目 次 要 約... 3 主 要 経 営 指 標 の 推 移... 4 直 近 更 新 内 容... 5 概 略... 5 業 績 動 向... 6 四 半 期 実 績 推 移... 6 215 年 9 月 期 の 会 社 計 画... 12 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し... 1

VOYAGE GROUP(3688) 当 レポートは 掲 載 企 業 のご 依 頼 により 弊 社 が 作 成 したものです 投 資 家 用 の 各 企 業 の 取 扱 説 明 書 を 提 供 することを 目 的 としています 正 確 で 客 観 性 中 立 性 を 重 視 した 分 析 を 行 うべく 弊 社 ではあらゆる 努 力 を 尽 くしています 中 立 的 でない 見 解 の 場 合 は その 見 解 の 出 所 を 常 に 明 示 します 例 えば 経 営 側 により 示 された 見 解 は 常 に 企 業 の 見 解 として 弊 社 による 見 解 は 弊 社 見 解 として 提 示 されます 弊 社 の 目 的 は 情 報 を 提 供 することであり 何 かについて 説 得 したり 影 響 を 与 えたりする 意 図 は 持 ち 合 わせておりません ご 意 見 等 がございましたら sr_inquiries@sharedresearch.jp までメールをお 寄 せください ブルームバーグ 端 末 経 由 でも 受 け 付 けております

目 次 要 約... 3 主 要 経 営 指 標 の 推 移... 4 直 近 更 新 内 容... 5 概 略... 5 業 績 動 向... 6 四 半 期 実 績 推 移... 6 215 年 9 月 期 の 会 社 計 画... 12 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し... 14 事 業 内 容 市 場 とバリューチェーン... 25 事 業 概 要... 25 事 業 セグメント... 29 SW(Strengths, Weaknesses) 分 析... 48 財 務 諸 表 他... 49 損 益 計 算 書... 49 貸 借 対 照 表... 51 キャッシュフロー 計 算 書... 53 その 他 の 情 報... 54 沿 革... 54 トップマネジメント 及 び 社 外 取 締 役... 54 配 当 方 針... 55 大 株 主 (214 年 9 月 末 時 点 )... 55 主 なグループ 会 社 (215 年 1 月 末 時 点 )... 56 従 業 員 数 (214 年 12 月 末 時 点 )... 56 企 業 概 要... 57 http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 2/58

要 約 事 業 概 要 同 社 はインターネット 領 域 に 特 化 したサービス 開 発 企 業 現 在 は メディア( 例 えば Yahoo! などの Web サイト) 側 の 立 場 で 広 告 収 益 の 最 大 化 を 支 援 するアドテクノロジー 事 業 (214 年 9 月 期 売 上 高 構 成 比 49%) ポイントサイト EC ナビ を 擁 するメディア 事 業 ( 同 44%) の 2 つを 主 力 事 業 とする 特 に 前 者 の 成 長 が 業 績 を 牽 引 している 1999 年 の 設 立 以 来 様 々な 事 業 変 遷 を 経 てきたが ここ 数 年 はインターネット 広 告 における プログラマティック 取 引 市 場 ( 広 告 在 庫 のオンライン 上 での 自 動 取 引 )が 急 速 に 拡 大 するな かで 1)SSP(ネットメディアの 広 告 収 益 最 大 化 を 図 るプラットフォーム) 2)スマートフ ォン 向 けアドネットワーク 事 業 が 同 社 業 績 の 急 成 長 を 牽 引 そして 既 存 事 業 が 生 む 潤 沢 な キャッシュフローを 用 いて 更 なる 成 長 のための 新 規 サービスの 開 発 を 積 極 的 に 模 索 している 中 長 期 戦 略 年 率 2% 成 長 を 一 つの 目 標 に 長 期 的 には 売 上 高 1, 億 円 超 を 目 指 す 同 社 は 中 期 計 画 を 公 表 していないが 売 上 高 の 年 率 2% 成 長 を 一 つの 目 標 として 中 長 期 的 に 安 定 して 成 長 していきたいとしている メディア 事 業 を 安 定 成 長 軌 道 に 乗 せ アドテクノ ロジー 事 業 を 大 きくスケールアップし そして 第 3 第 4 の 柱 を 作 ることで 継 続 的 に 2% 成 長 を 可 能 にするというもの また 長 期 的 (5 年 ~1 年 の 時 間 軸 )には 売 上 高 1, 億 円 超 を 目 指 しているとみられる 高 い 目 標 を 掲 げる 一 方 で 現 状 のインターネット 広 告 市 場 のバリューチェーンだけでは 1, 億 円 の 達 成 は 難 しいとも 認 識 しており e コマースなど 他 のバリューチェーンを 自 社 もしくは M&A によって 確 立 していきたいとしている 事 業 別 の 戦 略 は 以 下 アドテクノロジー 事 業 経 営 資 源 を 集 中 的 に 投 入 し 1)PC 向 け 広 告 市 場 では SSP 業 界 トップの 地 位 を 維 持 しつつプ ログラマティック 取 引 市 場 拡 大 の 恩 恵 を 享 受 し 2) 広 告 需 要 が 急 速 に 高 まっているスマート フォンにおいては 2a) 現 在 主 流 のファンコミュニケーションズ( 東 証 1 部 2461)のアド ネットワーク( 広 告 を 配 信 するネットワーク) nend への 対 抗 軸 として 同 社 アドネットワ ーク Zucks Ad Network を 早 期 に 拡 大 すべく また 2b)SSP においてもスマートフォ ンアプリ 向 け 強 化 によって 市 場 成 長 の 恩 恵 を 獲 得 すべく 更 なる 取 組 を 進 めている メディア 事 業 自 社 販 促 メディアは 安 定 成 長 を 狙 ってスマートフォン 対 応 を 強 化 している 新 たに 自 社 コ ンテンツメディアを 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディアとのシナジー(ユーザの 回 遊 )を 図 るこ とで メディア 事 業 全 体 として 5~1% 程 度 の 成 長 を 狙 っている http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 3/58

主 要 経 営 指 標 の 推 移 http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 4/58

直 近 更 新 内 容 概 略 本 レポートをもって 株 式 会 社 シェアードリサーチは 株 式 会 社 VOYAGE GROUP のカバレッ ジを 開 始 する http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 5/58

業 績 動 向 四 半 期 実 績 推 移 FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4 2,123 2,356 2,552 2,825 3,451 3,833 3,965 3,797 4,275 YoY.6% 15.7% 31.7% 37.7% 62.5% 62.7% 55.4% 34.4% 23.9% 1,311 1,478 1,541 1,682 1,992 2,294 2,465 2,334 2,612 61.7% 62.7% 6.4% 59.6% 57.7% 59.8% 62.2% 61.5% 61.1% 812 878 1,11 1,143 1,459 1,54 1,5 1,463 1,663 38.3% 37.3% 39.6% 4.4% 42.3% 4.2% 37.8% 38.5% 38.9% 85 647 86 995 1,13 994 1,37 1,38 1,11 YoY -1.8% -22.7% 1.7% 26.4% 25.9% 53.6% 2.5% 4.2% 8.7% 37.9% 27.5% 33.7% 35.2% 29.4% 25.9% 26.1% 27.3% 25.8% 8 231 15 147 446 546 464 425 561 YoY 5,681.4% 136.3% 28.4% 188.8% 25.9%.4% 9.8% 5.9% 5.2% 12.9% 14.2% 11.7% 11.2% 13.1% -7 3 9-24 23 35 5-1 3 3 2 - -3 4-4 -8 35 43-19 -2 5-6 -7-1 1 2 5-14 -7 2 529 448 555 439 448 596 YoY -15.2% 32.9% 18.7% 13.% 14.5% 11.1% 11.8% 13.9% -19 - -14 7-3 -3-21 -169-21 -17-227 -231 39.4% 37.7% 38.8% 38.1% 51.1% 38.9% -6-2 1 8 9 31 273 328 286 225 371 YoY -27.2% 35.8% 11.% 7.9% 8.6% 7.2% 5.9% 8.7% FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4 2,123 2,356 2,552 2,825 3,451 3,833 3,965 3,797 4,275 1,219 1,385 1,391 1,53 1,81 2,7 1,99 1,871 1,933 1,135 1,32 1,36 1,383 1,549 1,653 1,543 1,488 1,479 8 894 98 97 1, 1,1 1,69 1,64 1,116 335 48 398 476 549 553 474 424 363 84 83 85 12 261 354 366 383 453 86 9 92 93 98 11 13 14 13 33 363 355 371 395 49 375 359 36 813 918 1,47 1,288 1,576 1,834 2,69 1,914 2,312 364 498 65 797 961 1,172 1,472 1,34 1,61 165 287 338 377 414 512 572 49 524 199 212 312 42 547 661 9 814 1,85 25 224 341 443 47 552 593 669 725 14.6 22.2 19.1 18. 2.5 21.3 24.8 19.5 22.2 246 256 283 234 343 283 284 266 273 YoY.6% 15.7% 31.7% 37.7% 62.5% 62.7% 55.4% 34.4% 23.9% 8.6% 25.7% 36.% 35.5% 48.5% 44.9% 37.2% 24.5% 6.8% 11.8% 29.9% 38.2% 36.2% 36.5% 26.9% 18.2% 7.6% -4.5% 15.9% 29.3% 3.2% 3.8% 25.1% 23.% 17.7% 17.2% 11.6% 3.% 31.2% 6.5% 47.7% 63.8% 35.4% 19.2% -1.9% -33.8% -21.5% -16.5% 9.3% 28.6% 21.3% 328.2% 329.5% 219.1% 73.9% 1.1% 8.2% 13.1% 13.2% 14.% 12.8% 11.8% 11.% 5.% ARPU 1.5% 2.% 22.1% 2.3% 19.7% 12.5% 5.7% -3.1% -9.% -2.4% 2.8% 28.1% 52.% 93.8% 99.7% 97.7% 48.6% 46.7% SSP 84.6% 136.9% 21.8% 171.5% 163.8% 135.2% 126.4% 63.6% 67.6% -3.7% 7.7% 164.2% 181.5% 15.7% 78.5% 69.% 29.8% 26.7% 666.8% 398.% 256.9% 163.% 174.6% 211.9% 188.8% 94.% 98.4% Fluctimp 258.1% 8.8% 45.9% 55.7% 87.8% 146.2% 73.9% 51.% 54.3% epcm -48.4% 31.% 16.8% 74.4% 4.5% -4.5% 3.2% 8.3% 8.6% 43.8% 7.6% 9.6% -6.6% 39.7% 1.7%.5% 13.7% -2.4% 8 231 15 147 446 546 464 425 561 42 176 73 121 269 271 2 198 231 13 93 92 78 196 34 26 228 319-47 -38-15 -51-19 -29 3-12.4% 9.8% 5.9% 5.2% 12.9% 14.2% 11.7% 11.2% 13.1% 3.5% 12.7% 5.3% 8.% 14.9% 13.5% 1.5% 1.6% 11.9% 1.6% 1.2% 8.8% 6.% 12.4% 16.6% 12.6% 11.9% 13.8% -19.2% -15.% -5.2% -21.9% -5.5% -1.3% 1.2% -.1% 4.4% http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 6/58

