オリンパス 事 件 大 王 製 紙 事 件 について 2012 年 5 月 25 日 大 証 金 融 商 品 取 引 法 研 究 会 神 戸 大 学 准 教 授 飯 田 秀 総 1 本 報 告 の 目 的 コーポレートガバナンスの 法 制 度 の 限 界 改 善 点 特 殊 な 会 社 の 特 殊 な 事 例 日 本 のコーポレートガバナンスは 全 く 機 能 していない どういう 条 件 がそろったから 生 じたのか 普 遍 的 なものと 特 殊 なものを 切 り 分 ける 金 商 法 21 条 の 2 における 公 表 日 2 オリンパス 事 件 について 2.1 事 実 の 概 要 < 含 み 損 > 1985~: 円 高 本 業 では 営 業 利 益 の 改 善 が 困 難 財 テク 重 視 の 方 針 1990:バブル 崩 壊 財 テクで 損 失 ハイリスク ハイリターンの 運 用 での 挽 回 を 試 みる も 損 失 拡 大 1998 ころ: 含 み 損 は 約 950 億 円 2000 年 4 月 1 日 から: 時 価 評 価 主 義 の 導 入 の 動 き 損 失 分 離 スキームの 策 定 へ < 飛 ばしの 一 部 発 覚 > 1999 年 9 月 30 日 : 会 計 監 査 人 から 飛 ばし の 指 摘 168 億 円 の 特 別 損 失 の 計 上 その 他 は 発 覚 せず: 会 計 監 査 人 は 飛 ばしの 前 後 の 取 引 を 各 件 精 査 したが 時 価 での 取 引 と 判 断 オリンパスが 時 価 情 報 を 歪 曲 してあずさに 伝 えていた 可 能 性 が 指 摘 されている < 損 失 分 離 の 方 法 > オリンパス ファンド 含 み 損 ある 金 融 商 品 簿 価 で 購 入 購 入 資 金 担 保 の 提 供 銀 行 ファンドへ 貸 し 付 け 会 計 監 査 人 は 銀 行 に 残 高 確 認 したが 回 答 に 担 保 設 定 の 記 載 なし 1 / 16
< 本 件 国 内 3 社 の 株 式 取 得 > 2005 年 事 業 投 資 ファンド(GCNVV)が 本 件 国 内 3 社 を 発 掘 株 式 を 取 得 アルティス( 注 射 器 等 の 処 理 事 業 ) ヒューマラボ( 健 康 食 品 ) NEWS CHEF( 電 子 レンジ 用 の 調 理 容 器 ) 2006 年 3 月 GCNVV が 本 件 国 内 3 社 の 株 式 を 2005 年 の 時 の 価 格 と 比 べて 22 倍 115 倍 287 倍 で 追 加 取 得 2007 年 GCNVV の 解 約 本 件 国 内 3 社 の 株 式 を GCNVV の 取 得 簿 価 でオリンパスが 引 き 取 る さらに オリンパスは 本 件 国 内 3 社 の 子 会 社 化 のために 株 式 を 買 い 増 し 2008 年 3 月 期 決 算 簿 外 損 失 を 本 件 国 内 3 社 買 収 ののれんとして 計 上 ( 将 来 的 にはのれ んを 償 却 する) 2008 年 12 月 会 計 監 査 人 が 問 題 指 摘 ( 取 得 価 格 が 著 しく 高 額 であること 本 件 国 内 3 社 の 実 績 がないこと 投 資 ファンドへの 支 払 であることなど) 2009 年 3 月 期 に 557 億 円 の 減 損 処 理 <ジャイラス( 当 時 LSE 上 場 会 社 ) 買 収 の FA 報 酬 等 > 2006 年 6 月 5 日 オリンパスはアクシーズアメリカと FA 契 約 1 基 本 報 酬 : 契 約 締 結 時 に 300 万 ドル 1 年 後 に 200 万 ドル 2 成 功 報 酬 : 買 収 価 格 の 1% 支 払 い 方 法 :20%が 現 金 80%が 買 収 ビークルの 4.9% 分 の 株 式 オプション 2007 年 6 月 21 日 成 功 報 酬 の 内 容 を 増 額 修 正 ( 修 正 FA 契 約 の 締 結 ) ジャイラスは 2000 億 円 程 度 でしかない 損 失 穴 埋 めに 利 用 できる 金 額 が 想 定 よりも 低 い 株 式 オプションに 加 えてワラント 購 入 権 ( 買 収 ビークルの 新 株 予 約 権 を 引 き 受 ける 権 利 )の 追 加 2007 年 11 月 19 日 取 締 役 会 決 議 :ジャイラスを 約 2150 億 円 で 買 収 2 / 16
