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けいしょうらぶり
5 years ago
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AP Securities, Inc. (formerly Angping & Associates Securities, Inc.) 本資料はフィリピンの AP 証券が作成した資料を同社との契約に基づきキャピタルパートナーズ証券が翻訳したものです格付け買い会社名ニッケルアジアコーポレーション企業分析レポート最後に生き残る鉱山株価 5.27 ペソ適者生存目標株価 10.

1 AP Securities, Inc. (formerly Angping & Associates Securities, Inc.) 本資料はフィリピンの AP 証券が作成した資料を同社との契約に基づきキャピタルパートナーズ証券が翻訳したものです格付け買い会社名ニッケルアジアコーポレーション企業分析レポート最後に生き残る鉱山株価 5.27 ペソ適者生存目標株価ペソ予想投資収益率 108% 当社の分析によるとニッケルアジアコーポレーション (NIKL; 住友金属鉱山が 26% 保有 ) の公正株価は一株当たりペソとなった当社は現在の株価水準で買い推奨し % の投資収益率を見込む本セクターに脅威を与える規制改革により NIKL が最後に生き残る鉱山となる模様であるニッケル価格の回復今年は中国の需要が改善し供給不足も見られることからニッケル市況は最悪期を脱し 2016 年第 1 四半期に既に底打ちしたと思われる価格低迷により供給が削減されただけでなく環境天然資源大臣ジーナロペスの管理の下で規制が更に強化され本セクターに脅威を与えている全鉱山会社の監査を行ったところ ISO 認証会社でさえ一時操業停止に追い込まれたその結果 NIKL 等の超優良企業のみが存続することになるだろうフィリピンはニッケル鉱石の最大の輸出国で中国需要の 90% を占めているフィリピンの鉱山が閉鎖することによってニッケル価格が下支えされ NIKL とその他操業を継続できる企業は恩恵を受けることになるこのような状況下ニッケル価格は年末までに以前予想した 5 米ドル ~6 米ドル /lb より更に上昇し 7 米ドル ~8 米ドルになる見込みであるまた 2017 年には 9 米ドル ~10 米ドルまで達することも考えられる時価総額 400 億ペソ 2016 年 8 月 17 日 NIKL:PM NIKL.PS 1 / 12

2 HPALプラント : 黒字転換を果たす国内で稼働する高圧硫酸浸出法 (HPAL) 採用のプラントは2ヶ所のみだが NIKLはそれらに出資している同社はコーラルベイニッケル社とタガニトHPALニッケル社にそれぞれ10% 22.5% の資本持分があるためニッケル価格が低下した影響で損失が生じた NIKLは低コストでニッケルを生産する能力があるため鉱業事業は引き続き多大な利益をもたらしているその中でHPALプラントは価格低下による損失が生じ足手まといとなっていたニッケル価格が回復基調にあるため HPALプラントは今年から状況が好転し利益に貢献することになるだろうイサベラを通じて生産量を増加ニッケルアジアは約 104 百万ウェットメトリックトン (WMT) のニッケル資源を有するイサベラ州ディナピゲのイサベラニッケルプロジェクトの鉱物資源生産分配協定 (MPSA: Mineral Production Sharing Agreement) を結んだこの権益獲得がニッケルアジアの資源量を22% また鉱石埋蔵量を12% 押し上げた現在プロジェクトは生産の早期段階にあるが 2017 年第 2 四半期までに本格的に稼働する予定となっている 2017 年末までにイサベラプロジェクトは年当り100 万 WMTのニッケルを生産し 961 百万ペソの売上をもたらすことが予想されているその後 2 年間にてイサベラ鉱山では50 万 WMTの年間生産量の増加が見込まれる売上高への貢献度は 2018 年に6.3% へまた2019 年には更に8.0% へ上昇すると思われるイサベラの生産計画によると 2020 年までに生産量は累計 5 百万 WMTに達するその時点でより高いニッケル価格を前提とした場合イサベラ鉱山はニッケルアジアの売上高全体の17.50% を占めることになる見込みである決算短信損益計算書 2014A 2015A 2016F 売上高 24,746 15,432 13,737 売上原価 5,728 6,637 7,190 売上総利益 19,018 8,794 6,547 税金等調整前純利益 15,301 4,712 3,459 純利益 11,008 3,045 2,281 EPS FCF 利回り 23.1% 6.1% 6.7% 貸借対照表 2014A 2015F 2016F 現金及び現金同等物 13,562 8,507 14,327 棚卸資産 2,863 3,356 3,673 資産合計 35,184 30,887 36,862 仕入債務及びその他の債務 1,483 1,738 1,902 負債合計 4,282 4,537 4,701 利益剰余金 16,673 12,121 17,931 自己資本合計 27,186 22,633 28,444 BVPS / 12

