マンション投資

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りさこごみぶち
5 years ago
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1 本当に有利か? ワンルームマンション投資投資リスクを誤解させる利回り表示の問題ニッセイ基礎研究所金融研究部門不動産投資分析チーム 1. 再び人気を呼ぶワンルームマンション投資ペイオフ対策の新たな運用手段低金利時代に預金より高い利回りが期待できる家賃収入を将来の年金の一助になどのキャッチコピーでワンルームマンション投資が再び人気を呼んでいる 1980 年代後半のバブル期は転売時の値上がり益や節税効果を狙った投資商品が主流であったが今回は低金利下における長期安定的な利回り商品という性格付けが個人投資家にアピールしているようだしかしワンルームマンション投資は個人にとって本当に有利な資産運用手段であるといえるのであろうか少なくとも重要な投資判断材料のひとつである利回りについて正しく理解しないまま投資を行っている個人が多いように見受けられるそこで以下ではワンルームマンション投資における利回りについて金融的アプローチによる投資判断の考え方を理解する一助とするためモデルケースを用いて解説したい ( 図表 - 1) 図表 -1 モデルケースの設定条件初期条件物件価格 A 2,000 万円初期費用 B 100 万円年間キャッシュフロー収入 ( 単位 : 万円 ) 賃料 100 ( 礼金更新料は考慮せず ) 小計 100 ➊ ( 物件価格の 5% 程度 ) 支出維持管理費 ( 収入の 10% 程度として概算 ) 10 税金 ( 課税標準の 1.7% より概算 ) 12 修繕費保険料 ( 日常補修費用及び火災保険 ) 3 借入のあるケース小計 25 自己資金 C 700 万円借入金年間収支 ( 収入 - 支出 ) 75 ➋ 1,400 万円 ( 金利 2.5% 30 年返済 ) 1

2 2. さまざまな利回り指標 1 表示利回り ( 初期コスト管理コストとも無視 ) 通常ワンルームマンション投資の広告等に記載されている利回りは年間の家賃収入を物件価格で割った利回りで広告で表示されることが多いので表示利回りと呼ぶことにするモデルケースでは 5.0%(=➊ A) となるただしこの家賃収入はあくまでも初年度の予想にすぎず将来にわたって保証された金額ではないため厳密には空室の発生や賃料の引き下げなどによる収支の変動リスクを想定しておくべきである 1 2 表面利回り ( 初期コスト含む管理コスト無視 ) 不動産の取得時には税金等の初期コストが物件価格の 5% 程度かかり中古物件ではさらに仲介手数料 3% が上乗せされるモデルケースは新築物件なので初期コストを 100 万円 (2,000 万円 5%) としてこれを物件価格に加えて表面利回りを計算すると 4.8%(=➊ (A+B)) となる 3 実質利回り年間の家賃収入からマンション管理に必要な各種管理コストを差し引いた純収入を初期コストを考慮した投資額で割ったのが実質利回りであるモデルケースでは 3.6%(=➋ (A+ B)) となるこれを表示利回り 5.0% と比べると 7 割程度の利回り水準になっていることがわかるなお投資家が家賃保証システムを採用した場合モデルケースでは経費 25 万円にさらに家賃収入の 10%(10 万円 ) の手数料分がコストとして計上され年間の管理コストは 35 万円となるよって実質利回りは 3.1%(=(100-35) (A+B)) と利回りはさらに低下する 4 投下資本利回り仮にマンション購入額の7 割を借入によって調達した場合ローンの返済が発生するためこれを考慮すれば年間収支はさらに小さくなる ( 図表 -2) 自己資金に対する利回りを投下資本利回り ( キャッシュオンキャッシュ利回り ) というがこの場合年 1.1% 程度 (=➌ C) となる一般にワンルームマンション投資で借入を行うことについて (1) 借入の金利 ( 建物分のみ ) が経費として所得控除されること (2) ローン返済後はまるまる収入が得られること (3) わずかな自己資金でも投資できること (4) ローン返済額が家賃収入とほぼ同額であることに焦点が当てられるがこのような投下資本利回りについての説明はないそもそも投資判断において借入の是非や借入条件はきちんと議論すべき重要な要素であるたとえば借入額が適正かどうかを判断する指標の一つに DSCR(Debt Service Coverage 1 このようなリスクを回避する方法として売主による家賃保証システムがあるただしこの場合家賃収入の 10~15% 程度を手数料として支払う必要がある 2

