生存確していたより長生きした場合に保有している金融資産が枯渇してしまうリスクである図表 1 は長寿リスクの概念図である例えば 65 歳時点で保有している金融資産 2,000 万円を男性が 90 歳まで生きることを想定して預貯金で運用しながら毎年 80 万円ずつ取り崩していったとする 90

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みそらあきます
5 years ago
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年金受給段階での金融商品の選択据置年金の例による分析ニッセイ基礎研究所金融研究部主任研究員北村智紀要旨本稿では確定拠出年金の受給者用の運用商品として考えられ長寿リスクのヘッジが期待される据置年金への家計の選好について独自のアンケート調査を利用して分析した据置年金は終身年金の一種であるが高齢者が一定の年齢以上になった場合に年金が受け取れる金融商品である分析の結果据置年金は

1 年金受給段階での金融商品の選択据置年金の例による分析ニッセイ基礎研究所金融研究部主任研究員北村智紀要旨本稿では確定拠出年金の受給者用の運用商品として考えられ長寿リスクのヘッジが期待される据置年金への家計の選好について独自のアンケート調査を利用して分析した据置年金は終身年金の一種であるが高齢者が一定の年齢以上になった場合に年金が受け取れる金融商品である分析の結果据置年金は通常の終身年金と比較して選好されない傾向があった特に自分の寿命が長くないと考える人の選好は低下したまた株式や株式投信と異なりリスク許容度が高い人ほど据置年金への需要が高まるという関係は観察されなかった今後確定拠出年金での受給者用の運用商品では終身年金のような定期的なキャッシュフローがあり受給者の消費の安定化に寄与できる商品を充実させていく必要性があろう特に比較的購入コストが低く長寿リスクに対応できる据置年金の導入の是非について検討する必要がある 1 はじめに公的年金の給付水準の低下により老後の生活費の準備は自助努力が占める割合が増えることが予想される自助努力の方法としては個人では税制が有利な少額投資非課税制度 ( ニーサ ) や個人型確定拠出年金 ( イデコ ) の利用が考えられるもちろんこれらの税制優遇制度に関わりなく投資信託等を利用した資産運用を行うこともできる企業においては企業年金等の退職給付制度の充実が考えられるこのような制度等を利用して金融資産の蓄積を行うことは可能であるが退職後どのような方法で金融資産から生活費を引き出していくかという問題も生じる企業の退職給付制度においては年金ではなく一時金として引き出す人も多いとされるこのような資産は自分で管理していく必要があるニーサやイデコを利用して自分で蓄積した資産でも老後の生活費の引き出しは引き続き自分で運用しながら引き出す必要がある老後の生活費については安定性を確保したいが退職後にどのような金融商品を保有するかでその安定性や金融資産を維持できる期間が異なってくる本稿はこのような環境の下確定拠出年金等での退職後の受給関連商品として家計の据置年金への選好について分析する退職後の金融資産の管理で重要なリスクの概念に長寿リスクがあるこれは自分が想定 44

