なぜ「２％」の物価上昇を目指すのか

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ためひとめいこ
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1 2014 年 3 月 20 日日本銀行なぜ 2% の物価上昇を目指すのか日本商工会議所における講演日本銀行総裁黒田東彦

2 1. はじめに日本銀行の黒田でございます本日はわが国経済界の第一線で活躍されている皆様の前でお話しする機会を頂き誠に光栄です日本銀行は早期のデフレ脱却を目指し昨年 4 月に量的質的金融緩和を導入しましたそれから1 年近く経ちますが量的質的金融緩和はその効果を着実に発揮しておりそのもとで日本経済は2% の物価安定の目標の実現に向けた道筋を順調に辿っていますすなわちわが国の景気は生産所得支出という前向きの循環メカニズムを伴いつつ緩やかな回復を続けています実質 GDP 成長率は 5 四半期連続でプラス成長となっており国内需要については昨年以降年率 3% 程度の高い伸びが続いています ( 図表 1) 先行きについても消費税率引き上げに伴う駆け込み需要とその反動の影響を受けつつも基調的には緩やかな回復を続けていくと考えていますこのように景気回復が続く中で物価面でも好転の動きが続いています生鮮食品を除く消費者物価の前年比は昨年 6 月にプラスに転じたあとプラス幅を拡大し昨年 12 月本年 1 月と +1.3% になっていますエネルギー関連の押し上げだけでなく需給バランスが改善し予想物価上昇率が高まるなど基調的な物価上昇圧力が強まるもとで幅広い品目で改善の動きがみられていますこうした改善の拡がりは食料エネルギーを除く消費者物価の前年比が +0.7% まで上昇していることにも表れています ( 図表 2) 先行きについては消費者物価の前年比は消費税率引き上げの直接的な影響を除いたベースでみると今年の夏ごろまでは基調的な物価上昇圧力が強まる一方エネルギー価格のプラス寄与が剥落していくことから 1% 台前半で推移するとみられますその後は需給バランスがさらに改善し予想物価上昇率が高まるもとで次第に上昇傾向に復し 2014 年度の終わり頃から 2015 年度にかけて物価安定の目標である2% 程度に達する可能性が高いと考えています日本銀行では消費者物価の前年比でみて 2% が目指すべき物価 1

3 安定の目標であると考えていますこの点については物価が上がると生活が苦しくなるのではないかとか物価だけが上がって賃金が上がらないのではないかといった声も聞かれるところですまた企業にとっては物価上昇により仕入価格が上昇した分を販売価格に転嫁できないのではないかという懸念もあるかもしれません特に来月から消費税率が引き上げられることもあって物価の上昇を心配する向きも多いのではないかと思いますそこで本日は日本銀行がなぜ 2% の物価上昇を目指すのかということを中心に私の考え方を述べたいと思います 2. デフレの問題点まずはこの 15 年間を振り返りながらデフレの何が問題なのかという点について改めて確認しておきたいと思います日本経済においては 90 年代後半以降 15 年にわたってデフレが続いていますデフレは景気低迷の結果であるとともにそれ自身が景気低迷の長期化をもたらす原因でもありました 15 年に及ぶデフレのもとで日本経済には物価が上がらないあるいは物価が緩やかに低下することを前提とした体質が定着しそのことが景気低迷の長期化に繋がったということです企業からするとデフレのもとでは製品やサービスの価格を引き上げることができないため売上や収益は伸びませんそこで人件費や設備投資をできるだけ抑制することになります家計においては賃金が上がらないため消費を抑えようとします家計が消費を抑えると企業は消費を取り込むために製品やサービスの価格を引き下げざるを得なくなりますまたデフレは企業の投資判断にも影響します企業にとって設備投資を決定するに当たって重要なのは名目ではなく実質金利の動向ですデフレ期待が定着すると名目金利から予想物価上昇率を差し引いた実質金利は高止まりしますすなわち名目の借入金利が変わらなくても価格の下落が続くと予想されれば期待される収益は尐なくなりますので実質的にみた 2

