<4D6963726F736F667420506F776572506F696E74202D208365834C835883678FEE95F182CC95AA90CD82CC8E8E82DD5F94B290882E707074205B8CDD8AB78382815B83685D>

数 理 システム ユーザコンファレンス2012 金 融 市 場 における 価 格 変 動 メカニズムの 分 析 : テキスト 情 報 を 用 いた 分 析 の 試 み 平 成 24 年 11 月 22 日 高 橋 大 志 慶 應 義 塾 大 学 htaka@kbs.keio.ac.jp 抜 粋 内 容 はじめに 分 析 の 背 景 テキスト 情 報 の 例 分 析 事 例 有 価 証 券 報 告 書 金 融 市 場 に 関 する 分 析 まとめ 2 数 多 くの 情 報 伝 達 手 段 数 値 情 報 画 像 情 報 音 声 情 報 テキスト 情 報 利 用 可 能 な 情 報 投 資 においてはいずれの 情 報 も 利 用 インターネットの 普 及 等 により 情 報 量 は 飛 躍 的 に 増 加 Web Facebook Twitter Blog 6 実 証 分 析 について 実 証 分 析 の 多 くは 数 値 情 報 を 用 いた 分 析 X X X X 株 式 価 格, 債 券 価 格, 為 替 レート 取 引 量 金 利 水 準 財 務 関 連 指 標 数 値 情 報 を 用 いた 多 様 な 分 析 7 (C) Hiroshi TAKAHASHI 1

利 用 可 能 な 情 報 自 然 言 語 処 理 技 術 の 進 展 によりテキスト 情 報 も 取 扱 可 能 に 数 値 情 報 画 像 情 報 音 声 情 報 テキスト 情 報 情 報 と 価 格 に 関 する 研 究 は 数 多 い テキスト 情 報 も 実 証 分 析 の 対 象 に テキスト 分 析 可 能 なソフトウェア ツール 9 ニュースの 分 類 4つの 分 類 Mitra et al. (2011) Leinweber (2009) Pre News 新 聞 記 者 が 参 考 にするソースデータ マクロ 経 済 指 標, 企 業 の 利 益 News 有 価 証 券 報 告 書 新 聞 等 新 聞 ヘッドラインニュース Rumor Blog,Website Social media Blog Twitter 評 判 の 観 点 から 最 も 底 辺 にあるwebsiteに 位 置 正 確 性 の 劣 る 情 報 ソース 各 分 析 が 存 在 64 ヘッドラインニュースの 事 例 2011 年 日 本 語 5 分 毎 のニュースの 数 日 本 語 の 記 事 (2011 年 ) 多 様 なニュースが 配 信 されている 74 平 日 に 記 事 数 が 多 い 79 (C) Hiroshi TAKAHASHI 2

Greenwich Mean Time:GMT グリニッジ 標 準 時 5 分 毎 のニュースの 数 英 語 の 記 事 (2011 年 ) GMTと 日 本 時 間 GMT 0:00 12:00 24:00 日 本 0:00 12:00 24:00 9:00 21:00 +9 80 平 日 に 記 事 数 が 多 い 81 Greenwich Mean Time:GMT GMTと 各 地 域 の 時 間 Greenwich Mean Time:GMT GMTと 各 地 域 の 時 間 GMT 0:00 12:00 24:00 GMT 0:00 12:00 24:00 CET: 中 央 ヨーロッパ 時 間 0:00 12:00 24:00 1:00 0:00 12:00 24:00 2:00 +1 夏 82 EST: 東 部 標 準 時 ( 米 国 ) 0:00 12:00 0:00 8:00 12:00 9:00 CST: 中 部 標 準 時 ( 米 国 ) 0:00 12:00 6:00 0:00 12:00 7:00-4 夏 -6 夏 83 (C) Hiroshi TAKAHASHI 3

週 ごとのニュースの 数 英 語 の 記 事 (2003 年 ~2011 年 ) はじめに 分 析 の 背 景 テキスト 情 報 の 例 分 析 事 例 有 価 証 券 報 告 書 内 容 金 融 市 場 に 関 する 分 析 まとめ 4つのピークが 存 在 する 傾 向 86 89 分 析 事 例 テキスト 情 報 を 対 象 とした 分 析 分 析 事 例 テキスト 情 報 を 対 象 とした 分 析 有 価 証 券 報 告 書 ヘッドラインニュース アナリストレポート 有 価 証 券 報 告 書 ヘッドラインニュース アナリストレポート 株 式 市 場 債 券 市 場 先 物 市 場 オルタナティブ 株 式 市 場 債 券 市 場 先 物 市 場 オルタナティブ いくつかの 試 みを 紹 介 より 抜 粋 95 (C) Hiroshi TAKAHASHI 4

企 業 の 自 発 的 開 示 について 企 業 が 自 発 的 開 示 を 行 う 理 由 は? 自 発 的 開 示 は, 企 業 価 値 にマイナスの 影 響?? ディスクロージャー 優 良 企 業 は 正 の 効 果 を 獲 得 の 可 能 性 制 度 開 示 と 自 発 的 開 示 分 析 の 目 的 自 発 的 開 示 が 企 業 に 与 える 影 響 1. 自 発 的 開 示 は 株 主 資 本 コストを 低 下 させる? 2. 自 発 的 開 示 は 株 式 収 益 率 に 正 の 影 響? 3. 自 発 的 開 示 の 優 良 企 業 は, 非 優 良 企 業 と 異 なる 特 性 を 有 する? データ 分 析 対 象 期 間 :6 年 間 (2004 年 ~2009 年 ) 6つの 表 彰 企 業, 佐 藤 [2004], 太 田 [2007] 97 100 表 彰 制 度 について 分 析 方 法 表 彰 企 業 とその 企 業 に 対 応 する 同 業 種 同 規 模 の 企 業 を 比 較 することにより 分 析 サンプル 企 業 表 彰 企 業 コントロール 企 業 同 規 模 同 業 種 比 較 資 本 コスト 株 式 収 益 率 有 価 証 券 報 告 書 101 102 (C) Hiroshi TAKAHASHI 5

