2016 年実績 2017 年上半期 2017 年予測売上高伸び率 -30.9% 98.0% 46.4% EPS 伸び率 13.6% 972.1% 70.6% 売上総利益率 34.4% 14.6% 40.3% 純利益率 69.2% 156.4% 79.3% EV/EBITDA 31.8 倍 17.

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こうじほうねん
5 years ago
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本レポートはキャピタルパートナーズ証券提携先のベトナム大手証券会社とキャピタルパートナーズ証券子会社のキャピタルパートナーズベトナムコンサルティングが共同作成翻訳したものですホーチミン市インフラ投資 (CII) 四半期決算速報 HCMC Infrastructure Investment JSC 作成日 : 2017 年 7 月 31 日単位 : VND CII VN 指数

1 本レポートはキャピタルパートナーズ証券提携先のベトナム大手証券会社とキャピタルパートナーズ証券子会社のキャピタルパートナーズベトナムコンサルティングが共同作成翻訳したものですホーチミン市インフラ投資 (CII) 四半期決算速報 HCMC Infrastructure Investment JSC 作成日 : 2017 年 7 月 31 日単位 : VND CII VN 指数指数 41, ,000 37,000 35,000 33,000 31,000 29,000 27, , 出所 : Bloomberg データに基づき当社作成会社概要 : CII は 2001 年に設立され 2006 年にホーチミン証券取引所に上場した同社は民間ではベトナム最大かつ最も定評の高いインフラ開発企業である現在ホーチミン市 2 地区のトゥーティエム新都心での不動産開発案件を手掛けている株式基本情報時価 (7 月 31 日終値 ) 32,500 ドン業種インフラ開発 ( 約 159 円 ) 時価総額 (USD) 351 百万現在目標株価 37,800 ドン時価総額 (YEN) 約 388 億 ( 約 185 円 ) 外国人枠残り (USD) 29 百万前回目標株価 40,000 ドン外国人枠残り (YEN) 約 32 億 (5 月 24 日時点 ) ( 約 196 円 ) 上値余地配当利回り +16.3% 3.3% 30 日平均日次売買高 1.5 百万米ドル ( 約 166 万円 ) 投資収益率 +19.6% 政府保有率 10.0% ( 出所 )Bloomberg 当社発行済株式数百万株完全希薄化後株式数百万株 1

2 2016 年実績 2017 年上半期 2017 年予測売上高伸び率 -30.9% 98.0% 46.4% EPS 伸び率 13.6% 972.1% 70.6% 売上総利益率 34.4% 14.6% 40.3% 純利益率 69.2% 156.4% 79.3% EV/EBITDA 31.8 倍 17.9 倍 PBR 2.2 倍 1.3 倍 PER 10.0 倍 5.9 倍 CII VN 指数 PER( 直近 12 ヶ月 ) 10.0 倍 16.1 倍 PBR( 実績 ) 2.2 倍 2.3 倍純負債 / 資本比率 0.9 倍 NA ROE 24.9% 14.3% ROA 5.8% 2.5% 2016 年のデータはLGCとCEE 統合後のデータ当社の予測通り 2017 年上半期の金融収益は堅調ホーチミン市インフラ投資 ( 以下 CII) の2017 年上半期の連結税引後純利益 ( 少数株主損益控除後 ) は約 1.6 兆ドン ( 約 77 億円 ) で前年同期の1,650 億ドン ( 約 8 億円 ) を上回ったこれは大幅な増加ではあったが想定内の数字である ; その殆どは CIIがCII 道路橋梁投資 (LGC) 及びCIIインフラ建設 (CEE) を統合した際 ( それぞれ2017 年 2 月 5 月 ) に実現した投資金額の公正価値の再評価による現金以外の金融収益によるものである株価は過去 3か月の最高値から20% 下落した ( 年初来では17% 高 ) そのため当社は CIIの格付けをアウトパフォームへ目標株価を当社のサムオブパーツ評価法に基づき37,800ドン ( 約 185 円 ) へ変更する当社は次回の業績更新版で業績見通しと評価バリュエーションの変更の詳細を述べる予定である建設譲渡 (BT) 方式プロジェクト ( 部分的な計上 ) とファンラン-タップチャム2プロジェクトで売上げの増加に拍車 CIIが運営する高速道路料金所での通行料金集計総額は 2017 年上半期に対前年同期比で14% 増加したこれは主に交通量の増加とファンラン-タップチャム2 プロジェクトからの収益による一方 2017 年第 2 四半期 CIIはトゥーティエム地区 BT 方式プロジェクト ( 売上総利益ゼロ計上方式 ) からの売上高 5,780 億ドン ( 約 28 億円 ) を計上したがこれが2017 年上半期の売上高総利益率が低い主な理由である LGCとCEEとの統合により CIIの2017 年上半期の金融収益が増加当社の予想通り LGCとCEEのCIIへの統合がCIIの2017 年上半期の大半の最終利益を占め金融収益は1.6 兆ドン ( 約 78 億円 ) となった 2