4 借入金の返済負担は高まりますそうしたもとでは企業の設備投資意欲が削がれるのは当然です家計にとっても将来物価が下落すると予想すれば価格が下がってから商品やサービスを購入すればよいので消費をできるだけ先送りしようとする傾向が強まります一方でデフレ下では現金や預金を保有していることが相対的に有利な投資になりますデフレは事業への投資や株式などのリスク性資産への投資の収益率を低下させる一方で名目額が目減りしない現金や預金の実質的な収益率を高める方向に作用しますそのため企業や家計にとっては設備投資や消費を抑制する一方で余剰資金については現預金として保有するということが合理的な行動になりますこのようにデフレのもとでは企業や家計のリスクテイクが消極化する中で価格の下落売上収益の減尐賃金の抑制消費の低迷価格の下落という悪循環が続くことになりましたこの 15 年間の日本経済の姿をマクロ経済指標でみてみると名目ベースでのGDPや雇用者所得は 97 年をピークとして長期下落傾向が続いています ( 図表 3) 日本経済はデフレのもとで名目でみた経済活動が一貫して縮小してきたということですこのようにデフレ下において日本経済はそれぞれの経済主体が合理的に行動しているにもかかわらず全体としては経済が縮小していくという合成の誤謬が起こりその結果デフレ均衡に陥ってしまったといえると思いますところで日本経済においてこのようなデフレが続いていた間に消費者物価はどの程度下落したかご存知でしょうか実は 1998 年度から 2012 年度の 15 年間についてみると消費者物価の下落率は平均して年 0.3% にすぎません ( 図表 4) この間の消費者物価の変化率はほぼゼロ% に近いマイナスだったといってもよいでしょうこの事実は消費者物価でみて変化率がほぼゼロ % であっても実際にはデフレであるということを意味しています企業の実感という意味でもこの 15 年間短観調査で販売している 3

5 製品やサービスの価格が下落していると答えた企業の割合は上昇していると答えた企業の割合をほぼ一貫して上回ってきました ( 図表 5) 以上デフレから脱却するためには消費者物価の前年比でみて 0 % より高い上昇率を目指さなければなりませんそれではどの程度のプラスを目指すべきでしょうか日本銀行ではそれは 2% だと考えています以下ではその理由をご説明したいと思います 3. なぜ 2% の物価上昇を目指すのか (1) 物価の安定日本銀行法に定められているように日本銀行が行う金融政策の目的は物価の安定を図ることを通じて国民経済の健全な発展に資することです物価の安定を実現することは金融政策の目的であるとともに日本銀行の責務でもあります日本銀行が目指しているのはあくまでもこのような意味での物価の安定であって人為的にインフレを起こそうとしているわけではありませんそのうえで日本銀行としては物価の安定を消費者物価指数の前年比で数値的に定義すると 2% であると考えていますその理由をあらかじめ申し上げると次の3つです ( 図表 6) 第一の理由は消費者物価指数の特性すなわち消費者物価指数には上方バイアスつまり指数の上昇率が高めになる傾向があるということです第二に景気が大きく悪化した場合にも金融政策の対応力を維持するためにある程度の物価上昇率を確保しておく方が良いというのりしろと呼ばれる考え方です第三にこうした考え方は主要国の中央銀行の間では広く共有されており多くの中央銀行が 2% の物価上昇率を目標とする政策運営を行っていることですつまり 2% はグローバルスタンダードになっているということです以下ではそれぞれについて敷衍してご説明したいと思います 4