3 Ratio= 年間純収入借入の元利返済額 ) がある不動産投資では一般に 1.2~1.5 程度が目安とされる年間収支 75 万円であれば元利返済を 50~63 万円程度に抑えることが望ましい 2 また通常マンション投資用のローンは変動金利であり現在が未曾有の超低金利状態にあることを考慮すれば将来の金利上昇可能性を織り込んでDSCRの目標を保守的に ( 高目に ) 設定すべきであろう 3 図表 -2 ローンを使った投資年間キャッシュフローの計算例収支 ( 単位 : 万円 ) 年間収支 75 ローン年間返済額 ( 元利払いローン額 1,400 万円金利 2.5% 期間 30 年 ) ローン返済後の年間収支 67 8➌ 投下資本利回り 1.1%(=8/700) ではワンルームマンション投資はこれまで説明してきた利回りのいずれを指標とすべきなのであろうか答はどれもノーであるなぜならどの利回りも不動産から期待できる年間のインカムゲインだけに注目した利回り指標であり投資判断に求められる指標として適切ではないためである ( 図表 -3) 図表 -3 モデルケースの利回り比較総投資額に対するインカム利回り表示利回り表面利回り実質利回り 5.0% > 4.8% > 3.6% (=100/2,000) (=100/2,100) (=75/2,100) 自己資金に対するインカム利回り投下資本利回り 1.1% (=8/700) 2 モデルケースでは簡便のため借入割合を 7 割としたため DSCRが 1.1 となっている 3 さらにモデルケースのような元利金 ( 年間 67 万円 ) 返済いでは借入コストは 4.8%(=67 1,400) にもなって実質利回りを上回るためレバレッジ効果も期待できないレバレッジ ( 梃子 ) 効果とは借入を行うことによって自己資本に対する利回りが上昇することをいう借入比率が高ければ高いほどレバレッジ効果は大きいが賃料収入や不動産の売却価格が下落すれば資金ショートを起こしたり最終的にキャッシュフローがマイナスになるリスクも大きくなるまたモデルケースのように借入コストが実物投資の利回りを上回るとレバレッジ効果が成り立たない 3

4 5 期待利回り投資対象となっているワンルームマンションは家賃収入の変動もさることながらその市場価格自体も大きく変動するこのためたとえばペイオフ解禁後も 1,000 万円までなら元本と利息が保証される定期預金の利息と前述したインカムゲインだけに着目した利回りを比較しても意味はない 4 通常不動産の投資判断に必要と考えられる利回りは家賃収入からのインカムゲインだけでなく投資期間終了時の不動産売却によるキャピタルゲイン ( ロス ) も考慮した期待利回り ( トータルリターン ) と呼ばれるものである資金を投じて商品を購入し最終的に再び資金に戻して完了することを投資と定義すればこのような投資期間を通じた総合的な利回りを指標とするのは当然といえようまた投資期間が長期となる不動産の場合期待利回りの算出では複利計算が一般的である 5 モデルケースでは家賃収入の増減はなく 6 10 年後の売却価格 ( 税引き前 7 ) を新築時の 7 割水準と想定した一般にワンルームマンションの中古市場は未成熟で 10 年目の中古価格は新築購入価格の半値 8 などということも珍しくないがここでは 10 年で 3 割程度の減価にとどめたこの結果期待利回り ( 複利 ) は 0.3% となった ( 図表 -4) これは単利では 0.7% 程度に相当するが現在の 10 年国債の利回り ( 約 1.3%) よりもはるかに低いこの計算では投資家が定期預金を取り崩すなど全額を自己資金で投資することを前提にしているこれに対し借入により投資した場合には将来の売却価格次第では自己資金に対する期待利回りがマイナスとなるリスクがあるモデルケースの条件で借入を行った場合自己資金 (700 万円 ) に対する投資期間 10 年の期待利回りは複利ベースで-5.0% 単利ベースで- 3.8% となる現在のワンルームマンション投資はペイオフ対策の必要な資産家だけでなく一般の会社員がローンを組んで投資するケースも少なくないとされるだけに投資家はこの点に十分注意すべきであるなおワンルームマンション投資では不動産経費 ( 減価償却分とローン金利 ) が家賃収入を上 4 金融商品によって利回りの表示方法や測定方法が異なる株式は年間 ( または半年 ) の価格変化と配当を合わせた総合利回りを指標とする債券は期間利回りとして当該期間のクーポンと購入売却価格差を複利ないしは単利でみる ( 日本の市場慣行では単利が多い ) 定期預金は単利複利混在するが元本が保証されている限り利息が期待利回りにあたる 5 投資期間全体の利回りに着目した指標は 1 単年度利回りを投資期間または一定期間にわたって平均化する投資期間年平均利回り ( 単利 ) と2 複数年度にわたる総合収益 ( インカムゲインとキャピタルゲイン ) を現在価値に割り引いて計算するNPV( 正味現在価値 ) 法とIRR( 内部収益率 ) 法に大別できる一般に時間価値を考慮に入れた後者 (NPV IRR) が採用されることが多いここでは IRRを使って期待利回りを計算している 6 家賃保証のあるケースでも投資家が直接管理するケースでも家賃全額を受け取り続ける想定は現実的でないため常時 5~10% の空室リスクを見込むという考え方もある 7 他の金融商品と利回りを厳密に比較する場合税引き後のキャッシュフローで比較すべきだがここでは税引前のキャッシュフローを基にした 8 最近 5 年間の平均新築価格は 2,000 万円前後中古の平均価格は 900 万円前後である ( 東京カンテイ調べ ) また新築物件でも購入後 2~3 年経てば 2~3 割は値下がるケースが多い上商品企画面においても最近は都心部の好立地物件が増え一戸当たり面積の拡大や設備のグレードアップなどが顕著で築年数の経った中古物件の値下がりリスクはより大きくなっている 4