分 析 結 果 自 発 的 開 示 が 企 業 に 与 える 影 響 1. 自 発 的 開 示 は 株 主 資 本 コストを 低 下 させる? 表 彰 企 業 は 株 主 資 本 コストの 低 下 傾 向 があり, その 傾 向 は 企 業 規 模 が 下 位 になるほど 強 くなる ことが 示 唆 された. 数 値 情 報 を 基 にした 実 証 分 析 2. 自 発 的 開 示 は 株 式 収 益 率 に 正 の 影 響? 表 彰 企 業 は 正 の 超 過 収 益 を 獲 得 している 傾 向 があり, 特 に, 企 業 規 模 3 分 位 の 中 位 と 下 位 において 傾 向 が 顕 著 3. 自 発 的 開 示 の 優 良 企 業 は, 非 優 良 企 業 と 異 なる 特 性 を 有 する? テキスト 情 報 を 対 象 とした 分 析 103 配 当 政 策 について 有 価 証 券 報 告 書 は 株 式 上 場 企 業 などに 提 出 が 義 務 付 けられており また 配 当 政 策 は 各 企 業 によっ て 表 現 が 異 なる よって 有 価 証 券 報 告 書 の 配 当 政 策 は 企 業 の 自 発 的 開 示 を 分 析 するための 最 適 なテキストとなり 得 る また 本 来 有 価 証 券 報 告 書 は 法 定 開 示 であるため 自 発 的 開 示 ではなく 制 度 開 示 であるが 配 当 政 策 の 表 現 方 法 は 各 企 業 に 委 ねられていることから 性 格 的 に 自 発 的 開 示 に 近 いと 判 断 したため 分 析 対 象 とした 元 データの 一 例 表 彰 分 類 企 業 規 模 年 度 業 種 企 業 名 配 当 政 策 Sample 上 位 2004 輸 送 用 機 器 本 田 技 研 工 業 Control 下 位 2004 建 設 業 高 松 コンストラクショングループ 当 社 は 株 主 の 皆 様 に 対 する 利 益 還 元 を 経 営 の 最 重 要 課 題 のひとつとして 位 置 づけており グローバルな 視 野 に 立 って 世 界 各 国 で 事 業 を 展 開 し 企 業 価 値 の 向 上 に 努 めております 成 果 の 配 分 にあたりましては 今 後 の 資 金 需 要 などを 総 合 的 に 考 慮 し 配 当 につ きましては 長 期 的 な 視 点 に 立 ち 連 結 業 績 を 考 慮 しながら 実 施 することを 方 針 とし ております 当 期 の 配 当 金 につきましては 期 末 配 当 金 を1 株 当 たり23 円 といたしました 年 間 配 当 金 では 中 間 配 当 金 19 円 を 合 わせ42 円 といたしました なお 次 期 の 配 当 金 につきましては 中 間 配 当 金 を4 円 増 配 の23 円 期 末 配 当 金 を23 円 年 間 配 当 金 では4 円 増 配 の46 円 とする 予 定 であります 内 部 留 保 資 金 につきましては 将 来 の 成 長 に 不 可 欠 な 研 究 開 発 や 事 業 拡 大 のた めの 投 資 および 出 資 に 充 てることにより 業 績 の 向 上 に 努 め 財 務 体 質 の 強 化 を はかってまいります また 資 本 効 率 の 向 上 をはかるために 自 己 株 式 の 取 得 も 適 宜 実 施 し 今 後 とも 株 主 の 皆 様 のご 期 待 にそうべく 努 力 をしてまいります 当 社 は 受 注 競 争 力 と 企 業 体 質 の 強 化 を 目 指 し 内 部 留 保 の 充 実 による 経 営 基 盤 の 強 化 をはかるとともに 安 定 した 配 当 を 継 続 しつつ 業 績 に 応 じた 利 益 還 元 をおこなうことを 基 本 方 針 としております 当 期 の 配 当 につきましては 上 記 方 針 にもとづき 1 株 につき10 円 増 配 し 1 株 当 たり25 円 の 配 当 を 実 施 することにいたしました この 結 果 当 期 の 配 当 性 向 は 24.07%となりました なお 内 部 留 保 資 金 につきましては 当 社 グループ 全 体 における 経 営 体 質 の 一 層 の 強 化 充 実 ならびに 今 後 の 事 業 展 開 に 役 立 てるとともに 株 主 還 元 としての 自 己 株 式 の 取 得 も 弾 力 的 に 行 うなど 中 長 期 的 な 視 点 で 投 資 効 率 を 考 えて 有 効 に 活 用 してまいります 3-1-1. 基 本 的 情 報 ( 全 データ) 基 本 情 報 項 目 値 総 行 数 464 平 均 行 長 ( 文 字 数 ) 231 総 文 数 2,980 平 均 文 長 ( 文 字 数 ) 36 述 べ 単 語 数 34,421 単 語 種 別 数 2,958 品 詞 別 出 現 回 数 順 位 品 詞 出 現 回 数 1 名 詞 28,568 2 動 詞 3,754 3 接 続 詞 1,243 4 副 詞 331 5 連 体 詞 311 6 記 号 121 7 形 容 詞 85 8 感 動 詞 5 9 格 助 詞 3 - 接 頭 詞 0 - 引 用 助 詞 0 - 複 合 助 詞 0 - 係 助 詞 0 - 終 助 詞 0 - 接 続 助 詞 0 - 連 用 助 詞 0 - 副 助 詞 0 - 玉 虫 助 詞 0 - 並 立 助 詞 0 - 連 体 助 詞 0 - 助 動 詞 0 - 間 投 詞 0 - グループ 0 - カテゴリ 0 - 欠 損 データ 0 - その 他 0 参 考 : 服 部 [2010] 106 3-1-2. 頻 度 解 析 ( 全 データ) 単 語 頻 度 解 析 順 位 単 語 頻 度 1 取 締 役 会 393 2 中 間 配 当 372 3 基 本 方 針 271 4 1 株 当 たり 261 5 剰 余 金 239 6 期 末 配 当 233 7 利 益 還 元 233 8 当 事 業 年 度 215 9 内 部 留 保 213 10 年 2 回 199 11 安 定 的 188 12 内 部 留 保 資 金 186 13 決 定 機 関 184 14 株 主 総 会 169 15 事 業 展 開 166 16 基 準 日 157 17 期 末 配 当 金 154 18 配 当 性 向 154 19 総 合 的 152 20 利 益 配 分 146 21 財 務 体 質 137 22 配 当 金 131 23 設 備 投 資 118 24 企 業 価 値 116 25 年 間 配 当 金 105 掛 り 受 け 頻 度 解 析 参 考 : 服 部 [2010] 順 位 係 り 元 単 語 係 り 先 単 語 頻 度 1 剰 余 金 配 当 239 2 取 締 役 会 決 議 215 3 定 款 定 める 182 4 配 当 決 定 機 関 171 5 1 株 つく 152 6 配 当 行 う 135 7 配 当 実 施 134 8 総 合 的 勘 案 126 9 安 定 的 配 当 107 10 当 事 業 年 度 係 る 103 11 中 間 配 当 行 う+できる 98 12 当 社 定 める 95 13 財 務 体 質 強 化 89 14 配 当 継 続 85 15 強 化 図 る 78 16 内 部 留 保 充 実 73 17 経 営 基 盤 強 化 65 18 決 議 行 う+できる 65 19 会 社 法 第 454 条 第 5 項 規 定 64 20 配 当 性 向 なる 64 21 企 業 体 質 強 化 60 22 当 期 配 当 59 23 基 準 日 属 する 58 24 当 事 業 年 度 属 する 56 25 企 業 価 値 向 上 55 取 締 役 会 中 間 配 当 剰 余 金 安 定 的 配 当 性 向 総 合 的 企 業 価 値 に 着 目 して 分 析 を 進 める 108 (C) Hiroshi TAKAHASHI 6