215 年 9 月 期 第 1 四 半 期 (215 年 1 月 28 日 発 表 ) 売 上 高 4,275 百 万 円 ( 前 年 同 期 比 23.9% 増 ) 営 業 利 益 561 百 万 円 ( 同 25.9% 増 ) 経 常 利 益 596 百 万 円 ( 同 32.9% 増 ) 当 期 利 益 371 百 万 円 ( 同 35.8% 増 ) 四 半 期 売 上 高 ( 上 表 ) 営 業 利 益 ( 下 表 ) 推 移 ( 百 万 円 ) 5, 4, 3,451 3,833 3,965 3,797 4,275 75% 6% 3, 2, 2,111 2,37 1,938 2,51 2,123 1,22 893 817 847 813 2,356 2,552 918 1,47 2,825 1,288 1,576 1,834 2,69 1,914 2,312 45% 3% 1, 1,122 1,12 1,23 1,19 1,219 1,385 1,391 1,53 1,81 2,7 1,99 1,871 1,933 15% % -1, 8 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4-15% 2% 6 4 2 94 95 127 8 58 79 8 17 2 51 19 13 42 231 93 176 15 92 73 147 78 121 546 446 34 196 269 271 561 464 425 319 26 228 2 198 231 15% 1% 5% % -2 FY9/12-6 -93 FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4-5% 第 1 四 半 期 業 績 概 要 :スマートフォン 向 けの 業 績 拡 大 が 加 速 通 期 業 績 を 上 方 修 正 アドテクノロジー 事 業 が 業 績 拡 大 基 調 を 継 続 第 1 四 半 期 の 業 績 は 売 上 高 4,275 百 万 円 と 前 年 同 期 比 23.9% 増 と 8 四 半 期 連 続 で 二 桁 成 長 を 継 続 メディア 事 業 が 純 広 告 収 益 の 減 少 等 により 営 業 減 益 (14.2% 減 )に 陥 るなかで アドテクノロジー 事 業 が 前 年 同 期 比 46.7% 増 収 62.8% 増 益 と 業 績 を 牽 引 した スマートフォン 向 けの 急 速 な 成 長 が 業 績 を 牽 引 成 長 戦 略 が 成 果 を 表 しつつある アドテクノロジー 事 業 は スマートフォン 向 け SSP Fluct 及 びスマートフォン 向 けアドネ ットワーク Zucks Ad Network が 急 成 長 を 継 続 事 業 規 模 の 拡 大 とともに 業 績 の 牽 引 役 と なっている 第 1 四 半 期 は 売 上 高 が 前 年 同 期 比 で 824 百 万 円 増 加 するなかで スマートフォ ン 向 け(メディア 事 業 も 含 む)が 836 百 万 円 とほぼ 全 てを 占 めているが なかでもアドテク ノロジー 事 業 におけるスマートフォン 向 けはその 内 8 割 強 を 占 めているとみられる http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 7/58

スマートフォン 向 けの 成 長 は 同 社 のスマートフォン 向 け 広 告 市 場 におけるアドネットワー ク 及 び SSP の 地 位 確 立 という 戦 略 が 着 実 に 功 を 奏 しているものといえよう 全 社 スマートフォン 向 け 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 2, 1,5 1, 5 3% 56 FY9/12 6% 115 11% 217 Q3 16% 18% 331 379 323 FY9/13 22% 24% 624 517 42 47 Q3 3% 855 524 35% 1,219 84 FY9/14 38% 1,47 952 43% 1,77 1,674 1,82 Q3 44% 48% 2,55 819 836 FY9/15 Q3 5% 4% 3% 2% 1% % 売 上 構 成 の 変 化 で 粗 利 率 は 落 込 んだが 営 業 利 益 は 前 年 同 期 比 25.9% 増 と 増 益 に 利 益 面 では 粗 利 率 が 前 年 同 期 の 42.3%から 38.9%へと 3.4 ポイント 落 ちこんだが これ は 相 対 的 に 粗 利 率 の 低 いアドテクノロジー 事 業 の 伸 長 による 面 が 大 きい 但 し 事 業 成 長 に 伴 う 人 件 費 の 増 加 やサーバ 関 連 費 用 を 中 心 に 販 管 費 が 同 8.7%の 増 加 に 止 まったことから 営 業 利 益 は 同 25.9% 増 の 561 百 万 円 となった 販 管 費 等 推 移 ( 百 万 円 ) 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 43.2% 41.5% 38.9% 38.1% 38.3% 39.6% 4.4% 42.3% 4.2% 37.3% 37.8% 38.5% 38.9% 1,11 995 1,13 994 1,37 1,38 267 269 342 819 837 846 86 788 85 311 285 33 231 229 236 224 14.2% 235 223 647 213 195 158 159 74 12 135 12 15 99 89 146 187 188 12.9% 11.7% 9.8% 11.2% 13.1% 4.4% -4.8% 5.9% 5.2% 486.4% -.3%.4% 473 489 448 482 484 491 497 534 521 573 576 6 5% 4% 3% 2% 1% % -1% FY9/12 Q3 FY9/13 Q3 FY9/14 Q3 FY9/15 Q3-2% 通 期 業 績 を 上 方 修 正 アドテクノロジー 事 業 の 更 なる 拡 大 を 見 込 む 同 社 は 第 1 四 半 期 決 算 と 同 時 に 通 期 業 績 の 上 方 修 正 を 発 表 売 上 高 は 17,6 百 万 円 から 18, 百 万 円 へと 4 百 万 円 増 ( 前 回 計 画 比 2.3% 増 ) 営 業 利 益 は 2,2 百 万 円 から 2,3 百 万 円 へと 1 百 万 円 増 ( 同 4.5% 増 )に 変 更 された セグメント 別 には メディア 事 業 に ついてはリサーチパネルの 落 ち 込 み 等 を 受 けて 前 回 予 想 比 で 減 益 に アドテクノロジー 事 業 はスマートフォン 向 けに 同 社 想 定 以 上 の 成 果 が 出 ていることから 同 増 益 に 修 正 されたもの 今 回 セグメント 別 の 売 上 及 び 営 業 利 益 計 画 が 開 示 された メディア 事 業 は 前 期 比 5.3% 増 収 http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 8/58

の 8, 百 万 円 ( 内 部 消 去 前 ) 8.3% 営 業 減 益 の 86 百 万 円 アドテクノロジー 事 業 は 同 32.6% 増 収 の 9,8 百 万 円 48.9% 営 業 増 益 の 1,47 百 万 円 を 見 込 んでおり アドテクノ ロジーが 連 結 業 績 を 牽 引 する 形 に 変 更 された メディア 事 業 の 戦 略 見 直 し また メディア 事 業 における 成 長 戦 略 の 見 直 しが 発 表 された 従 来 の 成 長 戦 略 では 既 存 の 自 社 メディアの 拡 大 を 見 込 んでいたが 今 回 新 しく 発 表 された 成 長 戦 略 では コンテンツメ ディアを 新 たに 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディアとのシナジー(ユーザの 回 遊 )も 期 待 して メディア 事 業 全 体 の 成 長 を 図 っていく という 方 向 に 見 直 されている ( 詳 細 は 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し 項 目 を 参 照 ) 以 下 各 セグメントの 概 要 を 示 す アドテクノロジー 事 業 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 2,312 2% 2, 16.6% 1,834 2,69 1,914 16% 1,5 1, 1,22 9.2% 893 817 847 813 1.2% 918 1,47 8.8% 1,288 1,576 12.4% 12.6% 11.9% 13.8% 12% 8% 5 6.4% 6.% 95 58 2.4% 2 51 13 1.6% FY9/12 FY9/13 6.% 93 92 78 196 FY9/14 34 26 228 319 FY9/15 Q2 Q3 Q4 4% % SSP Fluct アドネットワーク Zucks Ad Network が 好 調 に 推 移 アドテクノロジー 事 業 は 売 上 高 2,312 百 万 円 ( 前 年 同 期 比 46.7% 増 内 部 消 去 含 む( 以 下 も 同 様 )) 営 業 利 益 319 百 万 円 ( 同 62.8% 増 )と 過 去 最 高 を 更 新 した 主 力 の SSP Fluct が 同 67.6% 増 収 の 1,61 百 万 円 と 過 去 最 高 を 更 新 するなかで アドネットワーク Zucks Ad Network も 売 上 規 模 が 小 さいながらも 同 2.4 倍 と 事 業 部 門 全 体 の 売 上 高 を 押 し 上 げ シン ジケーション 事 業 の 落 込 み( 後 述 の 事 業 概 要 の 項 を 参 照 )を 補 って 事 業 全 体 で 高 い 成 長 を 記 録 した スマートフォン 向 けの 急 成 長 が 事 業 全 体 の 業 績 を 押 し 上 げる なかでも 業 績 を 牽 引 したのがスマートフォン 関 連 で スマートフォン 向 け SSP は 同 2. 倍 増 アドネットワークは 同 2.4 倍 増 となり 業 績 全 体 を 押 し 上 げた スマートフォンへの 経 営 資 源 シフトといった 成 長 への 布 石 が 効 果 を 表 している 好 調 の 背 景 としては スマートフォン 向 けに 経 営 資 源 をシフトした 結 果 ネイティブアプリ http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 9/58

の 取 り 込 みや 配 信 imp 数 ( 広 告 の 表 示 回 数 )の 急 激 な 拡 大 などに 繋 がっている 点 があげられ る 前 者 においては 第 1 四 半 期 にネイティブアプリ 開 発 者 向 けに SSP 導 入 開 発 キットのヴァー ジョンアップ 版 を 投 入 また 社 内 のエンジニアリソースをスマートフォンに 集 中 させた 効 果 が 出 ていると 推 測 する 後 者 はについても 従 来 は 中 堅 メディア 主 体 であったが 大 規 模 メディアへのアプローチを 進 めており その 効 果 が 配 信 imp 数 の 拡 大 として 表 れている 大 規 模 メディアにおいて 同 社 SSP Fluct が 採 用 されるケースが 増 加 しており 第 1 四 半 期 においては ecpm( 売 上 高 配 信 imp 数 千 imp 数 あたりの 擬 似 的 平 均 単 価 )を 確 保 した 上 で 配 信 imp 数 を 拡 大 するこ とに 成 功 している マフ(Media Accelerating Fund) を 設 立 メディア アプリの 囲 い 込 みを 開 始 同 社 は 215 年 1 月 21 日 に 国 内 のメディア 及 びアプリの 育 成 創 出 を 目 的 として マフ (Media Accelerating Fund) を 設 立 することを 発 表 した 同 社 の 狙 いは メディアやネイ ティブアプリに 対 して 他 社 が 契 約 する 前 の 段 階 で 同 社 SSP アドネットワークへの 取 り 込 みを 図 るというもの より 早 期 に 有 力 な 開 発 者 を 囲 い 込 めるか が 重 要 となる( 詳 しくは 今 期 会 社 計 画 の 項 目 を 参 照 ) メディア 及 びアプリの 各 過 程 における マフ による 支 援 メディア 事 業 業 績 推 移 2,5 2, 1,5 1, 5 11.3% 1,122 1,12 7.2% 127 79 FY9/12 1,23 1,19 1,219 1.7% 1.7% 17 19 3.5% 42 FY9/13 12.7% 1,385 1,391 176 1,53 8.% 5.3% 73 121 FY9/14 2,7 1,81 1,99 1,871 14.9% 13.5% 269 271 1.5% 1.6% 1,933 11.9% 2 198 231 FY9/15 Q2 Q3 Q4 2% 16% 12% 8% 4% % http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 1/58

増 収 減 益 に 転 じる メディア 事 業 は 売 上 高 1,933 百 万 円 ( 前 年 同 期 比 6.8% 増 ) 営 業 利 益 231 百 万 円 ( 同 14.2% 減 )と 増 収 を 継 続 するも 営 業 減 益 に 転 じた また 自 社 メディア(EC ナビ PeX リサーチ パネル 等 )に 限 ると 自 社 メディアの 売 上 高 は 1,479 百 万 円 と 同 4.5% 減 と 減 収 に 転 じており マーケティングソリューション 事 業 の 拡 大 でメディア 事 業 では 増 収 を 維 持 した リサーチパネルの 落 ち 込 みが 主 因 自 社 メディアの 落 ち 込 みは リサーチパネルの 売 上 の 落 ち 込 みが 主 因 ただ リサーチパネ ルは 提 携 先 のクロス マーケティング( 東 証 マザーズ 3675 リサーチパネルに 4% 出 資 ) が 事 業 会 社 等 に 提 案 営 業 活 動 を 行 い リサーチパネルを 通 じてアンケートの 回 答 を 得 ると いう 仕 組 みであり ある 意 味 同 社 が 業 績 を 拡 大 させる 手 段 はかなり 限 られている QAU の 伸 び 悩 みはスマートフォン 向 け 強 化 で 打 開 を 図 る また QAU(Quarterly Active User)も 前 年 同 期 比 で 5.% 増 前 四 半 期 比 では 微 減 となり 伸 び 悩 みがみられる 同 社 では 原 因 を 1)PC 市 場 中 心 にメディアを 構 築 していたものの PC 市 場 のトラフィックが 鈍 化 2) 新 規 会 員 獲 得 はスマートフォン 経 由 が 多 くなっているが そ の 一 方 でスマートフォンユーザの 定 着 率 は PC 経 由 と 比 較 して 低 い と 分 析 これらの 対 策 を 速 やかにあてていく 方 針 である 同 社 自 社 メディアにおける Web 及 びアプリ 両 面 でのスマートフォン 対 応 強 化 また 定 着 率 向 上 のための 各 種 施 策 を 打 つとしている 自 社 メディア 事 業 の 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 2,1 1,8 1,5 1,2 9 1,15 1,3 945 1,16 1,135 3.% 15.9% 6.5% 63.8% 47.7% 1,653 1,549 1,543 35.4% 1,488 1,479 31.2% 1,383 1,32 1,36 19.2% 29.3% 3.2% 3.8% 25.1% 23.% 17.7% 17.2% -1.9% 11.6% 8% 6% 4% 2% % 6 3-33.8% 69 691 697 694 8 894 98 97 1, 1,1 1,69 1,64 1,116 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4 EC PeX YoYEC PeX YoY -2% -4% -6% 過 去 の 四 半 期 実 績 と 通 期 実 績 は 過 去 の 財 務 諸 表 へ http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 11/58