6 (2) 物価指数による特性消費者物価指数の上方バイアス金融政策で目標とすべき物価とはもちろん個別の商品やサービスの価格ではなく全体としての物価ですもっとも物価全般の水準を計測するには個別の商品やサービスの価格をウェイト付けして集計する必要がありその方法によって様々な指数が作られています物価情勢の判断に当たってはそれらの特性を踏まえて利用する必要があります専門的な議論になるので詳細な説明は省略しますが一般に消費者物価指数には指数の上昇率が高めに出る傾向すなわち上方バイアスがあることが知られています一方で実質 GDPを計算する際に用いる物価指数であるGDPデフレーターについては価格の下落が大きかった投資財が含まれていることや輸入物価の上昇が生産物の価格に完全に転嫁されずにデフレーターの低下に働いてきたことなどから指数の上昇率は低めとなってきました実際 1998 年度以降についてみると消費者物価指数の変化率がGDPデフレーターの変化率を平均して1% 程度上回っています ( 図表 7) 日本銀行を含め多くの中央銀行では物価の基調判断に当たって消費者物価指数を中心に用いていますなぜなら消費者物価指数は国民の実感に即した家計が消費する商品やサービスを対象とした指数でありまた月次で公表されるため統計の速報性があるからですそうした点を踏まえ日本銀行の物価安定の目標も消費者物価指数の前年比で示していますしかし今申し上げたように消費者物価指数には上方バイアスがありますので消費者物価指数の前年比で物価安定の目標を示す場合にはある程度プラスの値にする必要があるのです (3) 金利引き下げ余地の確保いわゆるのりしろ次にプラスの物価上昇率を維持することで金利引き下げ余地を確保し景気悪化への金融政策の対応力を高めるというのりしろと呼ばれる考え方についてお話ししますごく単純化していうと景気に対して中立的な金利水準は経済が持つ潜 5

7 在的な成長力と平均的な物価上昇率の合計によって決まります例えば潜在成長率が1% 物価上昇率が2% であれば景気に中立的な金利水準は 3% となりますこの場合景気悪化に対して金利引き下げにより景気を刺激する余地がそれだけあるということになりますしかし潜在成長率が 1% でも物価上昇率がゼロ % であれば中立的な金利水準は1% なので 1% しか金利の引き下げ余地がありませんこのように中立的な金利水準が低いと金利はゼロ % に到達しやすくなります金利がゼロ % 近傍に到達しそれ以上金利操作による金融緩和余地がなくなる状況をゼロ金利制約といいます日本は先進国の中でいち早くゼロ金利制約に直面しました日本銀行が 1995 年 9 月に 0.5% まで公定歩合を引き下げた後現在まで約 20 年間にわたって日本の短期金利は 0.5% を上回ることなく 0~0.5% の間で推移しています ( 図表 8) 財政政策および金融政策というマクロ経済政策の2 本の柱のうち金融政策の有効性が大きく低下した状況が続いてきたわけですこの間日本銀行はゼロ金利政策量的緩和政策最近の用語でいうところのフォワードガイダンスといった非伝統的な金融政策を世界の中央銀行に先駆けて採用するなど様々な取り組みを行ってきましたゼロ金利制約のもとでもこのように非伝統的な金融政策によって緩和を進める余地があることは確かですしかし金利操作という金融政策の最も有効で伝統的なチャネルが失われていたこともまた間違いのないところです私自身は日本銀行の金融政策はこの 15 年間景気の変動を均すことにはある程度成果をあげてきたと思いますしかしながらディスインフレの進行を食い止めデフレが定着するのを防ぐという観点からは十分ではなかったと考えていますもし早い段階で 2% の物価安定の目標を目指していれば物価上昇率の低下に対してもっとタイムリーで大胆な金融緩和を行い早期にデフレから脱却できていた可能性もあると思いますデフレはそれが長引いたことにより一層強固で克服するのが難しい問題になってしまったのです 6

8 この 15 年間の困難を踏まえると日本経済をできるだけ早期にデフレから脱却させるとともにその後再びデフレに陥ることは何としても避けなければなりませんそのためには 2% の物価安定の目標を目指す金融政策運営のもとでデフレを未然に防ぐことが肝心ですそしてそのための有効な手段である金利操作のチャネルが失われないように 2% 程度の物価上昇を安定的に実現し景気に中立的な金利もそれを反映してある程度高い水準で形成されるようにすることで金利引き下げ余地を確保することが重要であると考えています (4) グローバルスタンダードこれまで 2% の物価上昇を目指す理由を物価指数の特性と金利引き下げ余地の確保という2つの観点から説明してきましたこうした考え方は日本銀行だけが採用している特殊なものではありません同様の考え方に基づいて海外の中央銀行の多くが以前から 2% の物価上昇率を目標とする政策運営を行っています具体的には英国カナダニュージーランドなどでインフレターゲットを2% としているほか米国でも長期的な物価安定のゴールを2% としていますまたユーロ圏では物価安定の数値的な定義を示すというかたちをとっておりその値は 2% 未満かつ2% 近傍となっています ( 図表 9) このように表現の仕方は様々ですが 2% 程度の物価上昇率を目標にして金融政策運営を行うことはグローバルスタンダードになっていますのりしろつまり金利引き下げ余地の確保ということだけでいえば物価上昇率は高ければ高いほどよいということになりますしかし金融政策が目指しているのは物価の安定を実現することです問題は両者のバランスですがこれまでの経験に基づきグローバルに 2% 程度が良いという考えが一般的になっています 2% がグローバルスタンダードになっているのはそのような経験知によるものですリーマンショック以降の長期低迷のもとでこのところユーロ圏を中 7