3 キャッシュフロー計算書 2014A 2015F 2016F 営業利益 ( 運転資金前 ) 16,061 5,962 11,077 営業活動による CF 15,167 6,275 10,633 営業活動による CF 計 11,262 4,720 7,427 投資活動による CF 計 (2,480) (2,178) (1,000) 財務活動による CF 計 (5,551) (7,597) (608) 現金預金 ( 純額 ) 3,231 (5,055) 5,820 利益率レシオ評価 2014A 2015F 2016F 純利益成長率 325.6% -72.3% -25.1% EPS 成長率 316.4% -76.2% -17.4% 純利益マージン 44.5% 19.7% 16.6% CROCI 50.7% 23.8% 14.4% ROA 24.3% 6.6% 5.1% ROE 40.5% 13.5% 9.4% ROACE 47.1% 15.9% 8.8% P/BV ( 出所 :NIKL AP 証券 F は AP 証券予想 ) ニッケル価格の回復今年初めにニッケル価格は13 年ぶりの低水準になった供給が安定的であった一方で最大のニッケル消費国である中国の需要が景気減速により低迷したそのためインドネシアが輸出禁止を実施したにも関わらず供給過剰をもたらす結果となった 2016 年第 1 四半期にニッケル価格は既に底打ちしたと思われるがその背景にはニッケル価格の下落で生産量が低下したため供給不足に陥ったことがある新任のジーナロペス環境天然資源大臣が最近モラトリアムを実施したこともニッケル価格を下支えする要因となった ISO 認証会社を含む全鉱山会社に監査を実施した結果複数の鉱山が操業停止に追い込まれたフィリピンは最大のニッケル輸出国で中国需要の90% を占めているがより厳しい規制が導入されそれに適応できる企業だけが生き残ることになるだろう唯一といえないまでもニッケルアジアは確実に生き残る会社と言えよう今年初めの時点でニッケル価格は年末までに 5 米ドル ~6 米ドル /lb に上昇すると思われていた現在行われている監査により恐らくより多くの企業が操業停止に追い込まれまた供給の削減もあることからニッケル価格は 7 米ドル ~8 米ドルまで値を戻す展開となるだろうと当社では考えている 3 / 12

4 2016 年上半期の出荷量は予想を下回っているがこれは戦略的な動きと見られる 2016 年下半期に残量を出荷する時点で同社はより高い価格を享受することになるだろう 2016 年第 4 四半期に出荷される2 百万 WMTは少なくとも79% 高いニッケル価格の恩恵を受けることになるだろう 2017 年までにLMEニッケル相場は1ポンド当たり9 米ドル~10 米ドルに値を戻す見込みである HPALプラント : 黒字転換を果たすフィリピンにおける湿式処理工場はコーラルベイニッケル社 (CBNC) 及びタガニトHPALニッケル社 (THPAL) の2ヶ所しか存在しない同工場では HPAL( 高圧硫酸浸出 ) 法を用い低品位酸化鉱石を高品位の原料であるニッケルコバルト硫化混合物に転換しているニッケルアジアのリオツバ鉱山は独占的にリモナイト鉱石をCBNCに供給し一方タガニト鉱山はTHPALにて処理される全ての鉱石を供給しているこれらのプラントは低い操業コストで稼働しているがニッケル価格が低迷したため収入は減少したニッケルアジアはコーラルベイニッケル社及びタガニトHPALニッケル社にそれぞれ10% 22.5% の資本持分を有するこれは会社の利益の妨げとなったが採掘事業は効率的であるため引き続き収益性を維持している 4 / 12