215 年 9 月 期 の 会 社 計 画 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 FY9/15 (1/28)(1/3) 8,139 9,858 15,46 18, 17,6 YoY 2.7% 21.1% 52.6% 19.6% 17.% 2 536 1,881 2,3 2,2 YoY -99.6% 24,423.2% 25.6% 22.3% 17.%.% 5.4% 12.5% 12.8% 12.5% 4 529 1,891 2,3 2,2 YoY - 13,93.5% 257.3% 21.7% 16.4%.% 5.4% 12.6% 12.8% 12.5% -152 31 1,114 1,35 1,3 YoY - - 259.8% - 16.7% -1.9% 3.1% 7.4% 7.5% 7.4% FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 FY9/15 (1/28)(1/3) 8,139 9,858 15,46 18, 17,6 4,356 5,499 7,597 8, - 3,579 4,66 7,393 9,8-917 1,18 1,177 1,2 - YoY 2.7% 21.1% 52.6% 82.6% 17.% 26.2% 38.2% 5.3% 13.6% 81.8% 32.6% 11.% 15.5% 2.% 2 536 1,881 2,3 2,2 242 413 938 86 97 223 275 987 1,47 1,28-462 -152-45 -3-5.% 5.4% 12.5% 12.8% 12.5% 5.5% 7.5% 12.3% 1.8% 6.2% 6.8% 13.4% 15.% -5.4% -14.9% -3.8% -2.5% YoY - - 25.6% 22.3% 17.% - 7.7% 127.3% -8.3% 3.4% - 23.6% 258.5% 48.9% 29.6% 215 年 9 月 期 は 高 い 市 場 成 長 率 が 期 待 されるアドテクノロジー 事 業 を 中 心 に 業 績 伸 長 を 見 込 む 各 セグメントにおける 概 要 は 以 下 のとおり アドテクノロジー 事 業 アドテクノロジー 事 業 は 売 上 高 9,8 百 万 円 ( 前 期 比 32.6% 増 ) 営 業 利 益 1,47 百 万 円 ( 同 48.9% 増 )を 見 込 む 第 1 四 半 期 発 表 時 における 通 期 会 社 計 画 上 方 修 正 の 主 因 となった スマートフォン 向 けサービスが 成 長 を 牽 引 する 見 通 し スマートフォン 市 場 の 成 長 を 確 実 に 業 績 に 結 びつける 215 年 9 月 期 の 事 業 方 針 は 1)スマートフォンネイティブアプリ 向 け SSP への 取 組 み 2) プロダクト 開 発 力 の 強 化 を 掲 げている これは 前 期 までは スマートフォンネイティブ アプリ 向 け SSP の 展 開 が 遅 れたことで 成 長 機 会 を 取 り 逃 していた ことを 踏 まえたもの http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 12/58

既 に 第 1 四 半 期 において ネイティブアプリ 開 発 者 向 けに SSP 開 発 キットの 改 修 版 第 一 弾 を 完 成 させ 配 布 また エンジニア 採 用 を 強 化 し 社 内 におけるエンジニアリソースもスマ ートフォンに 集 約 を 図 っている メディア 事 業 メディア 事 業 は 売 上 高 8, 百 万 円 ( 前 期 比 5.3% 増 ) 営 業 利 益 86 百 万 円 ( 同 8.3% 減 )を 見 込 む 同 社 の 期 初 計 画 では 営 業 利 益 は 前 期 比 3.4% 増 の 97 百 万 円 が 予 想 されて いたが リサーチパネルの 伸 び 悩 みや 成 長 戦 略 の 見 直 しにより 86 百 万 円 に 減 額 された 新 成 長 戦 略 ではコンテンツメディアの 展 開 を 新 たに 図 る 新 たなメディア 事 業 における 成 長 戦 略 は 215 年 9 月 期 の 第 1 四 半 期 決 算 時 に 発 表 された 従 来 の 戦 略 では EC ナビ 等 のポイントを 中 心 とした 自 社 メディアを 利 用 して 自 社 メディア 会 員 をいかに 顧 客 ( 買 い 物 サイト 等 )へ 誘 導 するか という 観 点 から 規 模 拡 大 を 図 ってきた スマートフォンの 普 及 に 伴 い これだけでは 高 い 成 長 が 見 込 めなくなったことから 会 員 の 手 前 の 段 階 である 消 費 者 にいかに 興 味 を 持 ってもらえるか というフェーズからメディアを 作 っていく 方 向 に 転 換 し 戦 略 を 見 直 した 新 成 長 戦 略 では コンテンツメディアを 新 たに 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディアとのシナジー (ユーザの 回 遊 )も 期 待 して メディア 事 業 全 体 の 成 長 を 図 っていく というもの( 詳 細 は 次 項 経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し を 参 照 ) 今 期 は 既 存 自 社 メディアのスマートフォン 対 応 の 強 化 新 規 コンテンツメディアの 育 成 などに 取 り 組 む 既 に 女 性 向 けコンテンツ 運 営 ノウハウを 持 つアイランドとの 提 携 などの 布 石 が 打 たれている http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 13/58

経 営 戦 略 及 び 中 長 期 見 通 し 年 率 2% 成 長 を 一 つの 目 標 に 長 期 的 には 売 上 高 1, 億 円 超 を 目 指 す 同 社 は 中 期 計 画 を 公 表 していないが 売 上 高 の 年 率 2% 成 長 を 一 つの 目 標 として 中 長 期 的 に 安 定 して 成 長 していきたいとしている メディア 事 業 を 安 定 成 長 軌 道 に 乗 せ アドテクノ ロジー 事 業 を 大 きくスケールアップし そして 第 3 第 4 の 柱 を 作 ることで 継 続 的 に 2% 成 長 を 可 能 にするというもの また 長 期 的 (5 年 ~1 年 の 時 間 軸 )には 売 上 高 1, 億 円 超 を 目 指 しているとみられる 214 年 9 月 期 売 上 実 績 (15,46 百 万 円 ) 比 約 6.6 倍 という 高 い 目 標 を 掲 げる 一 方 で 現 状 のインターネット 広 告 市 場 のバリューチェーンだけでは 売 上 高 1, 億 円 の 達 成 は 難 しいと も 認 識 しており e コマースなど 他 分 野 のバリューチェーンを 自 社 もしくは M&A によって 確 立 していきたいとしている とはいえ どの 分 野 に 進 出 するにせよ 広 告 及 び マネタイズ は 必 ず 当 該 分 野 のバリュ ーチェーンの 中 に 入 ってくる その 際 に これらは 競 合 企 業 に 対 するアドバンテージとなる だけでなく そもそもインターネット 広 告 市 場 のバリューチェーンはいまだ 成 長 市 場 であり 同 社 は 短 期 ~ 中 期 的 には 同 市 場 での 成 長 を 目 指 している 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, -66-98 -2, FY6 FY6 / /1 9,858 7,928 8,139 7,324 5,386 3,736 2,157 2,55 2,846 1,532 7 215 44 763 617 32 121 232 449 87 239 273 251 57 562 497 536 2 FY6 /2 FY6 /3 FY6 /4 FY6 /5 FY9 /5 FY9 /6 FY9 /7 FY9 /8 FY9 /9 FY9 /1 FY9 /11 FY9 /12 FY9 /13 15,46 18, 1,881 2,3 FY9 /14 FY9 /15 Est. 2% 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% 自 社 メディア SSP 事 業 で 得 られるキャッシュを 成 長 市 場 新 規 事 業 に 投 入 同 社 は 1999 年 の 設 立 以 来 様 々な 事 業 変 遷 を 経 てきているが ここ 数 年 はインターネット 広 告 におけるプログラマティック 取 引 市 場 ( 広 告 在 庫 のオンライン 上 での 自 動 取 引 )の 急 速 な 拡 大 を 背 景 に SSP(ネットメディアの 広 告 収 益 の 最 大 化 を 図 るプラットフォーム) 及 びス マートフォン 向 け 事 業 が 業 績 を 牽 引 している 現 在 メディア 事 業 における 自 社 メディア(214 年 9 月 期 売 上 構 成 比 41%) アドテクノロ ジー 事 業 における SSP 事 業 ( 同 33%)が 既 存 事 業 における 成 長 するキャッシュカウ とし て キャッシュフローを 生 み 出 しながら 成 長 をしている そうした 中 インターネット 広 告 市 場 の 中 でも 成 長 市 場 であるスマートフォン 向 けに 経 営 資 源 を 重 点 的 に 配 分 し もちろん http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 14/58

更 なる 成 長 のための 新 規 サービスの 開 発 についても 積 極 的 に 模 索 している プログラマティック 取 引 市 場 : 広 告 の 1 表 示 (1 インプレッション) 毎 にリアルタイムのオークション 方 式 で 広 告 を 選 択 (リアルタイム 入 札 (RTB:Real Time Bidding))するシステム 広 告 主 や 広 告 会 社 が 入 札 した 広 告 の 中 から 最 も 単 価 の 高 い 広 告 が 配 信 される 仕 組 み 実 際 には 2 nd プライスオークションシステムを 採 用 して おり 2 番 目 に 高 い 入 札 価 格 が 採 用 される また メディア 側 は 最 低 落 札 価 格 を 設 定 可 能 で1 番 目 に 高 い 入 札 価 格 がこれを 下 回 った 際 は 取 引 が 成 立 しない SSP 側 にとっては 最 低 落 札 価 格 をいくらで 設 定 するかが 非 常 に 重 要 となっている SSP (Supply-Side Platform):インターネット 広 告 においてメディアの 収 益 を 最 大 化 させる 仕 組 み 様 々な アドネットワーク(Ad Network) DSP(Demand-Side Platfoem) アドエクスチェンジ(Ad Exchange) 等 と 連 携 し メディアにとって 最 適 かつ 収 益 性 の 高 い 広 告 配 信 を 行 うことを 目 指 した 広 告 プラットフォーム メディア 媒 体 社 にとっては 収 益 性 の 向 上 に 加 え 広 告 を 一 括 して 管 理 配 信 できることによる 運 用 コスト の 削 減 もメリットとしてあげられる 配 信 システムや 分 析 レポート 等 の 機 能 は 各 SSP によって 様 々だが 同 社 の Fluct は 純 広 告 の 配 信 が 可 能 な 点 (アドサーバー 機 能 )や PC モバイル スマートフォン 全 てに 対 応 しデバイスを 横 断 した 管 理 が 可 能 な 点 が Fluct の 特 長 としてあげられる 以 下 各 事 業 における 成 長 戦 略 の 要 約 である 成 長 戦 略 概 観 アドテクノロジー 事 業 経 営 資 源 を 集 中 して 投 入 し 1)PC 向 け 広 告 市 場 では SSP 業 界 トップの 地 位 を 維 持 しつつプ ログラマティック 取 引 市 場 拡 大 の 恩 恵 を 享 受 し 2) 広 告 需 要 が 急 速 に 高 まっているスマート フォンにおいては 2a) 現 在 主 流 となっているファンコミュニケーションズ( 東 証 1 部 2461) のアドネットワーク( 広 告 を 配 信 するネットワーク) nend への 対 抗 軸 として 同 社 アドネ ットワーク Zucks Ad Network を 早 期 に 拡 大 すべく また 2b)SSP においてもアプリ 向 け 強 化 による 市 場 成 長 の 恩 恵 を 獲 得 すべく 更 なる 取 組 を 進 めている アドネットワーク: 一 広 告 主 のアドサーバから 複 数 のメディアサイトに 跨 って 広 告 を 配 信 するサービス 多 数 のメディアサイトによるネットワークが 構 築 されており 広 告 主 及 び 媒 体 社 はアドネットワークが 登 場 したこ とで 広 告 配 信 / 広 告 枠 を 導 入 が 安 易 になり 個 々のメディア/ 広 告 毎 に 行 っていた 手 続 きや 設 定 分 析 を 簡 易 に 管 理 することが 可 能 になった メディア 事 業 自 社 販 促 メディアはスマートフォン 対 応 を 強 化 し 売 上 高 年 率 成 長 1% 程 度 の 成 長 するキャ ッシュカウ 化 を また 自 社 コンテンツメディアを 新 たに 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディア とのシナジー(ユーザの 回 遊 )を 図 り メディア 事 業 全 体 の 成 長 を 狙 う 以 下 上 記 事 業 の 成 長 戦 略 についての 具 体 的 な 内 容 を 示 す http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 15/58