2007 年 11 月 26 日 ジャイラスの 買 収 価 格 が 約 2200 億 円 と 決 まる FA 成 功 報 酬 のうち 現 金 補 償 額 部 分 の 約 12 億 円 を 支 払 う 2008 年 2 月 14 日 まで ジャイラスの 買 収 手 続 き 完 了 2008 年 3 月 1 日 オリンパス アクシーズと 株 式 オプションを 約 177 億 円 の 現 金 精 算 の 合 意 2008 年 5 月 8 日 2008 年 3 月 期 の 監 査 概 要 報 告 書 ジャイラス 買 収 の 株 式 取 得 対 価 が 約 2063 億 円 付 随 費 用 (FA 報 酬 )が 約 190 億 円 会 計 監 査 人 は オリンパスから 当 初 想 定 し 得 なかった 報 酬 増 加 が 結 果 的 に 生 じてしまったとの 説 明 を 受 け そのような 可 能 性 も 完 全 には 排 除 できないとして 最 終 的 には 無 限 定 適 正 意 見 を 表 明 2008 年 9 月 26 日 取 締 役 会 決 議 上 記 株 式 オプションをジャイラス 発 行 の 優 先 株 式 ( 約 177 億 円 (177 百 万 ドル))で 支 払 う 2008 年 9 月 30 日 取 締 役 会 決 議 ワラント 購 入 権 を 約 50 億 円 で 買 い 取 る オリンパス ジャイラス アクシーズの 間 で ジャイラス 発 行 の 優 先 株 の 付 与 に 関 する 株 式 引 受 契 約 の 締 結 2008 年 10 月 3 日 ジャイラス 発 行 の 優 先 株 に 拒 否 権 条 項 を 付 すことを 3 社 合 意 2008 年 11 月 28 日 取 締 役 会 優 先 株 を 530 百 万 ドル~590 百 万 ドルで 買 い 戻 す 2008 年 12 月 会 計 監 査 人 から 問 題 指 摘 2009 年 6 月 5 日 取 締 役 会 優 先 株 の 買 取 価 格 を 177 百 万 ドルに 近 い 金 額 で 買 い 戻 すべ く 交 渉 を 行 うので 2008 11 28 取 締 役 会 決 議 を 取 り 消 す 2009 年 6 月 11 日 あずさ 監 査 法 人 から 新 日 本 監 査 法 人 に 引 き 継 ぎ 2010 年 初 頭 オリンパス 会 計 監 査 人 に 優 先 株 の 買 戻 しについて 買 い 戻 し 価 格 と 帳 簿 価 格 (177 億 円 )との 差 額 をのれんに 計 上 し 複 数 年 で 償 却 することを 希 望 2010 年 3 月 19 日 取 締 役 会 優 先 株 を 620 百 万 ドルで 買 い 戻 す 帳 簿 価 額 との 差 額 を のれんに 計 上 3 / 16
2.2 ガバナンスの 問 題 点 2.2.1 はじめに 1 不 祥 事 直 接 の 禁 止 コスト いたちごっこ 2 機 関 による 監 督 監 視 の 不 全 責 任 追 及 の 恐 怖 による 動 機 付 け リクルートやリスク 回 避 のコスト 権 限 の 強 化 経 営 陣 に 対 する 交 渉 力 を 高 める 手 段 3 傍 観 者 の 存 在 背 中 を 押 すには? 2.2.2 財 テクの 失 敗 を 隠 す 動 機 は 何 か 担 当 者 の 動 機 として 考 えられるいくつかのストーリー( 推 測 ): < 他 人 の 利 益 > 1 雇 用 を 守 りたかった 2 本 業 と 関 係 のない 原 因 で 株 価 を 下 落 させるよりは 隠 蔽 した 方 が 株 主 の 利 益 になる 隠 蔽 している 間 に 挽 回 できれば 結 果 オーライの 可 能 性 しかし 傷 口 を 広 げたが 今 更 止 められない < 個 人 的 な 利 益 > 3 発 覚 すると 担 当 者 として 責 任 を 問 われるから 隠 蔽 4 保 有 している 株 式 の 価 値 の 下 落 を 恐 れた < 規 範 意 識 > 5 もし 違 法 行 為 と 認 識 していたなら 損 害 賠 償 請 求 刑 事 罰 等 の 制 裁 を 過 小 評 価 6 もし 違 法 行 為 と 認 識 していなかったなら 抑 止 のメカニズムは 機 能 しようがない 制 裁 の 強 化 をすると? 6 防 止 の 意 味 なし 5 防 止 の 意 味 あり しかし 3の 隠 蔽 の 動 機 を 強 化 してしまう 2.2.3 本 件 国 内 3 社 の 買 収 2.2.3.1 その 他 の 取 締 役 の 対 応 2008 2 8 経 営 執 行 会 議 で 審 議 2008 2 22 本 件 国 内 3 社 の 株 式 買 い 増 しを 取 締 役 会 決 議 で 決 定 2008 2 29 井 坂 公 認 会 計 士 事 務 所 が 株 主 価 値 算 定 報 告 書 を 作 成 4 / 16