3 図表 1: CII の 2017 年上半期業績単位 : 上段 : 10 億 VND 下段 : 億円 2016 年上半期 2017 年上半期増減率 (%) 売上高 509 約 ,007 約 % 売上総利益 188 約約 % 販売費及び一般管理費約約 % 金融収益 403 約 ,890 約 % 金融費用約約 % その他純利益 / 損失 37 約約 % 税引前利益 326 約 ,615 約 % 税引後利益 228 約 ,597 約 % 税引後純利益 ( 少数株主損益控除後 ) 165 約 8.1 1,576 約 % 基本 EPS 567 約 ,079 約 % 希薄化後 EPS 562 約 ,525 約 % 出所 : CII の 2017 年第 2 四半期連結財務諸表新株発行計画は 2018 年の EPS 伸びにとって重荷年度累計で $60 百万 ( 約 66 億円 ) の転換社債と 2,000 億ドン ( 約 9.8 億円 ) の社債の発行に続けて下記のとおり CII の取締役会による新株式発行計画を同社が最近発表した 1. 既存株主を対象にした2 対 1(2 株に対し1 株の購入権利を付与 ) での株主割当増資 ; 発行価格は15,000 ドン ( 約 74 円 ) 2. 私募でのリノスアセットマネジメントファンドへの17.7 百万株の新株発行 ; 発行価格は26,040ドン ( 約 128 円 )( 株主割当増資後の調整済市場価格より2% 下 ) CIIは次の臨時総会 ( 第 3 四半期を予定 ) で株主の承認を求める予定であるこれらが承認されれば発行済株式総数の57% に相当する141 百万株の新株発行となり 2018 年のEPS 伸びには重荷となるであろう新株発行計画の発表を受けて本レポートで当社は予想配当利回りを6.6% から3.3% へ変更する 3

4 株価下落で評価バリュエーションにはプラス 2017 年 4 月以来当社はCIIの格付けをマーケットパフォームとしてきたその後株価は16% 下落し長期投資には魅力的な評価バリュエーションとなったため当社は格付けをアウトパフォームへ目標株価は 37,800ドン ( 約 185 円 )( 配当利回り3.3%) に変更する当社のサムオブパーツ法による評価バリュエーションは BOT 方式プロジェクトからの安定したキャッシュフローとトゥーティエム土地区画から見込まれる高いリターンに基づいているしかし短期的には前述の大型新株発行計画が市場心理の痛手となるであろう 4

5 格付けと評価方法絶対的で長期的な格付け : 当社の推奨は市場との相関評価ではなく ( 目標株価 - 時価 )/ 時価 + 配当利回りという計算式で算出された株式のトータルリターンに基づいている格付け買いアウトパフォーム (O-PF) マーケットパフォーム (M-PF) アンダーパフォーム (U -PF) 売り (sell) 格付け無し格付け中断定義今後 12 ヶ月間におけるトータルリターン ( 配当を含む ) が +20% 以上であると予想する場合今後 12 ヶ月間におけるトータルリターン ( 配当を含む ) が +10% から +20% の間であると予想する場合今後 12 ヶ月間におけるトータルリターン ( 配当を含む ) が -10% から +10% の間であると予想する場合今後 12 ヶ月間におけるトータルリターン ( 配当を含む ) が -10% から -20% の間であると予想する場合今後 12 ヶ月間におけるトータルリターン ( 配当を含む ) が-20% 以下であると予想する場合対象銘柄は調査部より分析される可能性があるが自発的な理由または当社が企業に対し合併や戦略的取引の助言を行うなどの特定条件下で法令や社内規定の遵守の観点から格付けや目標株価の設定を行わない場合格付けや目標株価の設定を行うための基本的な情報が不十分な場合前回の格付けと目標株価 ( ある場合 ) は同銘柄に対して無効になる別段の定めがない限り株価変動のパラメーターは資本の増加を反映するものであり有効期限は 12 ヶ月である将来における株価変動は一時的に時価と目標株価に上方または下方に差異を引き起こす可能性もあるそのため株価変動のパラメーターは柔軟に解釈される必要がある目標株価 : 殆どの場合では目標株価はアナリストの評価による当該株式の現在の適正価値に等しい目標株価はアナリストの予想した状況が現実となりカタリストが機能し市場がそれを認識した時に取引される価格であるしかしながらカタリストが欠けているために市場が期間内に評価をしないとアナリストが考えた場合目標株価は適正株価と異なることがある従って殆どの場合では当社の推奨は現在の市場の株価と当社の現在の適正株価の差異の評価である評価方法論 : 目標株価を算出するためにアナリストは割引フリーキャッシュフロー及び比較分析など様々な評価方法を駆使している ( 但しこれらの方法に限定することではない ) 評価方法の選択は当該業界当該企業当該株式の特徴および他の条件に依存する企業の評価は下記の一つまたは複数の方法の組み合わせによって行われる (1) 倍数に基づくモデル (P/E, P/ キャッシュフロー, EV/ 売上, EV/EBIT, EV/EBITA, EV/EBITDA) 類似企業との比較と歴史的な評価のアプローチ (2) 割引モデル (DCF, DVMA, DDM) (3) 価値の分割アプローチまたは資産に基づく評価方法 (4) 経済利益アプローチ ( 残存収益 EVA) などである評価モデルは GDP 成長金利為替レート原料価格とその他の経済に対する仮定と当該企業の特定のリスクなどに依存しているまた市場の心理も企業の評価に影響を与える可能性がある株式の評価はまた期待感に基づいて期待感は予告なく素早く変化しそれぞれの業界の特定の技術開発に依存しているリスク : 過去のパフォーマンスは必ずしも将来の結果を示すものではない為替レートはこのレポートに記載された証券または関連の投資商品のバリュー価格または収入に悪影響を与える可能性がある 5