アドテクノロジー 事 業 事 業 の 現 状 認 識 電 通 ( 東 証 1 部 4324)の 調 査 によると 213 年 のインターネット 広 告 市 場 における 媒 体 費 は 前 年 比 9% 成 長 の 7,23 億 円 214 年 は 同 14% 成 長 の 8,245 億 円 その 内 運 用 型 広 告 ( 同 社 アドテクノロジー 事 業 が 含 まれる)は 213 年 に 同 22% 成 長 の 4,122 億 円 213 年 は 同 24%の 5,16 億 円 と 高 い 成 長 を 示 している なかでも アドテクノロジーを 利 用 した 市 場 は 更 に 急 激 に 成 長 しており アドテクスタジオ(サイバーエージェント) 及 びシードプラ ンニング 調 査 によると 213 年 は 同 53% 成 長 の 1,6 億 円 214 年 は 同 41% 成 長 の 2,258 億 円 が 見 込 まれている インターネット 広 告 市 場 と 同 社 関 連 売 上 高 出 所 : 電 通 アドテクスタジオ シードプランニング 会 社 資 料 よりSR 作 成 現 時 点 では SSP 事 業 が 大 半 を 占 め SSP 含 めてスマートフォン 関 連 が 高 い 成 長 を 示 す こうした 市 場 環 境 の 中 で アドテクノロジー 事 業 は 更 に 高 い 成 長 を 示 している アドテクノ ロジー 事 業 は PC 及 びスマートフォン 向 けの SSP サービス Fluct 等 が 同 事 業 部 門 売 上 高 の 68%を 占 め( 同 事 業 の 215 年 9 月 期 第 1 四 半 期 実 績 ) スマートフォン 向 けアドネット ワーク Zucks Ad Network は 14%( 同 ) スマートフォン 向 けリワード 広 告 (アプリや Web サイトに 表 示 する 成 果 報 酬 型 広 告 ) Zucks Affiliate が 9%( 同 )と 現 時 点 では SSP サービスが 収 益 の 大 半 を 占 める 売 上 高 は 下 表 のように 高 い 成 長 を 継 続 中 でも SSP を 含 めてスマートフォン 向 けが 成 長 を 牽 引 しており スマートフォン 向 けアドネットワーク Zucks Ad Network が 立 ち 上 がりつつ ある 状 況 である アドテクノロジー 事 業 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 2,312 2% 2, 16.6% 1,834 2,69 1,914 16% 1,5 1, 1,22 9.2% 893 817 847 813 1.2% 918 1,47 8.8% 1,288 1,576 12.4% 12.6% 11.9% 13.8% 12% 8% 5 6.4% 6.% 95 58 2.4% 2 51 13 1.6% FY9/12 FY9/13 6.% 93 92 78 196 FY9/14 34 26 228 319 FY9/15 Q2 Q3 Q4 4% % http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 16/58

スマートフォン 向 け SSP 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 1,2 SSP 398% 4% 9 YoY 257% 3% 6 3 26 43 87 Q3 FY9/12 16 199 212 FY9/13 312 Q3 163% 175% 42 547 FY9/14 212% 661 189% 9 Q3 814 94% 1,85 98% FY9/15 Q3 2% 1% % インターネット 広 告 市 場 における 同 社 アドテクノロジー 事 業 の 位 置 づけ 成 長 戦 略 アドテクノロジー 事 業 の 成 長 戦 略 は PC とスマートフォンで 大 きく 異 なる これは 現 状 の 市 場 環 境 として PC では 1a)SSP サービスが 認 知 されており 且 つ 1b) 同 社 の Fluct が 既 にトップクラスの 市 場 地 位 を 得 ているのに 対 して スマートフォンでは 2a) SSP サー ビスはアドネットワークに 対 してまだ 普 及 しておらず 2b) 同 社 のアドネットワーク Zucks Ad Network はまだ 大 手 競 合 に 対 して 市 場 地 位 はまだ 低 い という 面 があるためと 考 えられ る PC 向 けは より 付 加 価 値 の 高 い 広 告 の 配 信 を 目 指 し 既 存 SSP Fluct を 強 化 PC 向 けは SSP サービス Fluct が 主 体 で 既 に 同 社 は SSP として 市 場 シェア 2%( 同 社 推 定 ) PC 向 けに 限 れば 3% 近 く( 同 )まで 上 昇 し トップクラスに 位 置 する 競 争 環 境 も 新 規 参 入 が 新 たに 出 てくるというよりも 集 約 化 が 進 む 可 能 性 があると 同 社 では 認 識 してい る 従 って ここでの 戦 略 は より 付 加 価 値 の 高 い 広 告 をどう 配 信 していくのか として SSP としての 差 別 化 を 更 に 図 っていくというもの プレミアム 広 告 及 び 広 告 枠 を 扱 うプライベートマーケットプレイスを 運 営 する 子 会 社 を 設 立 こうした 流 れのなかで アドテクノロジー 市 場 における 新 たな 取 組 みとして 215 年 2 月 9 http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 17/58

日 にプレミアム 広 告 及 び 広 告 枠 を 扱 う 新 会 社 intelish(インテリッシュ) を 設 立 した SR 社 では 1)ニッチグロース 市 場 での 市 場 地 位 の 確 立 2)SSP としての 付 加 価 値 の 拡 大 3) DSP 側 の 付 加 価 値 の 取 り 込 み といった 狙 いがあるとみられる 現 時 点 ではまだニッチな 市 場 ではあるものの 将 来 的 に 拡 大 が 見 込 まれる 分 野 自 社 SSP Fluct を 導 入 しているメデ ィアを 中 心 に 展 開 を 図 ることで 早 期 の 市 場 地 位 確 立 を 狙 ったものと SR 社 ではみている intelish は インターネット 広 告 運 用 のソリューションを 提 供 し 多 くの DSP 運 用 実 績 を 持 つエスワンオーイ ンタラクティブ( 以 下 s1o-i との 合 弁 会 社 資 本 金 は 4 百 万 円 出 資 率 は 同 社 が 51% s1o-i が 49% Intelish は プライベートマーケットプレイス( 以 下 PMP )を 構 築 し 限 定 された 広 告 主 が 特 定 メディアの 特 定 広 告 枠 に 広 告 を 提 供 可 能 なプログラマティック 取 引 市 場 を 提 供 する 既 存 のオープンオークション 型 の 広 告 取 引 は 広 告 主 メディアともに 匿 名 で 行 われ 広 告 主 にとって 掲 載 される 広 告 枠 は 不 特 定 であり メディアにとっては 不 適 切 な 広 告 掲 載 によるブ ランド 価 値 の 毀 損 入 札 という 市 場 原 理 導 入 による 広 告 枠 の 均 質 化 ( 広 告 枠 価 値 の 毀 損 )な どが 懸 念 されていた PMP はプログラマティック 取 引 の 手 法 の 一 つで 既 存 のオープンオークション 型 広 告 取 引 と の 違 いは メディアは 広 告 主 と 広 告 掲 載 位 置 や 価 格 について 事 前 に 取 り 決 めを 行 うことから 広 告 主 とメディアの 双 方 で 誰 が 入 札 しどの 媒 体 に 広 告 表 示 がされるかが 事 前 に 分 かる 点 これにより プレミアムな 広 告 枠 を 限 られた 広 告 主 に 提 供 が 可 能 となる メディアにとってはブランド 価 値 を 毀 損 することなく 広 告 枠 の 新 たなプログラマティック 取 引 の 手 段 として 選 択 できる 自 社 メディアがどのような 広 告 主 に 適 性 があるのか どのよ うなコンテンツが 有 効 なのか 等 の 判 断 も 行 えるようになり そのメリットは 大 きい 広 告 主 にとっても 広 告 を 掲 載 するメディア 位 置 を 選 んだ 上 で プレミアムな 広 告 枠 に 対 してプログラマティック 取 引 が 可 能 となる そして 全 体 の 配 信 結 果 だけでなく より 細 分 化 したメディア 単 位 での 配 信 結 果 を 検 証 することもメリットとしてあげられる Open Auction Private Marketplace 同 社 では intelish の 目 指 す 方 向 性 として 広 告 主 側 とメディア 側 の 課 題 解 決 に 焦 点 をあてる ことによって PDCA サイクル( 広 告 配 信 後 の 結 果 を 踏 まえて 次 の 広 告 施 策 を 練 る)がしっ かりと 稼 働 する 仕 組 みの 構 築 をあげている http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 18/58

スマートフォン 向 けアドネットワーク Zucks Ad Network を 大 手 nend 規 模 まで 育 成 また PC での 高 い 競 争 力 とは 異 なり スマートフォンにおいては 様 相 が 異 なり ファンコミ ュニケーションズのアドネットワーク nend が 強 い 競 争 力 を 持 つ これに 匹 敵 する 大 手 ア ドネットワークが 複 数 並 列 する 環 境 にないことから それを 最 適 化 するという SSP の 存 在 意 義 が 薄 まっている 状 況 で スマートフォン 向 け 広 告 市 場 においては RTB 化 されていないアド ネットワークの 市 場 が 圧 倒 的 に 大 きい 状 況 にある ファンコミュニケーションズ 単 体 モバイル 向 けアフィリエイト 広 告 サービス 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 1,8 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 15% Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 YoY 22% 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% そうしたなか 同 社 では 自 社 のスマートフォン 向 けアドネットワーク Zucks Ad Network を 強 化 して nend と 同 様 に 競 争 力 あるアドネットワークとして 育 成 し SSP 市 場 への 移 行 時 には 同 社 SSP Fluct でその 果 実 を 得 ていくものとみられる 同 社 のスマートフォン 向 け SSP 売 上 高 は 急 速 に 拡 大 はしているものの まだ nend と 比 較 すると 売 上 規 模 は 小 さ い 同 社 では ネイティブアプリ 開 発 者 向 けに SSP 開 発 キットをより 使 いやすく 提 供 するなどの 努 力 を 重 ねており 開 発 キット 第 1 弾 は 215 年 9 月 期 第 1 四 半 期 に 投 入 が 完 了 している 今 後 の 普 及 を 期 待 したい 同 社 スマートフォン 向 け SSP 売 上 及 び nend 売 上 推 移 ( 百 万 円 ) 1,2 1, 8 6 4 2 1 6 18 27 45 16 171 282 579 1,455 1,559 887 988 4,11 3,625 3,358 3,65 2,66 2,211 Q2 Q3 Q4 FY9/1 FY9/11 FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 SSPnend 6, 5, 4, 3, 2, 1, http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 19/58