3-1-3. 関 連 性 分 析 1 特 徴 語 抽 出 ( 全 データ) 特 徴 語 抽 出 とは データに 付 随 する 属 性 ごとに 特 徴 的 に 出 現 する 単 語 を 抽 出 する 分 析 のこと 順 位 サンプル 企 業 コントロール 企 業 -Sample 指 標 値 -Control 指 標 値 表 表 彰 分 類 -Sample 表 彰 分 類 表 彰 分 類 彰 分 類 -Control 1 連 結 業 績 39.005 内 部 留 保 33.159 2 連 結 ベース 18.691 決 定 機 関 26.774 3 基 本 方 針 16.140 経 営 基 盤 24.590 4 長 期 的 15.644 財 務 状 況 23.545 5 内 部 留 保 資 金 15.178 財 務 体 質 23.537 6 株 主 還 元 14.498 安 定 配 当 22.685 7 健 全 性 14.113 経 営 環 境 21.446 8 中 間 配 当 12.690 基 準 日 20.484 9 研 究 開 発 12.688 株 主 総 会 19.052 10 収 益 向 上 12.396 中 長 期 的 17.729 11 取 締 役 会 12.336 1 株 当 たり 17.350 12 積 極 的 11.639 安 定 的 16.953 13 直 接 的 11.4 4 3 剰 余 金 14.374 14 戦 略 的 投 資 11.252 期 末 配 当 14.088 15 期 末 配 当 金 10.694 定 時 株 主 総 会 13.726 16 中 期 的 10.489 企 業 体 質 13.437 17 会 社 法 第 459 条 第 1 項 10.301 資 金 需 要 13.248 18 連 結 当 期 純 利 益 10.299 株 主 利 益 12.965 19 財 務 体 質 10.111 安 定 的 配 当 12.870 20 フロー 9.728 利 益 配 分 10.950 21 利 益 配 当 9.633 株 主 各 位 10.866 22 配 当 性 向 9.536 株 式 分 割 10.772 23 50 銭 9.345 ひとつ 10.675 24 当 社 グループ 9.252 年 2 回 10.468 25 中 期 経 営 計 画 9.155 利 益 還 元 10.084 サンプル 先 の 分 企 析 業 結 は 果 から 中 間 配 当 取 締 役 取 会 締 役 中 会 間 配 配 当 性 剰 向 余 と 金 安 定 的 配 当 性 向 総 合 的 コントロール 企 業 価 値 企 に 業 は 着 目 株 している 主 総 会 安 定 的 剰 余 金 と 関 連 性 の 高 さが 確 認 された 参 考 : 服 部 [2010] 3-1-4. 関 連 性 分 析 2 対 応 バブル 分 析 ( 全 データ) 対 応 バブル 分 析 とは テキスト 中 の 言 葉 や 表 現 と 属 性 の 関 係 を 2 次 元 または3 次 元 空 間 上 に 分 布 させることにより 言 葉 を 介 した 属 性 の 分 布 を 見 る 分 析 のこと 言 葉 や 表 現 の 使 われ 方 が 似 ている 場 合 は 近 くに 配 置 され それらの 近 さ 遠 さから 他 の 分 析 とは 違 った 関 係 性 が 表 される サンプル 企 業 配 当 性 向 中 間 配 当 取 締 役 会 安 定 的 コントロール 企 業 株 主 総 会 サンプル 先 の 分 企 析 業 結 は 果 から 中 間 配 取 当 締 役 取 会 締 役 中 会 間 配 当 性 剰 向 余 と 金 安 定 的 配 当 性 向 総 合 的 コントロール 企 業 価 値 企 および 業 は 株 株 主 主 総 総 会 会 に 安 定 着 的 目 と している 関 連 性 の 高 さが 確 認 された 参 考 : 服 部 [2010] 3-1-5. 関 連 性 分 析 3ことばネットワーク( 全 データ) ことばネットワークとは テキスト 全 体 から 関 連 性 の 高 い 言 葉 同 士 をまとめて いくつかのクラスタを 作 り このクラスタをひと つの 話 題 として 捉 えることにより テキスト 全 体 を 大 まかな 話 題 ごとに 分 ける 分 析 のこと 取 締 役 会 中 間 配 当 Sample 属 性 を 含 むクラスタ サンプル 企 業 その 他 のクラスタ1 その 他 のクラスタ2 Control コントロール 属 性 を 含 むクラスタ 企 業 安 定 的 参 考 : 服 部 [2010] サンプル 先 の 分 企 析 業 結 は 果 から 中 間 配 取 当 締 役 取 会 締 役 中 会 間 と 配 当 剰 余 金 安 定 的 配 当 性 向 総 合 的 コントロール 企 業 価 値 企 および 業 は 安 株 定 主 的 総 と 会 関 に 連 性 着 の 目 高 している さが 確 認 された 3-1-6. 全 データにおける 分 析 のまとめ サンプル 企 業 は 中 間 配 当 取 締 役 会 配 当 性 向 コントロール 企 業 は 安 定 的 剰 余 金 株 主 総 会 と 関 連 性 の 高 さが 示 唆 された これらの 結 果 から サンプル 企 業 は 配 当 性 向 をより 意 識 して 中 間 配 当 を 高 く 位 置 付 けており その 背 後 には 取 締 役 会 の 存 在 が 挙 げられる また 取 締 役 会 は 中 間 配 当 を 決 議 し 株 主 総 会 における 期 末 配 当 の 議 案 を 練 ることから 配 当 政 策 に 関 して サンプル 企 業 はコントロール 企 業 よ り 強 いコーポレートガバナンスの 機 能 を 有 していると 推 察 される 一 方 コントロール 企 業 は 安 定 的 な 企 業 姿 勢 であり 剰 余 金 を 安 定 的 に 配 当 へ 充 てていることが 推 察 される (C) Hiroshi TAKAHASHI 7