5 2015 年ニッケル価格が低迷したため HPAL プラントは損失を被ることとなった 2016 年上半期の実勢価格は前年同期の平均価格を既に上回っているニッケル価格が上昇傾向を示し 2016 年下半期の平均価格は更に上昇すると当社は見ているニッケル価格は底打ちしたと見られるため HPAL プラントは本年以降好転する見込みである HPALプラントは供給鉱山に隣接しまたプラントまでの道路は国内の主要高速道路と同程度に整備されている同社はプラント周辺にコミュニティを作りメトロマニラの中間所得層向けのような瀟洒な住宅を広範囲に提供している同社の経営陣は多くの地域住民に雇用の機会を与えるだけでなく地域内の地元企業にも支援の手を差し伸べている同社が児童向けに設立した学校にはお金のかかる私立学校にも完備されてないような最新設備が導入されている体育館は地域規格に基づいて整備されフィリピン代表チームに選抜される可能性を秘めた地域の人材も支援している他先住民にも義援金を寄贈している地域住民は確かに特別な恩恵を受けているがそれはニッケルアジアのような社会的環境的に責任を持つ企業の存在があって初めて可能となることである新任のパンタレオンアルバレス下院議長は国内における加工を促進するため未加工鉱石の輸出禁止を提案したこれは2014 年にインドネシア政府が実施した措置に似ているが当時ニッケル価格は急騰する結果となっている政府がその措置を取ればニッケルアジアは確実に恩恵を受けることになるだろう NIKLは国内唯一の加工工場の権益を有しているが同業他社で同様な権益を持つ会社は存在しない 5 / 12

別の政府への提案は鉱業会社が操業開始前に法規制上の問題がないかを確認することである係る規制上のハードルにもかかわらずニッケルアジアは生き残るだけではなくさらに成長し繁栄するだろう同社のパートナーである住友金属鉱山株式会社と共に最高水準の製造技術で操業し他に例を見ない CSR にも取り組んでいる住友金属鉱山

会社一体となって自然と人への影響を何よりも優先した企業活動を推し進めているニッケルアジア社は住友金属鉱山との相乗効果により地域社会に積極的な貢献をすることで新政権が導入するかもしれないどのような規制改革も乗り越えられるだろうイザベラを通じて生産量を増加 2015 年にニッケルアジアは

6 別の政府への提案は鉱業会社が操業開始前に法規制上の問題がないかを確認することである係る規制上のハードルにもかかわらずニッケルアジアは生き残るだけではなくさらに成長し繁栄するだろう同社のパートナーである住友金属鉱山株式会社と共に最高水準の製造技術で操業し他に例を見ない CSR にも取り組んでいる住友金属鉱山 (SMM) は HPALプラントの開発操業を行える技術的なノウハウを持つ数少ない企業の1 社であるまた同社は地球環境のみならず操業している地域社会との持続的な共存を可能とする健全な企業活動の実践を社是として掲げ厳格に踏襲しているこの日系企業は数多くのCSR 活動プログラムに体現されているように会社一体となって自然と人への影響を何よりも優先した企業活動を推し進めているニッケルアジア社は住友金属鉱山との相乗効果により地域社会に積極的な貢献をすることで新政権が導入するかもしれないどのような規制改革も乗り越えられるだろうイザベラを通じて生産量を増加 2015 年にニッケルアジアはニッケル資源を有するイサベラ州ディナピゲのイサベラニッケルプロジェクトとの間で鉱物資源生産分配協定 (MPSA II 号 ) を結んだこのプロジェクトは2,392ヘクタールの採掘面積を擁しここに 104 百万 WMTのニッケル資源埋蔵量が見込まれているこれによってニッケルアジアの鉱物資源量と埋蔵量はそれぞれ22% と12% 押し上げられた 6 / 12

イサベラのニッケルプロジェクトはまだ早期生産段階であり 2017 年第 2 四半期迄に本格稼働出荷開始を予定している 2017 年末までにイサベラプロジェクトから 100 万 WMT のニッケル資源を採掘可能と見込んでいるこれにより同社の売上高は 961 百万ペソ増となることを当社では予想しているイサベラ鉱山の稼働で今後 2 年間毎年 50 万