審 議 の 際 の 疑 問 も 反 対 には 至 らず: News Chef ヒューマラボはオリンパスとの 事 業 の 関 連 性 が 認 めがたい 説 明 によれば 上 場 を 狙 うとのことであったので 上 手 くやればできるのかもしれない と 考 えた かなり 急 いでいる 話 で 3 社 がパッケージという 説 明 コーポレートへの 信 頼 があり 仲 間 としてやっている 森 がそこまでいうなら 仕 方 がな いかなと 思 った 異 常 性 を 感 じていたが 仲 間 意 識 から 掘 り 下 げず 情 報 収 集 の 不 十 分 さ: 提 案 内 容 : 買 収 価 格 に 幅 のある 提 案 最 大 で 613 億 円 (オリンパスの 2007 年 3 月 期 の 当 期 純 利 益 の 額 を 超 える 金 額 ) しかも 外 部 株 価 算 定 を 依 頼 中 の 提 案 売 主 の 属 性 について 確 認 せず 本 件 国 内 3 社 の 事 業 計 画 の 第 三 者 による 評 価 もなし 2006 年 3 月 の 取 得 時 の 本 件 国 内 3 社 の 事 業 計 画 と 比 べて 実 績 は 下 ぶれしていたに もかかわらず 2006 年 の 取 得 単 価 の 1.5 倍 から 2 倍 の 価 格 で 買 おうという 提 案 ただし 時 間 的 制 約 があるという 状 況 設 定 金 額 の 重 大 さ 経 緯 外 部 評 価 を 依 頼 中 スピードよりも 情 報 確 認 を 重 視 するべきだった( 後 知 恵?) 2.2.3.2 監 査 役 の 対 応 2008 2 22 取 締 役 会 の 後 の 監 査 役 会 問 題 意 識 の 共 有 : これまでもいくつか 案 件 があったが 分 析 がなかったのでは 取 締 役 は 業 界 が 違 いすぎて 善 し 悪 しが 判 断 できないのではないか リスクを 開 示 していないように 見 える リスクを 含 め 議 論 すべき しかし 具 体 的 な 行 動 に 結 びつかず Shy というパーソナルな 問 題 傍 観 者 的 な 対 応 違 法 行 為 の 差 し 止 め 請 求 権 という 強 力 な 権 限 を 持 っていても 監 査 役 の 対 経 営 陣 の 交 渉 力 は 不 十 分 自 己 の 民 事 責 任 追 及 の 可 能 性 は 厳 格 な 対 応 の 有 効 な 動 機 付 けにならず 5 / 16
2.2.4 ジャイラス 買 収 の FA 報 酬 をめぐる 取 締 役 監 査 役 の 対 応 優 先 株 の 買 取 : FA に 拒 否 権 を 与 えていたので 50% 上 乗 せするというのが 原 案 : 50%プレミアム オリンパスが 取 得 していた 新 光 証 券 による 評 価 額 557 百 万 ドルの 算 定 にはない 計 算 式 一 連 の 取 締 役 会 決 議 の 経 緯 から 見 ても 不 合 理 市 場 価 格 のない FA 報 酬 の 妥 当 性 経 営 判 断 担 当 者 以 外 は 疑 問 を 持 ちにくい 2010 年 2 月 26 日 取 締 役 会 で 一 連 の 取 締 役 会 決 議 の 経 緯 からして 620 百 万 ドルは おかしいのではないかという 問 題 意 識 を 示 した 役 員 もいた( 結 局 は 傍 観 者 ) 2.2.5 本 件 国 内 3 社 の 買 収 及 びジャイラス 買 収 の FA 報 酬 をめぐる 会 計 監 査 人 の 対 応 2.2.5.1 事 実 関 係 2006 年 11 月 6 日 : 監 査 役 に 対 して GCNVV による 本 件 国 内 3 社 の 株 式 の 取 得 は 株 式 の 取 得 価 額 が 夢 のような 事 業 計 画 に 基 づいている 上 投 資 についても 詳 細 な 検 討 がなされ ていないこと 等 を 指 摘 2008 年 3 月 期 決 算 : 本 件 国 内 3 社 の 株 式 取 得 を 調 査 経 営 判 断 に 委 ねられる 事 業 計 画 と 実 績 との 乖 離 を 注 意 深 く 観 察 して 適 切 な 時 期 にのれんの 減 損 処 理 を 行 わせることとした 事 業 計 画 の 妥 当 性 に 踏 み 込 まなかった 2009 年 3 月 期 : 減 損 処 理 本 件 国 内 3 社 の 実 績 と 事 業 計 画 との 大 きな 乖 離 を 認 識 社 長 らと 複 数 回 面 談 減 損 評 価 のため 第 三 者 の 事 業 評 価 を 依 頼 本 件 国 内 3 社 への 往 査 監 査 役 会 に 取 締 役 の 善 管 注 意 義 務 違 反 のおそれを 伝 える(FA 報 酬 とセット) 2008 年 12 月 :あずさ 監 査 法 人 FA への 支 払 について 懸 念 を 監 査 役 会 に 報 告 2009 年 4 月 23 日 :あずさ 監 査 法 人 オリンパスの 監 査 役 会 に 対 して FA 報 酬 につき 1 高 額 報 酬 に 関 する 社 内 の 検 討 が 十 分 だったか 2 支 払 先 の 妥 当 性 に 関 する 社 内 の 検 討 が 十 分 だったかという 懸 念 事 項 を 通 知 妥 当 性 に 関 する 業 務 監 査 権 限 の 行 使 を 促 す 2009 5 7 あずさが 第 三 者 委 員 会 の 設 置 を 求 める 6 / 16