3-3-1.3 分 位 中 位 データ 1 特 徴 語 抽 出 サンプル 企 業 位 コントロール 企 業 中 順 位 表 彰 分 類 -Sample 表 彰 分 類 -Control 1 基 本 方 針 資 金 需 要 2 配 当 性 向 1 株 当 たり 3 長 期 的 企 業 体 質 4 中 間 配 当 期 末 配 当 5 利 益 配 当 利 益 還 元 6 中 間 配 当 金 中 長 期 的 7 ご 期 待 安 定 配 当 8 取 締 役 会 経 営 環 境 9 連 結 業 績 経 営 基 盤 10 グループ 全 体 利 益 配 分 11 収 益 力 株 主 各 位 12 事 業 展 開 財 務 状 況 13 内 部 留 保 資 金 効 率 的 14 連 結 ベース 決 定 機 関 15 連 結 当 期 純 利 益 財 務 体 質 16 企 業 価 値 連 結 配 当 性 向 17 研 究 開 発 経 営 体 制 18 利 益 配 当 金 株 主 還 元 19 継 続 的 基 本 的 20 競 争 力 業 績 向 上 21 業 績 状 況 重 要 事 項 22 戦 略 的 投 資 強 化 施 策 23 利 益 確 保 生 産 設 備 24 年 間 配 当 企 業 力 25 年 2 回 事 業 戦 略 3ことばネットワーク 2 対 応 バブル 分 析 参 考 : 服 部 [2010] サンプル 企 業 コントロール 企 業 企 業 価 値 中 間 配 当 安 定 配 当 取 締 役 会 中 間 配 当 配 当 性 向 取 締 役 会 Sample サンプル 属 性 を 企 含 業 むクラスタ 企 業 価 値 その 他 のクラスタ 3-3-1.3 分 位 中 位 データ 1 特 徴 語 抽 出 サンプル 企 業 位 コントロール 企 業 中 順 位 表 彰 分 類 -Sample 表 彰 分 類 -Control 1 基 本 方 針 資 金 需 要 2 配 当 性 向 1 株 当 たり 3 長 期 的 企 業 体 質 4 中 間 配 当 期 末 配 当 5 利 益 配 当 利 益 還 元 6 中 間 配 当 金 中 長 期 的 7 ご 期 待 安 定 配 当 8 取 締 役 会 経 営 環 境 9 連 結 業 績 経 営 基 盤 10 グループ 全 体 利 益 配 分 11 収 益 力 株 主 各 位 12 事 業 展 開 財 務 状 況 13 内 部 留 保 資 金 効 率 的 14 連 結 ベース 決 定 機 関 15 連 結 当 期 純 利 益 財 務 体 質 16 企 業 価 値 連 結 配 当 性 向 17 研 究 開 発 経 営 体 制 18 利 益 配 当 金 株 主 還 元 19 継 続 的 基 本 的 20 競 争 力 業 績 向 上 21 業 績 状 況 重 要 事 項 22 戦 略 的 投 資 強 化 施 策 23 利 益 確 保 生 産 設 備 24 年 間 配 当 企 業 力 25 年 2 回 事 業 戦 略 サンプル 企 業 サンプル 企 業 は 配 当 性 向 中 間 配 当 取 締 役 会 企 業 価 値 コントロール 企 業 は 安 定 ( 配 当 ) 3ことばネットワーク 中 間 配 当 取 締 役 会 企 業 価 値 安 定 配 当 中 間 配 当 配 当 性 向 取 締 役 会 と 関 連 性 の 高 さが 示 唆 された Sample サンプル 属 性 を 企 含 業 むクラスタ 企 業 価 値 2 対 応 バブル 分 析 コントロール 企 業 その 他 のクラスタ 参 考 : 服 部 [2010] Control コントロール 属 性 を 含 企 むクラスタ 業 特 になし Control コントロール 属 性 を 含 企 むクラスタ 業 特 になし まとめ 自 発 的 開 示 が 企 業 に 与 える 影 響 (1) 表 彰 企 業 は 株 主 資 本 コストの 低 下 傾 向 があり, その 傾 向 は 企 業 規 模 が 下 位 になるほど 強 くなる ことが 示 唆 された. (2) 表 彰 企 業 は 正 の 超 過 収 益 を 獲 得 している 傾 向 があり, 特 に, 企 業 規 模 3 分 位 の 中 位 と 下 位 において 傾 向 が 顕 著 (3) 企 業 規 模 3 分 位 の 中 位 と 下 位 の 表 彰 企 業 は, 相 対 的 に 強 力 なガバナンス 機 能 を 有 している 可 能 性 123 考 察 企 業 規 模, 中 位 と 下 位 の 企 業 において, 自 発 的 開 示 が 企 業 価 値 にプラスの 影 響 を 与 えている 可 能 性 中 堅 中 小 企 業 は 大 企 業 よりも 情 報 の 非 対 称 性 が 高 いため, 自 発 的 開 示 により 情 報 の 非 対 称 性 を 緩 和 する 効 果 が 高 いこ とが 一 つの 要 因 である 可 能 性 企 業 規 模, 中 位 と 下 位 の 企 業 は, 企 業 価 値 向 上 を 念 頭 に 強 力 なガバナンス 機 能 を 有 し,その 企 業 姿 勢 や 機 能 が 配 当 政 策 だけでなく 自 発 的 開 示 に 大 きな 影 響 をもたらしている 可 能 性 中 堅 中 小 企 業 における 自 発 的 開 示 の 意 義 と 動 機 に 関 して 興 味 深 い 示 唆 124 (C) Hiroshi TAKAHASHI 8