7 イサベラのニッケルプロジェクトはまだ早期生産段階であり 2017 年第 2 四半期迄に本格稼働出荷開始を予定している 2017 年末までにイサベラプロジェクトから 100 万 WMT のニッケル資源を採掘可能と見込んでいるこれにより同社の売上高は 961 百万ペソ増となることを当社では予想しているイサベラ鉱山の稼働で今後 2 年間毎年 50 万 WMTの産出の積み上げが見込まれるこれにより 2018 年には売上高への貢献度 6.3%(15 億ペソ ) 2019 年には8.0%(21 億ペソ ) への累増を予定している 2020 年までには採掘出荷高は5 百万 WMTに達することを見込んでいるがその際にはニッケル価格の回復と合わせイサベラ鉱山の同社売上高貢献度は19.4% に達する 7 / 12

安定的な配当の実現同社は現金配当政策として前年の純利益の30% を上限として支払うことを定めており 2010 年の上場以来実行しているさらに時機に応じて株式配当を実行しているニッケル価格低迷により収益が悪化した前回配当を除き同社は同業者の中で最も高い配当利回りを誇っている

8 安定的な配当の実現同社は現金配当政策として前年の純利益の30% を上限として支払うことを定めており 2010 年の上場以来実行しているさらに時機に応じて株式配当を実行しているニッケル価格低迷により収益が悪化した前回配当を除き同社は同業者の中で最も高い配当利回りを誇っているニッケル価格が回復すれば同社の収益性が改善しひいては配当性向を引き上げることを可能とする 2016 年の純利益は 22.8 億ペソを見込んでおり 1 株当たり凡そ 0.09 ペソの現金配当を予定している株価の前日終値 5.27 ペソを基準とすると配当利回りは 1.71% となる 8 / 12

現行政府が石炭よりクリーンエネルギーを重視していることから EPI 社による再生可能エネルギー分野中心の投資は見通しが良いと思われる追加鉱山権益同社がイサベラニッケルプロジェクトを取得した際

9 将来性と見通しエネルギープロジェクト国内の電力不足の緩和を目的として同社は子会社エマージングパワー (EPI) を通じてエネルギーセクターに進出している当初は同社鉱山が位置する地域の電力需要に対処する予定であるこの計画により同社は収益源の複線化を図ることができニッケル価格の変動リスクや鉱業セクターが抱える不確実性リスクを軽減させ得る現行政府が石炭よりクリーンエネルギーを重視していることから EPI 社による再生可能エネルギー分野中心の投資は見通しが良いと思われる追加鉱山権益同社がイサベラニッケルプロジェクトを取得した際同時に次の鉱山権益を単独かつ排他的選択的優先的に採掘操業開発する権利を得ているニッケルアジアは資源量と売上高の増加を目的として上記テーブル掲載の鉱山権益を取得する可能性があるこれら鉱山の操業を決定した際にはイサベラニッケルプロジェクトと同等条件の適用が認められる見込みである 9 / 12

10 2016 年上半期業績 2016 年上半期の鉱石の売上高は52.5 億ペソその他サービスの売上高は2 億 6468 万ペソとなった売上高合計は55 億 2 千万ペソで通期予測の40% の水準にあるニッケル鉱石の売上げは854 万 WMTにとどまった雨季が長引きそのため海上のうねりが高い状況が続き出荷が遅れたことに起因し上半期出荷予定に届かなかったタガニトHPALプラントもメンテナンス入りした期間があったため生産に供給されたリモナイト量が計画を下回っている同社の今年の出荷量凡そ 21 百万 WMT という計画に変更はない 2016 年下半期に出荷する残りの鉱物はより高いニッケル価格の恩恵を受ける環境天然資源省 (DENR) は監査入りするため鉱山会社 10 社を一斉に一時操業停止させている同社は数少ない営業継続を認められる 1 社になることでその恩恵を受けることを当社では見込んでいる HPAL プラントの 2 つは 2016 年上半期に引き続き評価損 485 百万を計上したしかしニッケル価格は既に回復基調にあるため 2016 年第 3 四半期には損益分岐点水準に達する見通しである 2016 年第 4 四半期にはニッケル価格は 7~8 米ドル /lb 水準に戻り HPAL プラントもまた利益に貢献することを見込んでいる本年上半期の純利益は 2 億 5120 万ペソとなり通期予測の 11% の水準にとどまっている下半期には出荷量を増大させそれらがより高いニッケル価格の恩恵を受けることに加え HPAL プラントの持分損失も無いことから同社は同社通期予測利益の 22 億 8 千万ペソを達成できると見込んでいる 10 / 12