将 来 的 には スマートフォン 広 告 市 場 での 垂 直 統 合 を 目 指 す 将 来 的 には スマートフォン 広 告 市 場 のメディアから 代 理 店 までのバリューチェーンにおい て SSP アドネットワーク 以 外 のサービスも 提 供 事 業 の 垂 直 統 合 を 図 り 粗 利 率 向 上 を 狙 う 現 状 は 広 告 市 場 のマージン 全 体 の 1~15%を 占 める SSP を 主 体 に 同 15~3%のアドネ ットワーク 及 び DSP での 市 場 地 位 確 立 を 目 指 しているところであるが 将 来 的 には 同 15~ 2%を 占 める 代 理 店 機 能 を 保 有 することによって 広 告 主 が 同 社 SSP に 直 接 広 告 を 出 稿 でき る 仕 組 の 構 築 を 狙 っている また 同 時 に EC ナビなどのメディア 事 業 を 拡 大 することで 同 4~55%を 占 める 媒 体 社 の 部 分 においても 果 実 を 得 る 考 えにあると SR 社 ではみている インターネット 広 告 市 場 のバリューチェーンにおけるマージン 構 造 SSP 売 上 課 題 解 決 力 で 差 別 化 を 図 る 主 力 事 業 である SSP 及 びアドネットワークの 拡 大 を 垂 直 統 合 も 含 めて 狙 う 中 で 同 社 は 小 ~ 中 規 模 メディアを 重 点 ターゲット 先 に 位 置 付 けている スマートフォン 広 告 市 場 は 現 状 広 告 主 が 限 定 される 一 方 で 広 告 を 掲 載 するメディアの 広 告 在 庫 ( 広 告 が 掲 載 できる 空 き 枠 ) は 急 速 に 増 加 しており 広 告 を 出 稿 する 広 告 主 有 利 な 状 態 になっている また メディア 側 においても テクノロジーの 進 化 著 しい 同 市 場 における 知 識 不 足 経 験 不 足 等 から メディ アの 実 力 以 下 の 売 上 で 満 足 してしまっている 媒 体 社 が 多 数 存 在 する 同 社 ではこうしたメディアに 対 して 売 れていない 広 告 枠 ( 例 えばトップページの 2 層 3 層 下 など)の 収 益 化 を 入 り 口 に 徐 々に 当 該 メディアのプレミアム 広 告 枠 (トップページの 一 番 目 立 つ 広 告 枠 )の 獲 得 を 狙 うボトムアップアプローチを 得 意 とする SSP では 競 合 他 社 に 対 して 広 告 配 信 エンジンのアルゴリズムでは 大 きな 差 別 化 に 至 らず 結 局 は 現 場 における 課 題 解 決 力 が 重 要 であるという 具 体 的 には 顧 客 の 広 告 収 益 の 最 大 化 への 目 的 に メディアとしての 広 告 枠 の 作 り 方 や 適 し た 広 告 メニューの 提 案 などのコンサルティング 型 の 営 業 を 行 っている こうした 営 業 の 内 容 や 実 際 に 広 告 収 益 の 拡 大 といった 実 績 が 同 社 の 強 みとなっている こうした 課 題 解 決 力 を 更 に 磨 くことで 新 規 顧 客 の 獲 得 及 び 深 耕 を 図 っていく 方 針 である http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 2/58

八 方 美 人 で 事 業 リスクを 低 減 ここで 言 う 八 方 美 人 とは 同 社 の 顧 客 である 主 要 メディア 及 び 主 要 な 各 DSP や 各 アド ネットワークとの 友 好 関 係 の 強 化 を 指 す 同 社 は 既 に SSP 市 場 において 約 2%の 市 場 シェア ( 同 社 推 定 )を 持 つが Yahoo!(YDN: Yahoo! Display Ad Network)や Google(GDN: Google Display Network)といった 巨 大 アドネットワークとの 接 続 は SSP 業 者 にとって 有 利 に 働 く 広 告 価 値 の 最 大 化 を 図 るには いかに 高 い 広 告 主 を いかに 高 い 広 告 単 価 の 広 告 を 持 ってい るアドネットワークかどうかが 重 要 になってくる Yahoo! や Google は 広 告 単 価 の 高 い 広 告 を 多 数 保 有 しており こうした 事 業 者 から 接 続 を 停 止 されることは 競 争 力 を 大 きく 殺 ぐこ とにつながるためである マフ(Media Accelerating Fund) を 設 立 メディア アプリの 囲 い 込 みを 開 始 また 同 社 は 215 年 1 月 21 日 に 国 内 のメディア 及 びアプリの 育 成 創 出 を 目 的 として マフ(Media Accelerating Fund) を 設 立 することを 発 表 した ファンド 総 額 は 5 百 万 円 で 1) 開 発 資 金 として 1 件 あたり 最 大 1 百 万 円 の 開 発 資 金 提 供 2)プロモーション 費 用 として 1 件 あたり 最 大 2 百 万 円 の 資 金 提 供 3) 出 資 (1 件 あたり 最 大 3 百 万 円 ) に 用 いるとしている ただ 実 際 にファンドを 組 成 する 訳 ではなく 1) 開 発 費 支 援 2) 同 社 グループのメディア 及 び SSP アドネットワーク 等 での 無 償 プロモーショ ン 3) 既 存 の VOYAGE VENTURES からの 投 資 となる 予 定 同 社 の 狙 いとしては メディアやネイティブアプリに 対 して 他 社 が 契 約 する 前 の 段 階 で 同 社 SSP アドネットワークへの 取 り 込 みを 図 るというもの ネイティブアプリでは 特 に ユ ーザが 増 えた 段 階 で 営 業 に 行 っても 既 に 他 社 が 契 約 しており 断 られる 場 合 が 多 いことから アプリ 及 びメディアの 開 発 の 企 画 段 階 プロモーション 段 階 から 支 援 していくことで 囲 い 込 みを 図 ろうというもの 新 入 社 員 の 青 田 買 いのイメージに 近 い より 早 期 に 有 力 な 開 発 者 を 囲 い 込 めるか が 重 要 となる メディア 及 びアプリの 各 過 程 における マフ による 支 援 http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 21/58

メディア 事 業 事 業 の 現 状 認 識 メディア 事 業 における 現 在 の 主 力 メディアは ポイント 獲 得 サイトの EC ナビ 及 びポイン ト 交 換 サイトの PeX といったポイント 関 連 サイトを 中 心 に 運 営 しており 独 自 のポイント 経 済 圏 を 構 築 している また ポイントに 関 するノウハウやソリューションを 提 供 するポイ ントソリューションサービス 事 業 も 行 い 事 業 の 横 展 開 を 図 っている メディア 事 業 の 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 2, 1,5 1, 5 11.3% 1,122 1,12 7.2% 127 79 FY9/12 1,23 1,19 1,219 1.7% 1.7% 17 19 3.5% 42 FY9/13 12.7% 1,385 1,391 176 1,53 8.% 5.3% 73 121 1,81 14.9% FY9/14 2,7 13.5% 269 271 1,99 1,871 1.5% 1.6% 1,933 11.9% 2 198 231 FY9/15 Q2 Q3 Q4 2% 16% 12% 8% 4% % 成 長 戦 略 コンテンツメディアの 展 開 を 新 たに 図 り 着 実 に 年 率 1%の 売 上 成 長 を 続 けていく メディア 事 業 は 同 社 にとってキャッシュカウでもある 他 の 事 業 を 伸 ばす 為 に 稼 ぐだけ と いう 意 味 でのキャッシュカウではない アドテクノロジー 事 業 ほど 急 速 な 成 長 を 目 指 しては いないものの 着 実 に 年 率 5~1%の 売 上 成 長 を 継 続 していく 方 針 である 自 社 販 促 メディアにおいては 安 定 成 長 を 目 指 してスマートフォン 対 応 を 強 化 また 自 社 コンテンツメディアを 新 たに 立 ち 上 げ 既 存 の 自 社 メディアとのシナジー(ユーザの 回 遊 ) を 図 り メディア 事 業 全 体 での 成 長 を 狙 っている 既 存 自 社 メディアでは 難 しい 高 成 長 を コンテンツメディアを 加 えることで 実 現 既 存 の 自 社 メディアでは 1)ポイントを 販 促 ツールとしてユーザを 誘 導 2)データベース 化 された 会 員 をアクティブに 動 いてもらえるように 誘 導 という 流 れの 中 で 付 加 価 値 を 得 て きた 過 去 に 成 長 してきた 実 績 はあるものの a) 既 に 大 規 模 なメディアにまで 育 っているこ と b)スマートフォンがネットアクセスの 中 心 になる 中 で ユーザを 自 社 メディアに 誘 導 す る 現 在 の 仕 組 みでは 限 界 などの 要 因 により 現 在 の 延 長 線 上 で 今 後 も 高 い 成 長 率 を 維 持 し 続 けるのは 難 しい と 同 社 ではみている そうしたなか 消 費 者 に 興 味 を 持 ってもらえるフェーズにおけるメディアを 作 ることで 自 社 顧 客 メディアへの 誘 導 を 図 っていく 方 向 に 舵 を 切 っている http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 22/58

アイランド 社 と 合 弁 で 立 ち 上 げたメルメディアがコンテンツ 事 業 の 核 に 今 回 の 新 成 長 戦 略 で 立 ち 上 げるコンテンツメディアは ユーザのネット 上 での 行 動 プロセス において 自 社 販 促 メディアよりも 前 興 味 関 心 を 示 す 段 階 でのメディアであり コンテンツ の 充 実 が 重 要 となる 既 に 保 有 している 自 社 メディアとして コトバンク ( 朝 日 新 聞 社 と 共 同 運 営 する 無 料 辞 書 サービス ヤフー 辞 書 との 業 務 提 携 )があるが 同 社 では 新 しく 合 弁 で 立 ち 上 げたメルメディア( 出 資 比 率 同 社 65% アイランド 35%)において コンテンツメ ディアを 順 次 立 ち 上 げていく 計 画 とみられる 今 後 も 新 しいコンテンツメディアを 順 次 立 ち 上 げる 予 定 第 一 弾 として 朝 時 間.jp ( 朝 に 関 連 したライフスタイル 提 案 型 のポータルサイト)をアイ ランド 社 からメルメディアに 移 管 し リニューアル 及 びアプリ 開 発 を 現 在 行 っている 同 社 はこうしたポータルサイト 等 におけるコンテンツ 制 作 が 不 得 手 であったが 女 性 向 けコンテ ンツのメディア 運 営 を 23 年 から 行 っているアイランド 社 の 持 つノウハウを 活 かし 今 後 も 新 メディアの 展 開 を 順 次 行 っていく 予 定 メルメディアにおいては 将 来 的 に ライフス タイルコンテンツを 保 有 する 出 版 社 やコンテンツホルダーとの 提 携 も 視 野 に 入 れて ライフ スタイルに 特 化 した 新 たなメディアの 開 発 運 営 に 取 り 組 むとしている メディア 事 業 におけるユーザの 動 線 ー コ ン テ ン ツ メ デ ィ ア 販 促 メ デ ィ ア http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 23/58

EC ナビ:スマートフォン 向 けを 強 化 アクティブユーザ 数 及 び ARPU 拡 大 を 狙 う QAU が 伸 び 悩 み スマートフォン 対 応 を 強 化 自 社 メディア 事 業 では PC 市 場 向 けに QAU(Quarterly Active Users 四 半 期 平 均 アクティ ブユーザ)の 伸 び 悩 みが 見 られることから 成 長 市 場 であるスマートフォン 向 け 対 応 を 強 化 し アクティブユーザ 数 及 び ARPU(Average Revenue Per User 1 ユーザあたりの 平 均 売 上 高 ) の 拡 大 を 狙 っている スマートフォン 向 けアプリ 及 びウェブサイトにおける 各 種 機 能 を PC 向 けと 同 様 に 引 き 上 げることで アクティブユーザ 数 の 増 加 を 促 し また ポイントの 貯 め 易 さや 貯 める 楽 しさを 充 実 することでユーザの 定 着 率 上 昇 を 図 る 考 えとみられる QAU 推 移 ( 万 人 ) 12 1 8 78 QAU YoY 83 81 82 86 9 92 93 98 11 13 14 13 13.1% 13.2% 14.% 12.8% 11.8% 11.% 24% 2% 16% 6 1.1% 12% 4 8.2% 5.% 8% 2 4% FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4 % 国 内 ポイントサイト 市 場 は 成 熟 が 近 いとして 将 来 的 にはリアル 店 舗 との 連 携 で 成 長 を 狙 う 同 社 では 国 内 のポイントサイト 市 場 は 成 熟 が 近 いとみているが 一 方 で リアル 店 舗 との 接 点 を スマートフォンを 用 いて 広 げることで 非 連 続 の 成 長 があるのではないか との 見 方 を 示 している 将 来 的 には 各 個 別 店 舗 で 行 っているポイントサービスを 集 約 化 して 仮 想 的 な ポイントネットワークの 構 築 を 指 向 しているとみられる 新 規 事 業 同 社 では 3 つ 目 の 事 業 の 柱 を 狙 い 毎 期 一 定 程 度 の 投 資 を 多 方 面 に 行 っている その 一 方 で M&A による 事 業 拡 大 も 視 野 に 入 れており 現 状 のキャッシュフローを 有 効 に 用 いていく 考 え である http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 24/58