2 生存確していたより長生きした場合に保有している金融資産が枯渇してしまうリスクである図表 1 は長寿リスクの概念図である例えば 65 歳時点で保有している金融資産 2,000 万円を男性が 90 歳まで生きることを想定して預貯金で運用しながら毎年 80 万円ずつ取り崩していったとする 90 歳で金融資産は枯渇してしまうが第 21 回生命表によれば男性でも 25% 女性では 50% の人が生存している公的年金の給付水準が引き下がるなか医療や介護のための支出は増える可能性がある長寿リスクはこれまでの取り崩しによって金融資産が枯渇した後キャッシュフロー不足で生活水準を落とさざるを得なくなるリスクである老後の生活費に備える金融商品に終身年金があるこれは死亡するまで年金を受給できる年金商品である代表的な終身年金としては公的年金である厚生年金や国民年金がある一方現状では民間の金融機関では終身年金はあまり見ないこの要因としては金利が低くまた医療の進歩が急激であるため商品設計が難しいためであろうこの終身年金の中で長寿リスクへの備えに向いている可能性がある商品として据置年金 ( 以降本稿では長寿年金とする ) がある長寿年金は加入後一定の年齢になるまでは ( 例えば 75 歳や 85 歳 ) 年金は受け取れず一定の年齢を過ぎたら年金を死亡するまで受け取れるという商品である通常の終身年金と長寿年金とを比較してみると概ね以下の関係になっている : 終身年金 = 有期年金 + 長寿年金例えば 65 歳に保険料を一時払いして加入し 65 歳より年金を受け取る終身年金は 65 歳加入で 85 歳まで年金が受け取れる 20 年有期年金と 65 歳加入で 85 歳から年金を受けとれる長寿年金の 2 つの年金で構成できる長寿年金は 85 歳になる以前に死亡した場合には ( 商品性にもよるが ) 年金を受け取ることができない死亡した人の原資で生存している人の年金を支払う仕組み ( トンチン性 ) があるのでその分保険料を低く抑えることができる Cocco and Gomes(2012) では将来の生存確率が不確実な状況を想定したライフサイクルモデルを利用して高齢化により確定給付年金の年金額が減少する環境では家計は長寿リスクをヘッジできる金融商品を保有することに利点があるとしているまた Yogo(2011) は家計に遺産動機があり公的年金や確定給付企業年金図表 1 長寿リスクの概念図 100% 金融資産 ( 右目盛り ) 1,800 75% 男性生存確率 1,600 女性生存確率 1,400 1,200 50% 1, % % 0 65 歳歳率90 歳 : 男性 25% 女性 50% 2,000 万円保有金融資産注 : 生存確率は第 21 回生命表より算出 45

3 があったとしても 65 歳時点の退職時点で一部の金融資産を終身年金にする方がメリットがあるとしている海外においても老後の準備を促す政策の中で終身年金や長寿年金が取り入れられている例がある例えばドイツでは 2001 年にリースター年金が導入されたこれは少子高齢化に伴う公的年金の給付水準引き下げを補完するため国庫補助と税制優遇がある個人年金制度である支給方法には終身年金か分割払いがあるが後者を選択した場合には長寿年金に加入する必要があるまた米国では 2014 年 7 月に 401k や IRA の受け取り方として一定の条件を満たした長寿年金が追加されたつとして人々は自分が長生きする確率を低く見積もる傾向がある図表 2 は後述する筆者等が行ったアンケート調査での男性の主観的生存確率 ( ある年齢まで自分が生きる確率がどの程度かを尋ねた平均値 ) である 75 歳では前述の第 21 回生命表による生存確率 ( 客観的生存確率 ) が 82.9% であるのに対して主観的生存確率は 52.8% であり % ポイントも低い同様に 85 歳では客観的生存確率が 47.0% 主観的生存確率は 30.8% その差は- 16.2% であったこのような自分が長生きしないと考える傾向があると老後の金融資産の選択特に長寿リスクのヘッジに有効な長寿年金のような商品の選択に大きな影響を及ぼすはずである図表 3 は老後資金を準備するための金融商品 2 長寿年金が選好されない理由長寿年金はこのように比較的低コストで長寿リスクをヘッジできる可能性がある金融商品であるが企業型や個人型の確定拠出年金制度の中の退職後の年金受給のための商品としてはあまり見られないまた一般向けに金融機関で販売されているケースも少ないその理由としては人々が長寿年金をあまり選好していない可能性があるまず選好されない要因の 1 図表 2 主観的な生存確率主観的生存確率客観的生存確率差平均標準偏差 75 歳 52.8% (28.5%) 82.9% -30.2% 85 歳 30.8% (24.6%) 47.0% -16.2% 95 歳 12.4% (19.3%) 8.4% 4.0% 注 : 主観的生存確率は筆者らが実施したアンケート調査より集計客観的生存確率は第 21 回生命表 ( 男 ) より算出図表 3 老後資金を準備するための金融商品に期待すること (a) 定期的な受け取り 16% 39% 33% 8% 1. 重視しない (b) 長生きした際の生活費確保 13% 27% 35% 21% 2 3 (c) 支払った金額の確保 15% 32% 33% 15% 重視する (d) 手元流動性の確保 13% 31% 36% 15% 0% 50 % 100% 注 : 筆者らが実施したアンケート調査より集計 46