11 株式レーティング買いホールド売り買い今後の 12 ヶ月間に株価が 10% 以上上昇するか配当金を含むトータルリターンが 10% あるか市場やそのセクターを上回ると判断される場合に買いと評価するホールド現行の株価水準を維持すると判断される場合や強力なダイナミックスによるボラティリティがなく市場やそのセクター内と同様の値動きをすると判断される場合にホールドと評価する売り今後の 12 ヶ月間に企業の価値評価やファンダメンタルズが弱いことにより株価は 10% 以上下落すると判断される場合や市場やそのセクターを大きく下回る場合と判断される場合に売りと評価する免責事項本レポートは市況等に関する情報提供を目的として当社と AP 証券との契約に基づき同社作成のレポートをキャピタルパートナーズ証券株式会社がお届けするものです本レポートは信頼できると考えられる公開情報に基づき作成されたものですがその内容の正確性及び完全性を保証するものではありません本レポートに記載された内容等は作成時点のものであり今後予告なく変更されることがありますまた資料作成者自身の私見等が含まれる場合がありますコメント中に個別銘柄や金融商品について触れている場合であっても本レポートは特定の証券の売買の推奨勧誘又は申込みを目的としたものではありません金融商品への投資には各種リスクとご負担いただく費用等がありますので本レポートに含まれる情報のご利用にあたっては当該金融商品の契約締結前交付書面等により商品性リスクおよび費用等を良くご確認投資家ご自身の判断と責任でご利用下さい資料提供キャピタルパートナーズ証券株式会社金融商品取引業者関東財務局長 ( 金商 ) 第 62 号日本証券業協会加入調査部 research@capital.co.jp 11 / 12

12 商号等キャピタルパートナーズ証券株式会社金融商品取引業者関東財務局長 ( 金商 ) 第 62 号加入協会日本証券業協会 [ 事業所 ] 本社本店東京都千代田区内神田四国ビルディング電話番号 : ( 代表 ) 大阪支店大阪府大阪市北区曽根崎梅田パシフィックビルディング電話番号 : ( 代表 ) 名古屋支店愛知県名古屋市中区綿広小路センタープレイス電話番号 : ( 代表 ) 福岡支店福岡県福岡市博多区中洲 KDC 福岡ビル電話番号 : ( 代表 ) 12 / 12

2016 年 2017 年上半期 2017 年予測営業収益伸び率 66% 13.9% -11% EPS 伸び率 9% 25.2% -3% 貸付金伸び率 4% -0.1% -4% 営業費用伸び率 71% -10% -25% 損益を通じて公正価格で測定される金融資産 33% 27.5% 29% (FV

2016 年 2017 年上半期 2017 年予測営業収益伸び率 66% 13.9% -11% EPS 伸び率 9% 25.2% -3% 貸付金伸び率 4% -0.1% -4% 営業費用伸び率 71% -10% -25% 損益を通じて公正価格で測定される金融資産 33% 27.5% 29% (FV 本レポートはキャピタルパートナーズ証券提携先のベトナム大手証券会社とキャピタルパートナーズ証券子会社のキャピタルパートナーズベトナムコンサルティングが共同作成翻訳したものですサイゴン証券 (SSI) 四半期決算速報 Saigon Securities Incorporation 作成日 : 2017 年 8 月 2 日単位 : VND SSI VN 指数指数 29,000 27,000

AP Securities, Inc. (formerly Angping & Associates Securities, Inc.) 本資料は フィリピンの AP 証券が作成した資料を同社との契約に基づき キャピタル パートナーズ証券が翻訳したものです 格付け買い会社名 ニッケル アジア コーポ

AP Securities, Inc. (formerly Angping & Associates Securities, Inc.) 本資料はフィリピンの AP 証券が作成した資料を同社との契約に基づきキャピタルパートナーズ証券が翻訳したものです格付け買い会社名ニッケルアジアコーポ