分 析 事 例 テキスト 情 報 を 対 象 とした 分 析 金 融 市 場 を 対 象 とした 実 証 分 析 129 有 価 証 券 報 告 書 ヘッドラインニュース アナリストレポート 株 式 市 場 などを 対 象 とした 分 析 市 場 の 効 率 性 に 関 する 分 析 Fama [1970] 市 場 のアノマリーに 関 する 分 析 Shleifer [2000] Shiller [2000] 経 済 上 のイベントが 企 業 の 価 値 与 える 影 響 Campbell, Lo, MacKinlay [1997] 株 式 市 場 債 券 市 場 先 物 市 場 オルタナティブ とりわけ 株 式 市 場 に 関 し, 数 多 くの 研 究 事 例 が 報 告 されている 金 融 市 場 を 対 象 とした 実 証 分 析 例 えば,イベントに 着 目 した 分 析 なども 数 多 く 行 われている プラスの 影 響??? イベント 発 生 足 元 の 増 益 減 益 に 大 きく 反 応 決 算 発 表 に 対 する 債 券 市 場 の 反 応 1 当 期 増 益 翌 期 増 益 予 想 による 違 いは 見 られず, 共 にほぼゼ ロ 付 近 で 推 移. 2 当 期 減 益 翌 期 増 益 予 想 > 翌 期 減 益 予 想 翌 期 増 益 減 益 ともに 有 意 な 差 があることを 確 認. 数 多 くのイベント M&A 経 営 者 の 交 代 企 業 の 決 算 発 表 債 券 市 場 に 関 しても 多 くの 報 告 出 典 : 上 瀧 弘 晃, 山 下 泰 央, 高 橋 大 志 : 決 算 情 報 が 社 債 に 与 える 影 響, 日 本 金 融 証 券 計 量 工 学 学 会 (JAFEE) ジャフィー ジャーナル,2013. * (to appear) (C) Hiroshi TAKAHASHI 9