4 に期待することについて尋ねた結果であるデータはこれも後述する筆者等が独自に実施したアンケート調査に基づくものである質問では以下の述べる各項目について 1. 重視しない 6. 重視するまでの 6 段階で回答してもらった (a) の老後生活費のための資金の定期的な受け取りでは 82% の回答者が 4 6 の重視するの範囲に入る回答をしている老後の生活費にあてるキャッシュフローを自分で金融資産を取り崩すなどして生み出すよりも年金のような定期的な支払いがある商品の方が選好される可能性がある (b) の長生きした際の生活費の確保では 80% の回答者が 4 6 の重視するの範囲に入る回答をしており終身年金や長寿年金に一定の需要があることを示すしかし (c) の最低でも支払った金額以上のリターンを得ることについては 83% の回答者が 4 6 の重視するの範囲に入る回答をしている年金商品であったとしても世代間の助け合いや終身年金のようなトンチン性 ( 死亡した人の資金が生存している人の給付に充てられる制度 ) が強い制度ではなく支払った金額に対するリターンという金融商品的な特徴が強い商品への選好が高いことを示唆している長寿リスクのヘッジとどのような環境でも元本の確保という同時に達成することが困難な特徴を家計が期待していることを示しており商品設計上難しい問題である Brown et al. (2008) では家計は年金商品の購入を投資のように考えた場合には選好が低下するとしている最後に (d) の手元流動性確保においても 79% の回答者が 4 6 の重視するの範囲に入る回答をしている流動性の低い商品で長期的に利回りを追求しようとする運用戦略の達成を難しくしているこのように金融商品の特徴をあげて重視するかしないか単純に聞いた場合回答者はどれも重視すると答える傾向がある一方現実の金融商品にはある特徴を得るためには別の特徴をあきらめる必要があるというトレードオフがある例えば高いリターンを達成するためには高いリスクをとる必要があるあるいは長寿リスクをヘッジするような年金商品であれば早く死亡した場合の総受け取り額は減少するこのようなトレードオフを考慮してどのような特徴を持つ金融商品を選好するか検証することは上記のような単純なアンケート調査では難しい重視する事項に順番をつけてもらうという方法もあるが重視する度合いについては単に順番をつけただけではわかりにくいそこで選好表明法という手法のなかの選択型実験法という方法を利用しトレードオフがあることを前提に回答者がどのような特徴を持つ年金商品を選好するのか選択実験を行った北村中嶋 (2012) では厚生年金改革に関する加入者や受給者の選好について選択型実験法を利用して検証している次節は選択実験の概要と予備的な実験結果である 3 選択実験の概要と結果本節では長寿年金が本当に選好されない傾向があるのかその中でどのような特徴を持つ人が選好するのか ( 選好しないのか ) 調べるためインターネットを利用した選択実験の概要と予備的な分析結果を紹介する調査は 2017 年 3 月にマイボイスコム株式会社 ( myvoice.co.jp) の登録会員に対して実施した今回の調査は歳の男性会社員を対象としたまず予備調査で年齢職業収入等を訪ね該当者をスクリーニングして本調査に回答してもらった総回答者数は 1,693 人である 47