9 心に世界的に物価上昇率が低下しています IMFのラガルド専務理事が先進国ではインフレ率が多くの中央銀行の目標を下回っておりデフレのリスクが高まっていると指摘しているように世界的にデフレのリスクが重要なテーマになっています世界は日本がデフレのもとで長期低迷に苦しんできたことを良く理解しており日本のようになるなということが強く意識されているのです実際米国ユーロ圏英国それぞれの消費者物価指数をみるとこのところ低下傾向にあります ( 図表 10) とはいえデフレのリスクが最も議論されているユーロ圏でも+0.7% でありここ十数年のわが国の物価上昇率に比べればまだ十分に高い水準ですそれにもかかわらず ECBの政策理事会後の記者会見ではこのところ毎回のようにデフレのリスクについての質問がなされていますドラギ総裁は低インフレ率が長期間続くことはそれ自体がリスクでありそのリスクを無視するつもりはないとしつつもユーロ圏における中長期のインフレ予想が ECBが物価安定と定義する 2% 未満かつ2% 近傍でしっかりとアンカーされていることを強調しています先行き景気の緩やかな持ち直しが続くと考えられることもあわせてみればユーロ圏がデフレに陥るリスクは低いと考えますしかしながらユーロ圏におけるこうした動きは 2% を目指すことの重要性とその裏返しとしてデフレに陥ることの危険性が彼の地において強く意識されていることの表れであるとみることができます 4. 賃金と物価家計からみた物価以上消費者物価指数の前年比でみて 2% の物価安定の目標を目指すことは理念的にもグローバルにもマクロ経済政策運営として適切なものと考えられますただそれでも家計にとってみればマイナスの影響があるのではないかという声は当然聞かれますそこで次に家計からみた物価について賃金と物価の関係を中心にお話ししたいと思います家計の実感として物価が上がるのは好ましくないと感じることは極 8

10 めて自然なことです日本銀行が家計を対象に実施している生活意識アンケート調査をみると物価が上昇していると感じている回答者のうち8 割程度の方が物価上昇は望ましくないと答えていますこれは当然の結果です物価だけを取り出して聞けば回答者は賃金を含むそれ以外の条件は変わらないものと想定して答えるのが普通でしょうもし賃金が変わらないのであれば物価は下がる方が望ましいに決まっていますしかし賃金が上昇せずに物価だけが上昇するということは普通には起こらないことです商品やサービスの価格の上昇により企業の売上が伸びて収益が増加すればそれに見合って労働者に支払われる賃金は増加します労働者は企業の収益の増加に自分たちが貢献した分は賃金として要求しますのでマクロ的にみれば名目賃金の上昇率は物価上昇率と労働生産性上昇率との合計になりますそうでなければ物価の上昇に伴って労働者の取り分である労働分配率が下がり続けることになってしまいますこうしたことは一時的にはともかく長く続くとは考えられません実際このことは過去のデータからも裏付けられます時間当たり賃金の上昇率と消費者物価上昇率の推移を比較すると物価が上昇している局面においては基本的に賃金の上昇率が物価の上昇率を上回って推移していることがわかりますそうならずに物価上昇率の方が賃金上昇率を上回っているのは 1971 年以降では 1980 年の第二次オイルショックのときと 2007 ~2008 年の国際商品市況の高騰のときの2 回だけです ( 図表 11) これはいずれも供給ショックすなわち国内需要以外の外生的な要因によって物価上昇率が一時的に大きく高まったときです従って我々が直面している本当の選択肢は賃金も物価も緩やかに上がる世界を目指すのかそれとも過去 15 年間のように賃金も物価も下がる世界を目指すのかどちらを選ぶのかということです答えは自明だと思います日本銀行が目指している 2% の物価上昇率が安定的に持続する経済社会においては賃金も物価も緩やかに上がる世界が実現されると考えてい 9