買 収 プレミアムが 社 債 スプレッドに 与 える 影 響 買 収 プレミアム 社 債 の 累 積 超 過 スプレッド 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -80% -0.5% -30% 20% 70% 120% -1.0% -1.5% 買 収 プレミアム 買 収 プレミアムが 大 きくなると 買 収 企 業 のスプレッドは 拡 大 する 傾 向 にある 出 典 : 上 瀧 弘 晃, 山 下 泰 央, 高 橋 大 志 :M&Aが 債 券 市 場 に 与 える 影 響 について, 日 本 金 融 証 券 計 量 工 学 学 会 (JAFEE) ジャフィー ジャーナル,2012/03 号, pp.56-74, 2012. * 分 析 事 例 テキスト 情 報 を 対 象 とした 分 析 有 価 証 券 報 告 書 ヘッドラインニュース アナリストレポート 株 式 市 場 債 券 市 場 先 物 市 場 オルタナティブ 上 瀧 / 高 橋 / 高 橋 [2009]より 抜 粋 研 究 目 的 上 瀧 / 高 橋 / 高 橋 [2009]より 分 析 データについて クレジット 市 場 においてヘッドラインニュースがもつ 情 報 価 値 について 分 析 テキストマイニングの 適 用 可 能 性 を 検 討 ヘッドニュースがクレジット 市 場 に 与 える 影 響 を 分 析 株 価 市 場 との 関 連 性 について 分 析 139 分 析 データ 分 析 期 間 2006 年 8 月 10 日 ~2006 年 11 月 24 日 分 析 対 象 企 業 東 証 1 部 上 場 企 業 のうち 社 債 発 行 企 業 分 析 対 象 期 間 中 に 対 象 となる 企 業 は185 社 分 析 対 象 ニュース 期 間 中 に 時 事 通 信 から 発 信 されたニュースの 中 から, 分 析 対 象 企 業 の 企 業 情 報 関 連 ニュー スを 選 択 148 (C) Hiroshi TAKAHASHI 10

分 析 データについて 社 債 データ 信 用 スプレッド 社 債 利 回 りー 国 債 利 回 り 銘 柄 信 用 力 悪 化 信 用 力 向 上 償 還 までの 残 存 年 数 が3 年 以 上 5 年 未 満 同 期 間 に 複 数 銘 柄 が 存 在 する 場 合 は 最 も 残 存 年 数 の 長 い 銘 柄 時 価 BPI 時 価 分 析 データについて CDSデータ スプレッド Itraxx Japan 銘 柄 5 年 信 用 リスクが 高 まるとスプレッドは 拡 大 150 151 目 次 研 究 目 的 研 究 の 背 景 分 析 データ 分 析 方 法 分 析 結 果 まとめ 今 後 の 取 り 組 み 分 析 方 法 1 ニュースの 分 類 ヘッドラインニュースを 内 容 により, Good News, Bad News, Neutral News の3つに 自 動 分 類 ニュースの 自 動 分 類 には,テキストマイニングで 用 いられる, ナイーブベイズ 法 を 使 用 ナイーブベイズ 法 は 直 感 的 な 解 釈 が 容 易 なテ キスト 分 類 法 であり,かつ 比 較 的 高 い 分 類 精 度 を 有 する 152 153 (C) Hiroshi TAKAHASHI 11

-0.4% -0.4% -0.3% -0.3% -0.2% -0.2% -0.1% -0.1% 0.0% 0.1% 0.1% 0.2% -0.3% -0.2% -0.1% 0.0% 0.1% 0.2% 0.3% 0.4% 0.5% 0.6% 0.7% ニュース 毎 の 社 債 累 積 超 過 スプレッドの 推 移 Good -8-6 -4-2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 時 間 ニュース 毎 の 社 債 累 積 超 過 スプレッドの 推 移 Bad -8-6 -4-2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 時 間 -0.4% -0.2% 0.0% 0.2% 0.4% 0.6% 0.8% ニュース 毎 の 社 債 累 積 超 過 スプレッドの 推 移 Good Bad -8-6 -4-2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 時 間 分 析 方 法 2 分 析 方 法 3 社 債 CDSスプレッドの 測 定 ニュースが 発 信 されたタイミングを 基 準 とし, 対 象 企 業 のスプレッドを 計 測 スプレッドは, 分 析 対 象 全 銘 柄 のスプレッドの 単 純 平 均 を 計 測 し, その 単 純 平 均 に 対 する 超 過 スプレッドを 分 析 対 象 とした スプレッドが 拡 大 信 用 リスクが 拡 大 ニュースのタイプにより, 超 過 スプレッドに 有 意 な 差 が 発 生 するかどうか, 統 計 的 検 定 により 分 析 検 定 には,Welch 検 定 を 使 用 ニュース DB 自 動 分 類 Good News Bad News 集 計 集 計 累 積 超 過 スプレッド(%)( 逆 目 盛 ) 累 積 超 過 スプレッド(%)( 逆 目 盛 ) -30-28 -26-24 -22-20 -18-16 -14-12 -10-30 -28-26 -24-22 -20-18 -16-14 -12-10 累 積 超 過 スプレッド(%)( 逆 目 盛 ) -30-28 -26-24 -22-20 -18-16 -14-12 -10 カテゴリー 間 で 比 較 有 意 な 格 差 があるか どうか 分 析 154 155 分 析 方 法 4 ナイーブベイズによる 文 章 自 動 分 類 アルゴリズム テキストデータを 特 徴 付 けるキーワードがn 個 と 仮 定 し,テキスト 内 にキー ワードが 存 在 するどうかを 用 いて,テキストデータをベクトルで 表 現 x ( x1, x2,, x n ) xi はテキストデータの 中 にI 番 目 のキーワードが 存 在 するかどうかを 表 したもの 分 類 するクラスをcと 仮 定. テキストxが 与 えられた 条 件 のもとで,xの 属 するクラスは, 下 式 で 求 まる 事 後 確 率 を 最 大 化 するクラスを 求 めることにより 決 定 P( x c) P( c) cˆ arg max( P( c x)) arg max arg max( P( c) P( x c)) c c P( ) c x P( x) はすべてのクラスで 一 定 であること,およびベイズの 定 理 を 用 いて 算 出 156 分 析 方 法 5 ナイーブベイズによる 文 章 自 動 分 類 アルゴリズム 各 キーワードの 発 生 は, 互 いに 独 立 であると 仮 定 (ナイーブな 仮 定 )すると, P( x c) は 以 下 のように 展 開 P( x c) P( x, x,, x c) P( x c) 1 2 xの 属 するクラスは, 以 下 の 式 で 表 現 n c ˆ arg max( P ( c x)) arg max( P ( c ) P ( x c )) c n i 1 c P() c 学 習 データを 選 び, 各 クラスの 相 対 頻 度 から を 決 定 し,また 各 クラスにおける x i の 相 対 頻 度 からPx ( を 決 定 i c) テストデータを 用 いて, 分 類 アルゴリズムの 精 度 を 検 証 学 習 データとして, 分 析 対 象 テキストデータの 約 3%にあたる,400のニュースを 抽 出 し,またテストデータも 同 様 に, 分 析 対 象 テキストデータから400のニュースを 抽 出 i n i 1 i 157 (C) Hiroshi TAKAHASHI 12