5 回れば不動産所得がマイナスになりこれを給与所得と損益通算することで所得税の還付 9 を受けることができるという節税メリットが強調されることが多いしかし借入による投資では投資期間終了時に節税額以上のキャッシュフローのマイナスが発生する可能性が高いだけに安易な判断は禁物である図表 -4 期待利回りの測定想定条件 1 投資期間 : 10 年 2 毎期のネットキャッシュフロー : 収入支出とも 10 年間一定 311 年目の売却価格を想定 : 購入価格の 7 割 1 年 2 年 3 年 4 年 5 年 6 年 7 年 8 年 9 年 10 年収入支出年間収支売却額 ,400 ネットキャッシュフロー ,475 初期投資額 2,100 万円に対する期待利回り (10 年 IRR) 0.3% インカムケイン初期投資 2,100 万円キャヒタルロス 600 1,400 売却価格 ( 想定 ) 投資期間 10 年 ( 注 ) ネットキャッシュフローの算出では資本的支出を差し引く必要があるが戸当りの投資ではこれらを考慮するケースが少ないため無視した 3. 不動産リスクプレミアムの想定このような期待利回りで投資判断する場合そもそもワンルームマンション投資の期待利回りがどの程度の水準であるべきかについての定見が必要となる不動産投資における期待利回りの設定では不動産特有のリスクプレミアムを考慮すべきであるつまり不動産は簡単に売却して換金できない ( 流動性リスクが高い ) ことや景気動向や経年劣化などで家賃収入や価格が変動することなどを考慮し安全資産 ( 一般には確定利付きで流動性も高い国債 ) の利回りに一定のリスクプレミアムを上乗せするのである ( 図表 -5) たとえば 10 年国債の利回りを 1.3% 不動産のリスクプレミアムを仮に 3.7% 10 とすると期待利回りは =5.0% となる売却価格が新築時の 7 割と想定した図表 -4 のケースで 5% 9 節税による還付額は年収によって異なるがおよそ 20~30 万円である 10 不動産のリスクプレミアムを何パーセントとするのが妥当かについては現時点では市場のコンセンサスが十 5

6 の期待利回りを確保するためには購入時の実質利回りが 8% 単純な表示利回りに換算すると実に 10% 以上でなければならずコストが同じとすれば当初ケースよりはるかに高い家賃収入が必要となる図表 -5 マンション投資に求められる期待利回りの設定 ( イメージ ) 不動産の基準金利流動性の期待利回り ( リスクフリー + レート ) リスクプレミアム + その他のリスクプレミアムリスクプレミアム 4. 求められる投資家教育と適切な情報開示投資家に自己責任を求めるためには投資判断に必要な情報が十分に提供されていることが大前提となる特に情報弱者であるばかりか投資家としての教育や訓練をほとんど受けていない一般個人に投資商品を提供する者は投資家をミスリードしないよう適切な情報提供を行うべきであるワンルームマンション投資を勧誘する場合には少なくとも利回りについて投資家に正しく説明し理解を促す努力が不可欠といえよう以上分でないがここでは期待利回りが 5% となるよう設定した 6

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Microsoft PowerPoint - 05zaimukanri11.ppt 財務管理 [11] 資本コスト中村学園大学吉川卓也目次 11-1 資本コストの意味 11-2 企業が達成しなければならない利益とは 11-3 加重平均資本コスト 11-4 投資資金の一部を増資で調達する場合 11-5 機会費用 1 2 11-1 資本コストの意味 (1) 企業が投資プロジェクトを評価する際そのプロジェクトのキャッシュフローの現在価値合計から計算される正味現在価値を用いる投資決定をおこなう際