2014 年 7 月 11 日 FOREX WEEKLY 市 場 営 業 統 括 部 チーフ エコノミスト 山 下 えつ 子 Tel: +1-212-224-4561 (ニューヨーク) etsuko_yamashita@smbcgroup.com Global View 不 確 実 性 とは 何 か p.2 VIX 指 数 の 低 下 はあたかも 不 確 実 性 がほとんどないかの 投 資 家 の 認 識 を 示 している だが 将 来 のことは 常 に 不 確 実 だ Fed は 金 融 政 策 についても 将 来 が 不 確 実 であることをマーケ ットに 知 ってもらいたい US View Fed のスタンスに 大 きな 変 化 なし p.3 FOMC 議 事 録 は 一 部 の 警 戒 感 ほどタカ 派 なコメントはなかった 来 週 はイエレン 議 長 の 議 会 証 言 が 最 大 注 目 材 料 FX Outlook 相 場 にトレンドなし p.4 < 来 週 の 予 想 ポイント> ドル/ 円 レンジ 米 国 には 材 料 は 多 いが 相 場 への 影 響 は 限 定 的 ユーロ/ 円 レンジ 日 銀 の 金 融 政 策 決 定 会 合 は 材 料 視 されず 今 週 のレンジ 本 日 東 京 9 時 来 週 の 予 想 レンジ 今 後 3 ヶ 月 の 予 想 レンジ ドル/ 円 101.06-102.22 円 101.31 円 101.00-102.00 円 100.00-105.00 円 ユーロ/ドル 1.3576-1.3651ト ル 1.3605ト ル 1.3550-1.3650ト ル 1.3000-1.4000ト ル ユーロ/ 円 137.50-139.06 円 137.82 円 137.50-138.50 円 130.00-145.00 円 ( 今 週 のレンジは 先 週 金 曜 日 東 京 9 時 ~ 本 日 東 京 9 時 予 想 レンジは 本 日 東 京 9 時 ~ 来 週 金 曜 日 東 京 9 時 ) 今 週 号 本 文 はニューヨーク 時 間 金 曜 日 15 時 までの 情 報 をもとに 作 成 しています FOREX WEEKLYに 関 するお 問 い 合 わせは 現 在 お 取 り 引 き 中 の 営 業 部 / 支 店 にお 願 い 申 し 上 げます FOREX WEEKLY は 弊 行 ホームページでもご 覧 頂 けます (http://www.smbc.co.jp/ マーケット 情 報 外 国 為 替 情 報 フォレックス ウィークリー) 本 レポートは 情 報 の 提 供 を 目 的 としており 何 らかの 行 動 を 喚 起 するものではありません ここに 示 した 意 見 は 本 レポート 作 成 日 現 在 の 筆 者 の 意 見 を 示 すのみです データや 数 値 の 抽 出 範 囲 基 準 は 任 意 で 設 定 している 場 合 があります データ 資 料 等 につい ては 数 値 等 の 誤 りが 含 まれている 可 能 性 があります 本 レポートに 基 づき お 客 さまが 投 資 のご 判 断 をされた 結 果 に 基 づき 生 じ た 損 害 損 失 について 当 行 は 一 切 責 任 を 負 いません 投 資 や 資 金 運 用 に 関 する 最 終 決 定 は お 客 さまご 自 身 で 判 断 されるようお 願 い 申 し 上 げます また 本 レポートの 全 部 または 一 部 の 無 断 コピー 使 用 はご 遠 慮 ください 1