事 業 内 容 市 場 とバリューチェーン 事 業 概 要 事 業 の 変 遷 同 社 はインターネット 領 域 に 特 化 したサービス 開 発 企 業 1999 年 の 設 立 後 市 場 や 顧 客 ニー ズの 変 化 へ 最 適 な 対 応 を 図 るため 様 々な 事 業 変 遷 を 経 てきた そうしたなか ここ 数 年 は インターネット 広 告 におけるプログラマティック 取 引 市 場 ( 広 告 在 庫 のオンライン 上 での 自 動 取 引 )の 急 速 な 拡 大 を 背 景 に SSP(ネットメディアの 広 告 収 益 の 最 大 化 を 図 るプラットフ ォーム) 及 びスマートフォン 向 け 事 業 が 同 社 業 績 を 牽 引 している 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, -66-98 -2, FY6 FY6 / /1 9,858 7,928 8,139 7,324 5,386 3,736 2,157 2,55 2,846 1,532 7 215 44 763 617 32 121 232 449 87 239 273 251 57 562 497 536 2 FY6 /2 FY6 /3 FY6 /4 FY6 /5 FY9 /5 FY9 /6 FY9 /7 FY9 /8 FY9 /9 FY9 /1 FY9 /11 FY9 /12 FY9 /13 15,46 18, 1,881 2,3 FY9 /14 FY9 /15 Est. 2% 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% 創 業 期 ~ 第 一 次 成 長 期 (1999 年 ~24 年 ) 設 立 当 時 は 懸 賞 サイトを 運 営 複 数 メディアを 束 ねて 売 上 高 1, 百 万 円 を 目 指 した 設 立 当 時 はネットの 中 のキャンペーン 情 報 を 集 めた 懸 賞 サイト MyID を 運 営 しており 複 数 の 大 手 ネット 関 連 企 業 から M&A の 打 診 を 受 けるなか 21 年 にサイバーエージェント( 東 証 1 部 4751)の 子 会 社 ( 212 年 5 月 時 点 の 出 資 比 率 72.7%)となった 当 時 は 売 上 高 1, 百 万 円 を 目 指 しており 懸 賞 サイトに 成 長 の 限 界 が 見 えたこともあって 複 数 のメディアを 立 ち 上 げるなど 横 展 開 を 図 ってきた 24 年 7 月 に 価 格 比 較 サイト EC ナビ の 運 営 を 開 始 25 年 6 月 期 には 売 上 高 を 2,157 百 万 円 まで 成 長 させる 一 方 で 複 数 の 小 規 模 のメディア を 束 ねて 売 上 高 1, 百 万 円 ( 例 えば 5 百 万 円 2)を 積 み 重 ねるのは 容 易 ではないこ とから コアとなるメディアを 伸 ばしていく 方 向 に 経 営 方 針 を 転 換 する ただ 同 社 に 広 告 収 入 をもたらす 広 告 主 にとって 懸 賞 サイトを 閲 覧 する 層 は 魅 力 的 には 映 らず コアのメデ ィアとして 育 てていくには 限 界 を 感 じた こうして 立 ち 上 がったのが MyID をリニュー アルした EC ナビ で 24 年 7 月 に 運 営 を 開 始 した http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 25/58

事 業 構 造 変 革 期 (25 年 ~211 年 ) 検 索 エンジンのシンジケーション 事 業 を 開 始 そうして 価 格.com(カカクコム( 東 証 1 部 2371)が 運 営 ) 以 外 の 価 格 比 較 サイトが 淘 汰 されていく 中 で ロボット 型 検 索 機 能 を 差 別 化 に 価 格 比 較 サイト 兼 ショッピングサーチ 市 場 に 参 入 する このように 26 年 までは 順 調 に 業 績 を 伸 長 させてきたが 同 時 に 組 織 も 肥 大 化 したことで 事 業 部 制 を 導 入 そして 現 在 に 繋 がるように 新 しい 事 業 を 複 数 立 ち 上 げていった この 中 の 一 つが 現 在 のアドテクノロジー 事 業 に 繋 がる 検 索 エンジンのシンジケーション 事 業 ( 以 下 シンジケーション 事 業 ) である シンジケーション 事 業 が 業 績 を 力 強 く 牽 引 当 時 同 社 は EC ナビ 上 で Yahoo!の 検 索 エンジンをカスタマイズして 導 入 し 検 索 結 果 と 同 時 に 検 索 連 動 型 広 告 を 表 示 するようにして 広 告 収 入 を 得 ていた これを 他 のメディアに 導 入 するサービスを 27 年 に 立 ち 上 げ オーバーチュア(29 年 に 現 ヤフー( 東 証 1 部 4689) 傘 下 に)と 提 携 して 検 索 連 動 型 広 告 の 導 入 支 援 を 行 ってきた この 事 業 は 大 きく 成 長 し 同 社 は 28 年 に 同 事 業 を 行 う 1% 子 会 社 adingo を 設 立 年 間 3, 百 万 円 近 い 売 上 を 計 上 するまでになった シンジケーション 事 業 のビジネスモデルの 崩 壊 しかしながら 21 年 7 月 に Yahoo! Japan は 検 索 エンジン 並 びに 検 索 連 動 型 広 告 配 信 シス テムを Google のシステムに 切 り 替 えることを 決 定 同 社 はヤフーと 提 携 して 進 めてきたシン ジケーション 事 業 を 新 規 に 行 うことが 難 しく 且 つ 既 存 契 約 についても 見 直 しが 必 要 にな ってしまった 当 時 の 同 社 の 営 業 利 益 は 562 百 万 円 (21 年 9 月 期 )であり 粗 利 益 で 1, 百 万 円 を 超 える 事 業 が 数 年 でなくなる 可 能 性 が 高 いことは 死 活 問 題 となった 第 二 次 成 長 期 (212 年 ~) SSP Fluct が 立 ち 上 がる そして これを 取 り 返 す 新 しい 事 業 として 出 てきたのが SSP Fluct である 同 社 はシンジ ケーション 事 業 に 代 わる 新 たな 収 益 源 となるソリューションを 提 供 すべく 開 発 を 進 め 21 年 1 月 にメディアが 広 告 収 益 を 最 大 になるように 広 告 をコントロールできる SSP システム Fluct のサービスを 開 始 した 同 社 の 売 上 成 長 は 211 年 9 月 期 212 年 9 月 期 と 伸 び 悩 んで 見 えるが これは このシンジケーション 事 業 の 落 ち 込 みと Fluct の 売 上 成 長 が 重 なった 時 期 が 212 年 9 月 期 であったことが 理 由 である その 後 は EC ナビを 中 心 としたメディア SSP Fluct Zucks(211 年 4 月 にスマートフ ォンにおける 広 告 サービスに 特 化 した 会 社 として 設 立 )を 中 心 としたアドテクノロジーを 事 業 の 両 輪 として 現 在 に 至 っている http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 26/58

セグメント 別 営 業 利 益 推 移 ( 百 万 円 ) 現 在 の 事 業 構 造 VOYAGE GROUP は 連 結 子 会 社 19 社 持 分 法 適 用 会 社 2 社 からなる 事 業 毎 に 法 人 化 を 進 めたグループ 連 結 経 営 現 在 同 社 グループは 同 社 及 び 連 結 子 会 社 19 社 持 分 法 適 用 会 社 2 社 で 構 成 されている グ ループ 会 社 が 多 いが これは 各 事 業 の 法 人 化 ( 子 会 社 化 )を 進 めてグループ 連 結 経 営 を 基 本 に 事 業 展 開 を 図 っているため 狙 いは 1) 事 業 単 位 毎 に 責 任 を 明 確 化 することによって 意 思 決 定 のスピードを 上 げる 2) 親 会 社 において 管 理 業 務 を 集 中 させてグループガバナンス 構 造 を 構 築 することで グループが 一 体 となった 戦 略 の 下 での 事 業 展 開 を 可 能 にする である 事 業 の 全 体 図 注 :のべ 会 員 数 及 び 導 入 媒 体 数 は214 年 9 月 末 現 在 http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 27/58

主 要 グループ 会 社 一 覧 セグメント 構 成 セグメントは 3 つ インターネット 市 場 において ネットメディア( 例 えば Yahoo!などの Web サイト) 側 に 立 って 広 告 収 益 の 最 大 化 を 支 援 するアドテクノロジー 事 業 (214 年 9 月 期 売 上 高 構 成 比 46%) ポイントサイト EC ナビ を 擁 するメディア 事 業 ( 同 47%)を 主 力 事 業 に その 他 インターネット 関 連 事 業 で 新 たな 成 長 の 柱 を 模 索 している 以 下 各 セグメントの 概 略 について 説 明 する セグメント 別 売 上 高 ( 左 図 ) 及 び 営 業 利 益 ( 右 図 ) 構 成 比 ( 百 万 円 ) 1,177 7% -45 7,597 47% 7,393 46%, 938 987 http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 28/58

事 業 セグメント アドテクノロジー 事 業 業 績 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 2,312 2% 2, 16.6% 1,834 2,69 1,914 16% 1,5 1, 1,22 9.2% 893 817 847 813 1.2% 918 1,47 8.8% 1,288 1,576 12.4% 12.6% 11.9% 13.8% 12% 8% 5 6.4% 6.% 95 58 2.4% 2 51 13 1.6% FY9/12 FY9/13 6.% 93 92 78 196 FY9/14 34 26 228 319 FY9/15 Q2 Q3 Q4 4% % ネットメディア 側 の 立 場 で 広 告 収 益 の 最 大 化 を 図 る アドテクノロジー 事 業 は インターネット 広 告 市 場 において 例 えば Yahoo! 等 のネットメ ディア 側 の 立 場 で Web サイトにおける 広 告 収 益 の 最 大 化 を 図 る 手 段 を 提 供 している 立 場 で としたのは 広 告 枠 の 媒 体 社 (メディア)から 広 告 主 ( 例 えばゲーム 会 社 等 )の 流 れ の 中 で 広 告 収 益 を 最 大 化 したいメディアと 広 告 費 用 を 抑 えて 広 告 効 果 を 最 大 化 したい 広 告 主 ではその 立 ち 位 置 が 異 なるため PC 向 け SSP では 市 場 シェア 3%とトップ 企 業 スマートフォンでは 先 行 者 を 猛 追 同 社 の 提 供 するサービスは 1)PC 及 びスマートフォン 向 け SSP(ネットメディアの 広 告 収 益 最 大 化 を 図 るプラットフォーム) 2)スマートフォン 向 けアドネットワーク( 広 告 を 配 信 するネットワーク) Zucks Ad Network 及 びリワード 広 告 (アプリや Web サイトに 表 示 する 成 果 報 酬 型 広 告 ) Zucks Affiliate 他 SSP 市 場 におけるシェアは 同 社 推 定 2% PC 向 けに 限 れば 3% 弱 (ともに 214 年 9 月 期 時 点 ) スマートフォン 向 けアドネットワーク では 先 行 者 である nend を 追 う 立 場 ( 同 社 の 関 連 売 上 高 は nend の 1 割 弱 )にある インターネット 広 告 市 場 における 同 社 アドテクノロジー 事 業 の 位 置 づけ http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 29/58

インターネット 広 告 における RTB の 仕 組 み 上 表 はインターネット 広 告 市 場 における 全 体 像 を 表 しており 図 表 内 の 矢 印 は 広 告 枠 の 流 れ を 示 したもの 例 えば 我 々が Yahoo!( 月 間 総 ページ 数 6,561 百 万 PV 214 年 1~12 月 )のトップページを 表 示 した 際 右 上 に 広 告 枠 が 表 示 されるが 同 社 はまさにこうした 広 告 枠 の 取 引 に 深 く 関 わっている 同 社 はメディア 側 に 立 った 広 告 収 益 最 大 化 の 仕 組 みである SSP を 保 有 しており 以 下 は 広 告 枠 の 収 益 化 に 同 社 のアドテクノロジーである SSP がどのように 関 わっているかについて その 広 告 枠 に 実 際 に 広 告 が 表 示 されるまでの.1 秒 を 説 明 したものである SSP を 通 じての 広 告 枠 に 広 告 が 表 示 されるまでの 一 連 の 工 程 まず 大 前 提 として ネットメディア(Yahoo!などのポータル 個 人 ブログ Twitter Youtube あらゆる Web サイト)で 広 告 枠 を 持 つメディアは 広 告 枠 から 得 られる 広 告 収 益 を 最 大 化 したいと 考 えていることに 留 意 1) 広 告 枠 にインプレッション( 広 告 の 表 示 ) 機 会 の 発 生 A 氏 が PC のブラウザでサイト X を 訪 問 サイト X に 設 定 されている 広 告 枠 に 広 告 表 示 (イ ンプレッション)の 機 会 が 訪 れる 2) 広 告 枠 オークションへの 招 待 A 氏 の 情 報 ( 効 果 的 な 広 告 を 表 示 するために 検 索 履 歴 や 閲 覧 履 歴 等 )や 閲 覧 しているサ イト X に 表 示 されている 広 告 枠 のサイズ 等 が SSP を 通 じて SSP に 接 続 している 複 数 の 提 携 DSP に 一 斉 に 配 信 される 3) オークション 参 加 権 利 争 奪 予 選 会 開 催 DSP 内 では 各 広 告 主 の 指 示 通 りに 最 適 化 して 算 出 した 入 札 価 格 同 士 で 予 選 を 行 いオ ークションへの 参 加 者 を 決 定 し SSP に 提 示 4) オークション 開 催! 各 DSP からもたらされた 入 札 価 格 を 基 にオークションを 行 い 入 札 価 格 N 円 を 提 示 した 勝 利 した 広 告 主 S が 決 定 5a) オークション 成 立 SSP はメディアが 広 告 枠 に 設 定 した 最 低 落 札 価 格 L 円 と 照 らし 合 わせ 入 札 価 格 N 円 が 最 低 落 札 価 格 L 円 を 上 回 った 場 合 は N 円 を 提 示 した 広 告 主 S の 広 告 がサイト X の 広 告 枠 に 表 示 される(2 nd プライスオークションシステムを 採 用 しており 入 札 価 格 は 2 番 目 に 高 い 価 格 が 採 用 される) 5b) オークション 不 成 立 入 札 価 格 N 円 が 最 低 落 札 価 格 を 下 回 った 場 合 は サイト X の 広 告 枠 は SSP が 接 続 してい るアドネットワークからアドネットワークが 配 信 した 広 告 主 T の 配 信 を 受 ける http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 3/58