6 本レポートは市況等に関する情報提供を目的として当社と提携証券会社との契約に基づき同社作成のレポートをキャピタルパートナーズ証券株式会社がお届けするものです本レポートは信頼できると考えられる公開情報に基づき作成されたものですがその内容の正確性及び完全性を保証するものではありません本レポートに記載された内容等は作成時点のものであり今後予告なく変更されることがありますまた資料作成者自身の私見等が含まれる場合がありますコメント中に個別銘柄や金融商品について触れている場合であっても本レポートは特定の証券の売買の推奨勧誘又は申込みを目的としたものではありません金融商品への投資には各種リスクとご負担いただく費用等があります投資にあたっては当該金融商品の契約締結前交付書面等により商品性リスクおよび費用等をよくご確認いただき投資家ご自身の判断と責任でお願いいたします資料提供キャピタルパートナーズ証券株式会社金融商品取引業者関東財務局長 ( 金商 ) 第 62 号日本証券業協会加入調査部 research@capital.co.jp 商号等 : キャピタルパートナーズ証券株式会社金融商品取引業者関東財務局長 ( 金商 ) 第 62 号加入協会 : 日本証券業協会 [ 事業所 ] 本社本店東京都千代田区内神田四国ビルディング電話番号 : ( 代表 ) 大阪支店大阪府大阪市北区曽根崎梅田パシフィックビルディング電話番号 : ( 代表 ) 福岡支店福岡県福岡市博多区中洲 KDC 福岡ビル電話番号 : ( 代表 ) 6

2016 年 2017 年上半期 2017 年予測営業収益伸び率 66% 13.9% -11% EPS 伸び率 9% 25.2% -3% 貸付金伸び率 4% -0.1% -4% 営業費用伸び率 71% -10% -25% 損益を通じて公正価格で測定される金融資産 33% 27.5% 29% (FV

2016 年 2017 年上半期 2017 年予測営業収益伸び率 66% 13.9% -11% EPS 伸び率 9% 25.2% -3% 貸付金伸び率 4% -0.1% -4% 営業費用伸び率 71% -10% -25% 損益を通じて公正価格で測定される金融資産 33% 27.5% 29% (FV 本レポートはキャピタルパートナーズ証券提携先のベトナム大手証券会社とキャピタルパートナーズ証券子会社のキャピタルパートナーズベトナムコンサルティングが共同作成翻訳したものですサイゴン証券 (SSI) 四半期決算速報 Saigon Securities Incorporation 作成日 : 2017 年 8 月 2 日単位 : VND SSI VN 指数指数 29,000 27,000

2016 年実績 2017 年上半期 2017 年予測 売上高伸び率 -30.9% 98.0% 46.4% EPS 伸び率 13.6% 972.1% 70.6% 売上総利益率 34.4% 14.6% 40.3% 純利益率 69.2% 156.4% 79.3% EV/EBITDA 31.8 倍 17.

2016 年実績 2017 年上半期 2017 年予測売上高伸び率 -30.9% 98.0% 46.4% EPS 伸び率 13.6% 972.1% 70.6% 売上総利益率 34.4% 14.6% 40.3% 純利益率 69.2% 156.4% 79.3% EV/EBITDA 31.8 倍 17.