Global View 不 確 実 性 とは 何 か 2014 年 も 早 いもので 既 に 半 年 が 過 ぎた 今 年 の 前 半 については どのように 相 場 が 動 くのか 年 初 のマーケットのコンセンサス 通 りにはならなかった 米 国 の 景 気 は 悪 くはないが 一 向 に 加 速 せず 欧 州 では 追 加 緩 和 が 実 施 され 一 方 中 国 は 不 動 産 市 況 に 陰 りが 見 えるが 急 失 速 には 至 っていない 日 本 は 消 費 増 税 の 悪 影 響 が 懸 念 されたが 想 定 よりも 軽 微 にとどまった 年 初 の 予 想 に 比 べ 欧 米 の 状 況 が 下 振 れ 日 中 の 状 況 は 上 振 れている ウクライ ナ イラク イスラエル と 年 初 にはほぼ 視 野 になかった 地 政 学 リスクも 浮 上 している 現 在 不 確 実 性 を 示 す 指 標 の 一 つである VIX 指 数 が 史 上 最 低 水 準 まで 低 下 し 米 国 の Fed は 警 戒 感 を 高 めている 地 政 学 リスクや 経 済 金 融 危 機 などがある 時 には 不 確 実 性 が 高 まり VIX 指 数 は 上 昇 す る それならば この 指 数 が 低 水 準 にあるということは リスクや 危 機 が 少 ないことを 意 味 して 良 い ことのように 思 える しかし Fed の 考 えは 異 なる 不 確 実 性 に 対 する 投 資 家 の 認 識 が 不 足 している というのである リスクや 危 機 が 少 ないのではなく リスクや 危 機 が 少 ないと 思 っている から 指 数 が 低 下 している という 説 明 だ 確 かにそうだ VIX 指 数 はあくまでも 投 資 家 の 認 識 を 示 している 指 数 であり 現 実 を 判 断 している わけではない つまり VIX 指 数 が 低 下 しても リスクや 危 機 がないことを 意 味 するのではなく 投 資 家 がそう 思 っていることを 意 味 しているだけである Fed は 不 確 実 性 の 一 つとして 自 らの 金 融 政 策 の 先 行 きも 挙 げている 利 上 げの 開 始 時 期 利 上 げ のペース は 今 のところ ゆっくりとされている だが 雇 用 情 勢 の 改 善 に 対 して 利 上 げを 急 ぐべき との 意 見 もあれば 労 働 市 場 にはスラックがあり 利 上 げには 慎 重 という 立 場 もある 金 融 危 機 の 後 の 米 国 の 労 働 市 場 は 過 去 にない 高 水 準 の 長 期 失 業 者 を 抱 えているほか 経 済 的 理 由 でパートタイマ ーとなっている 労 働 者 など 失 業 率 で 見 るよりも 労 働 市 場 の 需 給 は 引 き 締 まっていない と 考 えられ ている だが データで 判 明 していることは 長 期 失 業 者 の 数 やパートタイマーの 数 であり それら の 存 在 が 賃 金 にどれだけの 影 響 を 及 ぼすのか 未 だ 学 会 では 決 着 がついていない 更 に 賃 金 が 上 昇 してきたとしても その 結 果 どの 程 度 インフレが 上 昇 するのかも 実 は 明 確 な 結 論 が 存 在 しない こ のため 現 時 点 で 得 られるデータと 過 去 の 実 績 に 基 づく 理 論 モデルをベースに 予 想 を 立 てても 予 想 が 正 しいとは 限 らないのである VIX 指 数 が 低 下 したのはなぜか 具 体 的 に 言 えば 一 つには 中 国 リスクが 小 さいと 認 識 されたこと 代 わって 浮 上 している 地 政 学 リスクは 金 融 市 場 を 揺 るがすほどではないと 認 識 されていること 一 方 欧 米 の 経 済 は 予 想 から 下 振 れたが 金 融 政 策 の 見 通 しは 立 てやすいと 認 識 されていること こうした 認 識 が 理 由 だろう だが リスクや 危 機 がほとんどないとの 認 識 と 金 融 政 策 の 見 通 しに 不 確 実 性 が 小 さいとの 認 識 は 投 資 家 の 認 識 に 過 ぎず 将 来 はいつも 不 確 実 性 に 満 ちている 不 確 実 性 が 小 さいとの 認 識 自 体 が 誤 りだと Fed は 考 えているのである マーケットとのコミュニケーションを 重 視 し 出 来 るだけ 不 確 実 性 を 除 去 しようと 試 みつつ 同 時 に 不 確 実 性 は 決 して 完 全 には 排 除 できないこともマーケットに 理 解 してほしい これが 先 日 のイエ 2
