があります 投資信託 不動産投資証券 預託証券 受益証券発行信託の受益証券等は 裏付け資産の評価額 ( 指数連動型の場合は日経平均株価 TOPIX 等 ) 等 先物取引 オプション取引および株価指数証拠金取引は対象指数等の変化に伴う価格変動のリスクがあります 外国市場については 為替変動や地域情勢等により損失を被る場合があります 上場新株予約権証券は 上場期間 権利行使期間が短期間の期限付きの有価証券であり 上場期間内に売却するか権利行使期間内に行使しなければその価値を失い また 権利行使による株式の取得には所定の金額の払込みが必要です 株価指数証拠金取引では建玉を保有し続けることにより金利相当額 配当相当額の受け払いが発生します 外貨建て債券 債券の価格は基本的に市場の金利水準の変化に対応して変動するため 償還の前に売却すると損失を被る場合がございます また 額面金額を超えて購入すると償還時に損失を被る場合がございます 債券の発行者又は債券の元利金の支払いを保証している者の財務状態の悪化等により 債券の価格が変動し損失を被る場合がございます 債券の発行者又は債券の元利金の支払いを保証している者の財務状態の悪化等により元本や利子の支払いが滞り損失を被る場合がございます 外貨建て債券は外国為替相場の変動などにより 円換算でのお受取金額が減少する恐れがあります これにより円換算で投資元本を割込み 損失を被る場合がございます FX 外国為替証拠金取引( 以下 FX という ) は預託した証拠金の額を超える取引ができるため 対象通貨の為替相場の変動により損益が大きく変動し 投資元本 ( 証拠金 ) を上回る損失を被る場合があります 外貨間取引は 対象通貨の対円相場の変動により決済時の証拠金授受の額が増減する可能性があります 対象通貨の金利変動等によりスワップポイントの受取額が増減する可能性があります ポジションを構成する金利水準が逆転した場合 スワップポイントの受取から支払に転じる可能性があります 為替相場の急変時等に取引を行うことができず不測の損害が発生する可能性があります 各商品共通 システム 通信回線等の障害により発注 執行等ができず機会利益が失われる可能性があります 保証金 証拠金 : 信用 最低委託保証金 3 万円が必要です 信用取引は委託保証金の額を上回る取引が可能であり 取引額の 3% 以上の委託保証金が必要です 先物 オプション 発注必要証拠金および最低維持証拠金は (SPAN 証拠金額 当社が定める掛け目 )-ネットオプション価値の総額 とし 選択取引コース 取引時間によって掛け目は異なります 当社の Web サイトをご確認ください また 変更の都度 当社の Web サイトに掲載いたします 株価指数証拠金取引 発注証拠金 ( 必要証拠金 ) は 株価指数ごとに異なり 取引所により定められた証拠金基準額となります Web サイトで最新のものをご確認ください FX 個人のお客様の発注証拠金( 必要証拠金 ) は 取引所 FX では 取引所が定める証拠金基準額に選択レバレッジコースに応じた所要額を加えた額とし 店頭 FX では 取引金額 ( 為替レート 取引数量 ) % 以上の額とします 法人のお客様の発注証拠金 ( 必要証拠金 ) は 取引所 FX では 取引所が定める証拠金基準額とし 店頭 FX では 取引金額 ( 為替レート 取引数量 ) 金融先物取引業協会が公表する数値とします 発注証拠金に対して 取引所 FXでは 1 取引単位 (1 万又は 1 万通貨 ) 店頭 FX では 1 取引単位 (1, 通貨 ) の取引が可能です 発注証拠金 取引単位は通貨ごとに異なります Web サイトで最新のものをご確認ください 手数料等諸費用の概要 ( 表示は全て税込 上限金額 ): 日本株 取引手数料には 1 注文の約定代金に応じたワンショットと 1 日の合計約定代金に応じた定額プランがあります ワンショットの上限手数料は現物取引で 3, 円 信用取引で 1,96 円 定額プランの手数料は現物取引の場合 約定代金 1 万円以下で上限 86 円 以降約定代金 1 万円ごとに 5 円加算 また 信用取引の場合 約定代金 万円以下で上限 1,8 円 以降約定代金 1 万円ごとに 3 円加算します 手数料プランは変更可能です 信用取引手数料は月間売買実績により段階的減額があります 信用取引には金利 管理費 権利処理等手数料 品貸料 貸株料の諸費用が必要です 上場新株予約権証券 日本株に準じます 中国株 国内取引手数料は約定金額の 1.8% ( 最低手数料 5, 円 ) この他に香港印紙税 取引所手数料 取引所税 現地決済費用の諸費用が必要です 売買にあたり円貨と外貨を交換する際には 外国為替市場の動向をふまえて当社が決定した為替レートによるものとします 外貨建て債券 外貨建て債券を募集 売出し等により 又は当社との相対取引により購入する場合は 購入対価のみをお支払いただきます 外貨建て債券の売買 償還等にあたり 円貨と外貨を交換する際には 外国為替市場の動向をふまえて当社が決定した為替レートによるものとします 先物 取引手数料は 通常取引コースの場合 日経 5 先物が 1 枚につき 3 円 ( 取引枚数により段階的減額あり ) 日経 5mini ミニ TOPIX 先物 東証 REIT 指数先物 TOPIX Core3 先物 東証マザーズ指数先物 JPX 日経インデックス 先物が 1 枚につき 3 円 TOPIX 先物 日経平均 VI 先物が 1 枚につき 3 円 NY ダウ先物が 1 枚につき 86 円 アクティブ先物取引コースの場合 日経 5 先物が 1 枚につき 7 円 日経 5mini が1 枚につき 7 円です オプション 取引手数料は 日経 5 オプションが約定代金に対して.178% ( 最低手数料 16 円 ) TOPIX オプションが約定代金に対して.16%( 最低手数料 16 円 ) です 株価指数証拠金取引 取引手数料は 1 枚につき 153 円です 投資信託 お申込みにあたっては 当該金額に対して最大 3.78% の申込手数料をいただきます 換金時には基準価額に対して最大.75% の信託財産留保金をご負担いただく場合があります 信託財産の純資産総額に対する信託報酬 ( 最大.8%( 年率 )) その他の費用を間接的にご負担いただきます また 運用成績により成功報酬をご負担いただく場合があります 詳細は目論見書でご確認ください FX 取引所 FX の取引手数料は くりっく 365 が無料 くりっく 365 ラージが 1 枚につき 1, 円です 店頭 FX の取引手数料は無料です スプレッドは 通貨ごとに異なり 為替相場によって変動します Web サイトで最新のものをご確認ください お取引の最終決定は 契約締結前交付書面 目論見書等および Webサイト上の説明事項等をよくお読みいただき ご自身の判断と責任で行ってください OKASAN ONLINE SECURITIES CO., LTD.

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