2009 5 9: 監 査 役 会 は 3 名 の 外 部 専 門 家 ( 弁 護 士 会 計 士 大 学 教 授 )に 調 査 報 告 を 依 頼 2009 5 17 2009 年 委 員 会 報 告 書 の 提 出 ( 取 締 役 の 善 管 注 意 義 務 違 反 はない) 監 査 役 会 も 同 日 違 法 等 はないという 監 査 役 会 報 告 書 をあずさに 提 出 2009 5 18 2009 年 委 員 会 とあずさの 面 談 損 失 分 離 スキームに 関 係 していた 銀 行 と の 関 係 ファンドの 属 性 井 坂 公 認 会 計 士 事 務 所 の 評 価 書 は 事 業 計 画 を 評 価 していないこ となどを 指 摘 し これを 認 識 していなかった 2009 年 委 員 会 及 び 監 査 役 に 対 して 報 告 書 の 変 更 の 必 要 性 の 検 討 を 促 す 2009 年 委 員 会 の 設 置 の 段 階 で あずさは 本 件 の 問 題 意 識 を 伝 えられなかったのか?5 月 18 日 になって 伝 えても 遅 きに 失 したのではないか? 2009 5 20 無 限 定 適 正 意 見 を 出 す あずさは 監 査 意 見 を 表 明 できない 理 由 を 立 証 で きないにもかかわらず 監 査 意 見 を 表 明 しないことは 正 当 化 されないこと 等 について 外 部 の 弁 護 士 からセカンドオピニオンを 得 ていた 2009 5 21 社 長 があずさに 契 約 を 更 新 しない 旨 を 伝 える 2009 5 25:オリンパス 取 締 役 会 で 監 査 役 が あずさ 監 査 法 人 との 間 で 本 件 国 内 3 社 の 買 収 額 FA 報 酬 について 考 え 方 に 食 い 違 いがあったこと 外 部 専 門 家 による 意 見 を 求 めたことを 報 告 2009 6 1:あずさ 監 査 役 に 2000 億 円 の 買 収 に 600 億 円 の 手 数 料 を 支 払 うのは 社 会 的 に 通 らない などと 指 摘 し 2008 11 28 取 締 役 会 決 議 を 取 り 消 させた 2009 6 5: 優 先 株 の 買 い 取 り 承 認 決 議 の 取 消 ( 本 当 は あずさ 監 査 法 人 によって 取 消 を 指 示 されたが 買 い 取 り 先 との 金 額 交 渉 で 合 意 に 達 しなかったという 理 由 で 取 消 の 取 締 役 会 決 議 ) 2009 7 あずさ 監 査 法 人 と 契 約 満 了 新 日 本 監 査 法 人 と 契 約 2.2.5.2 違 法 性 の 確 証 がなければ 無 限 定 適 正 意 見 を 出 さざるを 得 ない か? 会 計 監 査 人 の 直 面 する 意 思 決 定 の 考 慮 要 素 : 7 / 16
意 見 \ 真 実 適 法 違 法 ( 粉 飾 ) 無 限 定 適 正 意 見 +( 次 年 度 の) 報 酬 +( 次 年 度 の) 報 酬 - 評 判 の 低 下 - 金 商 法 24 条 の 4 の 責 任 ( 立 証 責 任 の 転 換 された 過 失 責 任 ) - 会 社 法 423 条 の 責 任 ( 責 任 限 定 契 約 は 締 結 していない) - 会 社 法 429 条 の 責 任 意 見 不 表 明 - 再 任 されない - 厳 格 すぎるという 評 判 - 発 行 会 社 との 軋 轢 - 上 場 廃 止 に 至 った 場 合 の 株 主 会 社 からの 損 害 賠 償 責 任 +ゲートキーパーとしての 評 判 の 維 持 ( 向 上 ) - 発 行 会 社 との 軋 轢 意 見 不 表 明 と 上 場 廃 止 過 去 の 意 見 不 表 明 の 5 件 はいずれも 上 場 廃 止 (4 件 は 債 務 超 過 ) 1 意 見 不 表 明 = 上 場 廃 止 という 先 例 がある 以 上 監 査 法 人 は 意 見 不 表 明 をした 場 合 に は 上 場 廃 止 に 至 る 可 能 性 が 高 いということを 念 頭 に 置 かざるを 得 ない 間 違 っていれば 責 任 追 及 のリスク 正 しかったとしても 得 られる 利 益 小 さい 改 善 策 : 1 取 引 所 の 対 応 として 上 場 廃 止 とリンクしない 2 不 表 明 + 上 場 廃 止 で 不 表 明 が 事 後 的 に 間 違 っていたことが 判 明 しても 故 意 情 報 収 集 不 足 等 の 著 しく 不 合 理 な 行 動 を 取 った 場 合 以 外 は 会 計 監 査 人 の 責 任 を 問 わない( 経 営 判 断 原 則 の 応 用 ) 取 締 役 会 監 査 役 会 2009 年 委 員 会 ではいずれも 夢 のような 事 業 計 画 の 妥 当 性 が 検 証 されていない 意 見 不 表 明 の 根 拠 はあった 3 真 実 が 粉 飾 の 時 に 無 限 定 適 正 意 見 を 出 した 場 合 の 公 認 会 計 士 監 査 法 人 に 対 する 制 裁 の 厳 格 化 1 松 尾 直 彦 有 価 証 券 報 告 書 等 虚 偽 記 載 と 取 引 所 の 上 場 判 断 の 基 準 オリンパスの 事 例 を 参 考 に 商 事 法 務 1960 号 4 頁 (2012) 8 / 16