5 実験では 65 歳時点で 1,200 万円を使って老後の生活費を準備する方法として 2 つの年金商品 ( 年金に加入しないを含む ) を示しどちらに加入したいか選択してもらった年金商品は保険料受給開始年齢受給期間年金額の組み合わせで表現した保険料と年金額は第 21 回生命表 ( 男 ) を利用して算出した受給開始年齢は 65 歳 75 歳 85 歳の何れかとした受給開始年齢が 65 歳の場合には年金受給期間は 10 年 20 年終身の何れかとした受給開始年齢が 75 歳と 85 歳では年金受給期間は終身としたこの受給開始年齢が 75 歳と 85 歳の終身年金が長寿年金に相当するこの他に年金に加入せず現金で 1,200 万円を保有するという選択肢も加えた回答者は 2 つの年金商品から 1 つを選ぶという選択機会を異なる年金商品の組み合わせについて 12 回繰り返してもらった図表 4 は選択機会の 1 つの例であるこの例では選択肢 A は年金に加入しない ( 銀行預金のまま ) であり選択肢 B は 65 歳加入 85 歳受給開始の長寿年金で保険料は 140 万円 ( 一時払い ) 年金額は年額 48 万円となっている回答者はどちらの選択肢が良いか ( どちらも自分に合わない場合でもどちらのほうが相対的に良いか ) 選択するこれらの選択の他に老後の生活に関する予想リスク許容度時間選好率や家族構成等の回答者の属性も尋ねている詳細な分析は今後実施する予定であるが予備的な分析結果は以下のとおりである図表 5 は選択実験の全データの単純集計結果である回答者に対して延べ 40,632 の年金商品 ( 年金に加入しないを含む ) を提示した (20,316 回の選択機会 ) 提示した 2 つの商品のうち 1 つが年金に加入しない( 銀行預金のまま ) であった場合加入しない方が平均で 48.3% が選択され残りの 51.7% は何れかの年金商品が選択されたこれは年金商品に一定の需要があることを表していると言える次に年金に加入する場合においても年金の種類により選択率は異なっている選択機会には 2 種類の商品のうちどちらか 1 つが銀行預金の場合とどちらも ( タイプが異なる ) 年金商品の場合があるが年金商品が 65 歳受給開始の場合では平均的な選択率は有期 10 年の年金は 54.1% 有期図表 4 選択実験の選択肢の例質問あなたは 65 歳の時に 1200 万円を使って老後の生活費を次のどちらの方法で準備しますか選択肢 A 選択肢 B 個人年金に支払う保険料 0 万円 140 万円年金開始年齢 - 85 歳年金受給期間 - 終身 ( - ) ( 死亡まで ) 年金額 ( 年額 ) 0 万円 48 万円 ( 月額 ) (0 万円 ) (4 万円 ) 預金に預け入れる金額 1,200 万円 1,060 万円どちらかを選択選択肢 A 選択肢 B 48

6 年金に加入しない ( 銀行預金のまま ) 年金に加入受給開始年齢 65 歳受給開始年齢 75 歳受給開始年齢 85 歳図表 5 選択実験の結果 ( 全データでの選択率 ) 48.3% (50.0%) 4,235 注 : 上段は平均値中段は標準偏差下段はサンプル数を表す有期年金 10 年有期年金 20 年終身年金 51.4% 54.2% 57.4% (50.0%) (49.8%) (49.5%) 6,779 5,928 11, % (49.8%) 6, % (48.2%) 5, 年の年金だと 54.2% 終身年金だと 57.4% が選択されたこの結果は有期か終身かでそれほど大きな選好の違いがないことを表しているこれに対して受給開始年齢 75 歳の長寿年金の平均選択率は 45.5% に低下する受給開始年齢 85 歳の長寿年金では平均選択率は 36.9% にさらに低下するこのように一般的な年金商品と比較して長寿年金は選好されない傾向がある図表 6 は一部の興味のある家計の属性と長寿年金の選択率について詳細に見たものであるパネル A は 75 歳受給開始の長寿年金と年金に加入しない ( 銀行預金のまま ) の 2 つの商品を提示した選択機会のみのデータに限定して長寿年金の平均選択率をリスク許容度別 75 歳の主観的生存確率別に算出したものである株式や株式投信のようなリスクのある金融商品の選択は投資家のリスク許容度が影響する長寿年金は一定の年齢まで年金を受け取ることができずまた受け取りは死亡するまでであり総受取額は確定していないそのため年金の受け取りに関して一定のリスクがありリスク許容度が長寿年金の選好に影響している可能性があるリスク許容度に関する質問は資産運用をする際の考え方を尋ねたものでありここでは低 ( 元本確保優先 ) 中( ミドルリスクミドルリターンの追求 ) 高( ハイリスクハイリターンの追求 ) の 3 分類とした次に主観的生存確率については図表 2 にあるように家計は 75 歳や 85 歳の生存確率を客観的な生存確率よりも低く考える傾向がある生存確率が低い場合は長寿年金への加入に積極的でない可能性がある実験では 75 歳と 85 歳の主観的な生存確率を 10% 刻みの選択肢の中から回答してもらったここでは 75 歳の主観的生存確率を低中高の 3 分類とし長寿年金の選択率との関係を比較した低の場合の生存確率の平均は 28.8% 中では 61.2% 高では 85.1% であるまず参考までにリスク許容度別の保有金融資産に占める株式配分 ( 株式投信を含む ) を見るとリスク許容度低では株式配分は 9.2% 中では 17.2% 高では 23.2% とリスク許容度が高まるほど株式配分は増加しているこれに対して 75 歳長寿年金の選択率では全体の行を見るとリスク許容度高の選択率 41.5% よりもリスク許容度中は 54.7% と高くなっている長寿年金は株式投資のようにリスク許容度が 49