レン 議 長 の 不 確 実 性 発 言 の 真 意 だろう 昨 年 QE 縮 小 を 始 めるにあたってマーケットが 非 常 に 大 きく 動 揺 したため 次 の 利 上 げ 開 始 時 にはマーケットの 動 揺 を 避 けたいが Fed にとっても 先 行 き が 不 確 実 である 以 上 金 融 政 策 に 関 わる 不 確 実 性 は 決 してゼロにはならない US View Fedのスタンスに 大 きな 変 化 なし 今 週 は 主 要 な 経 済 指 標 の 発 表 はほとんどなく FOMC 議 事 録 (6/17-18 開 催 分 )の 公 表 が 主 要 な 材 料 となった 議 事 録 の 内 容 にはサプライズはなかったものの インフレの 上 昇 や 7 月 初 旬 の 雇 用 統 計 の 上 振 れを 受 けて マーケットは 議 事 録 にややタカ 派 なコメントがあることを 警 戒 していたのだろう 議 事 録 後 債 券 相 場 は 利 回 り 低 下 為 替 相 場 はドル 下 落 の 反 応 だった 議 事 録 では 金 融 政 策 の 正 常 化 の 枠 組 み 作 りが 進 んでいることが 印 象 づけられた 議 長 の 記 者 会 見 では 今 年 後 半 に 新 しい 出 口 戦 略 が 公 表 されるということだった 利 上 げ 開 始 から 正 常 化 の 期 間 におけ る 短 期 金 融 市 場 の 調 節 手 段 として IOER と ON RRP が 使 われる 方 向 にあるが その 詳 細 については 議 論 中 また FF ターゲット 金 利 の 位 置 づけについても 議 論 中 かなりテクニカルな 議 論 に 入 っているが 委 員 の 中 でも 意 見 が 分 かれている また MBS への 再 投 資 の 停 止 を 利 上 げ 後 とするとの 意 見 が 多 数 に なりつつあるが これも 未 だ 決 着 していない QE 縮 小 は 淡 々と 進 められているが 毎 回 100 億 ドルずつの 縮 小 で 10 月 の FOMC にて 最 後 は 150 億 ドル 縮 小 を 決 定 して 縮 小 を 終 了 することで ほぼ 合 意 された この 場 合 11 月 から QE は 再 投 資 の みで 新 たな 資 産 購 入 はなくなる 新 しい 出 口 戦 略 は 恐 らくその 前 後 の FOMC で 公 表 されることになろ う ただ 6 月 の 議 事 録 で 意 見 がまだかなり 分 かれていることから 9 月 の FOMC ではまだ 公 表 には 至 らなそうだ 労 働 市 場 については 改 善 しているが 依 然 としてスラックが 大 きいと 多 数 の 参 加 者 が 考 えている 6 月 の FOMC の 後 に 発 表 された 雇 用 統 計 では 失 業 率 が 6.1%まで 低 下 したが この 議 事 録 はそれ 以 前 の FOMC なので それに 対 する 評 価 は 不 明 失 業 率 が 6.1%でもスラックは 依 然 としてあるとの 見 解 に 相 違 はなかろうが この 後 8 月 9 月 ともし 失 業 率 が 低 下 を 続 けた 場 合 には その 改 善 を FOMC がどう 評 価 するのか 注 目 すべき 点 である 地 区 連 銀 総 裁 の 