11 ますこれは景気が普通の状態であっても物価がだいたい2% くらい上がることを前提に各経済主体が行動するような経済社会ですこうした経済社会では賃金の設定方式にも 2% の物価上昇率が織り込まれた状態になると考えられますこの点についてわが国で長年にわたって続いてきたデフレの中で失われていた賃金のベースアップという仕組みが最近になって復活しつつありますこのことは 2% の物価上昇率が社会の仕組みとしてビルトインされた新たな社会経済システムに移行していくステップとして非常に注目すべきことであると考えていますなお名目賃金が物価をどの程度上回って上昇するか別の言い方をすれば実質賃金がどの程度上昇するかは長い目でみれば労働生産性つまり一単位の労働を投入することで産出される製品やサービスの量がどの程度高まるかによって決まります実質賃金の上昇を実現することは非常に重要な課題ですがそれはあくまで生産性の向上により達成されるものですこの点企業の皆様が日夜努力されていることですが各種の成長戦略や規制緩和などによりそのための環境が整備されることも重要だと考えます政府では成長力底上げのための政策として日本再興戦略の実行を加速し強化する方針を示していますこうした取り組みにより生産性の一層の向上が図られることが期待されますところで企業特に中小企業の皆様にとってみると物価上昇により仕入価格が上昇した分を販売価格に転嫁できないのではないかという懸念があるかもしれませんこの点はむしろデフレから脱却して物価が上昇する状況では企業が仕入価格の上昇を販売価格に転嫁することがよりやり易くなると考えられます先程デフレ下では価格の下落売上収益の減尐賃金の抑制消費の低迷価格の下落という悪循環が続くことになったと申し上げましたこうしたもとでは仕入価格の上昇を販売価格に転嫁することは容易ではありませんでした実際短観調査をみるとこの 15 年間はそれ以前と比べて仕入価格 DI すなわち仕入価格が上昇していると答えた企業の割合から 10

12 下落していると答えた企業の割合を引いた値が販売価格 DIを大きく上回ってきました ( 図表 12) 一方 2% の物価上昇率が安定的に持続する経済社会においてはデフレ下での悪循環とはちょうど逆の循環が実現すると考えていますすなわち価格の緩やかな上昇を起点として売上収益の増加賃金の上昇消費の活性化価格の緩やかな上昇といったかたちでの経済の好循環が実現し定着するということです経済の好循環が続き需要の堅調さが維持されるもとでは企業は仕入価格の上昇を販売価格に転嫁し易くなると考えています 5. 消費税率引き上げと物価上昇次に消費税率の引き上げと物価上昇についてお話ししたいと思います来月から消費税率は現行の5% から8% に引き上げられます消費者物価指数の対象には非課税や免税となる品目も含まれますので消費者物価指数の前年比は 3% の消費税率の引き上げに伴い 2% 程度押し上げられると考えられますこの点に関連して二点申し上げたいと思います第一に消費税率引き上げによる消費者物価上昇率の押し上げは一時的なものであるということです来月の消費税率の引き上げに伴い 2014 年度中は生鮮食品を除く消費者物価指数の前年比は表面上 2% 程度押し上げられる計算になりますがこれは 2015 年度になればなくなるものです具体例として 1997 年 4 月に消費税率が3% から5% に引き上げられたときの消費者物価指数の前年比の推移をみると税率引き上げ前の 1997 年 3 月には+0.5% でしたが税率引き上げ後 1997 年 4 月から 1998 年 3 月までの1 年間は+2% 前後で推移しており上昇率は 1.4% 程度押し上げられましたしかし 1 年が経過した 1998 年 4 月には+0.2% となりその影響は剥落しています ( 図表 13) 日本銀行では 2% の物価安定の目標を長い目でみて持続的に維持することを目指しています従って金融政策を行う上での物価情勢の判断に当たっては消費税率の引き上げによる短期的な物価変動要因は除いて評価することが適当と考えています 11