7 図表 6 選択実験の結果 ( 銀行預金 or 年金 ) パネル A:75 歳受給開始の長寿年金の選択率 ( 銀行預金との比較した場合 ) リスク許容度低中高全体 9.2% 17.2% 23.2% 14.8% 株式配 (17.3%)(19.6%)(26.3%)(20.6%) 分 % 50.3% 33.3% 42.9% 低 (49.2%)(50.2%)(47.5%)(49.5%) % 54.8% 65.0% 54.5% 中 (50.5%)(50.1%)(48.9%)(50.0%) 75 歳生存確率 % 60.3% 45.0% 51.3% 高 (49.9%)(49.1%)(50.4%)(50.1%) % 54.7% 41.5% 47.6% 全体 (49.6%)(49.9%)(49.5%)(50.0%) パネル B:85 歳受給開始の長寿年金の選択率 ( 銀行預金との比較した場合 ) 老後充実度低中高全体 31.7% 35.1% 42.9% 36.4% 低 (46.8%)(48.0%)(49.7%)(48.2%) % 36.1% 44.6% 42.8% 中 (50.4%)(48.2%)(49.9%)(49.5%) 85 歳生存確率 38.1% 49.2% 36.8% 41.2% 高 (49.8%)(50.4%)(48.5%)(49.4%) % 38.5% 42.1% 40.1% 全体 (48.8%)(48.7%)(49.4%)(49.0%) 注 : 上段は平均値中段は標準偏差下段はサンプル数を表す高いほど需要が高まるという関係にはなっていない考えられる理由としてリスク許容度がある程度高い人は一定の資産運用経験があり長寿リスクへの備えでも年金商品を中心とした備え方ではなく自分で資産運用を行うことで対処できると考えている可能性がある次に 75 歳主観的生存確率に関しては生存確率を低く予想すると長寿年金への選択率が低下する傾向が確認される全体の列を見ると 75% 生存確率高では選択率が 51.3% 中では 54.5% であるのに対して低で 42.9% と選択率は低下している自分は特に長生きしないと考える傾向があると長寿年金のような長生きした場合に備える金融商品への選好の低下が確認されたパネル B は銀行預金か 85 歳受給開始の長寿年金かを選択したデータに限定した場合の 85 歳受給開始の長寿年金の選択率であるここでは老後充実度と 85 歳主観的生存率とに区分して平均選択率を算出した老後充実度とは老後に充実した人生をおくれると思うかについて尋ねたものでありここでは低 ( 充実しない ) 中高 ( 充実する ) の 3 段階に区分したまず老後充実度に関しては全体の行を見ると老後充実度低の選択率は 38.7% 中では 38.5% であるが高では 42.1% と老後の人生を充実しておくることができると考える楽観的な人は長寿年金の選択率が高まる傾向があった次に 85 歳主観的生存確率は全体の列を見ると生存率高の選択率は 41.2% 中では 42.8% であるのに対して低では 36.4% とパネル A と同様に自分の寿命が長くないと考える人の長寿年金の選択率が低下することが観察されたなお 85 歳受給開始の長寿年金とリスク許容度に関しては表として表示していないが関連性が低かった 4 結論本稿では長寿年金 ( 据置年金 ) への選好について独自のアンケート調査を利用して分析した長寿年金は通常の有期終身年金と比較して選好されない傾向があった特に自分の寿命が長くないと考える人の選好は低下したまたリスク許容度に関しては株式や株 50