2.2.6 本 件 の 教 訓 本 件 の 一 連 の 行 為 を 直 接 禁 止 するルール メカニズムは 機 能 せず 監 督 義 務 監 視 義 務 も 機 能 せず 1 財 務 部 が 何 をやっているのか 関 心 がない( 縦 割 り) 2 取 締 役 会 で 疑 問 を 持 っても 自 由 にそれを 議 論 する 雰 囲 気 がなかった 3 義 務 違 反 による 損 害 賠 償 請 求 が 起 きる 可 能 性 など 想 像 していなかった 4あるいは 3を 想 像 はしていたが 無 視 できるほど 小 さい 期 待 値 だった 民 事 責 任 の 恐 怖 による 動 機 付 けは 機 能 せず 対 応 策 : 1 制 裁 の 強 化 監 査 役 や 会 計 監 査 人 の 権 限 の 強 化 これで 改 善 するかは 疑 問 2 傍 観 者 たちの 背 中 を 押 す 本 当 はおかしいと 思 う 反 対 者 が 他 にも 十 分 な 数 いるとわかっていれば 反 対 する しかし 一 人 で 反 対 すると 報 復 の 危 険 があるので 傍 観 する ( 正 直 者 が 損 をする 社 会 正 直 者 が 得 をしない 社 会 ) 沈 黙 ( 傍 観 )という 均 衡 から 積 極 的 発 言 監 視 という 均 衡 への 移 行 何 らかの 外 部 からのきっかけは 必 要 対 応 その1= 正 直 者 が 得 をする 不 正 直 者 が 損 をする 状 況 を 作 り 出 す ムチ: 監 視 義 務 違 反 に 対 する 民 事 責 任 の 追 及 等 +アメ: 監 視 義 務 を 履 行 したことに 対 する 報 奨 対 応 その 2= 反 対 者 が 十 分 な 数 存 在 する 状 況 を 作 り 出 す 社 外 取 締 役 の 数 を 増 やす( 株 主 総 会 にゆだねる or 義 務 化 ) = 社 外 取 締 役 が 直 接 に 監 視 不 祥 事 の 防 止 に 貢 献 せずとも その 他 の 機 関 による 監 視 を 機 能 させるための 環 境 作 りとしての 社 外 取 締 役 義 務 づけ 論 の 可 能 性 本 件 の 3 名 の 社 外 取 締 役 では 機 能 せず 社 外 要 件 の 厳 格 化 選 任 の 義 務 化 等 2.3 不 実 開 示 による 損 害 賠 償 の 論 点 : 公 表 日 はいつか? 金 商 法 21 条 の 2 第 2 項 にいう 公 表 9 / 16
立 法 担 当 者 : 厳 密 な 意 味 で 真 実 を 完 全 に 公 表 しなければならないわけではなく 当 該 証 券 価 額 への 誤 った 評 価 を 解 消 するために 必 要 な 程 度 の 事 実 の 公 表 があれば 足 りる ( 三 井 他 159 頁 ) ライブドア 事 件 最 判 平 成 24 年 3 月 13 日 金 融 商 事 判 例 1390 号 16 頁 (ライブドア 事 件 ): 虚 偽 記 載 等 のある 有 価 証 券 報 告 書 等 の 提 出 者 等 を 発 行 者 とする 有 価 証 券 に 対 する 取 引 所 市 場 の 評 価 の 誤 りを 明 らかにするに 足 りる 基 本 的 事 実 の 公 表 で 足 りる しかし 虚 偽 記 載 等 が 存 在 しているとの 点 についてのみ 公 表 したのでは 不 十 分 であり 他 方 で 有 価 証 券 報 告 書 等 に 記 載 すべき 真 実 の 情 報 の 公 表 までは 必 要 ない 検 察 官 が 公 表 した 事 実 の 最 高 裁 のまとめ: 上 告 人 が 平 成 16 年 9 月 期 決 算 ( 単 体 )において 上 告 人 の 傘 下 にあった F 社 及 び G 社 の 預 金 等 を 付 け 替 えることで 約 14 億 円 の 経 常 黒 字 と 粉 飾 した 有 価 証 券 報 告 書 の 虚 偽 記 載 の 容 疑 がある こと 実 際 の 虚 偽 記 載 : 上 告 人 が 実 際 には 約 3 億 円 の 経 常 赤 字 であったのに 約 50 億 円 の 経 常 黒 字 である 旨 の 連 結 損 益 計 算 書 を 本 件 有 価 証 券 報 告 書 に 掲 載 したというものであるところ これは F 社 及 び G 社 に 対 する 合 計 15 億 8000 万 円 の 架 空 売 り 上 げを 計 上 するなどして 行 わ れた 結 論 : 検 察 官 が 公 表 した 情 報 は Y 株 に 対 する 取 引 所 市 場 の 評 価 の 誤 りを 明 らかにするに 足 りる 基 本 的 事 実 に 当 たる オリンパス 事 件 に 当 てはめると? Q: 取 引 所 市 場 の 評 価 の 誤 りを 明 らかにするに 足 りる 基 本 的 事 実 の 公 表 はいつか? 