DSP: 広 告 主 のコスト 対 広 告 効 果 最 大 を 図 るプラットフォーム 広 告 収 益 の 最 大 化 を 狙 う SSP とは 逆 の 立 場 DSP は RTB によるリアルタイムオークションを 可 能 にし 複 数 のアドネットワークや SSP に 対 して 一 元 管 理 を 可 能 にし また 蓄 積 した 膨 大 なデータを 基 にした 分 析 して 広 告 効 果 の 最 大 化 を 図 っている また 上 記 の 例 では DSP でオークション 不 成 立 となり アドネットワーク 行 きとなった 広 告 枠 はそれを 保 有 するメディアの 価 値 に 関 わらず 同 一 の 価 格 で 販 売 されることが 多 い 2 nd プライスオークションシステム: 最 高 落 札 価 格 を 提 示 した A 氏 が 落 札 者 となるが 落 札 価 格 は 二 番 目 の 落 札 価 格 を 提 示 した 価 格 となるオークション 方 式 で 高 い 価 格 を 引 き 出 すとされている 広 告 枠 と 広 告 費 用 広 告 枠 ( 媒 体 社 広 告 主 )と 広 告 費 用 ( 広 告 主 媒 体 社 )は 逆 の 流 れ 一 方 上 述 の 広 告 枠 の 流 れとは 別 に 売 上 の 源 泉 となる 広 告 費 用 がどのようなバリューチェ ーンを 形 成 しているかを 考 えてみたい 下 図 は 広 告 費 用 を 1 として 各 段 階 を 経 ていく に 従 ってどのようにメディアに 収 益 をもたらすかを 模 式 化 したものである 広 告 費 用 は ま ず 広 告 代 理 店 に 手 数 料 が 落 ちる そして 残 りを DSP やアドネットワーク SSP と 分 け 合 いな がら 媒 体 社 ( 同 社 にとっての 顧 客 )に 広 告 収 益 が 渡 される このように 広 告 費 用 は 広 告 枠 とは 逆 方 向 に 流 れていく 広 告 費 用 がメディアの 媒 体 社 にまで 流 れる 過 程 SSP 売 上 SSP は 媒 体 社 の 収 益 を DSP は 広 告 主 の 広 告 効 果 を 各 々 最 大 化 を 図 る ここで 問 題 となるのが RTB 取 引 される DSP/SSP での 勝 負 DSP は 広 告 主 側 に 立 って 広 告 をいかに 低 コストで 効 果 的 に 出 稿 するかを SSP は 媒 体 社 側 に 立 って 広 告 枠 をいか に 高 く 売 れるかを 競 う その 武 器 となるのが 広 告 広 告 枠 でありその 先 の 接 続 先 である DSP にとっては YDN(Yahoo Display Network)や GDN(Goodle Display Network)と いった 有 力 アドネットワークとの 接 続 は 必 須 であり その 先 の 広 告 主 との 直 販 ルートが 重 要 になる SSP にとっても YDN や GDN と 接 続 していないと 販 売 率 の 向 上 は 難 しく 多 数 の DSP アドネットワークと 接 続 することで 広 告 枠 をいかに 高 く 販 売 するかが 重 要 になる http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 31/58

SSP 自 体 の 粗 利 率 向 上 と 他 工 程 での 粗 利 の 獲 得 現 状 広 告 費 用 の 配 分 において DSP 事 業 者 が SSP 事 業 者 よりも 多 く 獲 得 している 傾 向 にある 同 社 ではまだ RTB 化 があまり 進 んでいないスマートフォン 向 けの 市 場 で アドネットワー ク Zucks Ad Network を 拡 大 することによって SSP だけではなくアドネットワークの 部 分 の 粗 利 も 得 て 粗 利 率 の 向 上 につなげようとしている ネット 広 告 市 場 が SSP や DSP といった RTB 取 引 に 至 るまで ただ 過 去 から SSP や DSP といった RTB が 存 在 した 訳 ではなく 現 在 も 全 てが SSP になっ ている 訳 ではない スマートフォンにおいては 広 告 主 がゲーム 会 社 など 一 部 業 種 のみに 偏 重 し 社 数 も 限 られていることや 大 手 アドネットワークの 存 在 感 が 大 きいことから SSP 市 場 はまだ 小 さくアドネットワークが 主 流 である 以 下 過 去 のネット 広 告 市 場 を 俯 瞰 し そして 変 遷 を 辿 ってみたいと 思 う インターネット 広 告 市 場 国 内 インターネット 広 告 市 場 国 内 の 広 告 市 場 は TV や 新 聞 等 の 既 存 メディアにおいては 伸 び 悩 みがみられるが インター ネット 広 告 市 場 は 着 実 に 成 長 を 続 けている その 規 模 は 電 通 ( 東 証 1 部 4324)の 調 査 によ ると 214 年 の 市 場 規 模 は 前 年 比 12% 増 の 1,519 億 円 そのなかでも 広 告 収 益 / 広 告 効 果 の 最 大 化 を 担 うアドテクノロジーを 活 用 した 運 用 型 広 告 は 前 年 比 24% 増 の 5,16 億 円 と 3 年 連 続 で 2% 前 後 の 伸 長 を 見 せており 急 成 長 を 遂 げている 国 内 インターネット 広 告 費 の 推 移 ( 十 億 円 ) 1, 8 6 4 2 1,52 938 868 227 86 775 218 698 77 25 167 187 6 161 162 483 511 141 232 285 339 412 175 12 193 128 281 93 181 59 118 331 363 351 376 334 324 222 27 38 314 5 74 85 181 5 74 85 118 CY1 CY1 CY2 CY3 CY4 CY5 CY6 CY7 CY8 CY9 CY1 CY11 CY12 CY13 CY14 出 所 : 電 通 資 料 よりSR 作 成 http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 32/58

アドテクノロジー 広 告 市 場 ( 十 億 円 ) 35 3 25 2 15 1 5 314 329 7% 277 29 32 6% 26 53% 226 86 12 5% 21 66 4% 16 5 16 3% 15 39 31% 3% 2% 28% 12 186 2 195 26 155 2% 67 15 1% % CY12 CY13 CY14 CY15 CY16 CY17 CPC/CPM RTB RTB 出 所 :アドテクスタジオ 及 びシードプランニング 資 料 よりSR 作 成 市 場 変 遷 このように アドテクノロジーを 活 用 した 運 用 型 広 告 が 増 加 している 背 景 は 繰 り 返 しにな るが 広 告 の 出 稿 元 である 広 告 主 は 費 用 対 効 果 を メディア 内 の 広 告 枠 を 販 売 する 側 の 媒 体 社 は 広 告 収 益 の 最 大 化 をそれぞれ 志 向 する 傾 向 にあるため これまでの 営 業 マンが 販 売 する 純 広 告 から 買 い 手 と 売 り 手 がリアルタイムで 取 引 を 行 うプ ログラマティック 取 引 による 広 告 ( 広 告 枠 )が 増 加 したことで 同 社 が 行 っている SSP アル ゴリズムによる 自 動 販 売 経 由 での 取 引 が 急 速 に 普 及 している 運 用 型 広 告 : 広 告 の 最 適 化 を 自 動 的 もしくは 即 時 的 に 支 援 する 広 告 手 法 検 索 連 動 型 広 告 や RTB(Real Time Bidding) 広 告 が 含 まれる プログラマティック 取 引 :RTB を 含 むデジタル 広 告 在 庫 のオンライン 上 での 自 動 取 引 のこと ネットメディア 広 告 商 品 のトレンド アドテクノロジーの 進 化 変 革 ネットメディアにおけるディスプレイ 広 告 は 1) 最 初 期 は 広 告 主 が 掲 載 期 間 や 特 定 メディア を 選 んで 掲 載 していた 純 広 告 から 始 まり 2) 広 告 を 決 められた 通 りに 自 動 的 に 配 信 する システムの アドサーバ が 登 場 メディアの 広 告 枠 に 複 数 の 広 告 をローテーション 表 示 す http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 33/58

ることも 可 能 となり 販 売 方 式 もクリック 保 障 の 付 与 などの 多 様 化 が 進 んだ 3)そして 複 数 のメディアを 束 ねるアドネットワークが 登 場 し 広 告 主 側 はメディアの 特 性 を 活 かしたいわゆるターゲティング 広 告 を アドネットワークを 通 じて 簡 単 に 配 信 すること が 可 能 となった 4)そしてアドネットワーク 同 士 で 広 告 や 空 いている 広 告 枠 を 融 通 し 合 う アドエクスチェンジと 呼 ばれる 在 庫 取 引 市 場 が 生 まれた 5) 更 なる 効 率 化 を 目 指 して いよいよ 複 数 のアドエクスチェンジやアドネットワークを 一 元 管 理 且 つ 広 告 効 果 を 最 大 化 可 能 な DSP が 登 場 6)そしてメディア 側 でも 複 数 のアドエクスチェンジやアドネットワークを 一 元 管 理 し 広 告 収 益 の 最 大 化 を 実 現 する SSP が 登 場 する DSP と SSP が 生 まれたことで これを 接 続 することで 広 告 枠 から 広 告 主 まで 一 気 通 貫 でお 互 いの 広 告 収 益 広 告 効 果 を 最 大 化 すべくリアルタイムで 競 争 入 札 できる 市 場 が 生 まれたのである ネットメディアにおける 広 告 収 益 最 大 化 手 法 の 変 遷 こうした 流 れを メディア 側 の 広 告 枠 サイドで 見 ると 以 下 のようになる 211 年 までを 第 1 段 階 手 動 での 枠 単 位 での 最 大 化 とすると メディアは 広 告 枠 を 枠 単 位 で 純 広 告 アドネットワーク アフィリエイト 等 に 設 定 して 広 告 枠 毎 に 広 告 収 益 最 大 化 を 目 指 していた 212 年 以 降 は 第 2 段 階 一 部 の 枠 にて 枠 販 売 率 の 最 大 化 に 入 り 純 広 告 の 販 売 率 が 悪 い 枠 では 単 価 が 安 くても 枠 の 販 売 率 を 上 げることで 収 益 最 大 化 を 目 指 している 現 時 点 のメデ ィアは 概 ねこの 段 階 にいる 将 来 的 には 第 3 段 階 全 ての 枠 で 枠 販 売 率 の 最 大 化 とオペレーションの 効 率 化 を 自 動 に で は 全 ての 枠 に SSP を 導 入 してオペレーションを 効 率 化 し 且 つ サイト 全 体 での 最 大 化 を 目 指 す 方 向 に 進 むと 考 えられる 214 年 時 点 では 全 ての 広 告 枠 で SSP が 利 用 されている 訳 ではないが 将 来 的 には 全 ての 広 告 枠 について SSP を 活 用 して 管 理 販 売 する 時 代 になっていくと 同 社 ではみている http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 34/58