中 には 失 業 率 の 低 下 を 受 けて 利 上 げ 開 始 の 時 期 を 早 めるべきとの 意 見 もあるが(プロッサー フィラデルフィア 連 銀 総 裁 ) エバンズ シカゴ 連 銀 総 裁 のように 労 働 市 場 には 失 業 率 で 見 る 以 上 にスラックがあり インフレ 率 が 2%を 下 回 って 推 移 する 見 通 しに 基 づくと 利 上 げ 開 始 は 2016 年 が 妥 当 との 意 見 もある 一 方 インフレについては インフレの 上 昇 が 速 いとしてリスクをアップサイドに 見 る 参 加 者 もい たが 今 でもインフレがトレンド 以 下 である 方 にリスクを 見 ている 参 加 者 もいる 足 元 のインフレの 上 昇 はマーケットが 思 うほど FOMC では 警 戒 されていない 来 週 は 15 日 に 小 売 売 上 高 16 日 に 鉱 工 業 生 産 17 日 に 住 宅 着 工 件 数 など 主 要 経 済 指 標 の 発 表 が あるが それ 以 上 に 注 目 すべきイベントがイエレン 議 長 の 議 会 証 言 (15 日 16 日 )である 議 長 の 議 会 証 言 は 6 月 の FOMC と 内 容 トーンはほとんど 変 わらないと 思 われる だが 7 月 初 旬 の 雇 用 統 計 3
を 踏 まえて 労 働 市 場 についてどう 言 及 するか また 利 上 げとの 関 連 でインフレの 上 昇 をどう 考 える かなど 質 疑 は 多 岐 に 及 ぶだろう 経 済 指 標 では 個 人 消 費 のリバウンド 期 待 が 強 いほか 生 産 住 宅 着 工 にも 改 善 予 想 がある 方 向 性 は 改 善 でよいと 思 うが 6 月 分 の 生 産 および 7 月 のエンパイア ステート インデックス フィラ デルフィア 連 銀 サーベイでは 自 動 車 以 外 の 生 産 活 動 にはスピード 調 整 があることが 示 唆 されると 予 想 する 一 方 住 宅 指 標 は 今 回 も 良 好 だろう 経 済 指 標 のほか 16 日 には Fed のベージュブックの 公 表 もある インフレや 賃 金 に 上 昇 圧 力 があるというアネクドートが 再 び 記 されていると 思 われるが 来 週 は 議 長 の 議 会 証 言 があるため ベージュブックの 記 述 を 受 けて 利 上 げ 観 測 が 高 まることはなかろ う 来 週 は 経 済 指 標 やベージュブックよりも 議 長 の 議 会 証 言 が 重 要 で その 内 容 が 当 面 のマーケット の 雰 囲 気 を 作 ると 考 えられるので 材 料 は 多 いが 個 々の 材 料 に 振 り 回 されないように 気 を 付 けたい FX Outlook 相 場 にトレンドなし 米 国 の 雇 用 統 計 後 ドルの 上 昇 はトレンドにはならず 週 初 には 再 びドル 円 はドル 安 円 高 方 向 へ と 戻 った 材 料 が 乏 しかったほか FOMC 議 事 録 でも 警 戒 されたほどのタカ 派 な 意 見 もなく ドル 買 いはサポートされなかった FOMC 議 事 録 発 表 後 ドル 円 は 下 落 それと 相 前 後 して イスラエル 情 勢 の 緊 迫 化 やポルトガルの 銀 行 に 対 する 不 安 が 新 たに 材 料 として 浮 上 し 株 式 相 場 は 軟 調 ドル 円 は 10 日 には 101.06 円 まで 下 落 した 米 国 では 来 週 は 小 売 売 上 高 鉱 工 業 生 産 などのマクロ 経 済 指 標 の 発 表 のほか イエレン FRB 議 長 の 議 会 証 言 が 予 定 されている 多 くの 材 料 がある 週 だが 特 に 議 長 議 会 証 言 に 注 目 したい FOMC 議 事 録 