13 第二に消費税率の引き上げによって実質所得にマイナスの影響が及ぶことについてですこの点は消費税が租税であり政府の税収となる以上そうした面があるのは避けがたいということですすなわち消費税率の引き上げに伴う消費者物価の前年比の押し上げは商品やサービスそのものの対価の上昇を表しているのではなく商品やサービスの価格に消費に際して支払うべき税金が上乗せされた結果です消費税の税率についてはその他の税制との関係や財政社会保障制度のあり方という観点で議論されるべき問題であり通常の物価情勢とは明確に区別することが必要です要するに消費税率の引き上げによる消費者物価指数の押し上げは基調的な物価上昇とは区別して考える必要があると考えられます日本銀行は消費税率引き上げの直接的な影響を除いた基調的なベースでみて 2% の物価安定の目標を目指していますなお細かい点ですが来月の消費税率引き上げの際に経過措置により 4 月入り後も一定期間 5% の旧税率が適用される一部の公共料金等については消費者物価指数上もこの経過措置を反映することになっていますこの結果 4 月については消費税率の引き上げによる生鮮食品を除く消費者物価指数の前年比の押し上げ幅が2% まではいかず 1.7% 程度にとどまり 5 月から2% 程度になるとみられます日本銀行としてはこうした点も考慮して来月以降の物価情勢を判断していきたいと考えています 6. 今後の金融政策運営最後に今後の金融政策運営についてです本日お話ししたとおり 15 年にわたって続いたデフレから脱却し将来再びデフレに陥らないようにするためには 2% の物価安定の目標をできるだけすみやかに実現する必要があると考えていますデフレの状況は長年にわたって続いてきただけに 2% の目標に向けた移行のプロセスにおいては経済や社会全体の仕組みに様々な変化が生じるかもしれませんしかし 2% の物価安定の目標のもとで拡大均衡 12

14 を実現した経済の姿とこの 15 年間のデフレ均衡の経済の姿を比較した場合前者の方が望ましいことについては異論の余地はないと思います重要なことは変化を恐れるのではなくデフレ脱却後の経済にふさわしい企業経営や生活のあり方を模索していくことだと思います量的質的金融緩和は所期の効果を着実に発揮しており日本経済は2% の物価安定の目標の実現に向けた道筋を順調に辿っています今後も日本銀行は 2% の目標実現を目指しこれを安定的に持続するために必要な時点まで量的質的金融緩和を継続しますその際には従来より経済物価情勢について上下双方向のリスク要因をしっかりと点検し必要な調整を行うこととしていますが先行き何らかのリスク要因によって見通しに変化が生じ 2% の物価安定の目標を実現するために必要であれば躊躇なく調整を行う方針ですこうした金融政策運営によってデフレからの脱却をできるだけ早期に実現したいと考えています本日はご清聴ありがとうございました以上 13

15 なぜ 2% の物価上昇を目指すのか日本商工会議所における講演 2014 年 3 月 20 日日本銀行総裁黒田東彦実質 GDP 図表 ( 季節調整済年率換算兆円 ) 年 ( 資料 ) 内閣府 1

16 消費者物価図表 2 3 ( 前年比 %) 2 除く生鮮食品除く食料エネルギー年 ( 資料 ) 総務省 2 GDP と雇用者所得 ( 名目 ) 図表 ( 季節調整済年率換算兆円 ) 名目 GDP 名目雇用者所得年 ( 資料 ) 内閣府 3

17 デフレ下での消費者物価 ( 総合除く生鮮食品 ) 図表 4 6 ( 前年比 %) 年度 ~12 年度の平均 :-0.3% 年 ( 注 ) 消費者物価の前年比は消費税調整済み ( 資料 ) 総務省 4 販売価格 DI と消費者物価図表 5 4 ( 前年比 %) ( 上昇 - 下落 % ポイント ) 20 消費者物価 ( 総合除く生鮮食品 ) 3 販売価格 DI( 全規模全産業右目盛 ) 年 ( 注 ) 消費者物価の 14/1Q は 1 月の値 ( 資料 ) 総務省日本銀行 5