8 式投信と異なりリスク許容度が高い人ほど長寿年金への需要が高まるという関係は観察されず特に 75 歳受給開始の長寿年金に関してはミドルリスクミドルリターンを狙う人の選好が高かった 85 歳受給開始の長寿年金に関しては老後に充実した人生をおくれるはずだと考える楽観的な性格の人ほど需要が高まる傾向があった Broadlbent et al.(2006) は家計が確定給付年金に加入している場合では退職後に終身年金で定期的にインカムを得られる機会があったが近年の世界的な確定拠出年金へのシフトにより家計に長寿リスクや長期的なインフレリスクが高まり何等かの対策を講じる必要があるとしているまた Benartzi et al.(2011) では米国における確定拠出年金制度においてはライフサイクルファンドやターゲットイヤーファンドなどの加入者の年齢 ( 退職までの期間 ) を意識した商品が普及し蓄積ステージの問題は改善しつつあると指摘しているしかし受給ステージにおいては確定給付年金と比較して確定拠出年金では終身年金の選択率が大きく減少しているこの理由としては一時金を利用して終身年金を購入する際に生じるメンタルアカウンティング効果や損失回避効果などの行動経済学的な側面に加え確定拠出年金の受給手段として終身年金が準備されていないことも大きな要因だとしているこのような行動経済学的な要因による終身年金が選択されない傾向を抑制しながら終身年金のディフォルト化などの制度変更を提案している日本においても個人型及び企業型の確定拠出年金では受給者を対象とした商品は多くない終身年金のような定期的なキャッシュフローがある金融商品は受給者の消費の安定化に役立つはずである特に低コストで長寿リスクをヘッジできる可能性がある長寿年金等の年金関連商品は商品ラインナップの候補であるが本稿の分析では家計の選好は高くはなかったそのため商品を充実させたとしても加入者受給者が自ら長寿リスクをヘッジできる商品を選択する可能性は低いかもしれない長寿リスクをヘッジする金融商品保有に関する政策的なインセンティブの導入や一部ディフォルト化などの制度設計等を検討する必要性があろう参考文献北村智紀中嶋邦夫 (2012) 厚生年金加入者受給者を対象とした年金改革案におけるトレードオフの推計経済分析 187, pp Broadbent, J., M. Palumbo, and E. Woodman (2006) "The Shift from Defined Benefit to Defined Contribution Pension Plans - Implications for Asset Allocation and Risk Management," Reserve Bank of Australia, Board of Governors of the Federal Reserve System and Bank of Canada, pp Brown, J. R., J. R. Kling, S. Mullainathan, and M.V. Wrobel (2008) Why don't People Insure Late Life Consumption? A Framing Explanation of the Under-annuitization Puzzle, American Economic Review 98(2), pp Cocco, J. F., and F. J. Gomes (2012)"Longevity Risk, Retirement Savings, and Financial Innovation," Journal of Financial Economics 103(3), pp Benartzi, S., A. Previtero, and R. H. Thaler (2011) "Annuitization Puzzles, " Journal of Economic Perspectives 25(4), pp Yogo, M. (2016)"Portfolio Choice in Retirement: Health Risk and the Demand for Annuities, 51

9 Housing, and Risky Assets," Journal of Monetary Economics 80, pp きたむらともきニッセイ基礎研究所金融研究部主任研究員 CFA 博士 ( 経済学 ) 横浜国立大学主な研究テーマは証券投資年金資産運用高齢者の雇用問題等主な執筆論文北村智紀, 中嶋邦夫 (2015) 終身年金バイアスと公的年金満足度金融資産保有への態度日本経済研究 73, pp.1-30 北村智紀中嶋邦夫 (2012) 厚生年金加入者受給者を対象とした年金改革案におけるトレードオフの推計経済分析 187, pp.1-21 など 52

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Microsoft Word - kitamura_ 男性現役世代の据置年金への選好 : 選択型実験法を利用した検証北村智紀 1 中嶋邦夫 2 要約本稿は, 終身年金や据置年金への選好を分析する. 選択型実験法を利用した分析の結果, 終身年金に対する家計の主観的価値はフェアバリューよりも高いが, 据置年金に関しては, フェアバリューより価値を相当程度割安に評価していた. そのため, 据置年金を市場に導入することは難しく, 導入には何らかの政策的なインセンティブが必要である.