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 10 / 16
10 月 14 日 ウッドフォード 氏 が 代 表 取 締 役 を 解 職 された 10 月 21 日 オリンパス 社 が 第 三 者 委 員 会 の 設 立 の 予 定 を 発 表 したが この 時 点 では 虚 偽 表 示 があったことは 認 めていない 10 月 26 日 菊 川 氏 が 代 表 取 締 役 会 長 兼 社 長 執 行 役 員 を 辞 任 したが 虚 偽 表 示 は 認 めてい ない 11 月 8 日 オリンパス 社 が 第 三 者 委 員 会 の 調 査 の 過 程 で 過 去 に 損 失 先 送 りをしてい たことを 公 表 プレスリリース: 当 社 が 1990 年 代 ころから 有 価 証 券 投 資 等 にかかる 損 失 計 上 の 先 送 り を 行 っており Gyrus Group PLC の 買 収 に 際 しアドバイザーに 支 払 った 報 酬 や 優 先 株 の 買 戻 しの 資 金 並 びに 国 内 新 事 業 三 社 の 買 収 資 金 は 複 数 のファンドを 通 す 等 の 方 法 により 損 失 計 上 先 送 りによる 投 資 有 価 証 券 の 含 み 損 を 解 消 するためなどに 利 用 されていたことが 判 明 致 しました 11 月 17 日 オリンパス 社 が 過 去 の 有 価 証 券 報 告 書 等 の 訂 正 が 必 要 となる 見 通 しを 公 表 訂 正 内 容 について 様 々な 報 道 がなされているが オリンパス 社 が 発 表 したものではなく 具 体 的 内 容 が 確 定 次 第 速 やかに 適 正 な 開 示 を 行 うという 内 容 12 月 6 日 第 三 者 委 員 会 の 報 告 書 で 飛 ばした 損 失 が 1177 億 円 で 本 件 損 失 分 離 スキ ームの 維 持 費 用 等 に 充 当 された 額 が 1348 億 円 であるという 報 告 これをオリンパス 社 は 報 告 するとともに 具 体 的 な 財 務 数 値 を 確 定 させた 上 で 有 価 証 券 報 告 書 等 の 訂 正 報 告 書 を 提 出 する 予 定 であることを 公 表 12 月 15 日 オリンパス 社 は 有 価 証 券 報 告 書 等 の 訂 正 報 告 書 の 提 出 を 行 い 訂 正 報 告 書 提 出 期 間 の 期 首 である 平 成 18 年 4 月 1 日 において 損 失 1183 億 5200 万 円 を 期 首 連 結 利 益 剰 余 金 から 減 額 し 期 末 である 平 成 23 年 3 月 31 日 における 連 結 利 益 剰 余 金 を 569 億 700 万 円 減 額 した 11 月 8 日 の 開 示 事 実 で 十 分 なのか 12 月 6 日 の 第 三 者 委 員 会 報 告 書 の 数 字 を 公 表 した 日 を 公 表 日 とするべきか? 11 月 8 日 10 月 11 日 ~11 月 7 日 1472 円 ; 11 月 9 日 ~12 月 8 日 870 円 12 月 6 日 11 月 7 日 ~12 月 5 日 827 円 ; 12 月 7 日 ~1 月 6 日 1083 円 11 / 16
弥 永 論 文 7 頁 2 : 第 1 段 階 として 金 額 不 明 の 資 産 の 過 大 計 上 があったことを 公 表 し 第 2 段 階 で 具 体 的 な 金 額 を 公 表 したという 場 合 後 者 の 第 2 段 階 を 公 表 日 とするという 解 釈 論 根 拠 : 過 大 計 上 額 が 明 らかでなければ 証 券 市 場 における 当 該 会 社 の 株 価 が 合 理 的 に 形 成 されるとは 期 待 できないから 弥 永 説 をオリンパス 事 件 にあてはめると 11 月 8 日 の 開 示 事 実 では 金 額 不 明 の 損 失 の 飛 ばしを 行 っていて それの 穴 埋 めとし て 本 件 国 内 3 社 の 買 収 等 を 利 用 したという 程 度 の 情 報 に 過 ぎないので 11 月 8 日 は 公 表 日 には 当 