18 2% の物価上昇を目指す理由図表 6 消費者物価指数の上方バイアス金利引き下げ余地の確保 : のりしろ 2% はグローバルスタンダード 6 消費者物価と GDP デフレーター図表 7 6 ( 前年比 %) 消費者物価 ( 総合除く生鮮食品 ) 4 GDP デフレーター 2 98 年度 ~12 年度の平均 :-0.3% 年度 ~12 年度の平均 :-1.3% 年 ( 注 ) 消費者物価の 14/1Q は 1 月の値 ( 資料 ) 内閣府総務省 7

19 短期金利と消費者物価図表 8 10 (%) 無担保コールレート O/N 物消費者物価 ( 総合除く生鮮食品 ) 年 ( 注 )1. 消費者物価の前年比は消費税調整済み年 6 月までは有担保コールレート O/N 物を使用 ( 資料 ) 総務省日本銀行 8 各国の物価安定目標図表 9 国名名称指標数値日本物価安定の目標 Price Stability Target 消費者物価 ( 総合 ) 2% 米国 Longer-Run Goal 個人消費 (PCE) テフレータ ( 総合 ) 2% ユーロ圏 Quantitative Definition 消費者物価 ( 総合 ) 2% 未満かつ 2% 近傍英国 Target 消費者物価 ( 総合 ) 2% カナダ Target 消費者物価 ( 総合 ) 2% (1-3% の中心値 ) オーストラリア Target 消費者物価 ( 総合 ) 2-3% ニュージーランド Target 消費者物価 ( 総合 ) 2% 近傍 (1-3% の中心値 ) スウェーデン Target 消費者物価 ( 総合 ) 2% スイス Definition 消費者物価 ( 総合 ) 2% 未満 9

20 各国の消費者物価 ( 総合 ) 図表 10 6 ( 前年比 %) 5 日本米国ユーロ圏英国 4 14/1Q 3 英国日本米国ユーロ圏年 ( 注 ) 日本英国の 14/1Q は 1 月の値米国ユーロ圏の 14/1Q は 1~2 月の値 ( 資料 ) 総務省 BLS Eurostat ONS 10 賃金と消費者物価図表 ( 前年比 %) 年 ( 前年比 %) 時間当たり賃金消費者物価 ( 総合除く生鮮食品 ) ( 注 ) 1. 消費者物価の前年比は消費税調整済み 2. 時間当たり賃金の 1990 年までは事業所規模 30 人以上の計数後方 3 四半期移動平均値 ( 資料 ) 総務省厚生労働省 11

21 販売仕入価格 DI( 短観全規模全産業 ) 図表 ( 上昇 - 下落 % ポイント ) 仕入価格 DI 販売価格 DI 年 ( 資料 ) 日本銀行 12 消費税率引き上げが物価に及ぼす影響ー 1997 年税率引き上げ時における消費者物価の動きー図表 13 3 ( 前年比 %) (A) 総務省公表値 ( 消費税含む ) 前年比 (%) (B) 消費税調整済み 97/1 月月月月月 % 6 月年月月月月月月 /1 月月月月月月 ( 注 ) 1. 消費者物価は総合除く生鮮食品 2. 全ての課税品目に対し消費税が全て転嫁されると仮定し各品目のウエイトで積み上げて影響を算出 ( 資料 ) 総務省 (A) - (B)

各資産のリスク相関の検証分析に使用した期間現行のポートフォリオ策定時 :1973 年 ~2003 年 (31 年間 ) 今回 :1973 年 ~2006 年 (34 年間 ) 使用データ短期資産 : コールレート ( 有担保翌日 ) 年次リターン国内債券 : NOMURA-BPI 総合指数

各資産のリスク相関の検証分析に使用した期間現行のポートフォリオ策定時 :1973 年 ~2003 年 (31 年間 ) 今回 :1973 年 ~2006 年 (34 年間 ) 使用データ短期資産 : コールレート ( 有担保翌日 ) 年次リターン国内債券 : NOMURA-BPI 総合指数 5 : 外国株式外国債券と同様に円ベースの期待リターン = 円のインフレ率 + 円の実質短期金利 + 現地通貨ベースのリスクプレミアムリスクプレミアムは過去実績で 7% 程度但し 3% 程度は PER( 株価 1 株あたり利益 ) の上昇すなわち株価が割高になったことによるもの将来予想においては PER 上昇が起こらないものと想定し 7%-3%= 4% と設定直近の外国株式の現地通貨建てのベンチマークリターンと