分 析 結 果 テキスト 分 類 アルゴリズムの 作 成 社 債 スプレッドを 用 いた 分 析 CDSスプレッドを 用 いた 分 析 格 付 毎 の 社 債,CDSスプレッド 比 較 市 場 間 ( 社 債,CDS, 株 式 )のリターン 分 析 社 債 と 株 式 の 関 係 分 析 結 果 ~テキスト 分 類 アルゴリズムの 精 度 ~ インサンプルテストによる 分 類 学 習 データを 用 いて, 分 類 アルゴリズムを 作 成 作 成 したアルゴリズムにより, 学 習 データを 再 度 分 類 し, 精 度 を 分 析 ベ イ ズ 学 習 結 果 実 際 のタイプ 実 際 のタイプ Good Bad Neutral Good Bad Neutral Good 179 24 24 ベ イ Good 90.86% 24.74% 22.64% ズ Bad 2 66 9 学 Bad 1.02% 68.04% 8.49% 習 Neutral 16 7 73 結 果 Neutral 8.12% 7.22% 68.87% 159 161 分 析 結 果 ~テキスト 分 類 アルゴリズムの 精 度 ~ アウトオブサンプルテストによる 分 類 学 習 データを 用 いて 作 成 したアルゴリズムを,テスト データに 適 用 し, 分 類 精 度 を 分 析 ベ イ ズ 学 習 結 果 実 際 のタイプ 実 際 のタイプ Good Bad Neutral Good Bad Neutral Good 168 27 35 ベ イ Good 90.81% 30.00% 28.00% ズ Bad 3 58 5 学 Bad 1.62% 64.44% 4.00% 習 Neutral 14 5 85 結 果 Neutral 7.57% 5.56% 68.00% 162 分 析 結 果 ( 社 債 ) ~ニュースによるスプレッド 格 差 の 検 証 ~ Good NewsとBad Newsにおける 社 債 スプレッドの 比 較 Sprd-30 Sprd-20 Sprd-10 Sprd+10 Sprd+20 Sprd+30 平 均 スプレッド Good News -0.057% -0.056% -0.051% -0.071% -0.117% -0.159% Bad News 0.158% 0.154% 0.156% 0.056% 0.201% 0.280% Diff -0.214% -0.210% -0.206% -0.127% -0.317% -0.440% Welth welch検 定 T 値 -19.91-14.39-7.55-5.06-7.32-10.88 検 定 結 果 差 有 り 差 有 り 差 有 り 差 有 り 差 有 り 差 有 り Good Newsのスプレッドは 縮 小 (Bad Newsは 拡 大 ) すべての 計 測 時 点 において,Good NewsがBad Newsより 有 意 にスプレッドが 小 さい 165 (C) Hiroshi TAKAHASHI 13