たらない 12 月 6 日 において 飛 ばした 損 失 に 関 する 具 体 的 な 金 額 が 公 表 されてお り 12 月 15 日 の 訂 正 報 告 書 の 数 値 とは 若 干 の 違 い( 約 6 億 円 の 違 い)があるが 12 月 6 日 にはおおむね 正 しい 情 報 が 公 表 された しかし 具 体 的 な 金 額 が 不 明 な 段 階 (11 月 8 日 )での 市 場 の 反 応 : 過 去 の 損 失 先 送 りの 金 額 を 予 想 しながら 価 格 形 成 株 式 市 場 の 反 応 は 不 正 確 な 反 応 たとえば 2000 億 円 の 損 失 隠 しがあったのだと 予 想 過 剰 に 下 落 その 後 の 具 体 的 な 数 字 の 公 表 (12 月 6 日 )で 過 剰 下 落 分 を 修 正 するように 値 上 げ 逆 に 11 月 8 日 の 時 点 で 10 億 円 の 損 失 隠 しと 市 場 が 予 想 不 十 分 な 下 落 12 月 6 日 の 公 表 で 正 しい 価 格 まで 追 加 的 に 下 落 11 月 8 日 を 公 表 日 としてもよい 発 行 会 社 において 第 4 項 の 反 証 を 行 わせて 最 終 的 な 損 害 賠 償 額 を 算 定 してもよいのではないか + 本 件 では 本 件 国 内 3 社 の 買 収 金 額 ( 約 555 億 円 ) 及 び FA 報 酬 額 (6 億 8700 万 米 ドル)について オリンパス 社 が 2011 年 10 月 19 日 及 び 27 日 に 公 表 していた= 最 大 で 1000 億 円 程 度 の 金 額 に 及 ぶ 可 能 性 があることは 11 月 8 日 の 公 表 内 容 とそれ 以 前 の 公 表 内 容 を 総 合 すればわかる 2 弥 永 真 生 金 融 商 品 取 引 法 21 条 の 2 にいう 公 表 の 意 義 商 事 法 務 1814 号 4 頁 7 頁 (2007) 12 / 16
3 大 王 製 紙 事 件 について 3.1 事 実 の 概 要 < 借 り 入 れの 総 額 > (20 年 以 上 前 から 井 川 意 高 は 会 社 グループから 借 入 れ 3 ) 2010 年 5 月 ~2011 年 9 月 グループ 7 社 から 総 額 106.8 億 円 の 借 り 入 れ 2011 年 9 月 で 貸 付 残 高 59 億 円 譲 渡 担 保 の 設 定 を 受 けた 株 式 の 価 値 は 14 億 円 残 り 約 45 億 円 は 回 収 見 込 みなし 使 途 はカジノ < 借 り 入 れの 方 法 > 意 高 7 社 の 常 勤 役 員 に 電 話 明 日 までに 億 円 を 自 分 の 口 座 に 振 り 込 むように 口 外 しないように その 役 員 たちの 理 解 : 個 人 的 用 途 に 用 いられると 理 解 使 途 を 問 いたださずに 振 り 込 み 子 会 社 役 員 も 共 謀 共 同 正 犯 と 東 京 地 検 は 認 定 無 担 保 振 り 込 み 後 に 金 銭 消 費 貸 借 契 約 書 を 作 成 取 締 役 会 議 事 録 も 事 後 的 に 作 成 4 表 借 入 先 と 大 王 製 紙 井 川 家 との 関 係 会 社 名 ダイオーペーパーコンパ ーティング エリエールペーパーテッ 金 額 ( 億 円 ) 代 表 取 締 役 井 川 家 の 持 分 (%) 大 王 製 紙 の 持 分 (%) 24.5 井 川 意 高 44.5 14.1 27.5 井 川 意 高 37.0 16.0 ク 大 宮 製 紙 22.8 井 川 意 高 32.5 15.3 いわき 大 王 製 紙 22.5 井 川 意 高 36.0 25.0 赤 平 製 紙 3 井 川 意 高 39.0 19.0 エリエールテクセル 5.5 井 川 意 高 82.0 18.0 富 士 ペーパーサプライ 1 井 川 意 高 60.0 10.0 井 川 高 雄 3 4 日 経 新 聞 夕 刊 2011 年 11 月 22 日 15 頁 日 経 新 聞 2011 年 11 月 23 日 3 頁 13 / 16