ではインフレの 上 昇 に 対 して 懸 念 はあまり 表 明 されていなかった したがって 議 会 証 言 でもイ ンフレリスクに 対 する 警 戒 感 は 前 面 には 出 ないと 予 想 される 一 方 労 働 市 場 については 先 般 の 雇 用 統 計 で 一 段 と 雇 用 が 改 善 し 失 業 率 も 低 下 したことから どのような 解 釈 判 断 となっているかが 注 目 点 依 然 として 労 働 市 場 のスラックが 大 きいという 判 断 が 押 し 出 されれば 今 週 だけでなく 当 面 の 相 場 は 債 券 利 回 り 上 昇 ドル 上 昇 の 流 れは 期 待 できなくなる 筆 者 は 一 回 のデータだけでトーン が 変 わることはないと 考 えているため 今 夏 のドル 高 相 場 は 予 想 していない 来 週 は 他 には 中 国 の 4-6 月 GDP の 発 表 が 16 日 1-3 月 対 比 で 景 気 は 持 ち 直 していると 言 われてい るが GDP は 1-3 月 とほぼ 同 水 準 また 同 日 発 表 される 6 月 の 鉱 工 業 生 産 や 小 売 売 上 高 は 5 月 よりも やや 上 振 れが 予 想 される 先 進 国 以 外 のリスクには ウクライナ イラク イスラエルなどの 地 政 学 リスクが 入 れ 替 わり 浮 上 しているが それ 以 外 には 中 国 リスクもなかなか 払 拭 されない だが 4-6 月 も 中 国 のリスクが 示 現 しなかったことで しばらくは 中 国 リスクに 対 する 警 戒 感 は 遠 のくだろう 来 週 の 中 国 の 経 済 指 標 の 発 表 がリスクオフを 増 大 させる 可 能 性 は 小 さい 日 本 では 14 日 15 日 に 日 銀 の 金 融 政 策 決 定 会 合 が 開 催 される 夏 のボーナスの 伸 びや 雇 用 情 勢 の 改 善 は 家 計 の 消 費 に 対 する 見 通 しを 楽 観 視 させる 材 料 一 方 機 械 受 注 の 落 ち 込 みや 輸 出 の 伸 び 悩 4
みは 世 界 経 済 見 通 しや 企 業 設 備 投 資 の 先 行 きへの 懸 念 材 料 しかし 総 じて 現 時 点 での 日 本 経 済 につ いては 4 月 の 消 費 増 税 の 影 響 が 想 定 よりも 軽 微 となり 大 きなダウンサイドリスクを 感 じさせるもの はない 今 後 世 界 経 済 が 鈍 化 するなど 外 部 環 境 が 企 業 の 設 備 投 資 や 景 況 感 に 悪 影 響 を 及 ぼすことが リスクと 考 えるが そうしたリスクが 示 現 するのは 7-9 月 ではなく あるとしてもそれ 以 降 のことだ ろう 今 回 の 日 銀 の 決 定 会 合 についてもマーケットを 動 かす 材 料 ではなかろう (データ 出 所 :Reuters) ディーラーに 聞 きました( 来 週 のドル 円 相 場 の 方 向 性 ~ブルベア) 月 6 月 7 月 週 2 日 ~ 9 日 ~ 16 日 ~ 23 日 ~ 30 日 ~ 7 日 ~ 14 日 ~ 予 想 ±0 +1 +1 +1 +2 +1-1 実 績 中 立 中 立 中 立 中 立 中 立 中 立 見 方 当 行 の 為 替 ディーラー(マーケット カスタマー)8 名 を 対 象 に 来 週 の 相 場 予 想 を 聴 取 今 週 の 東 京 市 場 9 時 から ドル ブル( 終 値 から1 円 以 上 のドル 高 ) 中 立 ( 終 値 から 上 下 1 円 内 ) ドルベア( 終 値 から1 円 のドル 安 )の 三 択 で 結 果 を(ドルブル 人 数 -ドルベア 人 数 )で 表 記 +(プラス)は 円 安 ドル 高 -(マイナス)は 円 高 ドル 安 を 示 す 5