累 積 超 過 スプレッド(%)( 逆 目 盛 ) -0.4% -0.2% 0.0% 0.2% 0.4% 0.6% 0.8% 分 析 結 果 ( 社 債 ) ~ニュースによるスプレッド 格 差 の 検 証 ~ ニュース 毎 の 社 債 累 積 超 過 スプレッドの 推 移 Good Bad Neutral -30-28 -26-24 -22-20 -18-16 -14-12 -10-8 -6-4 -2 時 間 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 0 2 4 6 スプレッド 縮 小 スプレッド 拡 大 166 分 析 結 果 (CDS) ~ニュースによるスプレッド 格 差 の 検 証 ~ Good NewsとBad NewsにおけるCDSスプレッドの 比 較 Sprd-30 Sprd-20 Sprd-10 Sprd+10 Sprd+20 Sprd+30 平 均 スプレッド Good News -0.179% -0.150% -0.094% -0.006% 0.002% -0.013% Bad News 0.812% 0.678% 0.413% -0.038% -0.094% -0.155% Diff -0.991% -0.828% -0.507% 0.033% 0.096% 0.142% welch Welth 検 定 T 値 -15.29-10.77-6.33 3.69 5.06 6.22 検 定 結 果 差 有 り 差 有 り 差 有 り 差 有 り 差 有 り 差 有 り ニュース 発 信 前 については, Good Newsのスプレッド <Bad Newsのスプレッド 株 価 リターンの 場 合 の 分 析 でも 同 様 な 傾 向 が 見 られた 169 分 析 結 果 (CDS) ~ニュースによるスプレッド 格 差 の 検 証 ~ 分 析 結 果 ~ニュースによるリターンの 市 場 間 比 較 ~ 累 積 超 過 スプレッド(%)( 逆 目 盛 ) -1.4% -1.2% -1.0% -0.8% -0.6% -0.4% -0.2% 0.0% 0.2% 0.4% 0.6% ニュース 毎 のCDS 累 積 超 過 スプレッドの 推 移 スプレッド 拡 大 スプレッド 縮 小 -30-28 -26-24 -22-20 -18-16 -14-12 -10-8 -6-4 -2 時 間 0 2 4 6 8 10 Good Bad Neutral 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 170 累 積 超 過 リターン(%) 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% -5% -6% Good NewsとBad Newsの 累 積 超 過 リターン 差 ニュース 発 表 前 ニュース 発 表 後 社 債 株 価 CDS CDS, 株 価 はニュース 発 信 前 に 大 きく 反 応 社 債 はニュース 発 信 後 に 大 きく 反 応 177 (C) Hiroshi TAKAHASHI 14

分 析 結 果 ~ 社 債 スプレッドから 株 価 の 影 響 を 控 除 ~ 社 債 のニュース 発 信 後 の 超 過 スプレッドがニュース 発 表 前 の 株 価 超 過 リターンでどの 程 度 説 明 できるか 分 析 ExcessSpre ad 社 債, 30day Excess Re turn 株 価, 30day 説 明 変 数 β t 累 積 株 価 リターン -0.0032-22.2 R-square 0.07 Adjuted R-square 0.07 N 6172 株 価 の 累 積 超 過 リターンの 係 数 は 有 意 株 価 で 説 明 できない 部 分 をヘッドラインニュースで 説 明 可 能? 180 累 積 超 過 スプレッド 差 -6% -5% -4% -3% -2% -1% 0% 1% 分 析 結 果 ~ 株 価 の 影 響 を 控 除 した 後 の 社 債 スプレッド~ Good NewsとBad Newsの 累 積 超 過 スプレッド 差 株 価 リターンの 影 響 排 除 前 株 価 リターンの 影 響 排 除 後 BBB 以 下 A AA 以 上 BBB 格 以 下 の 銘 柄 については 株 価 リターンによる 調 整 後 もヘッドラインニュースの 効 果 が 残 る 181 まとめ ナイーブベイズ 分 類 法 により,ヘッドラインニュースを 自 動 分 類 し, 約 80%の 分 類 精 度 を 持 つアルゴリズム を 構 築 Good News,Bad Newsに 分 類 されたニュースの 社 債 スプレッドに 違 いが 見 られた 社 債 スプレッドはニュースが 発 信 された 後 に 大 きく 反 応 する 社 債 スプレッドを, 株 価 リターンで 調 整 した 後 でも, ヘッドラインニュースの 効 果 が 残 っている 可 能 性 があ る 184 分 析 事 例 テキスト 情 報 を 対 象 とした 分 析 有 価 証 券 報 告 書 ヘッドラインニュース アナリストレポート 株 式 市 場 債 券 市 場 先 物 市 場 オルタナティブ 山 下 / 上 瀧 / 高 橋 [2012]より 抜 粋 (C) Hiroshi TAKAHASHI 15

長 期 国 債 先 物 によるシミュレーション 当 日 午 前 (9:00から11:00)のニュース 情 報 を 利 用 して 戦 略 を 決 定 午 後 に 戦 略 実 行 (12:30から18:00) 累 積 超 過 リターン:+3% 投 資 パフォーマンス 4% 3% 2% 1% 0% -1% 20100531 20100712 20100824 20101007 20101122 date 20110111 20110223 20110407 表 : 累 積 超 過 リターンの 推 移 プラスの 超 過 収 益 獲 得 の 可 能 性? 今 後, 分 析 の 精 緻 化 高 度 化 が 必 要 20110525 正 誤 計 ロング 44 44 88 ( 割 合 ) 18% 18% 36% ショート 35 28 63 ( 割 合 ) 14% 11% 26% 計 79 72 151 ( 割 合 ) 32% 30% 62% ニュートラル 93 - ( 割 合 ) 38% 合 計 244 - ( 割 合 ) 100% 21 1 分 析 事 例 テキスト 情 報 を 対 象 とした 分 析 有 価 証 券 報 告 書 ヘッドラインニュース アナリストレポート 株 式 市 場 債 券 市 場 先 物 市 場 オルタナティブ 株 式 市 場 やオルタナティブを 対 象 とした 分 析 も まとめ テキスト 情 報 を 対 象 とした 分 析 事 例 の 紹 介 有 価 証 券 報 告 書 金 融 市 場 に 関 する 分 析 テキスト 情 報 も 実 証 分 析 の 対 象 御 清 聴 ありがとうございました 分 析 の 位 置 づけを 認 識 しておく 必 要 いくつかの 注 意 点 263 265 (C) Hiroshi TAKAHASHI 16