< 発 覚 した 経 緯 > 2011 年 春 東 京 地 検 特 捜 部 は 関 係 者 の 事 情 聴 取 など 内 偵 捜 査 特 別 背 任 の 疑 い 5 2011 年 3 月 井 上 高 雄 ( 父 )が 意 高 の 借 入 れを 知 り 叱 責 (しかしその 後 も 借 入 れ 継 続 ) 2011 年 4 月 意 高 エリエール 創 業 の 株 式 で 一 部 を 返 済 振 り 込 みをした 会 社 からのメールで 発 覚 < 発 覚 が 遅 れた 原 因 > 内 部 通 報 制 度 : 窓 口 は 法 務 広 報 課 長 意 高 にすぐに 伝 わる 赤 平 製 紙 は 意 高 へ 報 告 されるのをおそれ 関 連 事 業 部 に 報 告 そして 発 覚 関 連 事 業 部 担 当 の 取 締 役 ( 意 高 の 実 弟 ): 2011 年 4 月 に 知 ったが 他 の 役 員 に 情 報 を 共 有 せず 経 理 担 当 取 締 役 : 2010 年 7 月 本 件 貸 付 けの 事 実 を 知 る 意 高 に 有 価 証 券 報 告 書 で 開 示 されるというこ とを 告 げていた 連 結 子 会 社 から 4 半 期 毎 にコンピュータ 会 計 処 理 システムを 通 じて 大 王 製 紙 経 理 部 に 送 られてくる 連 結 パッケージで 一 連 の 貸 し 付 けや 返 済 状 況 等 を 把 握 しかし 漠 然 と 大 王 製 紙 グループのための 必 要 資 金 であろうと 推 測 他 の 役 員 に 注 意 喚 起 せず 事 業 のための 運 転 資 金 ですか? そうだ 2011 年 6 月 29 日 開 催 の 取 締 役 会 :2011 年 3 月 期 の 有 価 証 券 報 告 書 の 報 告 連 結 財 務 諸 表 提 出 会 社 の 連 結 子 会 社 と 関 連 当 事 者 との 取 引 意 高 に 対 する 貸 し 付 け 23 億 5000 万 円 市 場 金 利 を 勘 案 して 利 率 を 合 理 的 に 決 定 しています 法 令 の 改 正 等 で 前 期 の 有 価 証 券 報 告 書 と 違 っている 部 分 のコピーを 添 付 して 説 明 他 の 取 締 役 は 本 件 貸 し 付 けに 気 がつかず 配 布 しなかったのは 問 題 がないから? 隠 蔽 に 加 担? 見 ないふり? 会 計 監 査 人 意 高 と 面 談 するも 返 済 する という 言 質 を 取 るにとどまる 5 日 経 新 聞 朝 刊 2011 年 11 月 23 日 3 頁 14 / 16
使 途 等 を 問 わず 関 連 子 会 社 の 貸 付 担 当 者 から 事 情 聴 取 もなし 利 益 相 反 取 引 だから 慎 重 に 監 査 するという 発 想 は 感 じ 取 れない 3.2 法 的 規 律 1 意 高 の 義 務 と 責 任 民 事 責 任 を 追 及 される 可 能 性 子 会 社 は 井 川 家 の 支 配 下 大 王 製 紙 も 井 川 家 が 支 配 責 任 追 及 の 可 能 性 は 低 い 特 別 背 任 罪 の 刑 罰 による 抑 止 力 も 機 能 せず if 民 事 刑 事 の 制 裁 の 可 能 性 をそもそも 意 識 しなかった 制 裁 の 厳 格 化 では 改 善 しない 2 子 会 社 取 締 役 会 による 利 益 相 反 取 引 の 監 督 子 会 社 において 利 益 相 反 取 引 に 該 当 する= 手 続 規 制 + 損 害 賠 償 責 任 この 規 律 が 機 能 しなかった 3 意 高 をストップしなかった 取 締 役 たちの 行 動 実 弟 : 身 内 による 監 督 の 限 界 経 理 担 当 取 締 役 : 積 極 的 な 対 応 をとるようなメカニズムが 機 能 しなかった 4 内 部 統 制 不 適 切 な 内 容 内 部 統 制 報 告 書 : 有 効 + 適 正 意 見 本 件 発 覚 後 に 重 要 な 欠 陥 会 計 監 査 人 による 内 部 統 制 報 告 書 の 監 査 が 厳 格 とはいえなかった 経 営 者 と 共 同 助 言 して 報 告 書 を 作 成 している 可 能 性 厳 格 な 監 査 は 躊 躇 内 部 統 制 報 告 書 と 財 務 諸 表 監 査 は 一 体 内 部 統 制 のみ 不 適 正 とはいいにくい 構 造 改 善 策 : 1 会 計 監 査 人 の 対 経 営 陣 の 交 渉 力 の 強 化 会 計 監 査 人 の 権 限 の 強 化 コスト 増 大 要 因 2 公 認 会 計 士 監 査 法 人 に 対 する 監 督 の 強 化 厳 格 な 監 査 の 背 中 を 押 す 5 監 査 役 経 理 部 との 連 携 が 不 十 分 情 報 がなければ 行 動 もとれない 15 / 16
6 会 計 監 査 人 に 金 銭 消 費 貸 借 という 利 益 相 反 取 引 を 厳 格 に 監 査 させる 金 銭 消 費 貸 借 契 約 の 禁 止 (Cf. SOX sec. 402(a)=Securities Exchange Act of 1934 sec. 13(k)) これを 禁 止 しても 売 買 契 約 等 を 偽 装 すれば 容 易 に 脱 法 可 能 利 益 相 反 取 引 として 金 銭 消 費 貸 借 契 約 を 行 うことの 合 理 的 な 理 由 を 開 示 社 長 に 会 社 の 金 銭 を 貸 し 付 けることがむしろ 会 社 の 利 益 になるとき 16 / 16