各 種 相 場 の 動 き < 債 券 ( 日 本 国 債 10 年 債 利 回 り)> < 債 券 ( 米 国 債 10 年 債 利 回 り)> < 株 ( 日 経 平 均 株 価 )> < 株 ( 米 ダウ)> < 株 ( 上 海 総 合 指 数 )> < 株 (ドイツ DAX 指 数 )> < 原 油 (WTI 先 物 ( 期 近 物 ))> < 金 (NY 先 物 ( 期 近 物 ))> ( 出 所 :Bloomberg) 6
今 週 のプライスアクション(ドル 円 ) E 1 2 3 4 ( 出 所 :Reuters) 1 ドル 円 は 米 金 利 低 下 に 連 れ て 下 落 2 ドル 円 は 米 金 利 低 下 に 連 れ て 続 落 3 ドル 円 はタカ 派 ではない FOMC 議 事 録 を 受 けて 続 落 4 ドル 円 はポルトガル 大 手 銀 行 の 金 融 不 安 を 受 けて 一 時 101.06 円 まで 下 落 来 週 のチャ-ト 分 析 日 足 QJPY=EBS 2014/03/25-2014/07/17 (TOK) 日 足 QEUR=EBS ( 出 所 :Reuters) 2014/03/03-2014/07/15 (GMT) 価 格 価 格 104.5 104 103.5 103 1.41 1.4 1.39 102.5 1.38 102 1.37 101.5 1.36 01 日 16 日 01 日 16 日 02 日 16 日 01 日 16 日 2014 年 4 月 2014 年 5 月 2014 年 6 月 14 7 101 100.5 自 動 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 2014 年 Q1 2014 年 Q2 1.35 1.34 自 動 <ドル 円 日 足 ボリンジャーバンド> ボリンジャーバンドとは 移 動 平 均 ±2σ(σ= 標 準 偏 差 ここでは 20 日 間 の 平 均 )を 上 限 下 限 とするバンド バンド 下 限 付 近 を 推 移 <ユーロドル 日 足 ボリンジャーバンド> ボリンジャーバンドとは 移 動 平 均 ±2σ(σ= 標 準 偏 差 ここ では 20 日 間 の 平 均 )を 上 限 下 限 とするバンド バンド 中 心 付 近 を 推 移 来 週 の 主 な 材 料 7/14( 月 ) ( 日 ) 金 融 政 策 決 定 会 合 (~15 日 ) 7/15( 火 ) ( 日 ) 黒 田 日 銀 総 裁 定 例 記 者 会 見 ( 欧 )7 月 独 ZEW 期 待 指 数 ( 米 )6 月 小 売 売 上 高 5 月 企 業 在 庫 7 月 エンパイア ステート インデックス イエレン FRB 議 長 議 会 証 言 ( 上 院 ) 7/16( 水 ) ( 米 )6 月 PPI 5 月 対 米 証 券 投 資 6 月 鉱 工 業 生 産 ベージュブック イエレン FRB 議 長 議 会 証 言 ( 下 院 ) ( 中 ) 第 2QGDP 6 月 小 売 売 上 高 6 月 鉱 工 業 生 産 6 月 固 定 資 産 投 資 7/17( 木 ) ( 米 )6 月 住 宅 着 工 件 数 6 月 建 設 許 可 件 数 7 月 フィラデルフィア 連 銀 サーベイ ( 欧 )6 月 ユーロ 圏 HICP( 確 報 ) EU 財 務 相 会 合 7/18( 金 ) ( 米 )7 月 ミシガン 大 消 費 者 センチメント( 速 報 ) 6 月 景 気 先 行 指 数 ( 注 )FAX 配 信 の 停 止 を 希 望 される 場 合 は 下 記 までご 連 絡 頂 きますようお 願 い 申 し 上 げます ( 本 ページの 担 当 : 三 谷 ) グローバルアドバイザリー 部 電 話 03-4333-4255 FAX 03-4333-9845 担 当 : 紺 野 7