ネットメディアにおける 広 告 売 上 最 大 化 手 法 の 変 遷 SSP 市 場 のリスク ただ 成 長 している SSP 市 場 にもリスクは 当 然 存 在 する 同 社 では 事 業 リスクとして 1) GDN や YDN nend といった 大 手 アドネットワーク 事 業 者 が DSP/SSP との 接 続 を 停 止 する こと( 自 分 達 で SSP/DSP 機 能 を 担 う) 2)アドネットワーク 事 業 者 との 事 業 コンフリクト (SSP との 競 合 )による 接 続 停 止 3)アドネットワークによる SSP 機 能 の 取 り 込 み 4) 競 争 激 化 による 収 益 性 低 下 による 事 業 継 続 価 値 の 毀 損 をあげている 現 状 はリスクが 顕 在 化 していないものの これらの 動 向 には 留 意 したい 事 業 構 造 そして 同 社 のアドテクノロジー 事 業 のポートフォリオだが 214 年 9 月 期 売 上 高 に 対 して SSP 事 業 が 概 ね 3 分 の 2 を 占 め 残 り 3 分 の 1 をアドネットワーク リワード 広 告 その 他 でほぼ 等 分 している また SSP 事 業 アドネットワーク リワード 広 告 とも 高 い 成 長 を 続 けている 以 下 同 社 の SSP 事 業 などについて 説 明 する SSP (Supply-Side Platform):メディアの 広 告 収 益 を 最 大 化 させる 仕 組 み アドネットワーク: 一 広 告 主 のアドサーバから 複 数 のメディアサイトに 跨 って 広 告 を 配 信 するサービス 多 数 のメディアサイトによるネットワークが 構 築 されており 広 告 主 及 び 媒 体 社 はアドネットワークが 登 場 したこ とで 広 告 配 信 / 広 告 枠 を 導 入 が 安 易 になり 個 々のメディア/ 広 告 毎 に 行 っていた 手 続 きや 設 定 分 析 を 簡 易 に 管 理 することが 可 能 になった http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 35/58

売 上 高 に 占 める 構 成 比 ( 百 万 円 ) FY9/13 FY9/14 Others Others Zucks Zucks SSP 2,31 57% SSP 4,99 66% SSP 事 業 1% 子 会 社 の adingo が SSP プラットフォーム Fluct を 運 営 している Fluct は PC 及 びスマートフォン 向 けの 国 内 最 大 級 の SSP プラットフォームで 市 場 シェアは 同 社 推 定 約 2%(PC 向 けに 限 ると 約 3%) 売 上 高 について SSP 事 業 では 前 述 のように インプレッション 毎 に 広 告 を 配 信 することが 出 来 れば これに 単 価 を 乗 じたものが 売 上 高 となる 即 ち インプレッション 数 広 告 配 信 に 成 功 した 版 倍 率 単 価 で 表 される 同 社 では 販 売 率 がほぼ 1%であるとのことであり 売 上 高 はより 単 純 化 可 能 で インプレッション 数 単 価 となる 逆 に 言 うと 販 売 率 が 常 に 1%と 仮 定 するならば 擬 似 的 な 平 均 単 価 である ecpm(effective Cost per Mille 1 インプレッションあたりのコスト)の 推 移 も 計 算 可 能 である インプレッション 数 推 移 ( 億 インプレッション) 8 7 YoY 669 725 4% 35% 6 258.1% 552 593 3% 5 443 47 25% 4 3 2 1 7 124 234 284 25 224 8.8% 341 45.9% 55.7% 87.8% 146.2% 73.9% 51.% 54.3% 2% 15% 1% 5% FY9/12 FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4 % ecpm は 改 善 基 調 また 同 社 が 推 定 するネット 広 告 のバリューチェーン 中 の 利 益 配 分 では 広 告 費 用 を 1 と した 場 合 に SSP は 1~15 だが DSP は 15~3 と 配 分 割 合 が 大 きい また DSP は 代 理 店 分 15~2 を 除 いた 8~85 の 中 で 15~3 を 稼 ぐのが 通 常 と 同 社 では 見 ているともいえる http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 36/58

しかしながら 214 年 6 月 に 上 場 した DSP 専 業 のフリークアウト( 東 証 マザーズ 694) は 5% 以 下 の 仕 入 率 換 言 すれば 5% 超 の 粗 利 率 を 稼 ぎ 出 していた これは SSP 側 から 搾 取 していたとも 言 え さすがにフリークアウトの 仕 入 率 は 上 昇 傾 向 に あるが 一 方 同 社 の ecpm もスマートフォン 向 け SSP の 売 上 増 などを 背 景 に 上 昇 しており マージンが 改 善 方 向 にあるといえよう 推 定 ecpm( 円 ) 及 びフリークアウトの 仕 入 率 ( 仕 入 高 売 上 高 ) 推 移 3 25 2 ecpm 22 19 18 2 21 25 19 47.1% 5.3% 22 52% 5% 48% 15 1 15 44.4% 43.5% 45.1% 46% 44% 5 4.7% 41.8% 42.% 41.7% 42% FY9/13 FY9/14 FY9/15 Q2 Q3 Q4 4% SSP の 売 上 高 推 移 2, 1,6 1,2 8 4 197 21 215 26 43 87 FY9/12 FY9/13 SSPPC 667% 1,61 1,472 1,85 398% 1,34 9 1,172 814 257% 961 661 797 163% 175% 547 65 189% 498 42 94% 98% 294 364 212 312 79% 69% 3% 27% 16 199 134 165 287 338 377 414 512 572 49 524 FY9/14 FY9/15 SSP YoYPC Q2 Q3 Q4 8% 6% 4% 2% % -2% YoY 売 上 計 上 時 期 同 社 の 業 績 特 に 四 半 期 業 績 を 分 析 する 上 では 売 上 の 計 上 時 期 には 注 意 が 必 要 アドテク ノロジー 事 業 では 例 えば 第 1 四 半 期 (1~12 月 )の 売 上 は 実 際 には 9~11 月 の 売 上 が 1 ヶ 月 遅 れて 計 上 される そのため 214 年 3 月 のように 消 費 増 税 前 の 広 告 需 要 に 特 需 が 発 生 した 場 合 は 第 2 四 半 期 の 業 績 ではなく 4 月 が 含 まれる 第 3 四 半 期 の 業 績 に 貢 献 するこ ととなる これは SSP 事 業 だけでなく 後 述 のアドネットワークも 同 様 である http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 37/58

売 上 計 上 時 期 について 出 所 :SR 作 成 利 益 への 影 響 売 上 高 は 流 れとしては 上 述 のように DSP もしくはアドネットワーク 側 からもたらされる そ して その 概 ね 8 割 を 媒 体 社 /メディア 側 に 広 告 枠 の 仕 入 代 として 支 払 い 売 上 原 価 に 計 上 し ている ( 粗 利 率 の 動 向 はヒアリング 予 定 ) スマートフォン 向 けでは 今 後 競 争 環 境 激 化 によ り 粗 利 率 が 低 下 する 可 能 性 がある 点 は 留 意 したい アドテクノロジー 事 業 はメディア 事 業 よりも 粗 利 率 が 低 い 反 面 販 管 費 比 率 は 低 位 であり 結 果 営 業 利 益 率 はほぼ 同 等 の 水 準 となっている(214 年 9 月 期 実 績 ) アドテクノロジー 事 業 は 人 を 増 やさずに 売 上 高 成 長 が 可 能 な 事 業 構 造 であるが 足 許 では 経 営 資 源 を 集 中 し て 投 入 していることから 販 管 費 は 増 加 傾 向 にある また メディア 事 業 も 同 様 だが インフ ラ 関 連 コストは 販 管 費 に 算 入 されている アドテクノロジー 事 業 営 業 利 益 推 移 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 12.7% 11.3% 9.2% FY9/12 7.2% 6.4% 2.4% 6.% 3.5% 1.7% 1.7% 1.6% FY9/13 8.8% 1.2% 5.3% 8.% 6.% 14.9% 12.4% FY9/14 16.6% 13.5% 12.6% 11.9% 13.8% 1.5% 1.6% 11.9% FY9/15 Q2 Q3 Q4 競 合 状 況 同 社 資 料 を 参 考 に 主 要 な 競 合 状 況 をまとめたものが 下 表 である PC 向 けでは 広 告 配 信 数 の 伸 びが 落 ち 着 きを 見 せ 始 めており 新 規 参 入 企 業 もあまりいない 状 況 ただし スマートフォ ン 向 けには 広 告 配 信 数 は 急 激 に 増 加 し SSP 市 場 も 急 成 長 し 今 後 の 市 場 規 模 拡 大 が 予 想 さ れることから 新 規 参 入 企 業 も 多 く 競 争 は 激 化 している http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 38/58

アドテクノロジー 関 連 企 業 四 半 期 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 2,5 SSP 2, SSP 1,5 1, DSP/SSP DACRTB 5 DSP FY9/12 Q3 FY9/13 Q3 FY9/14 Q3 FY9/15 Q3 DSP/SSP 注 :DACはユナイテッド(DSP/SSP)を 控 除 した 数 値 SSP における 主 要 な 競 合 企 業 SSP/DSP の 参 入 障 壁 特 長 など Zucks 同 社 の 1% 連 結 子 会 社 Zucks は スマートフォン 向 け 広 告 サービスを 手 掛 けており メデ ィアの 収 益 最 大 化 また 広 告 主 のプロモーション 効 果 の 最 大 化 を 図 るべく 2 つのソリュー ション 1)アドネットワークの Zucks Ad Network 2)リワード 広 告 の Zucks Affiliate を 取 り 揃 え メディア 及 び 広 告 主 に 提 供 している http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 39/58

アドネットワーク Zucks Ad Network スマートフォン 向 けアドネットワーク Zucks Ad Network は スマートフォンサイトやア プリ 上 の 広 告 をユーザがクリックした 際 に 収 益 が 発 生 するクリック 課 金 (CPC: Cost per Click) 型 のアドネットワーク 214 年 9 月 期 の 売 上 高 は 同 事 業 部 門 売 上 高 の 1 割 強 と スマートフォン 向 け 大 手 アドネッ トワークの nend(ファンコミュニケーションズ) の 同 時 期 の 売 上 高 12,78 百 万 円 ( 前 年 同 期 比 2. 倍 )に 比 較 すると 売 上 規 模 は 低 位 であるが 前 期 比 の 売 上 伸 長 率 は 2.8 倍 と 高 い 成 長 を 続 けている ファンコミュニケーションズ 単 体 モバイル 向 けアフィリエイト 広 告 サービス 売 上 高 推 移 ( 百 万 円 ) 1,8 15% 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 22% 4 2 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 YoY 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% リワード 広 告 Zucks Affiliate リワード 広 告 Zucks Affiliate は スマートフォンに 特 化 した 成 果 報 酬 型 広 告 で ユーザが アプリのインストールや 会 員 登 録 購 入 といった 行 動 を 取 った 際 に 収 益 が 発 生 する 仕 組 み 214 年 9 月 期 の 売 上 高 は 同 事 業 部 門 売 上 高 の 1 割 強 だが 前 期 比 では 約 1.8 倍 と 高 い 成 長 が 続 いている Zucks Ad Network Zucks Affiliate を 利 用 した 際 の 広 告 表 示 例 インタースティシャル 広 告 インライン 広 告 インストール 等 に 対 してインセンティブを 付 与 出 所 : 会 社 資 料 http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 4/58

メディア 事 業 メディア 事 業 の 全 体 像 コ ン テ ン ツ メ デ ィ ア 販 促 メ デ ィ ア 業 績 概 要 メディア 事 業 では 自 社 メディア 事 業 ( 売 上 構 成 比 は 214 年 9 月 時 点 82.1%) マーケティ ングソリューション 事 業 ( 同 17.9%)に 分 かれている 自 社 メディア 事 業 では ポイント 獲 得 サイトの EC ナビ ポイント 交 換 サイトの PeX アンケートに 回 答 することでポイントが 貯 まる リサーチパネル 等 の 販 促 メディアを 企 画 運 営 しており 独 自 のポイント 経 済 圏 を 構 築 している マーケティングソリューション 事 業 は 1% 子 会 社 の VOYAGE MARKETING がポイント 交 換 プラットフォーム PeX を 運 営 してきた 実 績 と 知 見 を 基 に ポイントに 関 するノウハウや ソリューションを 提 供 するポイントソリューション 事 業 も 行 い 事 業 の 横 展 開 を 図 っている 同 社 では EC ナ ビ PeX リサーチパネル による 収 益 を 自 社 メディア 事 業 として 開 示 し ており メディア 事 業 の 売 上 高 から 自 社 メディア 事 業 の 売 上 を 控 除 した 金 額 が 概 ねマーケ ティングソリューション 事 業 の 収 益 に 相 当 する EC ナビ 及 び PeX のトップページ 出 所 : 会 社 資 料 http://www.sharedresearch.jp/ Copyright (C) Shared Research Inc. All Rights Reserved 41/58